与红星美凯龙强强联手,优势互补优化

《与红星美凯龙强强联手,优势互补优化》由会员分享，可在线阅读，更多相关《与红星美凯龙强强联手,优势互补优化（6页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。

1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证 券 研 究 报 告/ 公 司 研 究/ 轻 工 制 造轻 工 制 造 行 业行 业美克家居（600337）重大事项点评 与红星美凯龙强强联手，优势互补优化与红星美凯龙强强联手，优势互补优化 成长预期成长预期 中信证券研究部中信证券研究部 2016 年 12 月 5 日 鄢鹏 电话：021-20262135 邮件： 执业证书编号：S1010514080001 投资评级投资评级 买入买入（维持维持） 当前价：14.49 元 目标价：18.20 元 事项：事项： 公司发布公告称，于月日与红星美凯龙家居集团股份有限公司签订了战略合作框 架协议，双方将实现资源共享

2、，公司凭借在中国家居行业品牌、设计、制造和全球寻源的优 势， 结合红星美凯龙的优质商业资源和运营经验， 开启品牌战略新布局。 公司公司旗下品牌旗下品牌 及其新品系列将优先进驻红星美凯龙全国商场内开店及销售及其新品系列将优先进驻红星美凯龙全国商场内开店及销售， 红星美凯龙将利用其行业地位 及资源优势为公司提供基于提供基于品牌的专享定制化服务品牌的专享定制化服务。表 1：协议中双方主要职责 红星美凯龙红星美凯龙 美克家居美克家居 定期向公司提供其经营分析报告、相关实践经验等支持 将经对方确认的 A.R.T.产品在对方商场内进行销售及展示， 并在协议签订后 30 天内，提交意向进驻商场并沟通确认天内

3、，提交意向进驻商场并沟通确认 对口服务，协助公司开展招商对接协助公司开展招商对接，推荐意向加盟商 销售的商品符合国家相关法律法规要求，遵守其各项经营管 理制度 同等条件下公司及经销商优先承租或续租同等条件下公司及经销商优先承租或续租 保证将研发的新系列产品、最有特色的产品及新装修方案第 一时间在红星美凯龙商场内的展位中销售和展示 协助公司维护品牌，保证在其商场不出现仿冒美克家居商场不出现仿冒美克家居 旗下所有品牌的专卖店等 根据所进驻的商场店铺之产品铺货及销售，向对方支付一定向对方支付一定 比例的佣金比例的佣金 资料来源：公司公告，中信证券研究部 评论：评论： 家居流通业龙头寻求转型，积极深入

4、供应链 红星美凯龙是国内领先的家居卖场服务商， 一直以来采用固定租金的经营模式，扮演家 居流通“二房东”的角色。目前红星美凯龙在全国拥有个卖场，经营面积近万平 米，在家居卖场中份额高达。面对依然较大的市场渗透空间（整体而言全国家居 商业供给面积仍稀缺） ，拥有绝对的龙头地位红星美凯龙却居安思危，积极寻求转型，今年 提出了震撼业界的“”计划（个实体个互联网平台） 。图 1：ART 国内渠道门店拓展情况 资料来源：公司财报，中信证券研究部 图 2：红星美凯龙卖场数据统计 资料来源：公司官网，中信证券研究部 46.7% 33.3% 11.7% 5.1% 3.2% 红星美凯龙 居然之家 月星 欧亚达

5、金盛 191 125 48 30 38 0501001502002500200400600800100012001400经营面积（万平方米） 卖场数（个） 美克家居（600337）重大事项点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 表 2：国内主要家居卖场对比 公司名称公司名称 门店数量门店数量 分布模式分布模式 主要品牌主要品牌 红星美凯龙 191 分布于全国 27 个省 136 个城市；北京、 上海、天津、重庆共有 18 个自营卖场、2 个委培卖场。 拥有 14,000+制造商，50,000+经销商，包 括喜临门、芝华仕沙发、志邦厨柜等知名 品牌。 居然之家 125 多分布于北方二、三线城

6、市；北京拥有 8 个卖场门店。 合作知名品牌，包括索菲亚橱柜、柏丽厨 具、席梦思等。 月星 48 分布于全国一、二线城市；在上海、江苏、 浙江、辽宁、吉林、黑龙江、甘肃、宁夏、 青海等地拥有卖场门店。 主要合作中高档家具供应商，覆盖实木、 藤制、大理石等家具。 欧亚达 30 分布于全国一、二线城市；在武汉、成都、 广州、杭州拥有卖场门店。 合作国内外知名供应商，包括马可波罗瓷 砖、圣象地板、索菲亚橱柜等。 百安居 38 主要位于全国一线城市；在上海、广州、 杭州拥有卖场门店。 由于中国卖场经营不善，供应商数量有所 下降；现有供应商包括飞利浦等。 富森美 8 集中于成都。 拥有 2600+家入驻

7、商户，覆盖建材、软软 装、家具等品类。 资料来源：公司官网，中信证券研究部 正如多年前的百货商场，当商业供给面积稀缺的时候，坐地收租的卖场“二房东”为消 费者提供了品牌集聚的购物场景，创造了经济价值并实现了良好的增长。当商业供给面积逐 渐出现过剩时，缺乏商品经营能力、丧失买手功能的二房东卖场就面临经营压力，流通效率 低、消费体验差等痛点使得顾客用脚投票。红星美凯龙认识到中国商业之殇，虽然传统卖场 还可以向四五线城市下沉，但是锻炼商品经营及供应链管理等“内功”是迎接未来挑战的必 然选择。此次选择和美克家居合作，也是红星首次尝试从固定收租的“二房东”角色向参与此次选择和美克家居合作，也是红星首次尝

8、试从固定收租的“二房东”角色向参与 管理从而销售分成的“商品经营者”的角管理从而销售分成的“商品经营者”的角色转型，体现了龙头的格局观。色转型，体现了龙头的格局观。 图 3：红星美凯龙打造“1001”战略 资料来源：新浪家居，中信证券研究部 ART 开店有望加速，新品有望打开大市场 此次协议中明确提到，公司将获得红星美凯龙的招商支持（推荐优质经销商资源）及优 先开店权， 且在协议 30 日内将所有意向进驻商场进行确认。 红星美凯龙此次将就 A.R.T. （含 A.R.T.新系列）品牌所进驻店铺的产品铺货及销售提取一定比例的佣金，享有权益将激励红 星为 ART 嫁接资源，另一方面也说明了红星对

9、ART 品牌的认可。目前公司 ART 门店约 80 家， 预计 2016 年贡献收入 2.5 亿元。 与红星美凯龙合作有望有效提升与红星美凯龙合作有望有效提升 ART 开店速度及收入开店速度及收入 贡献贡献。 美克家居（600337）重大事项点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 图 4：ART 国内渠道门店拓展情况 资料来源：公司年报，中信证券研究部 图 5：ART“莫里印象”系列 资料来源：公司官微，中信证券研究部 推出精品小户型产品，推出精品小户型产品，扩大目标客群，扩大目标客群，全新全新 ART 有望带来突破。有望带来突破。今年 9 月 8 日，公司 ART 全球首发了两款美式家具

10、品牌“左岸时光”和“莫里印象” ，推出“小空间很美式”的 产品战略。 传统美式家具的特点是大而宽敞， 更适应于较大面积的居住空间 （House/别墅） 。 A.R.T.为了更贴近中国消费者的需求，对新产品在尺寸与空间设计上做了调整，推出更加适 合 90-150 城市中产阶级小巧灵活的户型及空间。小空间选择美式风格，不仅能扩大空间 视觉，还能提高家居档次。 基本面持续改善，成长路径预期优化或带来估值提升行情 供应链理顺、渠道扩张供应链理顺、渠道扩张+新店转熟新店转熟，基本面逐季改善可继基本面逐季改善可继。公司品牌渠道持续扩张，同 时伴随着内部系统及供应链逐步理顺，单季度收入持续提速，从去年底、今

11、年初不到双位数 的增速提升至 Q3 的 29%。随着美克美家书面订单转化为完结率不断提升，ART 年内多店 转熟， 预计公司 Q4 及明年延续销售加速的势头。 另一方面， 年内老品促销毛利率有所下滑， 明年新品毛利率存上行空间； 后续费用刚性支出平稳而费用率下降， 业绩增速可能优于收入。 图 6：公司整体营收增长情况 资料来源：Wind，中信证券研究部 图 7：公司单季度收入增速势头良好（%） 资料来源：Wind，中信证券研究部 从历史上看，公从历史上看，公司的收入司的收入端成长路径的预期变化引领估值变化端成长路径的预期变化引领估值变化。我们回顾 2014 年，公 司在 7 月份宣布放开 A.

12、R.T.品牌加盟后，首次带来了轻资产扩张的成长预期（在此之前一直 为资产较重的纯直营模式） ，市场给出反应，公司当年动态 PE 从大约 17X 提升至约 26X。 成长预期提升后带来了提估值行情； 而此次与红星美凯龙在渠道端的深度合作以及前期 ART 小户型新品推进（渠道数量+客群数量可预期空间提升） ，有望再次提振估值。 444212121333341020406080100120201420152016E门 店 数自营店2014加盟店2015新增加盟店2016E新增加盟店2,561 2,631 2,675 2,714 2,859 2,439 6.02% 2.75% 1.68% 1.44%

13、5.34% 20.20% 0%5%10%15%20%25%05001,0001,5002,0002,5003,0003,500营收（百万元） 同比增速 8.73 9.16 21.22 28.76 051015202530352015Q42016Q12016Q22016Q3单季度收入增速 美克家居（600337）重大事项点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图 8：公司 2014 年 7 月放开加盟后估值提升股价走牛（图中为 ttmPE） 资料来源：Wind，中信证券研究部 风险因素： 地产景气度持续下滑，市场需求不及预期；行业线上线下价格竞争加剧；公司新产品推 广进度不达预期；品牌建设及

14、渠道扩张速度放缓；定增未获通过等风险。 盈利预测、估值及投资评级 公司基本面逐季改善，此次与红星美凯龙战略合作加速推进 ART 布局进度，叠加前期 ART 小户型产品的推出，成长路径预期提升有望再次带来估值提升行情。我们维持对公司 2016-18 年 EPS 预测为 0.51/0.70/0.87 元，对应 PE 为 28/21/17 倍。从市值上看公司在从市值上看公司在 A 股家具板块几乎排在末位；股家具板块几乎排在末位；前期定增积极推进，前期定增积极推进，大股东较大比例认购夯实信心，市值诉求增大股东较大比例认购夯实信心，市值诉求增 强。我们维持强。我们维持公司公司“买入”评级，“买入”评级，

15、参考可比估值，参考可比估值，给予给予 2017 年年 26 倍倍 PE，对应目标价，对应目标价 18.20 元。元。 表 3：公司盈利预测与估值 项目项目/年度年度 2014 2015 2016E 2017E 2018E 营业收入（百万元） 2,714 2,859 3,363 4,109 4,986 增长率 YoY % 1.4 5.3 17.6 22.2 21.3 净利润（百万元） 233.6 300.6 344.8 469.1 585.9 增长率 YoY % 35.8 28.7 14.7 36.1 24.9 每股收益（全面摊薄）（元） 0.36 0.47 0.51 0.70 0.87 毛利率

16、（%） 58.70% 61.28% 60.46% 60.98% 60.64% 净资产收益率（%） 8.19% 9.84% 9.44% 11.54% 12.81% 市盈率（倍） 40 31 28 21 17 市净率（倍） 3.2 3.0 2.5 2.3 2.0 资料来源：中信数量化分析系统注：股价为 2016 年 12 月 2 日收盘价 010203040506070ART放开加盟后带来估值提升行情 美克家居（600337）重大事项点评 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 图 9：A 股家具企业 2016Q3 利润及市值二维图 资料来源：wind，中信证券研究部 图 10：A 股家具企业 2015 利润及市值二维图 资料来源：wind，中信证券研究部 表 4：A 股家具企业最新盈利预测与估值情况 简称简称 股价股价 （元）（元） EPS（元）（元） PE（倍）（倍） 评级评级 2014 2015 2016E 2017E 2014 2015 2016E 2