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1、中国保险类上市公司投资价值分析中国保险类上市公司投资价值分析第第 1 章国内外保险业的发展历程章国内外保险业的发展历程1.1 现代保险的形成与发展（一）海上保险-保险业的摇篮人类历史的发展，一直与海洋贸易是密不可分的，但海上贸易的获利与风险是共存的。海上保险正是在这种背景下，首先萌芽和发展起来的，从而带动了整个保险业的繁荣与发展。14 世纪以后，现代海上保险的雏形已在意大利的商人中间出现并开始流行。1384 年，在保险业发展历史上是一个划时代的年份，在佛罗伦萨诞生了世界上第一份具有现代意义的海上保险单。这份保单有明确的保险标的：承保一批货物从法国南部阿尔兹安全运抵意大利的比萨；有明确的保险责任
2、，对诸如海难事故，如船舶破损、搁浅、火灾或沉没造成的损失或伤害事故承保；有明确的免除责任，列明了“海盗、抛弃、捕捉、报复、突袭”等所带来的船舶及货物的损失的免除方法。此后，英国逐渐主导了全球的海外贸易，并积极发展相关的保险业务。先后在伦敦建立了保险商会，并于 1720 年，开始正式成立经营海上保险的专业公司。1688 年，劳埃德先生在伦敦塔街附近开设了一家以自己名字命名的咖啡馆，并利用国外归来的船员经常在咖啡馆歇脚的机会，进而将咖啡馆办成一个发布航讯消息的中心。由于这里海事消息灵通，每天富商满座，保险经纪人利用这一时机，发展自己的业务。随海上保险不断发展，劳埃德承保人的队伍日益状大，影响不断扩
3、大。1871 年英国议会正式通过一项法案，使它成为一个社团组织劳合社。到目前为止，劳合社的承保人队伍达到 14000 人。现今其承保范围已不仅是单纯的海上保险。(二)火灾保险-财产保险的起源真正意义上的火灾保险是在伦敦大火之后发展起来的。1666 年 9 月 2 日，伦敦城被大火整整烧了五天，市内 448 亩的地域中 373 亩成为瓦砾，占伦敦面积的 83.26，13200户住宅被毁，20 多万人流离失所，无家可归。灾后的幸存者非常渴望能有一种可靠的保障，来对火灾所造成的损失提供补偿，因此火灾保险呼之欲出。在这种状况下，聪明的牙医巴蓬 1667 年独资设立营业处，办理住宅火险，此后发展成为公司
4、。在巴蓬的主顾中，相当部分是伦敦大火后重建家园的人们。巴蓬的火灾保险公司依据房屋危险情况采取火险差别费率的做法使得火灾保险成为现代保险，在时间上与海上保险差不多。1710 年，波凡创立了伦敦保险人公司，后改称太阳保险公司，接受不动产以外的动产保险，营业范围遍及全国。工业革命后，机器生产代替了原来的手工操作，物质财富大量集中，使人们对财产保险的需求也更为迫切。财产保险发展异常迅速，并随着资本主义的对外扩张，传到了其他的发展中国家和地区。（三）人寿保险-保险业的全面发展在海上保险的产生和发展过程中，就曾经包括人身保险，如果运往美洲的非洲奴隶或船上的船员遭受意外伤害，由保险公司给予经济补偿，这就是人
5、身保险的萌芽。9著名的天文学家哈雷，在 1693 年以西里西亚的勃来斯洛市的市民死亡统计为基础，编制了第一张生命表，精确表示了每个年龄的死亡率，提供了寿险计算的依据。此后，辛普森和陶德森进一步完善了这张表，并提出了“均衡保险费”的理论，从而促进了当代真正根据保险原理和技术为基础设立的人寿保险的发展。1.2 中国现代保险业的发展九十年代以来，中国金融业开始对内改革对外开放，保险业成为是国民经济中增长最快的行业之一，初步形成了国有控股（集团）公司、股份制公司、政策性公司、专业性公司、外资保险公司等多种组织形式、多种所有制成份并存，公平竞争、共同发展的市场格局。2006 年全国保费收入达到 5,64
6、1 亿元，是 2002 年的 1.8 倍，在世界排名第 9 位，比2000 年上升了 7 位。也就是说，中国保险业的国际排名平均每年上升 1 位。这其中，中国人保、中国人寿、中国平安 3 家龙头企业的保费收入合计 3,410 亿元，比 2003 年增长30.9，企业的不良资产率均在 0.06以下，企业的偿付能力充足率均超过 100，中国人寿更达到 350。截至 2007 年底，中国共有保险公司 110 家，其中外资公司 43 家，比 2002 年底的22 家公司增加了 21 家；中国保费收入达 7035.8 亿元，是 2002 年的 2.3 倍，同期，外资保险公司保费收入达 420 亿元，是
7、2002 年的 9.1 倍；外资保险占全国市场份额的 5.9，比 2002 年增加 4.4 个百分点。2008 年 1-2 月全国各地区实现保费收入 18747420.56 万元，其中财产保险保费收入 4174473.69 万元，寿险保费收入 13456900.79 万元，意外险保费收入 289054.25 万元，健康险保费收入 826991.83 万元。1.3 保险的科学基础人口学、数学（尤其是概率）和会计学等的发展为现代保险业奠定了科学基础。现代保险业在此基础上产生了保险的四个基石：风险分担、大数法则、公平合理、收支平衡。风险分散和分担每个人都可能遭遇变故，在经济上遭受损失和压力，但总体上
8、这是个小概率事件。如何帮助受损失的个人以最小的代价降低风险？保险公司就是团结大家的力量，集中每个人出的一小笔钱，把危险造成的少数人损害，用团体的力量分担。换言之，通过集体合作，把个人的巨额损失，转变为团体的确定的少量负担。大数法则有的人长寿、有的人早死，但从整体来看，在一定年龄段死亡的人数，比率基本上确定的，变化规律也是完全可以追循的。保险公司并可以依据这个法则，预估死亡率，并计算出每个保户应负担的保费。公平合理遭遇危险或事故概率率高的人，领取保险金的机会大。由于保费是给付保险金的来源，所以，领保险金机会大的人，应付较多保费，才算公平。因此保险公司应该根据年龄、性别、职业、病史等各类因素，在客
9、户在投保时，计算领取保险金的概率，缴纳不同的保费，以达公平合理原则。收支平衡从个人角度，通常缴入的保费与领回的保险金金额都大不一样。保险公司的收支应该以全体保户来看，以全体保户缴入的保费总额，与支付的全体保险总额相等计算。1.4 保险公司的利润来源传统的保险公司的收益主要来至死差益，费差益，利差益的三差收益。在现代生活中，保险公司的资金庞大，他们积极参与企业拆借、国债、企业债、大额协议存款和资本市场投资，都是产生可能相对更高的收益。第第 2 章保险行业基本面分析章保险行业基本面分析从长期来看，一家上市公司的投资价值归根结底是由其基本面所决定的。影响投资价值的因素既包括公司净资产、盈利水平等内部
10、因素，也包括宏观经济、行业发展、市场情况等各种外部因素。在分析一家上市公司的投资价值时，应该从宏观经济、行业状况和公司情况三个方面着手，才能对上市公司有一个全面的认识。2.1 中国保险市场现状：市场竞争呈国有上市公司垄断之势从保险行业的竞争态势来看，中国当代保险业虽然起步很晚，但短短的 20 多年，几大国有的或起步早的保险公司就充分利用政策及先发优势站在了第一兵团，已经形成了垄断的态势。1）中国平安、中国人寿、太平洋保险三大已上市的保险巨头占据市场半壁以上江山，格局短时间内难以撼动。2）目前看来，保险的销售仍然依靠代理人和渠道销售为主，由于中国仍处于普及第一份保单的时代，销售仍主要靠推销。后发
11、公司无论在已有渠道和知名度方面都处于劣势。3）从监管层面来看，严格的控制力度，使得后进入市场公司开辟新渠道难度较大。4）外资和合资的保险公司现在已经风光不再，对中国保险行业的影响日益减弱。从表 1 可以看出，以 2003 年 9 月成立的招商信诺为例，虽然拥有招商局的国有大股东背景，并且可以充分依托招商银行的渠道，当前市场份额仍只有为 0.1%。可见，目前的竞争格局对于几大保险企业来说是非常有利的，可以认为市场格局竞争的主要阶段基本结束。后来者要想撼动原来的前几大保险公司的地位是非常困难的。而作为最大的独资保险公司友邦保险在整个中国市场所占份额不到 1%，估算了一下，所有外资合资的保险公司合起
12、来也不过 10%附近。虽然他们曾经积极将国际上最先进的理念引进中国，但中国公司学习的很快，又积极贴合中国市场，所以独合资保险公司在竞争中优势不再。12竞争格局垄断的形成也使前三家国有保险公司处于一个较为有利的位置，也为公司享受未来的保险行业的自身增长奠定了良好的基础。综上所述，中国的保险企业，受益于整个保险也快速发展的趋势以及监管层的呵护，在未来相当长的一段时期都将享受一个明显的蜜月过程。保险公司良好的基本面，为公司未来的估值提供坚实的基础。2.2 保险上市公司的主要投资价值2.2.1 中国股票市场的发展从 1980 年第一支股票发行起,当代中国的股票市场已有 20 多年的历史。这段历史可划分
13、为三个时期：1980 年至 1991 年复兴和起步时期1992 年至 l999 年扩容和成长时期2000 年至今规范和发展时期在这不长的发展时间中,尽管出现了这样各种各样的曲折和反复，在我国经济蓬勃发展的大背景下，股票市场不断的发展壮大和不断的完善，与我国的经济发展基本形成了一种良性的互动关系。2009 年和 2010 年的中国证券市场必然在历史上要有浓厚的一笔，在金融海啸的全球经济危机下，中国的证券市场逆势而上，成功推出了创业板、融资融券、股指期货，成为全球经济生活中的亮丽的风景线。中国的保险公司上市走了一条较为曲折的道路，刚开始的时候，国内的证券市场规模 13较小，难以承受大型保险公司的上
14、市需求，所有基本上现有的几大保险公司都走了先到香港发行 H 股，等到国内证券市场发展到一定阶段后再回 A 股的历程。对广大投资者来说，前三大保险公司都已在国内上市是一个很好的福音，因为这三大公司已经占据了保险行业绝大多数的份额，可以充分享受现在和未来中国保险行业的发展，投资他们就是投资中国保险业的未来。2.2.2 保险公司的主要价值一家保险公司的股价，从根本上说还是由它的利润决定的。从传统意义上讲，寿险业务的价值是保险股的核心价值所在，也是产生利润的最主要来源。而正如前文提到过，分析寿险业务利润来源的方法是三差分析：利差，死差和费差。在保险公司的不同阶段，这三差所占的比重是有所不同的。公司成立
15、初期，利润的来源主要是利差，成熟期，随着公司管理上的经验积累，利润来源不仅是利差还有费差，成熟期费差很稳定，利差对利润的影响波动大。但无论是成熟期还是初创期，死差都很稳定，预估和实际的差距很小，不太容易产生意外的利润。2.2.3 影响保险公司利润的重要因素保险公司在收到客户的保费后，上缴再保险金和保证金，留下需要的运营及理赔储备部分，其余的就要进行投资。保险公司的投资组合可以理解为风险资产与无风险资产的组合，保险公司承担并管理资产价格变动风险，但要给保户提供一个相对稳定的收益率。2.2.3.1 资本市场的影响风险资产组合的收益率变化是利差变化的主要原因。如果保险公司当前的风险资产组合主要是股票
16、，牛市利差会显著扩大，熊市利差会显著缩小。保险股的投资价值会随着资本市场的波动而波动。由于中国的保险公司有巨资投于证券市场，表现出与股指的高度相关性。因而表现为保险股表现出牛市更牛、熊市更熊的特征。2.2.3.2 利率的影响保险公司的投资组合中的另一部分为无风险或低风险的资产，如企业拆借、国债、企业债、大额协议存款等。这部分在经济周期中，受利率的直接影响更大。寿险公司一般具有价值稳定增长，股价高 特征。从历史股价来看，投资收益率、净利润增长率、净资产增长率、一年新业务价值增长率（或标准保费增长率） 、内含价值增长率等指标在不同时期和估值波动表现出良好的相关性。但在各项指标中，利率是核心的联结纽带。可以说，利率是影响估值的核心要素之一。利率对保险股估值的影响体现在：新业务保费：加息不利传统型产品，但有利于储蓄和投资型产品销售。净资产和净利润：加息有利于提升利息收益，不利于债券和股票增值。内含价值：主要受净资产增长、新业务增长、投资收益率、贴现率假设的影响。短期看，利率引起四个要素不同方向的变动；长期看，在股市回报率平均 10%的假设下，由于中国保
