第12讲公有制企业改革

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1、2003/6/14 第12讲 企业改制1第12讲 公有制企业改革 上讲小结 公有制企业的起源 公有制企业的性质 “公共过道”的经济分析 计划还是市场？20世纪的选择 公有制企业改革的逻辑 改制案例研究 科斯定律与企业改制2003/6/14 第12讲 企业改制2上讲小结 从年轻的科斯那里学什么？ 在经济学传统与可观察的真实世界之间 方法论：可操作的与真实的前提缺一不可 问题主导 把费用概念运用于组织分析 通过组织的选择来节约市场交易费用 公司：市场里的一个特别合约 企业家协调的限制条件 合约结构与公司理论2003/6/14 第12讲 企业改制3本讲引言 1978年，一个大型日本经济代表团应邀 考

2、察了中国以后，得出一个结论“中 国没有企业”，因为中国的国有经济机构 全部是政府行政机构的附属物。 他们忽略了：中央计划经济可以使国家 成为一家超级公司。 问题是，当“自觉力量的小岛”完全替代 了“市场的海洋”，全部经济活动靠国家 超级公司来组织时，其运行费用之巨大 可能抵消“节约的市场交易费用”。2003/6/14 第12讲 企业改制4公有制企业的起源 思想和理论基础 “消灭私有制”和“重建个人所有制”？ 保护私人拥有消费资料的所有权，消灭私人 对于生产资料的所有权 列宁（1918）：全部劳动者成为国家工 厂的雇员 国家行为的实践：国有制/集体所有制 中央计划经济的微观基础：消灭/限制市 场

3、关系后的超级国家公司2003/6/14 第12讲 企业改制5关于公有制企业的解释 当市场重新开放后，为什么公有制企业显 出竞争弱势？ 历史负担过重？ 重复建设之害？ “委托-代理”链条太长？ 代理成本太高？ 内部人控制？(谁是外部人？) 比较与参照： 市场经济国家的国有企业； “基金经理资本主义”2003/6/14 第12讲 企业改制6公有制企业的性质 公有制企业的两个性质 第一，自然人不得合法拥有生产性资料 第二，非市场合约性 含义：自然人无权缔约，“公司”没有可 追溯的最终委托人。 结果：生产要素由行政命令配置，生产 组织属于政府行政机构的一部分，生产 和销售由计划决定。经济运行由各级国

4、家代理人推动，目标是增加“国家租金” 。2003/6/14 第12讲 企业改制7问题、观察与思考 问题是：私人产权真的被完全消灭了吗？ 观察：公有制企业同样要利用人力资源，包括 人的天赋、体力、努力、责任心、创造力与学 习能力 有经济价值的人力资源天然属于个人的特性在 公有制下没有被改变 计划公有制不承认私人产权的合法地位，但从 来无法消灭事实上的私人产权 因此，需要“体制替代品” 政治运动、“行政等级制”和“物质刺激”2003/6/14 第12讲 企业改制8“公共过道”分析 观察一下“公共过道”吧 问题：公有的？私有的？ 法律所有权与事实上的所有权分离 不受法律承认和保护的、但在实际上存 在

5、的私人产权 经济分析：此类产权对行为的影响 放弃“因名责实”的思维方式2003/6/14 第12讲 企业改制9公有制企业改革的逻辑 出发点：开放与引入市场竞争 从产品市场到要素市场 “剩余控制权”从行政机构逐步向企业家 转移 过渡性体制：“控制权回报” 横店模式的经验研究 没有剩余索取权的控制权 新的选择：重建剩余索取权来约束企业 控制权，还是回收企业控制权2003/6/14 第12讲 企业改制10艰难的实践 公有制企业内人力资本定价：从直接定 价到间接定价 转向契约体制（合同工与聘任制） 有市场竞争力的薪水 年薪制 分享利润以及使分享利润成为一种“权利” 资本化的利润分享权 高管(经理)持股

6、 经理层收购企业 (MBO) 为什么间接定价？2003/6/14 第12讲 企业改制11案例1：埃通公司经理持股 背景 上海远通纺织机械厂，1995年前国家最好的 纺织机械设备制造商 没有市场能力 扭亏还是破产？ 上海纺织业背水一战：年薪制、竞争上岗、 风险抵押、经理持股、期权期股 吴玲玲的故事2003/6/14 第12讲 企业改制12案例1：埃通公司经理持股 (续)进入破产程序 的远通机械厂吴玲玲等33位 经理出资100万元上海纺织控股集团 出资1200万现金上海埃通有限责任公司 (1300万股本金)7.7%92.3%其中：吴玲玲 出资20万元 (5万元自有， 5万元自借， 10万元纺织 控

7、股集团贷款) 周副经理 出资11万元； 支部书记出资 10万元；其余 中层经理出资 59万元，人均 1.97万元。收购设备 人员竞争待聘持股经理 与零股 董事长1997年方案2003/6/14 第12讲 企业改制13案例1：埃通公司经理持股 (续2)经理层出资持股 100万股上海纺织控股集团 出资1200万股上海埃通有限责任公司 (万股本金)5.88%70.59%持股经理 与持股 董事长1998年方案吴玲玲等5位高级经理期股400万股 行权期为3年23.53%2001年底结构2003/6/14 第12讲 企业改制14案例2：昌亚造纸机械厂 背景 镇办企业(山东淄博市周村区)； 1990年以来改

8、制： 1990年“股份合作制”，员工折股30%； 1992年向社会发行可流通股份； 1994年集体减持股份，经理层借贷持股48%； 1995年在ZBSDAQ市场挂牌交易 总经理和副总经理在第三步改制中借贷持股290万 股，占公司总股本48%(其中总经理占24%)；按1.5 元/股计，经理层总金额430万元；2003/6/14 第12讲 企业改制15案例2：昌亚造纸机械厂(续)1994年，昌亚公司完成产值5577万元，销售收入5566万元，实现 利润331万元，年底股东分红息高达52.8%。1995年，企业分红10 ，全用现金支付，且按1比1的比例送股，使企业的总股本达 1000多万股，达到公司

9、法规定的股份公司的股本水平。1996年又 每股送0.43股，使总股本达1845万股，且当年分红20（若按94 年的股本算，分红息达60多）。该年企业交税260万元。企业的 集体股分红30万元，再加土地租赁费60多万元，镇政府共收入90 多万元。1997年，企业的总资产达6800万元，净资产高达4000万 元，负债率很低。依现在的实力，企业以后每年还可划出2000万 元进行投资。 经理层为持股290万股所借贷的380万元，承诺3年内归还本息。按 照1996-1997年情况看，经理层还款没有问题：(1)股权分红平均 50%；(2)股票市值增长220%。 1997年11月， ZBSDAQ市场宣布按行

10、政命令将予关闭。2003/6/14 第12讲 企业改制16案例2：昌亚改制(续2)I、镇办企业 镇办企业(100%镇政府所有)70%镇政府II、股份合作制30%员工III、股份制30%员工48%经理10%镇IV、上柜公司42%公众流通股12%公众48%经理10%镇2003/6/14 第12讲 企业改制17案例3：四通MBO“ 经理层融资收购（MBO，Management Buyout）”是“ 杠杆收购（LBO, Leveraged Buyout）”的一种。所谓“ 杠杆收购”，是一种利用借债所融资本购买目标公司的 股权，从而改变公司所有权结构、控制权格局以及公 司资产结构的金融工具。在成熟的资本

11、市场里，杠杆 收购得到广泛的利用。一般而言，利用杠杆收购来重 组目标公司的经济实体，可以是其他公司、合伙人组 织、个人或机构投资人等外部人，也可以是目标公司 的经理层。当运用杠杆收购的主体是目标公司的经理 层时，一般的LBO就成为MBO。2003/6/14 第12讲 企业改制18目标 公司重组后新公司经理层外部股东债权人收购条件借贷借贷借贷持股持股MBO简单示意2003/6/14 第12讲 企业改制19转型经济中的MBO 在发达的市场经济环境里的“经理层融资收购重 组”，能不能“引进”到转型经济中来？ 公有制企业改革的中心线索：在投入企业的各方 资源产权清晰的基础上，重建有效的企业合约。 关键

12、在于：事实上已经在公有体系内存在的企业 家人力资本，如何被确认合法的产权，并得到合 理的定价。 由于MBO是实现企业家人力资本产权市值的金 融工具，因此可以在转型经济中用来重组公有制 企业。 但是，必须考虑特殊性。2003/6/14 第12讲 企业改制20四通集团公司四通电子(香港)北京四通电子北京四通电子股份电工业务电子分销金融IT 相关业务其他四通三菱四通松下非上市部分上市部分 50.5%75%100%35%四通重组前结构2003/6/14 第12讲 企业改制21四通重组结构四通员工持股会四通集团合资公司新四通 四通香港新业务系列2新业务系列1四通管理层股权投资人Option债权投资人股东

13、借款50.5%100%51%31%35.2%33.8%33.3%66.6%2003/6/14 第12讲 企业改制22案例5：恒源祥MBO“下市” 2001年3月完成的，刘瑞旗等直接出资9200万 现金从上市公司“万象股份（现已更名为“世茂 股份”，600823）购买了冠以“恒源祥”商号的7 家公司的股权（权益的帐面值4000多万元）。 “恒源祥”创牌于1927年，是30-40年代上海家 喻户晓的名牌； 1987年刘瑞旗任上海黄浦区百货公司南京路毛 线商店经理，主掌店面只有几十平方米，流动 资金也只有几十万；但刘瑞旗想生产“恒源祥” 自主品牌毛线。 。 2003/6/14 第12讲 企业改制23

14、案例5：恒源祥MBO“下市” 1991年的一天，刘瑞旗花了900元去工商局注册了“恒 源祥”商标。然后， 以“定牌加工”模式定购江浙乡镇 企业的产品，打上“恒源祥”商标，由刘瑞旗的包销。 1992年，每次5秒的广告：恒源祥-羊羊羊。 1993年，黄浦区百货公司准备上市，刘瑞旗执掌的小 商店经过评估（243万元）重组入上市公司。 1995年，刘每年上交利润为1000万以上； 提出“绩效挂帐”：将上交利润中超出社会平均利润率 部分的10%计作经营者的“价值”，以后每年累积，并随 调动进入新的国营单位；未果，被封以上市公司总经 理2003/6/14 第12讲 企业改制24案例5：恒源祥MBO“下市”

15、 2000年黄浦区国资局将“万象股份”控股 权卖给了民营“世茂集团”。 新股东 “世茂”要将“万象”改造成为专业 地产商，免去刘的总经理之职。 经谈判确定由刘融资9600万元收购恒源 祥“下市”，组建上海恒源祥投资发展有 限公司 “定牌生产”的战略联盟为企业家收购公 司提供融资。2003/6/14 第12讲 企业改制25案例6：联想改制方案 1984年中科院计算所投资20万元 1999年联想集团资产22-23亿 产权问题 先形成“分配惯例”：总收益的70%作为联 想投资基金；30%作为分红基金，其中 65%归计算所，35%归公司； 1998年，中科院与联想集团达成对联想 集团年度分红65：35分成协议；公司的 35%，创业人、骨干和员工三三制。2003/6/14 第12讲 企业改制2665%计算所 35%联想集团 12%创业人 12%骨干 13%员工奖励基金70%30%联想集团分配流程2003/6/14 第12讲 企业改制27案例6：联想改制方案 (续) “从近年国有资产帐面净资产的增加额中，拿 出一部分作为股权奖励给经营者和技术人员” ； 确定从何时开始计？拿出多大部分？如何落实 到个人？ 从分红权变为股权； 从控制权变为股权； 公司/中科院/财政部的谈判 考虑“优先股”安排：70%*65%=45.5%(有保障 的收益、没有投票权)；45.5%+54.5%.20