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1、 公司年报点评 公司年报点评 报告日期：2009 年 3 月 31 日 单位：百万元 单位：百万元 2007A 2008A2009E 2010E 营业收入 营业收入 14,969 18,85020,668 23,813（+/-%） ） 31.1% 25.9%9.6% 15.2% 营业利润 营业利润 510 31 504 623 （+/-%） ） 0.5% -94.0% 1535.6% 23.6% 归属于母公司净利润 归属于母公司净利润 303 231 287 355 （+/-%） ） 0.7% -23.8%24.3% 23.6% 每股收益（元）每股收益（元）1.03 0.79 0.98 1.2
2、1 市盈率（倍） 市盈率（倍） 24 31 25 20 总股本/已流通股（万股） 293,72/267,73 流通市值（亿元） 74.6 每股净资产（元） 10.62 资产负债率（%） 66.14 1018263442502008-3-302008-4-302008-5-302008-6-302008-7-302008-8-302008-9-302008-10-302008-11-302008-12-302009-1-302009-2-282009-3-30大商股份大商股份上证指数上证指数大商股份 （600694） ： 会计估计变更和非经常性损益影响盈利表现 增持 （维持）大商股份 （6006
3、94） ： 会计估计变更和非经常性损益影响盈利表现 增持 （维持）当前股价：25.40 元 当前股价：25.40 元 商业 主主要要财财务指标务指标（单位单位：百万元百万元） 公司基本公司基本情情况况（2008（2008 年年 1212 月月 31 日日止）止） 股价表现股价表现（最近最近一一年年） 联系人天相商业组联系人天相商业组 021-58824282-859 021-58824282-859 联系人施剑刚联系人施剑刚 服务热线 010-66045555 服务邮箱 ? 2008年公司实现营业总收入188.5亿元， 比同期增长25.93%； 实现营业利润3.07亿元， 比同期下降94%；
4、 利润总额4.2亿元， 同比下降27.35%； 归属母公司净利润2.32亿元， 比同期下降 23.7%；其中，第四季度实现营业收入43.35亿元，同比增长 19.27%；营业利润253万，同比下降97%；归属母公司净利润 亏损1810万，同比减少290%；2008年实现每股收益为0.79 元；2008年度公司不进行分红。 ? 营业收入稳定增长。营业收入稳定增长。公司2008年新开33家门店，主要集中 在四季度， 这也使得其四季度敬业出现亏损。 公司外延扩张 和核心门店稳定经营使得营业收入实现 26%的增长； 分业态 来看，百货、超市和家电分别实现99.87亿元、36.7亿元和 35.93亿元；
5、同比增长分别为16.3%、27.5%和12.6%。 ? 综合毛利率下降和期间费用率上升。综合毛利率下降和期间费用率上升。综合毛利率同比下降 0.9个百分点；其中，百货毛利率同比提升0.24个百分点； 超市毛利率同比提升1.31个百分点；家电毛利率同比下降 2.05个百分点； 其他业务利润为14.05亿， 同比增加24.41%， 增幅略低于营业收入的增幅； 综合毛利率下降的主要原因是 家电毛利同比下滑近50%， 家电毛利占比由07年的3.91%下降 到1.65%。期间费用率为18.03%，同比提升2.4个百分点；其 中管理费用率为13.15%， 同比提升1.65个百分点， 提升幅度 最大， 一方
6、面是由于本期调整了固定资产、 租入资产的折旧 年限会计估计变更，另一方面公司新开门店也带动费用增 加；销售费用率为3.95%，同比提升0.63个百分点，主要是 由于新开门店引起；财务费用率同比提升0.12个百分点。 ? 会计估计变更和非经常性损益巨幅波动影响盈利表现。会计估计变更和非经常性损益巨幅波动影响盈利表现。公 司在年中对其固定资产折旧年限进行了变更， 核心是对经营 租入固定资产改良支出的折旧摊销年限进行变更， 由此前的 10年摊销变更为5年摊销，由于会计估计变更使公司2008年 增加折旧及摊销费用3.82亿元， 不考虑该因素的影响， 公司 营业利润同比下降19%左右；公司本年能够得以维
7、持盈利得 益于其营业外收入的增加，08年公司营业外收入为4.12亿 元， 同比增长382%， 主要是公司的控股子公司大连国贸大厦 与日本协力银行债务纠纷达成债务重组协议增加营业外收 入为3.27亿。 诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明诚信源于独立，专业创造价值 请阅读最后一页重要免责申明 公 司 研 究 /年 报 点 评 公 司 研 究 /年 报 点 评 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值? 风险提示：风险提示：宏观经济下行对公司内生式增长压力仍然较大，表现在：居民购买力的减弱、CPI指数的增速下 滑等因素都会影响外生式增长的速度；另外，公司2008年新开
8、门店较多，相应的市场培育期会被延长；这些 因素都会影响公司业绩表现。 ? 盈利预测和评级。盈利预测和评级。大商集团股改方案的原则已经确定，若能顺利实施，则将使得此前存在的管理层治理风险 得到缓解；公司是全国最大的百货类上市公司，未来的成长性巨大；综合考虑，我们给予2009-2010年EPS 分别为0.98元和1.21元的盈利预测，以3月30日的收盘价25.4元计算，对应PE分别为26倍和21倍，我们维持 对公司“增持”投资评级。 图表：大商股份盈利预测表（单位：万元） 报告期间 2007A 2008A 2009E 2010E 一、营业收入 1,496,877 1,884,967 2,066,7
9、64 2,381,316 减：营业成本 1,192,111 1,518,111 1,664,107 1,911,262 毛利率 20.36% 19.46% 19.48% 19.74% 营业税金及附加 15,613 20,169 15,501 17,860 资产减值损失 4,223 3,853 72 72 销售费用 49,725 74,438 80,604 93,348 管理费用 172,157 247,874 236,851 272,899 财务费用 12,150 17,549 19,241 23,575 费用合计 234,032 339,860 336,696 389,821 投资净收益 7
10、6 107 0 0 加：公允价值变动净收益 0 0 0 0 二、营业利润 50,973 3,081 50,388 62,301 加：营业外收入 8,561 41,292 0 0 减：营业外支出 1,734 2,370 0 0 其中：非流动资产处置净损失 65 36 0 0 三、利润总额 57,801 42,003 50,388 62,301 减：所得税费用 25,138 18,041 21,643 26,760 四、净利润 32,662 23,962 28,745 35,541 净利润率 2.18% 1.27% 1.39% 1.49% 归属母公司所有者的净利润 30,350 23,117 28
11、,745 35,541 EPS(全面摊薄/元) EPS(全面摊薄/元) 1.03 1.03 0.79 0.79 0.98 0.98 1.21 1.21 资料来源：天相投资顾问有限公司 2 公 司 研 究 /年 报 点 评 公 司 研 究 /年 报 点 评 诚信源于独立，专业创造价值诚信源于独立，专业创造价值天相投资顾问有限公司投资评级说明 天相投资顾问有限公司投资评级说明 判断依据判断依据： 投资建议根据分析师对该股票在12个月内相对天相流通指数的预期涨幅为基准。 投资建议 预期个股相对天相流通指数涨幅 1 买入 15% 2 增持 5-15% 3 中性 (-)5%-(+)5% 4 减持 (-
12、)5%-(-)15% 5 卖出 (-)15% 重要免责申明 重要免责申明 报告所引用信息和数据均来源于公开资料，天相投顾分析师力求报告内容和引用资料和数据的客观与公正，但不对所引用资料和数据本身的准确性和完整性作出保证。报告中的任何观点与建议仅代表报告当日的判断和建议，仅供阅读者参考，不构成对证券买卖的出价或询价，也不保证对作出的任何建议不会发生任何变更。阅读者根据本报告作出投资所引致的任何后果，概与天相投资顾问有限公司及分析师无关。 本报告版权归天相投顾所有，为非公开资料，仅供天相投资顾问有限公司客户使用。未经天相投顾书面授权，任何人不得以任何形式传送、发布、复制本报告。天相投顾保留对任何侵
13、权行为和有悖报告原意的引用行为进行追究的权利。 天相投资顾问有限公司 天相投资顾问有限公司 北京富凯 北京富凯 地址：北京市西城区金融大街 19 号富凯大厦 B 座 701 室 电话：010-66045566 传真：010-66573918 邮编：100140 北京新盛 北京新盛 地址：北京市西城区金融大街 5 号新盛大厦 B 座 4 层 电话：010-66045566；66045577 传真：010-66045500 邮编：100140 北京德胜园 北京德胜园 地址：北京市西城区新街口外大街 28 号 A 座五层 电话：010-66045566 传真：010-66045700 邮编：100088 上海天相 上海天相 地址：上海浦东南路 379 号金穗大厦 12 楼 D 座 电话：021-58824282 传真: 021-58824283 邮编：200120 深圳天相 深圳天相 地址：深圳市福田区振中路中航苑鼎诚国际大厦 2808 室 电话：0755-83234800 传真：0755-82709089 邮编：518041 山东天相 山东天相 地址：济南市舜耕路 28 号舜华园小区朝 3C 电话：0531-82602582 传真：0531-82602622 邮编：250002 3
