《中金公司--苏宁电器-推出期权激励,彰显可持续增长空间》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中金公司--苏宁电器-推出期权激励,彰显可持续增长空间（7页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合 Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的 accredited investors an
2、d/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之 Financial Advisers Act 第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 观点聚焦 研究报告郭海燕郭海燕 分析员，SAC 执业证书编号：S0080200010008 钱炳钱炳 分析员，SAC 执业证书编号：S0080200010028 主要财务信息 股票信息 最近估值走势 最近估值
3、走势 资料来源：彭博资讯、公司信息、中金公司研究部 公司近况和投资要点：公司近况和投资要点： 公司公告 2010 年股票期权激励计划： 拟向中高层管理人 员及自主培养业务骨干共 248 人授出股票期权总计 8469 万份，占当前股本总数的 1.21%。这是苏宁的第一次激 励计划，行权价格为这是苏宁的第一次激 励计划，行权价格为 14.5 元，高于停盘日收盘价元，高于停盘日收盘价 14.48 元，处于年初至今股价区间高端元，处于年初至今股价区间高端，充分体现了管理层对 未来业绩增长的信心。根据行权条件，相当于至相当于至 2013 年 公司的盈利实现翻倍， 持续增长的确定性增强。年 公司的盈利实现
4、翻倍， 持续增长的确定性增强。 重申 “推 荐”评级，目前 2010-2011 年市盈率只分别为 25 和 20 倍，性价比高，可做为投资零售板块的底仓性配置。 依据：依据： 行权条件严格、盈利持续较快增长可期盈利持续较快增长可期。激励对象 均为公司核心骨干，能够有效提升管理团队的积极 性和稳定性，增强核心竞争力。 我们做了与 Best Buy 的同行业对比和与百丽的跨行 业对比，显示出苏宁未来业绩成长和估值均具备广 阔的提升空间，苏宁未来业绩成长和估值均具备广 阔的提升空间，25%的中长期年增长预期只是底线的中长期年增长预期只是底线。 1） 苏宁的销售只占全国家电消费额的12%， 而Best
5、 Buy 的份额达到了 23%。国美内讧后，苏宁获得了由 1-2 线城市向低层级城市下沉的宽松发展环境。此外， 向数码和手机商品线扩展可再造一个苏宁，提升物 流管理、开拓网上销售也将促进业绩的提升。而事 实上，中国家电市场最终会赶超美国的消费总量。 2） 苏宁和百丽均是在竞争中取得优势地位的大型消费 类公司，而在整体估值较低的港股市场上，百丽已 获得了 2010 年 29 倍市盈率。虽然百丽销售的鞋类 产品受宏观经济的影响较小，但苏宁所在市场总额 是百丽的 5 倍、且具备继续下沉渠道和整合的空间， 向数码产品的扩充将使其对经济敏感度日益降低。 因此，苏宁的估值还有一定的提升空间。 投资建议：投
6、资建议： 重申重申“推荐推荐”评级，短期目标价位评级，短期目标价位 18.2 元，对应元，对应 2011 年年 25 倍市盈率（倍市盈率（2010 年年 31 倍） ，具备倍） ，具备 31%的上涨空间。的上涨空间。 目前 A 股很多零售商 2010-2011 年已在 35 倍和 25 倍， 苏宁具备良好的性价比。 从另一个角度来看， 如果至从另一个角度来看， 如果至2013 年达到行权的业绩要求，即便估值不提升，苏宁的市值 也能够超过年达到行权的业绩要求，即便估值不提升，苏宁的市值 也能够超过 2000 亿元，股价亿元，股价 3 年至少可翻年至少可翻 1 倍，适合中 长期持有。倍，适合中 长
7、期持有。 2010 年 8 月 26 日 零售 研究部 推荐 苏宁电器(002024.CH)推出期权激励，彰显可持续增长空间当前股价人民币 14.48股票代码002024.CH日成交量（百万股）停牌 总市值(百万)101,305 52周最高价/最低价人民币 14.91/9.21发行股数 （百万股）6996其中：流通股（百万股）4714主要股东 (持股比例）张近东(27.9%)1周变化1个月变化3个月变化年初至今苏宁电器-0.318.931.64.5深证综指-2.37.06.9-7.5零售指数2.813.816.36.18010012014016018009-0809-1009-1210-021
8、0-0410-0610-08苏宁电器深证综指（百万元）（百万元）2007A2008A2009A2010E2011E营业收入营业收入40,152 49,897 58,300 75,358 92,918 （+/-）53.5%24.3%16.8%29.3%23.3%营业利润2,2502,9643,8755,4306,843（+/-）96.1%31.7%30.7%40.1%26.0%净利润净利润14652170289040495079（+/-）93.4%48.1%33.2%40.1%25.4%目前总股本6,9966,9966,9966,9966,996每股收益（元）每股收益（元）0.210.310.4
9、10.580.73每股经营现金流 (元)0.500.550.791.281.43市盈率市盈率69.146.735.125.019.9市净率21.911.57.05.44.2股价/经营现金29.026.518.211.310.1净资产收益率37.7%32.4%24.8%24.3%23.6%苏宁电器：苏宁电器：2010 年年 8 月月 26 日日 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联机构可能会 持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资
10、银行业务服务。本报告亦可由(1)中国国际金融香港证券有限公司于香港提供,及(2)中国国际金融（新 加坡）有限公司提供于符合 Financial Advisers Regulations and the Securities and Futures Act and Regulations 定义下的 accredited investors and/or institutional investors。发布本报告于此类投 资者, 有关财务顾问将不需要根据新加坡之 Financial Advisers Act 第 36 条就任何利益及/或其代表就任何证券利益进行披露。有关本报告之任何查询, 新加坡的
11、收件人可向中金新加坡公司提出。 本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 2 行权条件严格、激励面大行权条件严格、激励面大 公司 2010 年股权激励方案拟向中高层管理人员及自主 培养业务骨干共 248 人授出股票期权总计 8469 万份， 占 当前股本总数的 1.21%。 此次行权价格 14.5 元，高于停盘收盘价 14.48 元和前 30 个交易日均价 12.83 元。激励对象可在四期中每期按股 票期权总量的 25%行权。各年财务业绩考核目标是： 2010-2013 年收入、净利润年均增长率分别分别不低于 20% 和 25%。 图表
12、 1：2010 年股票期权激励计划概况 资料来源：公司公告 行权条件严格行权条件严格 归属于上市公司股东的净利润以扣除非经常性损益前后 孰低者作为计算依据，由本次期权激励产生的期权成本 应在经常性损益中列支以扣除非经常性损益前后 孰低者作为计算依据，由本次期权激励产生的期权成本 应在经常性损益中列支。 在各行权期内，如当期对应的行权条件实现，则该行权 期对应的股票期权可以在该行权期内行权，若在对应的 行权期内未全部行权的，则未行权的该部分期权由公司 注销；如当期的行权条件未能实现，则该行权期对应的 全部股票期权由公司注销。 股票期权激励计划授权日的确定股票期权激励计划授权日的确定 股票期权激励
13、计划授权日在本激励计划报中国证监会备 案且中国证监会无异议，公司股东大会审议通过后由董 事会确定。 股票期权成本摊销股票期权成本摊销 根据公司的测算，依据布莱特-斯科尔期权定价模型，若 授权日价格以该草案公布前一个交易日收盘价 14.48 元 为参数计算，公司激励计划的股票期权公允价值为 40,354.73 万元，需要在授予日起的 48 个月内摊销完毕。 假设 2010 年 8 月 24 日为模拟授权日，全部激励对象均 符合本计划规定的行权条件且在各行权日内全部行权， 则每年的期权成本摊销情况如下表。股票期权公允价值 会随着授权日价格和股价预期波动率有所调整，但对公 司而言，其股票期权公允价值
14、 会随着授权日价格和股价预期波动率有所调整，但对公 司而言，其 25%的底线业绩增长承诺已经考虑了该部分 因素，且摊销额占目前苏宁的盈利比例不高，因此整体 的影响有限。的底线业绩增长承诺已经考虑了该部分 因素，且摊销额占目前苏宁的盈利比例不高，因此整体 的影响有限。 图表 2：激励成本初步测算 资料来源：公司数据。 未来业绩成长和估值提升的空间广阔未来业绩成长和估值提升的空间广阔 公司上半年已实现 56%的净利润增长，7-8 月份增速得 到保持，今年达到我们 40%的业绩增速应当说是较为确 定的。 而展望今后几年，我们认为公司成长空间广阔，而展望今后几年，我们认为公司成长空间广阔，25%的 年
15、利润增长应当看作是一个底线：的 年利润增长应当看作是一个底线： 1） 国美内讧后， 苏宁获得了由 1-2 线城市向低层级城市 下沉的宽松发展环境，目前销售只占全国家电消费 额的 12%，与 Best Buy 相比，苏宁的市场份额、盈 利均有很大提升空间。向数码和手机商品线扩展、 提升物流管理、开拓网上销售也将促进业绩的提升 （参见附录 1） 。 2） 苏宁和百丽均在各自行业中具备显著领先地位和规 模优势。目前，两者的市场份额均在 12%左右，但 苏宁所在市场总额是百丽的 5 倍、且具备继续下沉 渠道和整合的空间，数码等业务方向的拓展也会带 来新的亮点，因此今后拓展空间会更大。目前百丽 的 20
16、10 年市盈率已经在 29 倍，而苏宁只有 25 倍， 在 A 股零售普遍走强的情况下，苏宁的估值有望逐 渐修复并有一定提升空间。 图表 3：苏宁和 Best Buy 对比 资料来源：公司公告 图表 4：苏宁和百丽对比 资料来源：公司公告 百万元百万元2010年年2011年年2012年年2013年年2014年年期权成本摊销60.0159.5102.958.922.1行权期行权期限行权条件可行权额度上限占获授期 权数量比例行权期行权期限行权条件可行权额度上限占获授期 权数量比例第一个行权期自首个授权日起12个月后的首个 交易日起至授权日起24个月内的 最后一个交易日当日止苏宁电器2010年度销售收入较2009年 增长率不低于20%，且归属于上市公司 股东的净利润较2009年度增长率不低 于25%；25%第二个行权期自首个授权日起24个月后的首个 交易日起至授权日起36个月内的 最后一个交易日当日止苏宁电器2011年度销售收入较2009年 复合增长率
