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1、旰MAR KE TAN AL YS IS增速有所回落，机会依然存在2009年食品行业投资分析招商证券朱卫华董广阳黄曙食品饮料作为日常消费品，相比其他行业，产品具有较强的抗周期性，但 自2008年以来，在全球金融危机下也难 以独善其身。食品工业品出厂价格从2008年下半年起自高位回落 (见图1)。伴随经济危机爆发，需求也开始下降，导致食品饮料行业整体收入利润增速在2008年上半年达到顶峰后，快速下滑。2009年1至5月，食品饮料三大类行业收入增速降至15左右，利润增速降至10左右(见图2至3)。但从2009年第二季度情况看，食品饮料行业已有所恢复，市场需求形势好转。2009年，国家出台了一系列刺
2、激经济的政策，国内经济回暖预期加强，股市也大幅反弹，使 国民消费信心逐步提升。预测在全年经济回暖的大背景下，食品饮料行业也将见底回升，呈现前低后高态势，但 由于宏观经济尚未完全走出困境，全年增速仍将略低于2008年。25-食品工业 品出厂价格指数图1食品工业品 出厂价格 指数 走 势农副食品加工业-食品制造业图2三大类行业收入增速_fc F _ (刈UL Y2啷农副食品加工业-食品制造业饮料制造业图3三大类行业利润增速食品行业的增速虽然下滑，但并不缺乏投资机会，这主要是由于宏观经济和行业逐渐摆脱困境，呈现“见底回升”的趋势。2009年以来，股市大幅反弹，按照市值加权平均的全部A股涨幅达到656
3、，沪深300指数涨幅635。而食品饮料行业按照申银万国行业分类，年初以来涨幅为4 6，弱于大盘走势，这与消费周期一般滞后于经济周期有关。食品行业的各子行业中，制糖业涨幅最大，达102。肉制品加工涨幅最小，仅63。涨幅差别与行业防御性强弱有关，制糖业在2008年跌幅也远高于肉制品。乳制品、调味发酵 品等涨幅较大，而酒类涨幅较小，这与产品的需求弹性和前期跌幅相关。虽然上半年走势弱于大盘，但某些行业和时间段依然存在投资机会，如制糖业、乳业、发酵制品和酒类行业中的部分公司。很多涨幅较大的案例都具备从困境 中复苏的特点。笔者认为，在收入利润增速触底反弹的背景下，下半年行业仍将呈现投资机会，而前期涨幅过小
4、的行业也会有补涨需求。图4食品饮料各子行业2009年 以来股价 涨 幅 ()坫m0O巧m加如加0白酒 ：中档酒盛宴和 品牌回归两条主线 2 0 0 8 年下半年， 白酒行业呈现分化现象：高档酒控量保价， 中档酒价格带扩 张，低档酒地 区差异化。 与经济景气度关联最高的高档 白酒其市场压力迅速加大 ， 进 入 2 0 0 8 年第四季度后更是 “ 寒气袭人” 。产品价格越高 ， 销售所 受冲击越大，以茅台、五粮液、水井坊、国窖 1 5 7 3 为主的高档 酒， 公司第四季度的销售业绩增速均较大程度下滑， 2 0 0 7 年以来 高端白酒竞相涨价的势头也就此终止。市场终端价格小幅下滑， 各企业不得
5、不采取控量措施以维持市场价格稳定。 不过最新的情 况有所好转， 经销商反映库存已经基本消化， 存在补库存的需求， 高端白酒的 “ 一批价”( 一级批发商给二级批发商的价格)也小 幅回升 ，反映了在 经济复苏的背景下 ，高端 白酒需求有所回暧 。 经济下滑带来的一个重要变化是消费层次的下移，这在 2 0 0 9年中档酒依旧稳健发展的情况中得到验证。中档酒在此次 危机中抓住机遇发展， 全国性二线名酒品牌回归。 以泸州老窖特 曲、洋河、郎酒为代表的老名酒继续在2 0 0 8 年基础上实现良好 增长， 其发展势头强劲。以山西汾酒、 酒鬼酒、 古井贡酒为代表 的品牌则积极调整， 有望在2 0 0 9 年
6、实现困境反转。河北、山东、 安徽等地的地产酒也借机往 中档延伸 ， 并获得不错的增 长。 中档 酒价格带扩大， 原来产品价格主要集中在1 0 0 元上下，目前中档 酒则集 中在 1 5 0 元上 下， 辅 以8 0 元左右和2 0 0 至 3 0 0 元的部分产 品竞争。2 0 0 9 年上半年的投资机会正是主要来 自品牌回归，全 年仍应积极 关注其中的机会。 1 6 00 1 4 00 1 2 0 0 1 0 0 0 8 0 0 6 0 0 4 0 0 2 0 0 0 1 99 0 1 9 92 1 9 9 4 1 9 9 6 1 99 8 2 0 00 2 0 02 2 0 0 4 2 0
7、 0 6 20 0 8 图5 我 国白酒历年产量及增速 I销售收入 累计增速 1 9 9 9 2 0 0 0 2 0 01 2 0 0 2 2 0 03 2 0 0 4 2 00 5 2 00 6 2 0 0 7 2 0 0 8 图 6 我国 白酒历年收入及 增速 M ARKET ANALYSI S II | 囊 啤酒 ：受益 成本下降和并购整合大戏 2 0 0 9 年啤酒产量增速预计在1 0 以内。 我国啤酒产量增速 自2 0 0 3 年起达到 1 0 以上 ，但2 0 0 8 年由于提价以及天气等因 素，增速仅为 5 5 。截止 2 0 0 9 年 5月，啤酒业产量累计同比 增速9 4 。
8、 考虑今年天气及上年的雪灾、 地震等因素， 预计2 0 0 9 年全年 ，啤酒行业增速会 比上年要好 ，但仍 不会超过 1 0 。 2 0 0 8 年 因成 本高涨致使啤酒行业整体性亏损 ， 2 0 0 9 年增长 则 受益于成本下降。2 0 0 8 年啤酒行业收入增长 1 6 4 ，但利润 增长为一 2 8 ，1 0年来首次陷入负增长。这主要是由于啤酒各 项成本的大幅上涨，其中进口大麦价格最高达到5 0 0 美元 吨， 年平均价格增幅在5 0 以上。同时，酒花价格翻番，包装成本 大幅上涨，因油价高涨导致的运输成本也居高不下。尽管各企 业 在年初相继通过直接提价 、产 品升级 、缩小瓶装、降低
9、麦芽 度等多种手段应对，行业经济效益仍有较大幅度下滑。但在经 济危机爆发后，大宗商品价格迅速回落，前述的各项成本因素 在2 0 0 9 年有望得到较大幅度改善。 目前啤酒行业的主要企业如 青啤、 燕京等， 其高价位原材料库存基本能在二季度得到消化。 在稳定产品价格和继续结构提升的策略下， 啤酒行业有望扭亏 为 盈，主要 啤酒 企业有望实现利润较快增长 。 黼年度产量 增速 万 吨 1 9 81 1 9 8 4 1 9 8 7 1 99 0 1 9 93 1 9 9 6 1 99 9 2 0 02 2 0 05 20 0 8 图7啤酒业历年产量及增速 嚣 鼹 销售收入 累计增速 1 99 9 2
10、 0 00 2 0 01 2 0 02 2 0 03 2 0 0 4 2 0 05 2 0 0 6 2 0 0 7 2 0 0 8 图 8 啤酒业历年 收入及增速 危中有机，啤酒行业再次迎来并购整合大戏。行业并购在 2 0 0 5 年曾以英博收购雪津啤酒达到高潮， 此后并购成本奇高使 企业扩 张更多选择新建 。 2 0 0 8 年经济不景气 ， 许多 啤酒企业 陷 入困境，加之资本市场处于低位，并购成本回落，因此外资啤 酒巨头再次行动，和国内大企业之间的竞合成为焦点。以国际 c F I I7 ) J u LY 2哪 I_ 4 4 3 3 2 2 1 1 5 0 0 诣 加 ： 5 ； 侣 5
11、搴 暑 2 1 1 1 1 1 8 6 4 2 0 O O 0 O 0 0 0 加 加 坛 耄薹 栅 一 0 O O O 0 0 O O O ； ； 寻 ， ， ： 5 ； ： 寻 _。 鑫 鼗 墨 M ARKET ANALYS I S 市场英博以5 2 0 亿美元收购AB为标志， 并购浪潮波及国内。 其 中青岛啤酒先是收购山东烟台朝 日啤酒 ， 后是收购济南趵突泉 啤酒，令山东大本营更为牢固。而AB所持 2 7 的青啤股权中 有 1 9 9 被转让给朝 日啤酒，另 7 0 1 转卖给福建首富民营企 业家陈发树。 雪花啤酒先后收购山东琥珀啤酒、 浙江洛克啤酒、 安徽天柱啤酒，并在上海建成当地最
12、大的啤酒厂，产能继续大 幅扩大。 可以预见， 行业并购大戏在2 0 0 9 年下半年仍将继续上 演，其中投资机会可以积极关注。 葡萄酒 ：进 口酒消费增加对行业并非坏事 葡萄酒因源于欧洲， 洋气十足， 加之时尚、 浪漫的定位， 使 其国内市场主要集中于大中城市， 消费群体主要是外向型、 商业 服务业部门的中高收入人士。 这决定其市场规模难以达到白酒和 啤酒的水平， 但相关消费者数量的扩大是毋庸置疑的， 因此该行 业在全球化背景下的快速增长也是大势所趋， 其中的龙头企业具 有良好的发展前景。 葡萄酒行业与外 向型经济部 门的相关性较大 ，这决定其在 2 0 0 8 年下半年全球金融危机爆发后，
13、行业增速大幅回落， 2 0 0 9 年 各月甚至呈现负增长。 截止 2 0 0 9 年5 月 ， 全国葡萄酒产量累计增 速 2 1 8 ，降幅自1 月的一 1 3 3 1 持续改善。笔者认为，2 0 0 9年 下半年国内经济回暖可望促进葡萄酒消费， 但全球经济尤其是欧 美经济不能大幅好转的情况下，葡萄酒产销量难以有大幅提升。 进 口葡萄酒大量进入我国的势头短期内难以阻挡 ，这会对 国内品牌形成一定冲击， 但并不一定是件坏事。 目前国际葡萄酒 呈现供过于求的状 态， 加上经济低迷、 需 求疲软 ， 几个葡萄酒主 2 0 00 2 00 1 20 0 2 2 0 0 3 2 0 0 4 2 0 0
14、5 2 0 06 20 0 7 2 0 0 8 图 9 葡萄酒业历年产量及增速 l销售收入 累计增速 1 9 9 9 2 00 0 2 0 01 2 0 0 2 2 0 03 2 00 4 2 00 5 2 00 6 2 0 0 7 2 0 0 8 图 l 0 葡萄酒业历年 收入及增 速 _ J II7)JuLY 2啷 产国都在寻找新兴市场， 以较低的价格和品鉴会等方式吸引消费 者。 虽然从短期来看， 国外品牌与国内品牌形成竞争， 但更应看 到的是， 随着消费群体增加， 中国葡萄酒市场这块蛋糕可以因此 扩大。 国内葡萄酒企业如能做出更优秀的产品， 同时做好市场推 广，仍将具有广阔的发展空问。
15、黄酒 ：区域 内稳定增长 ，区域外积极突破 黄酒行业近几年迎来较好的成长机会， 增速有所提高， 但比 较温和。目前该行业 7 0 的消费仍集中在江浙沪三地，消费者 忠诚度较高 ， 消费的档 次偏 低， 增长速度稳定。以古越 龙山和会 稽山为主的浙江黄酒企业在全国拓展的步伐相对较快， 但目前区 域外市场的收入占总收入的比例仍然较低。 截止2 0 0 9 年4 月， 我 国黄酒产量增速 1 0 7 ，其中上海增速 一 5 1 ，浙江增速 3 9 。 增速的差异可能是由于上海地区黄酒消费更多地受到了餐饮消费 下滑的影响。 黄酒的区域性仍是 目前阻碍其发展空间拓展的最大问题。 目前来看，业内企业拓展市场、提升黄酒档次的着力点主要在 于： 一是通过产品创新 吸引消费者 。 上海金枫酒业学习葡萄酒工 艺，并添加枸杞， 调节色泽，创出营养型、时尚化的酒品，具有 海派风格。 该创新在上海市场已经赢得了良好的效益。 浙江黄酒 企业也纷纷推出类似产品；二是通过饮用方式的创新吸引消费 者。黄酒性温， 一般适合冬季温热饮用。于是， 许多厂商和餐饮 企业创新饮用方式， 如黄
