大厦股份（600327）

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1、 百货零售主业具有防御性，为公司提供充足现金流；汽车主业 在经济上升期为公司提供了成长动能；餐饮、家电、超市、商 业出租等业务虽然占比不超过 15%，是百货主业的有效补充； 无锡市商业龙头， 单极商圈无以撼动， 真正竞争者目前看只八无锡市商业龙头， 单极商圈无以撼动， 真正竞争者目前看只八 佰伴一家佰伴一家。 商业大厦每年 2 万平米的循环臵换和业态升级已经 完成，引入国际一线品牌 41 个，开始步入黄金恢复期，预计 未来 3 年收入复合增长率可达 15%；毛利率有较大提升空间； 利润弹性大，收入增长将快于费用增长。预计 09-11 百货业务 收入分别为 14.9、17.2、19.9 亿元，增

2、长率 14%、15%、16%， 毛利率 22.1%、 22.3%、 22.5%， 净利润增长率 29%、 24%、 21%； 收购新纪元后收购新纪元后，东方汽车和新纪元合计占领无锡，东方汽车和新纪元合计占领无锡 75%的销售的销售 份额，份额，市场竞争格局改观市场竞争格局改观带来的议价能力提升带来的议价能力提升和和 4S 店店量级上量级上 升带来的后产业服务增长有效提升毛利率，汽车升带来的后产业服务增长有效提升毛利率，汽车 4S 店业务店业务将将 增厚未来两年业绩增厚未来两年业绩。预计 09-11 收入增长率 50%、15%、20%， 毛利率 6.35%、 6.5%、 6.7%， 净利润增长率

3、 226%、 18%、 24%； 预计 09-11 年获得江苏银行、广电信息网络、国联信托投资收 益 1384、1550、1715 万元，不排除江苏银行、江苏广电网络 上市可能性，股权增值空间较大； 估值与投资评级。估值与投资评级。 作为无锡市商业龙头， 百货业务为公司提供 了稳健的现金流入；收购新纪元后，成为当地汽车销售龙头， 10-11 年将有 21%的利润增长，为公司提供了成长动能和市场 想象空间。 公司持有的江苏银行和江苏广电网络不排除上市可 能性， 带来较大增值空间。 09-11 年 EPS 为 0.599、 0.718、 0.859 元，对应 18、15、12.6 倍 PE，商业行

4、业 09 年 PE 为 35 倍； 公司08年PS值0.84 倍， 行业 08年PS 均值1.36 倍； 公司 09-11 年净利润复合增长率 25.07%，PEG0.7。PE、PS、PEG 估值优 势明显，首次给予公司“买入”评级。 大厦股份大厦股份（600600327327） ：） ： 估值优势明显、攻守兼备的投资品种估值优势明显、攻守兼备的投资品种 首次评级：买入首次评级：买入 批发零售业批发零售业- -百货、汽车销售百货、汽车销售 相对沪深相对沪深 300 表现表现 表现 1m 3m 12m 大厦股份 14.3 23.2 27.5 沪深 300 -18.7 4.7 36.7 市场数据市

5、场数据 2009.09.04 当前价格 （元） 10.84 52 周价格区间（元） 5.36-10.84 总市值 （百万） 3535 流通市值 （百万） 1840 总股本 （万股） 32606.9883 流通股 （万股） 16976.6988 日均成交额（百万） 8152 近一月换手 （%） 119.5 相关报告相关报告 （百万元）（百万元） 08A 09E 10E 11E 营业收入营业收入 4215 5555 6314 7370 EBIT 206 282 337 402 净利润净利润 154 212 253 302 每股收益（元）每股收益（元） 0.433 0.599 0.718 0.859

6、 每股净资产每股净资产 2.3 2.899 3.617 4.476 全面摊薄全面摊薄 ROE 18.83 20.7 19.9 19.2 联系人联系人 栾雪飞 电话：0755-83716973 邮件： 分析师申明：分析师申明： 分析师在此申明，本报告所表述的 所有观点准确反映了分析师对上 述行业、公司或其证券的看法。此 外，分析师薪酬的任何部分不曾 与，不与，也将不会与本报告中的 具体推荐意见或观点直接或间接 相关。 2009 年年 9 月月 7 日日 公司跟踪研究公司跟踪研究 请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 -1- 无无锡市商业锡市商业龙龙头头，垄断当地垄断当地汽车销售市场汽车销售市场

7、无锡商业大厦大东方股份有限公司 （更名前为无锡商业大厦股份有限公司）前身为江苏无锡商业大厦有限公司（大厦有限公司） ，是由江苏无锡商业大厦集团有限公司、 无锡市商业实业有限公司、 无锡市商业建设发展有限公司、 无锡市商业对外贸易公司、 无锡天鹏集团公司等五家企业法人共同出资 6,500 万元人民币组建。 大厦有限公司于 1998 年 1月 20 日注册成立，注册资本 6,500 万元人民币，上述股东出资额占注册资本比例分别为 90%、9.07%、0.31%、0.31%、0.31%。2002 年 6 月10 日首次向社会公开发行 A 股 4,000 万股，发行价格每股为 9.40 元。目前公司总

8、股本为 3.26 亿股，流通股本 1.7 亿股。截至 2009-8-31，公司总市值 29.64 亿元，流通市值 15.43 亿元。 公司实际第一控股股东为上海均瑶（集团）有限公司，主要经营四部分业务：乳品（渐渐退出） 、房地产、百货零售、航空服务业（吉祥航空等） ，其中百货零售业务部分目前只有大厦股份。 图图 1 公司与实际控制人之间的产权及控制关系公司与实际控制人之间的产权及控制关系 资料来源资料来源 公司公告公司公告 58% 40% （王均金、 王均豪托管） 35% 25% 47% 无锡商业大厦股份有限公司无锡商业大厦股份有限公司 江苏无锡商业大厦集团有限公司江苏无锡商业大厦集团有限公司

9、 王均瑶王均瑶 王均金王均金 王均豪王均豪 上海均瑶（集团）有限公司上海均瑶（集团）有限公司 2009 年年 9 月月 7 日日 公司跟踪研究公司跟踪研究 请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 -2- 图图 2 公司主要控股子公司公司主要控股子公司 资料来源资料来源 公司公告公司公告 公司目前主营业务情况： 无锡市商业龙头，经营无锡市商业大厦 A、B 楼。百货是公司利润的主要来源。历经三年装修改造，商业大厦进入正常经营状态，将有效吸引苏锡常高端客户回流本地。虽然公司百货业务暂无明确扩张预期，但恢复性增长和业态升级将使公司未来三年业绩增长得以持续； 公司在无锡市拥有 33 家汽车销售 4S 店，

10、 在南通市拥有 1 家雷克萨斯 4S 店，汽车销售是公司收入的最大来源和盈利新亮点； 此外， 三凤桥品牌熟食品业务不断拓展， 熟食制品年销量已达 2,105吨，梅村生产基地二期工程在于 2008 年 11 月底主体大楼封顶，建成后年生产熟食品能力上万吨，年快餐生产能力 360 万份。 表表 1 公司公司 2008 年年主营主营业务情况业务情况 经营单位经营单位 收入（亿元）收入（亿元） 净利润（万元）净利润（万元） 公司持股比例 （公司持股比例 （%） 对母公司利润贡献 （万元）对母公司利润贡献 （万元） 百货百货 无锡商业大厦 A、B 楼 13 8500 95 8000 汽车汽车 4S 店店

11、 东方汽车有限公司 16 1321 94.84 870 新纪元汽车有限公司 5 41 94.59 39 食品销售食品销售 三凤桥肉庄 1.2 1491 35 500 三凤桥食品专卖有限公司 - 147 75 110 超市超市 东方百业超市 2.2 1146 60 200 家电家电 东方电器有限公司 4.6 1126 95 1070 商务出租商务出租 吟春大厦主楼 - -1500 78.81 -1000 资料来源资料来源 公司公告公司公告 无锡商业大厦股份有限公司无锡商业大厦股份有限公司 无锡商业大厦集团东方汽车有限公司 无锡市吟春大厦商贸有限公司 无锡市新纪元汽车贸易集团有限公司 无锡市三凤桥

12、肉庄有限责任公司 无锡商业大厦集团东方电器有限公司 无锡商业大厦东方百业超市有限公司 无锡商业大厦集团二百商厦有限公司 无锡市三凤桥食品有限责任公司 下属 24 家品牌汽车销售公司 2006年9月暂停营业 下属 9 家品牌汽车销售公司 无锡市三凤桥食品专卖有限责任公司 2009 年年 9 月月 7 日日 公司跟踪研究公司跟踪研究 请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 -3- 图图 3 公司收入、利润构成公司收入、利润构成 资料来源资料来源 公司公告公司公告 百货零售百货零售主业主业 2009 年年开始开始进入业绩释放期进入业绩释放期，奠定公司稳健经营本质，奠定公司稳健经营本质 无锡无锡消费增速

13、快于其他城市，消费消费增速快于其他城市，消费文化文化略显保略显保守守 2004-2008 年 5 年期间，无锡市社零总额复合增长率 24.5%，2008年同比增长 22.6%，达 1,391.5 亿元，增幅远高于全国 21.6%的平均值。2009 年 17 月， 无锡市社会消费品零售总额累计 679.62 亿元， 同比增长 17，与苏州和常州基本相近，增速明显高于上海市场的 13.8%。 2008 年末全市常住人口 610.73 万人，市区城市居民人均可支配收入 23,605 元，同比增长 13.0%。城市居民人均消费性支出 13,563 元，同比增长 10.7%。人均消费支出/人均消费收入为

14、 57.5%，在我们选取的七座城市中最低 （最高的是杭州） ， 显示出无锡市消费文化的略显保守。究其原因，是在于“吴文化”影响之下的无锡人消费讲究习惯，譬如人群动线习惯、消费品牌习惯、购买价格习惯。虽然略显保守，但是一旦品牌观念形成，培养的终端客户对品牌的忠诚度也非常高。 表表 2 长三角主要城市长三角主要城市 1-5 月份月份累计社会消费品零售总额及累计社会消费品零售总额及其其同比增速同比增速、收入支出水平、收入支出水平 上海上海 南京南京 无锡无锡 苏州苏州 常州常州 杭州杭州 宁波宁波 社会消费品零售总额（亿元） 2085 793 680 729 366 699 549 同比增长(%)

15、13.7% 16.9% 17% 16.9% 16.8% 11.9% 12.9% 人均消费支出/人均消费收入 61.7% 65.4% 57.5% 63.6% 59% 69.4% 64.7% 资料来源资料来源 各市统计局各市统计局、Wind 2009 年年 9 月月 7 日日 公司跟踪研究公司跟踪研究 请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 -4- 市市府府加快加快提升提升无锡商贸无锡商贸调整步伐调整步伐。2009 年 7 月 13 日，无锡市政府印发无锡市现代商贸业调整与提升行动计划（20092011 年） ，提出 2009-2011 年，社会消费品零售总额年均增长 16%以上，连锁经营零售额占社

16、会消费品零售总额的比重每年提高 2 个百分点以上， 商品市场成交额年均增长 17%以上， 商贸业协议利用外资和实际到位外资年均增长 10%以上。 2011 年社会消费品零售总额达到 2,170 亿元。 力争商贸业增速在长三角地区保持领先， 总量在全国大中城市的地位攀升， 商贸业对全市经济增长的拉动力继续提升。 单极商圈单极商圈无以撼动无以撼动，真正竞争者目前，真正竞争者目前看只看只八佰伴一家八佰伴一家 单极商圈无以撼动，市府政策加快商圈重塑步伐。单极商圈无以撼动，市府政策加快商圈重塑步伐。与无锡人的消费习惯有关， 无锡市比较高档的商业几乎都集中在中山路和人民路， 目前无锡的中心商务区就是以中山路为轴心， 学前街到县前街就是这轴心上的钻石地段。八佰伴、商业大厦、三阳百盛、大洋百货、新世界五座大型商场将中山路的商业功能凸显出来， 使中山路牢牢坐稳无锡商圈第一把交椅。而其他商