中化国际并购江苏圣奥的财务风险及控制

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1、中化国际并购江苏圣奥的财务风险及控制中化国际并购江苏圣奥的财务风险及控制第 3 章中化国际并购江苏圣奥案例介绍 3.1 中化国际公司概况及并购背景 3.1.1 公司经营发展和并购历史概况 中国中化集团公司简称中化集团，国有大型骨干中央企业集团主业分布在能 源、农业、化工、地产、金融五大领域，是中国四大国家石油公司之一，最大的 农业投入品（化肥、种子、农药）一体化经营企业，领先的化工产品综合服务商， 并在高端地产酒店和非银行金融领域具有较强的影响力。1998 年 12 月中化国际 成立，直接受控于中国中化集团，从事实业投资、物流、贸易、分销等国际化经 营的大型国有控股上市公司，客户遍及全球 10

2、0 多个国家和地区。回首中化国际的发展史，一共经历 3 次大并购，一次是 2008 年全球进入金 融危机时，二次是 2012 年的公司的一系列并购行为使企业战略发生了重大改变， 公司经营链条更具多元化，三次是 2014 年公司收购中化旗下大部分农化资产， 整合公司农业板块，进一步完善了公司在全球农药产品销售网络整合。 2007 年 5 月，并购了江山农药化工股份有限公司 28%的股权比例后，公司 成为农业化工领域极具全球行业领先地位的综合供应商，形成以自有品牌为主体， 生产、技术、营销一体化的全球农化供应商。中化国际在 2008 年加大了实业投 资，扩大投资规模，成功并购了美国孟山都公司，全球

3、第三大农业化工企业的实 力极大增强了其在东盟地区的影响力。2010 年，中化国际的天然橡胶业务入驻 全球最大天胶产区，其标志事件就是并购橡胶加工巨头 German。2012 年 2 月， 旗下控股子公司 GMG 为巩固对南非天胶资源的控制力度，以 1.9256 亿欧元取得全球第二大天胶贸易商 SIAT 公司 35%股权，完善了公司天胶贸易网络，扩大公 司在天胶市场的影响力。同一时间中化国际又以 16.34 亿元取得江苏扬农化工 6166 万股份，至此持股比例高达 40.53%。至此公司在农化和精细化工方面具有 上下游一体化的优势，企业在天然橡胶和化学品贸易领域出色的销售网络以及营 销平台都极大

4、的促进了产品销售规模。2012 年 6 月，公司收购全球最大橡胶化 学品防老剂的生产商江苏圣奥，并购金额为 28.2 亿元人民币，这次并购开启 了公司进入橡胶化学品行业的新篇章。3.1.2 公司并购的基本背景 中化国际始终在探索从一家以传统贸易为主的公司向以化工实业为主的公 司转型，并通过多年并购、投资等方式极力延长产业链条，逐步完善自身的国际 化业务，初步形成了定位橡胶、精细化工、农业三大重点板块，物流、贸易、地 产、金融协调发展的战略布局。本文将主要以中化国际战略扩张过程中并购江苏 圣奥的案例为基础，分析其并购财务风险及其控制问题。 我国橡胶助剂行业迅速发展，截止 2013 年，橡胶助剂产

5、量已达到 818 万吨， 占全球橡胶助剂市场的 75%以上，此中有大约 34%左右的橡胶助剂销往国外“，橡 胶助剂看中国”已成定局。目前橡胶助剂的主要品种就是防老剂和促进剂，而盈 利能力最强的防老剂中的最重要的品种是 PPDs（胺类） 。 江苏圣奥 2008 年 6 月成立，至今仍然是全球最大橡胶防老剂402（06PPD） 的供应商，生产的 PPDs 国内的市场份额为 65%左右，全球市场份额甚至超过 30%， 其运营中心位于上海，国内拥有 3 家子公司，同时，公司在美国和荷兰各有一个 全资子公司。2012 年 6 月，中化国际全资子公司 GMG 以出资不超过 28.2 亿元 人民币，收购江苏

6、圣奥相当于 10 倍市盈率的 60.976%的股权。由于江苏圣奥的 防老剂的客户与中化国际天然橡胶的客户基本是相同的，借助于中化国际的营销 渠道，江苏圣奥防老剂的销量有望继续增加。此项收购完成后，在合并报表归属 于母公司中化国际的净利润增加 2.67 亿元，相当于 2011 年合并报表净利润的 34.41%，每股收益增加也 0.19 元。中化国际在业绩和价值评估方面，都发生了重大的变化，迎来了一个双赢的局面。 3.1.3 并购过程介绍 早在 2007 年初，中化国际集团公司董事会就有意向进行企业的战略转型， 随着国际贸易行业的萎靡不振，并购市场总体状况升温，并购金额的不断攀升, 并购平均规模持

7、续扩大。2010 年通过决议，同意与江苏圣奥展开全方位的战略 协作。2011 年 12 月，双方在上海达成合作协议，探讨双方企业在化工和贸易销 售等优势领域展开全面合作的方案，以及深层次并购后的两方资产重组问题，这 标志着中化国际正式有意控股江苏圣奥，是优势互补的合作，也表明两企业联合 成就化工实体大型集团。 2011 年中下旬，在公司财务总监覃衡德的带领下，展开了为期半年的并购 前尽职调查，有针对性的对拟进入行业、拟并购目标企业进行全方面、深层次的 论证分析，并购双方经过多轮谈判之后，最终确定了收购股数以及支付金额。2012 年 6 月，中化国际发布出资 28.2 亿人民币关于并购江苏圣奥股

8、份有限公司 60.976% 股份的公告，双方签署了相关协议，圣奥在化工领域的多项荣誉使得中化国际成 功向实体转型，根据最初双方达成的共识，合并之后双方优势互补、资源同享、 充分发挥并购协同效应，实施双品牌战略，向外开拓广阔的市场，促进了企业跨 越式发展。 从并购后的企业发展来看，这是一次成功的并购案例，在企业内部控制方面， 尤其在并购与整合的风险管理方面带给我们许多的启示。 3.2 中化国际并购动因分析 企业并购的主要是希望通过两家企业合并后有助于实现并购方的长期战略 目标，以此为股东和利益相关者创造更大的商业价值。2011 年实现销售收入 23.3 亿元，净利 4.37 亿元，具体表现在几下

9、几个方面： 第一，有助于实现中化国际的业务转型战略。2012 年是中化国际战略转型的 关键时期:将进一步聚焦核心业务，扎根本土，国际化拓展。将橡胶、精细化工、 农化作为公司的三大重点板块，通过此次并购，中化国际希望能够为轮胎行业的 核心客户提供全方位橡胶制剂产品，获得先进的研发技术和设备,迅速提升装备 水平和技术创新能力,从而提高在下游行业的影响力和议价能力。 第二，有助于实现中化国际多元化布局和拓展新的业务领域。中化国际的传 统业务贸易、焦炭的利润空间已经很有限。而江苏圣奥掌控者国内橡胶防老剂行 业的话语权，防老剂 4020 产品具有很强的核心竞争力，全球市场份额高居第一， 同时国际橡胶业务

10、处于上升阶段，不溶性硫磺等新的橡胶产品也具备较大潜力， 而此时海外橡胶助剂竞争对手的业务却在不断收缩，中化国际的此次并购契合多 元化布局，顺应经济转型的大背景。 第三，有助于产业链上下游整合，加强战略合作。化工企业的规模和集中度 都相对偏低，通过并购加强上下游企业的联合，促进企业之间的深度合作，有助 于橡胶业务与企业传统业务形成协同效用，带动企业的横向发展，延伸产业链条 的长度，加强对原料和销售渠道的控制，增强自身的实力，控制竞争对手的活动， 无论是从绝对的规模和充足的财力上都在化工领域中形成较大的竞争威胁，强强 联合最终实现经济规模效益。 3.3 公司并购效果分析 2012 年中化国际核心业

11、务进一步聚焦，提高整体抗风险能力，8 月和 11 月 以人民币 8.18 亿人民币及 2.85 亿美元，分别收购包括王农跃等 8 名自然人持有 的江苏圣奥化学科技有限公司 20.976%的股权，以及 Oxygen Partners 公司所持有的 Carlyle Sinorgchem Industrial Company Limited 公司 100%的股权。至此，中化国际取得 江苏圣奥实际控制权，持有 60.976%的股权。第 4 章中化国际并购江苏圣奥过程中的财务风险评测 4.1 并购前尽职调查阶段的财务风险评测 根据国家统计局，我国 2012 年 CPI 指数为 103.3，说明我国的通货

12、膨胀比较 高，所以我们预先设定的相应较高的系统风险权重指数。利率的波动会加大并购 方的收购代价，进而增加并购的财务风险，根据中国人民银行公布的2012 年 中国金融市场运行情况 ，2012 年，货币市场利率在波动中总体回落，我国金融 市场平稳运行，因此，利率的风险影响比较小，我们设置的权重也比较低。结合 中化国际近 3 年的并购历史，从 2008 年初完成对孟山都公司在内的东南亚 6 个 国家及 1 个地区农药业务的全面收购，到 11 月份增持南通江山股份，再到 2012 年 2 月，增资 16 亿元收购江苏扬农化工集团有限公司，以及通过全资子公司 GMG 收购 SIAT 公司 35%股权，这

13、些都说明中化国际是一个投资风险的偏好者。继并 购 SIAT、江苏扬农集团股权之后，2012 年 6 月中化国际以出资不超过 28.2 亿元 人民币，完成收购江苏圣奥 60.976%股权，此次出资金额规模为当年并购交易金额第二，因此对应的价格风向也相应较高，所以，根据中化集团财务风险评估办 法以及结合本次实际并购情况，本文设置的风险指标表和计算过程如下：4.2 企业并购过程中的财务风险评测 此项目并购资金涉及额度 28.2 亿元人民币，中化国际采用定向增发募集资 金方式，募集金额不超过 40 亿元。企业决定一方面对以前年度的各项投资进行 清理，对于那些非战略性持有的短期投资进行出售，从而获得一部

14、份现金；企业 也从以前年度利润的留存收益中提取剩余的资金，作为项目收购资金。这样使中 化国际的现金流减少，企业日后的运营资金不足，不利于企业的可持续发展。 并购过程中会产生大量的资金需求,无论是选择自有资金为主的对内融资还 是选择债务资本或者股权资本为主的对外融资,都会对企业的财务杠杆、资本结 构产生影响。与此同时，企业的商誉也会间接影响企业的融资成本，利用良好的 商誉企业会更容易通过抵押、担保、质押等方式获得资金，有效的降低企业的融 资风险，所以，商誉作为辅助指标也纳入了财务风险考核体系。由于融资风险和 支付风险息息相关，互相影响，不同的融资方式决定着支付方式的选择，无论是 现金支付方式还是

15、股票、债券等支付方式，占用大量的现金，都或多或少给公司 正常营业带来一定的影响，免不了会产生潜在的财务危机。因此，我们用经营杠杆衡量企 业在并购过程中产生的支付风险。此次并购行为发生在 2012 年 6 月， 所以，选择了 2012 年 4 个季度末的对应的财务指标进行分析，根据中化集团财 务风险管理办法设置权重值。4.3 实施公司并购之后处于整合阶段的财务风险评测分析 公司在进行并购之前，要对被并购的公司进行详细的调查，尤其财务工作这 一项内容，要能够客观、准确的评价出被并购公司的总资源及其财务情况和自我 管理能力。与此同时，还需进行双方财务制度的对比分析，以便并购后能够便于财务整合工作的顺

16、利开展。在三年前中化国际财务报表评价相应的财务风险，我 们将运营风险细分为销售净利率、毛利率、总资产报酬率、总资产增长率、营业 收入增长率、营业利润增长率，将资产流动风险细分为存货周转率、应收账款周 转率，将企业的偿债风险细分为流动比率、资产负债率、已获利息倍数，同时针 对各项风险概率，设置相对应的权重。4.4 中化国际并购圣奥综合总财务风险评测 R 综合风险=R 并购前财务风险+R 并购过程中财务风险+R 并购整合阶段财 务风险=0.0546+0.1236+0.456=0.634 中化国际并购江苏圣奥的财务风险为 63%，财务风险略大，但是，分析并购 后 2012 年中化国际的财务数据发现，公司在维持原有贸易和物流业务，加速转 型到化工生产实业上后，江苏圣奥在 2012 和 2013 年贡献的每股收益为别是 0.10和 0.20，而公司原有贸易和物流业务对公司的利润贡献仍然与 2011 年持平。从 图中也能看出，并购后每股收益呈直线上升趋势，并且幅度较大，归属母公司的 净利润也逐季增加，这些都说明了此次的并购虽然财务风险较大，但是比较成功， 依然在公司的可控的范围内。中化国际