VIE知识分享

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1、VIE知识分享一、VIE介绍 二、VIE应用 三、VIE风险 四、政策调整1、VIE 架构的内涵第 3 页3.3.股权质押协议、 认股选择权协议2.2.借款合同4.4.投票权协议5.5.独家服务协议1.1.资产运营控制协议通过该协议过该协议 ，由WFOE 实质实质 控制目标标公司的资产资产 和运营营（控制资产资产 ）即当法律政策允许许外资进资进 入目标标公司所在的领领域时时，WFOE 可提出收购购目标标 公司的股权权，成为为正式控股股东东（控制股权权）通过该协议过该协议 ，WFOE 可实际实际 控制目标标公司董事会的决策或直接向董事会派送 成员员（控制决议议）WFOE 贷贷款给给目标标公司的股

2、东东，而其股东东以股权质权质 押为为凭（控制资资金）该协议规该协议规 定公司实际业务实际业务 运营营所需的知识产权识产权 、服务务均由WFOE 提供，而目标标 公司的利润润以服务费务费 、特许权许权 使用费费等方式支付给给WFOE（控制利润润）2 2、VIE-VIE-协议控制结构协议控制结构协议控制结构中，WFOE 和 持牌公司一般通过签订五六 个协议来设立其控制与被控 制关系，主要包括（具体协 议见链接）：VIE 是中国互联网产业的一大创举，始用于2000 年新浪网赴美上市，经过了新浪 网和信息产业部的直接沟通，最终放行，因此，VIE 模式也称“新浪模式”。过去十 余年间，这成为在境外上市中

3、国公司的一种常见合规性安排，赴美上市的几乎所 有互联网、教育类等公司都采取了协议控制的模式。第 4 页3、 VIE 架构，通常包括5 个步骤第 5 页4、VIE-协议控制模式示意图从下而上设置需要 审批预提所得 税（源泉 扣缴的习 惯叫法） 根据税收 协定-香港 股息5%、 利息7%、 特许权使 用费7%。国税函2009698号文件， 从税收角度“刺破公司面纱 ”，实行法人人格否定。可 能使精心安排的避税方法 失效，承担巨额的纳税义 务。（税务总局已说明会 非常审慎的运用，但也表 明了“避税港”不再是监管 的盲区）。链接文件国税 函698号.docx境外上市主体和 目标公司的股东 利益应当高度

4、一 致，基本上是同 一批中国股东。为什么？（见 链接文件）离岸公司调 研（见链接 文件）第 6 页一、VIE介绍 二、VIE应用 三、VIE风险 四、政策调整第 8 页在国内上市无 望预期下，中 国TMT 尤其是 互联网企业纷 纷改道海外资 本市场。对赴美上市的72 家TMT 企业（剔除 部分OTCBB 转板企业）分析发现2. 在上市当年，这些 企业无任何一家满 足海外直接上市“ 四五六”条款。而 通过VIE 架构（主 体），这些企业大 大提前了与资本市 场对接的时间。1. 相比海外直接 IPO 的高财务门 槛，VIE 架构不 仅绕开了产业投 资限制，而且加 速了中国企业海 外上市的进度。1

5、1、VIE VIE 带来中国带来中国TMT TMT 的黄金十年的黄金十年2、 VIE 架构帮助企业提前上市-新浪新浪早在2000 年就赴美上市，此时，国内互联网企业尚无上市先例，寻求海 外突破是唯一选择。而新浪上市前一年（1999 年），营收收入283 万美元、 亏损939 万美元、净资产770 万美元；上市当年营业收入1417 万美元、亏损 5107 万美元。 这样的财务状况不仅达不到国内上市的条件，更与海外直接IPO 要求差距甚 远。如果为了满足“四五六”要求，则新浪上市时点至少要延迟至2005年。通过 VIE 架构新浪 提前5 年 上市第 9 页3、VIE 架构帮助企业提前上市-百度即便

6、是盈利强劲的百度，在不考虑产业限制情况下，如果采取海外直接上市 的方式，其上市时间也应当推迟两年。上市当年（2005 年），百度净利润不 足6000 万元、净资产不足4 亿元，如需同时满足上述条件，则需等到2007 年。 新浪和百度可能是两个极端案例，但均显示VIE 架构缩短了海外上市的进程 。对于互联网企业而言，时间就是生命，早一年上市与晚一年上市差异巨大 ，时间上的先发和资金上的优势往往导致领先者赢家通吃，而晚一步上市， 则可能意味着行业座次重新排定，活生生的案例如土豆网和优酷网。通过 VIE 架构百度 提前2 年 上市第 10 页4、TMT 广泛引入VIE 架构有赖于 VIE 制度，大量

7、国际资本投资中国创新产业，十几年来互联网、清洁 技术、生物医药、教育培训等创新产业里的几乎所有海外上市公司，都是VIE 制度的受益者。包括中国移动、中国石油、中国银行等国有巨头的海外上市 ，发展壮大，也与VIE 制度不无关系。可以说，没有VIE 结构，就没有中国互联网及创新产业的今天。根据 Fredrik 对赴美上市的中国公司的统计，发现在230 家赴美上市的公司中 ，接近半数（97 家）使用了VIE 架构，而赴港上市企业中，也有8 家使用了 这种架构。VIE 架构在纳斯达克上市的中国企业中尤为盛行，占比超过一半 （53%），是创新型企业赴美上市的主要模式近半数赴美上 市的中资公司 存在VIE

8、 架构第 11 页5、 2010 年上市公司中VIE 模式占比上升近期数据表明， VIE 架构的使用有逐步加强的趋势。 2010 年22 家主板上市企业中12 家使用VIE 架构，19 家纳斯 达克上市企业中11 家使用VIE 架构，其中包括当当、博纳影 业、优酷、麦考林等知名企业，占比高达55%和58%。 从市值角度看，VIE架构企业更胜一筹，以2011 年7 月3 日收 盘价计，实行VIE 架构的企业总市值占比达70%。第 12 页6、使用VIE 架构的原因以上市公司所处的行业看，使用VIE 架构最多的是在国家对外商投资 有严格限制的领域，从最早的互联网复制到后来的教育、金融服务和 房地产

9、。在上市文件中，大多数公司将国家对外商投资特定领域的限 制列为公司使用VIE 结构的主要原因，其次是政府对企业赴海外上市 的规定。这些数据验证了我们之前的判断，VIE 已经成为中国企业规 避海外上市限制的主要手段。第 13 页7、VIE 的制度成就过去的十多年，中国资本市场发展仍不完善，创业板迟迟不能推出，推出后门槛仍然过高，以互联网企业为主的创新型企业难以达到上市的盈利要求，创业资金国内退出渠道受阻；另一方面由于国内资金相对紧张，对新商业模式和技术接受程度的差异，使得外资成为解决我国以互联网为主的创新型企业资金瓶颈的重要渠道。通过VIE 的制度安排，解决国内创新型企业海外上市的问题，实现创业

10、资本的获利退出，保证了国内创新型企业对外国资本的持续吸引力，同时，来自成熟市场的战略投资者带来的先进技术、管理经验和经营理念与本土智慧充分交流和融合，缔造了以互联网为主的创新型企业发展的黄金十年，成就了腾讯、百度、阿里巴巴等一大批业内领军企业。第 14 页一、VIE介绍 二、VIE应用 三、VIE风险 四、政策调整1、VIE 架构风险-游走在法律盲区过去十余年间，中国最优秀的互联网公司得以通过协议控制登陆海外 资本市场。不过，中国政府自始至终未出台VIE 架构的具体规则， VIE 模式一直游走在“非法令禁止即合法”法律盲区。针对这一现象，法律顾问在出具意见书时，往往作如下表述：“协议控制结构安

11、全符合中国法律，但是不能保证中国政府监管机构对此有 其他理解，也不能保证未来法律法规变化导致存在法律问题。”然而近年在国家层面出台的针对特殊行业使用VIE 的两项通知使VIE 架构的不确定性显著增强。第 16 页2、VIE 架构风险凸显第 17 页3、首个明确禁止VIE架构的文件的质疑然而，因颁布该法规的新闻出版总署仅为网络游戏网上出版前 置审批的主管部门，而 文化部（网络游戏的主管部门）、 商务部及国家发展和改革委员会（外商投资主管部门）、 工业和信息化部（经营增值电信业务许可部门）等 “相关政府部门”均未出现在13号文的发布机关中， 所以13号文能否被有效地贯彻实行，一直受到外界的质疑 。

12、第 18 页4、VIE 架构风险变通不过，需要指出的是，上述两项通知目前尚未对VIE 架构构 成实质性威胁。 2011 年6月，运营儿童题材网游的淘米网登陆纽交所，使用 的仍是VIE 架构。其法律顾问北京金杜律师事务所出具报告 认为，淘米网的VIE 架构于2009 年6 月签署，早于新闻出版 总署的通知，故不存在违背事项。同时，金杜认为，鉴于当 前多头监管模式，新闻出版总署不太可能单方面对VIE 架构 产生实际影响，根据相关法律，新闻出版总署仅负责网游上 线前审批，而文化部负责监管所有网游产业，且如有网游未 经新闻出版总署批准而上线的，其监管和调查权归文化部。 此例说明，尽管有通知出台，但仍有

13、变通之策。第 19 页5、VIE结构引发市场的担忧第 20 页6、宝生钢铁VIE 架构被地方政府否决需要说明的是：宝生钢铁VIE 协 议被否，与时下钢铁产业国进民 退的大背景息息相关，诚如山东 钢铁兼并日照钢铁，河北钢铁也 筹划通过行政的手段打造中国最 大的钢铁企业。2011 年3 月，宝生钢铁撤销其在美国 总计3800 万美元的上市申请。 原因在于河北当地政府不认可该公司的 可变利益实体（VIE）结构。2010 年4 月，宝生钢铁以换股方式收购了一家香港公司。该香港公司 在中国大陆拥有一家附属子公司（ WOFE），子公司通过VIE 协议，控制了该公司和河北的一个冷轧机 钢铁公司的全部经济收益

14、。这种做法与先前互联网公司上市的 制度安排没有区别，并且已经很普 遍。这种安排通常不需要通过政府 特别批准，但不同的是，这一次河 北地方政府指出：“该协议违背了中国现行的有关外商投资企业的管理 政策和国家法规。”自此，宝生公司不得不中止与河北 钢铁公司的VIE 协议，并放弃在美国市场进行融资。第 21 页7、支付宝的放大效应第 22 页7、支付宝的放大效应-续2011 年一季度，马云以协议控制不能获取第三方支付牌照及危害国 家经济安全为由，在股东反对、董事会未通过的情况下，单方面决定 断掉支付宝与阿里巴巴集团之间的协议控制关系。支付宝股权变更前架构支付宝股权变更后架构第 23 页8、新东方VI

15、E结构再现法律短板 2012年7月11日新东方公告称，为了简化国内实体北京新东方股权结构，此前主要由11位股东持有的股份更改为俞敏洪100%持有。而在公告发布时，这一相关交易早已在1月份完成。随即遭遇美国SEC调查，紧跟着被做空机构“恐怖袭击”，新东方股票经历两日惊魂。但这一切的背后，实际是VIE结构在作祟。 “SEC之所以会对新东方进行调查，主要还是因为之前支付宝事件使得VIE的问题暴露无遗。也使VIE构架风险凸显。9、VIE构架风险第 25 页一、VIE介绍 二、VIE应用 三、VIE风险 四、政策调整1、明确特定行业VIE架构需商务部并购安全审查安全审查通知和安全审查实施规定明确了外国投

16、资者通过VIE架构控制特定行业 国内企业，尽管不涉及直接股权并购，仍需报送商务部进行并购安全审查。然而需要指 出的是，安全审查通知仅概括性地规定需进行并购安全审查的行业范围，而没有对 行业等，进行进一步的界定。2011年2月3日，国务院办公厅发布 关于建立外国投资者并购境内企 业安全审查制度的通知（国办发 20116号）（简称“安全审查 通知”）规定，如果外国投资者并 购境内军工及军工配套企业，重点 、敏感军事设施周边企业以及关系 国防安全的其他单位；外国投资者 并购境内关系国家安全的重要农产 品、重要能源和资源、重要基础设 施、重要运输服务、关键技术、重 大装备制造等企业，且实际控制权 可能被外国投资者取得，应经并购 安全审查。2011年8月25日，商务部发布商 务部实施外国投资者并购境内企业 安全审查制度的规定（商务部公 告2011年第53号）（简称“安全 审查实施规定”），明确规定外国 投资者并购境内企业，属于安全 审查通知明确的并购安全审查范 围的