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1、 2013.08.22 1 / 3 投中集团：投中集团：手游行业并购火爆手游行业并购火爆 对赌协议凸显买方隐忧对赌协议凸显买方隐忧 2012 年初至今，手游行业陆续掀起一股并购热潮，不但一些主营业务涉及游戏的公司 在业内展开并购， 传统媒体、 车模公司等与游戏相关度较低的公司也纷纷加入手游收购行列。 从游戏类型来看，目前互联网游戏主要分为 PC 客户端游戏、PC 页面游戏和移动终端 游戏三种，PC 客户端游戏自 2000 年左右开始发展，经历了 10 年的高速成长之后，开始步 入成熟期，虽然行业收入在整个游戏行业仍有十足分量，但随着游戏开发成本的上扬、研发 周期较长（通常 1-2 年）、代理国
2、外游戏运营版权费用高企、新游戏上市广告营销费用及后 续维护费用高昂、动辄数 G 的下载文件降低了客户体验等因素，使得端游行业整体增速放 缓。 与端游比较，页游发展同样是基于互联网，主要优越性在于无须下载客户端，其产品在 研发周期、投入资金、后续维护等方面成本大大降低，尤其在 2008 年左右大量客户端游戏 商转型页游，行业发展进程较快，目前行业集中度也相对较高，行业增速也开始呈现下滑趋 势。 随着智能手机的普及、移动互联网崛起、生活节奏加快的背后消费者碎片化时间增多， 手机游戏因研发时间短、开发成本低、受众群体广泛近两年发展迅速，在三大游戏分类中无 论是行业规模还是增速都较快。根据艾瑞咨询数据
3、统计，2012 年我国手机游戏市场规模达 到 32 亿元，同比增速达 40.9%；而智能手机游戏市场规模为 12.5 亿元，同比增长 140%， 高速的行业增长、以及尚未稳定的市场格局为行业发生并购整合交易提供了较为良好的契 机。 根据 ChinaVenture 投中集团旗下金融数据产品 CVSource 统计显示，2012 年初至今， 手游行业共发生 12 起重大并购交易，宣布交易规模 80.14 亿元（见表 1）。 2013.08.22 2 / 3 表1 2012年至今手游行业重大并购案例 从具体收购案例来看，手游行业的收购今年 7 月以来较为活跃，7 月初至今发生 8 起手 游行业并购交
4、易，除主营业务为网络游戏的中青宝在 8 月 14 日宣布拟出资 8747 万元收购 苏摩科技 51%股权、 1836 万元收购畅娱天下 51%股权， 同时运营网页游戏与手机游戏商掌 趣科技 7 月 17 日宣布 18 亿元收购手游公司玩蟹科技全部股权 3 笔交易外，一些非游戏类 公司也有所涉猎。 如传统媒体类上市公司因自身业务增长乏力， 看到手游行业市场增长迅速、 盈利可期等优势开始展开并购， 浙报传媒在去年 4 月宣布 29 亿元收购边锋游戏全部股权后， 8 月 22 日，凤凰传媒宣布拟 3.1 亿元收购手游公司慕和网络 64%股权。 手游行业火爆的并购交易背后也拉高了整体的行业估值，如华谊
5、兄弟 6.72 亿元收购国 内第三大手游公司银汉科技 51%股权的交易溢价高达 15.87 倍，而星辉车模对畅娱天下的 收购溢价也达 8 倍，行业的火爆背后，买方对手游企业业绩持续高增长的担心也开始凸显， 收购协议中利润对赌逐渐浮出水面，其中星辉车模收购畅娱天下、博瑞传播收购漫游谷、掌 趣科技收购动网先锋等交易背后都有对赌协议，对标的公司未来 3 年利润均有所预期。如 星辉车模的收购公告中就曾提到 “为保证星辉车模的投资收益， 畅娱天下原股东承诺畅娱天 下在 2013 年度、2014 年度、2015 年度的净利润分别不低于 450 万元、650 万元、1,000 万元， 如实际净利润低于承诺的
6、净利润数时， 应按以下公式计算当期应补偿星辉车模的金额： 当期应补偿金额=（当期承诺净利润数-当期实际净利润数）51%。” CVResearch 投中研究院分析认为，游戏行业整体格局从端游页游手游的转 变，并且手游行业尚处于上升发展期、行业集中度较低，研发运营成本低、联运为主的模式 对行业巨头介入抵抗能力较强， 行业盈利空间可期等优势是此前手游行业成为收购标的的主 要原因。然而，行业集中度较低导致的优秀公司尚少、单款游戏成功率低、游戏玩家喜好转 变率高、 新游戏推出数量和频率居高行业竞争激烈等特点， 使得买家尤其上市公司通过对赌 协议来降低对行业的预期风险，预计未来一段时间内手游行业的并购将趋
7、于平缓。 研究垂询 万格 Fiona Wan（分析师） Email：F 媒体垂询 杨丽玲 Lillian Yang（媒介专员） Tel：+86-10-59799690-512 Fax：+86-10-85893650 Email：L 关于关于 CVResearch 投中研究院投中研究院 CVResearch 投中研究院隶属于 ChinaVenture 投中集团，致力于围绕中国股权投资市 场开展资本研究、产业研究、投资咨询等业务，通过精准数据挖掘及行业深度洞察，为客户2013.08.22 3 / 3 提供最具价值的一站式研究支持与咨询服务。 关于关于 CVSource 投中数据终端投中数据终端 C
8、VSource 是 ChinaVenture 投中集团旗下专业的金融数据产品，为投资经理、证券分 析师等金融人士提供市场情报、股权交易、企业财务、行研成果等各个层面的数据、资讯和 分析工具，帮助客户高效准确的研究市场，寻找并评估投资机会。 关于关于 ChinaVenture 投中集团投中集团 ChinaVenture 投中集团是一家领先的中国市场金融数据及商业信息服务提供商。 ChinaVenture 通过旗下数据产品 CVSource，为活跃于中国市场的投资机构、投资银行、 战略投资者、资产管理公司等各类金融客户提供专业的数据、资讯及分析工具，同时运营中 国 PE/VC 行业第一门户网站 www.ChinaV， 并举办各类投资会议。 ChinaVenture 投中集团成立于 2005 年，在北京、上海和深圳设有办公室。
