业绩拐点凸显独占性资源价值

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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 一年收益率比较一年收益率比较 -50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%06-1106-1207-0107-0207-0307-0407-0507-0607-0707-0807-0907-1007-11中信国安上证综合指数资料来源：国信证券经济研究所 传媒行业首席分析师：廖绪发，传媒行业首席分析师：廖绪发，CFA 北京大学经济学硕士。5 年证券从业经验。曾就 职申银万国证券研究所，06 年获新财富传媒行 业最佳分析师（第二名） 、旅游酒店行业最佳分 析师（第二名） 。 电

2、话：021-68866237 E-mail: 本报告的独到之处本报告的独到之处 ? 对中信国安的两项业务的市场情况、 财务状况做了全面剖析。 ? 对盐湖资源和有线网的价值做了全面评估。 公司研究公司研究 Page 1 独立性声明：独立性声明： 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道， 分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断 并得出结论，力求客观、公正，其结论不受其 它任何第三方的授意、影响，特此声明。 公司深度研究报告公司深度研究报告 传媒行业传媒行业/化工化工 有线网络运营有线网络运营/化工化工 中信国安（中信国安（000839） 推荐推荐目标价格：50 元 当前价格：30 元 （调高评级

3、）投资价值分析投资价值分析 业绩拐点凸显独占性资源价值业绩拐点凸显独占性资源价值 ? 价值至少价值至少 400 亿的稀缺资源公司亿的稀缺资源公司 当前中信国安股价交易在 30 元、总市值 230 亿的区间，明显低估。通过分部估 值，我们得到的盐湖资源开发业务价值至少 300 亿，有线网投资价值 70 亿，加 上其他业务，公司总市值应当至少在 400 亿的规模。给予“推荐”评级。12 个 月的保守目标价 50 元。 ? 不必过度担心短期盈利不必过度担心短期盈利 投资者担心短期盈利较低，静态估值较高。的确，化工产品之达产有个放量的过 程，利润释放也是渐进的，但却是必然的。如果投资者意识到，2008

4、 年将是利 润增长的拐点，到 20092010 年，中信国安的 EPS 可能达到 1.52.1 元时， 恐怕会觉得公司很便宜了。 ? 关注后续的资产注入与收购关注后续的资产注入与收购 中信集团正在全国进行新一轮有线网收购， 同时走出青海， 加强对西其他地区矿 产资源的争取。 在中信国安上市公司逐步成为集团独占性资源整合平台时， 后续 资产注入的空间还很大。 短期内可关注东台和一里坪采矿权之获得， 中期可关注 有线网之注入，长期则可关注集团其他矿产资源的整合。 盈利预测及市场重要数据盈利预测及市场重要数据20062007E2008E2009E主营收入(百万元)1,7941,9353,0503,9

5、80(+/-%)085831净利润(百万元)4194077731216(+/-%)87-39057每股收益（元）0.540.520.991.47市盈率（P/E）55.857.530.319.2市净率（P/B）4.84.64.33.0EV/EBITDA69.448.228.621.1息率（%）0.30.91.72.4净资产值(百万元)48771.3总市值(百万元)23400780企业价值(百万元)31988434资产负债率（%）46.1107净资产收益率（%）8.616.3-39.97年复合增长率（07-09）（%）42.65,158PE/G总股本(百万股)流通股(百万股)换手率（3个月）(%)

6、52周价格波动（元）上海综合指数资料来源：公司资料和国信证券预测2007 年年 11 月月 15 日日请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 Page 2 投资摘要投资摘要 近期我们对中信国安进行了较为深入的调研和分析。我们在这篇报告中，最 核心的一点是阐明中信国安的资源价值所在。近期我们对中信国安进行了较为深入的调研和分析。我们在这篇报告中，最 核心的一点是阐明中信国安的资源价值所在。投资者可以试着对比这样一组数据： 以氯化钾为唯一产品的盐湖钾肥（000793）产能 190 万吨，市值 500 亿左右；区 域有线运营商歌华有线（600037）拥有 330 万户

7、，市值 300 亿左右，广电网络 （600831）拥有 360 万户，市值 6080 亿；而中信国安在有线网络投资方面持 有近 300 万户的有线网络权益用户，还有持续注入的可能；在盐湖资源开发方面， 到 2010 年，东台与西台合计，将建成年产硫酸钾镁肥100 万吨、硼酸 5 万吨、碳 酸锂 3.5 万吨、20 万吨镁产品，以及数十万吨氯化钾的生产规模。而这尚且不包 括未来可能获得采矿权的一里坪盐湖开发 （与东台资源储备接近） 以及集团可能注 入的其他地区的矿产资源。 当前中信国安股价交易在当前中信国安股价交易在 30 元、总市值元、总市值230 亿的区间，我们认为是明显低估 的。亿的区间，

8、我们认为是明显低估 的。通过分部估值，我们得到的盐湖资源开发业务价值至少 300 亿，有线网投资 价值 70 亿，加上其他业务，公司总市值应当至少在 400 亿的规模。给予“推荐” 评级。给出给予“推荐” 评级。给出 12 个月的保守目标价个月的保守目标价 50 元。元。因为我们的估值中尚不包括未来的资产 注入和一里坪采矿权的获得。 。 我们认为市场短期低估的原因主要有两点：我们认为市场短期低估的原因主要有两点：1、过度看中短期的静态的盈利。 由于硫酸钾镁肥、 碳酸锂等综合开发的技术很多是公司独家研发的， 从研发成功到 大规模投产需要有个过程， 导致利润释放也是渐进的。 因而短期内市盈率似乎较

9、高。 但是，如果投资者意识到，2008 年将是利润增长的拐点，到 20092010 年，中 信国安的 EPS 可能达到 1.52.1 元时，恐怕不会觉得公司很贵了。2、对碳酸锂 价格下行的担忧。的确，化工公司的股价，通常跟化工产品的价格保持同步波动。 但是， 我们已经将碳酸锂未来两三年的价格下行做了较为充分的预测 （下行 30%） ， 由此得到的业绩增速仍然非常快。 当然， 这也跟碳酸锂本身收入和利润只占公司净 利润的一部分，而其他产品价格非常坚挺有关。 除此之外，中信国安还可能超预期的是独占性资源的继续注入。除此之外，中信国安还可能超预期的是独占性资源的继续注入。实际上，主导 中信国安在 2

10、006 年股价超乎寻常的表现的因素就是青海盐湖资源开发业务的注 入。中信集团正在全国进行新一轮有线网收购，同时走出青海，加强对西藏、新疆 等地矿产资源的争取。在中信国安上市公司逐步成为集团独占性资源整合平台时， 后续资产注入的空间还很大。 投资的主要风险有两个投资的主要风险有两个：1、碳酸锂价格近期有下行趋势，尽管我们在模型中 已经给予 08、09 年连续两年累计下降 30%的预测，但一旦价格大幅下滑，恐怕很 难阻止投资者的过度悲观预期。 但是我们认为不需要过度悲观。 一方面国内几大卤 水法厂商的产能开出和达产有个过程，另一方面，一旦价格下滑到 2.5 元左右，矿 石法厂商将大量倒闭，为卤水法

11、厂商腾出市场空间，从而价格可能回升。此外，即 使价格下滑到2.5 万，依靠硼酸、镁产品等产品收入可以弥补成本，我们相信中信 国安的碳酸锂还是具有很强的成本优势的。2、中信国安的信息披露不尽完善，尤 其是分部业绩等，使得投资者可能无法完全理解其资源的独特价值所在。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧全球视野 本土智慧 Page 3 内容目录内容目录 投资摘要投资摘要.2 内容目录内容目录.3 图表目录图表目录.4 “三湖地区三湖地区”盐湖资源综合开发商盐湖资源综合开发商.5 柴达木盆地的资源禀赋与开发现状 .5 “三湖地区”：世界三大锂矿区之一.5 综合开发模式与其优势 .7 进一步整合“三湖地区”盐湖资源开发.9 盐湖产品市场情况分析盐湖产品市场情况分析 .10 钾肥：供不应求价格攀升，硫酸钾镁肥增长潜力巨大.10 碳酸锂：产能扩张，短期价格下行压力较大.12 盐湖开发的进度和盈利预测盐湖开发的进度和盈利预测.16 青海国安公司之盐湖资源开发规划 .16 逐步解决生产过程的困难.17 市场开拓较为顺利 .18 盐湖项目盈利预测 .18 有线电视：厚积薄发有线电视：厚积薄发.22 中信国安独特的有线电视产业整合模式 .22 中国最大的有线