信号与噪声系列之六十二：让红包行情飞一会

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1、谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 1 证券研究报告证券研究报告策略研究/动态点评 2018年02月21日 曾岩曾岩 执业证书编号：S0570516080003 研究员 021-28972096 陈亚龙陈亚龙 执业证书编号：S0570517070005 研究员 021-28972238 1策略策略: 危与机，危与机，A 股大跌后的思考股大跌后的思考 2018.02 2策略策略: 大盘指数大盘指数 ETF 申购比小盘活跃申购比小盘活跃 2018.02 3策略策略: 百亿百亿 REITs 获批，住房租赁提速获批，住房租赁提速 2018.02 让红包行情飞一会让红包行情飞一会 信号

2、与噪声系列之六十二人民币资产重估，人民币资产重估，A 股有望乘外围东风股有望乘外围东风 国际资本中长期流入，国内脱实入虚导向长期有望降低融资成本，A 股估 值水平有望进入中长期重估过程；短期负面因素逐渐消退，A 股获得反弹 良机。从国际资本的监控情况来看，有迹象表明国际资本对中国的流入情 况正在改善，而国内经济稳健、人民币汇率升值预期较强有望推动国际资 本持续流向中国，这将推动人民币资产价值向上重估。节前 A 股较大幅度 调整，外围市场下挫是重要因素之一，但春节期间外围市场稳健，而强监 管影响边际降低，A 股有望乘外围市场之势反弹，短期重点关注高弹性品 种。行业配置，关注估值水平较低的上游资源

3、以及前期下挫的银行板块。 流动性水平处于边际变化的节点流动性水平处于边际变化的节点 我们认为今年对整体 A 股估值水平重估的驱动力在流动性层面的变化。一 方面，对外开放的上升，国际资本的流入，在货币政策整体中性偏紧的态 势下，造成整体流动性外生性宽松；另一方面，金融去杠杆的推进，融资 成本中长期来看有望呈现逐渐下行过程，与制造升级政策相互呼应，因此， 在全球整体池水下行下，流动性的再分配以及国内制造业升级政策，导致 了 A 股将经历一轮估值重估的过程，当前处在利率水平顶部区域附近，流 动性对估值的压制边际降低，首先关注对利率敏感性强的上游资源品，中 长期关注优质成长的整体行情。 人民币汇率强势

4、，国际资本加配中国资产人民币汇率强势，国际资本加配中国资产 人民币汇率走势强劲，体现国际资本对人民币资产的较高偏好。2018 年以 来，截止 2 月 16 日，离岸人民币对美元即期汇率从 6.51 升值至 6.30，人 民币汇率走势强劲，表明中国经济拥有较强韧性，人民币资产回报率预期 提升，从而吸引国际资本加大对人民币资产的配置力度。从国际资本的监 控情况来看，大陆对香港出口金额当月同比在 2017 年 12 月超过香港从内 地进口货值当月同比，这是 2016 年 5 月以来第一次，表明国际资本向中 国内地的流入情况发生显著改善。在中国经济稳健超预期、人民币汇率升 值预期强化的背景下，国际资本

5、有望进入持续净流入的状态。 通胀预期强化，推荐消费端滞涨板块通胀预期强化，推荐消费端滞涨板块 通胀预期强化，建议紧抓消费端涨价主线。多重因素正在强化通胀预期上 行逻辑：第一，国际油价相对强势，2018 年截止 2 月 16 日，IPE 布油期 货结算价 67.64 美元/桶，高于 2017 全年的 54.73 美元/桶；第二，粮食涨 价是推升通胀水平的另一潜在因素，国外方面，阿根廷天气干热支撑豆粕 价格，国内玉米供给侧改革改变供需格局；第三，国内供给侧改革导致的 资源品或者原材料价格上涨，我们预计将通过成本传导造成下游价格的被 动上行，进一步强化通胀预期。通胀预期强化，建议关注滞涨的农林牧渔、

6、 餐饮旅游、纺织服装等行业。 短期增加进攻性，重点关注利率敏感性短期增加进攻性，重点关注利率敏感性+低估值品种低估值品种 我们认为， 外围市场在春节期间表现强势， 强监管对 A 股影响边际上降低， A 股短期有望强势反弹，建议关注估值水平较低的上游资源以及前期下挫 的银行板块。我们认为，通胀背景下，消费端滞涨行业有望获得估值溢价， 而成长板块如传媒、计算机等中的优质资产可适当关注。主题投资，IPO 放缓趋势确立，市场有望进入反弹的重要时间窗口，预计投资者风险偏好 将向上修复，关注市场下调后弹性较好、壁垒较高的质优次新股；继续把 握“杠杆转移”龙头： “降杠杆”主线债转股、环保限产、国企改革等；

7、 “加杠杆”主线人工智能、虚拟现实、5G、军民融合等。 风险提示：经济增速低于预期，通胀上行超预期，外部黑天鹅事件。 相关研究相关研究 策略研究/动态点评 | 2018 年 02 月 21 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2 图表图表1： 工业企业营收累计同比增速和利润累计同比增速放缓工业企业营收累计同比增速和利润累计同比增速放缓 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表图表2： 工业企业被动去工业企业被动去库存库存 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表图表3： 2018 年年 1 月月 CPI 同比上涨同比上涨 1.5%，PPI 同比上涨同比上涨 4.3%（单位：（单

8、位：%） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 (10)01020304050(100)(50)0501001502002000/122001/122002/122003/122004/122005/122006/122007/122008/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/12工业企业利润累计同比(%)工业企业主营业务收入累计同比（%,右轴）(5)29162330(5)291623302000/122001/122002/122003/122004/122005/122006/122007/122008

9、/122009/122010/122011/122012/122013/122014/122015/122016/122017/12工业增加值累计同比（%）工业企业产成品存货累计同比（%，右轴）(10)(3)4112000/012001/012002/012003/012004/012005/012006/012007/012008/012009/012010/012011/012012/012013/012014/012015/012016/012017/012018/01CPI:当月同比PPI:全部工业品:当月同比策略研究/动态点评 | 2018 年 02 月 21 日 谨请参阅尾页重要声

10、明及华泰证券股票和行业评级标准 3 图表图表4： 制造业投资累计同比增速上涨，制造业投资累计同比增速上涨，房地产投资房地产投资、基建、基建累计同比增速回落累计同比增速回落（单位：（单位：%） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表图表5： 1 月月 PMI 环比回落，仍保持荣枯线之上（单位：环比回落，仍保持荣枯线之上（单位：%） 图表图表6： 一周内一周内（2018.02.10-2018.02.17）CRB 现货指数出现小幅回升现货指数出现小幅回升 资料来源：Wind,华泰证券研究所 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表图表7： 一周内（一周内（2.10-2.17）长三角票据直贴利率小幅

11、上升）长三角票据直贴利率小幅上升（单位：（单位：%） 图表图表8： 一周内（一周内（2.10-2.17）SHIBOR 利率小幅上升（单位：利率小幅上升（单位：%） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 资料来源：Wind,华泰证券研究所 -1001020304050602005-122006-062006-122007-062007-122008-062008-122009-062009-122010-062010-122011-062011-122012-062012-122013-062013-122014-062014-122015-062015-122016-062016-122017-

12、062017-12固投完成额:累计同比制造业:累计同比房地产业:累计同比基建:累计同比485052545658602011/012011/072012/012012/072013/012013/072014/012014/072015/012015/072016/012016/072017/012017/072018/01PMI荣枯线PMI:新订单3504004505005506002011/022011/082012/022012/082013/022013/082014/022014/082015/022015/082016/022016/082017/022017/082018/02CR

13、B现货指数:综合0.002.004.006.008.0010.0012.002010-022011-022012-022013-022014-022015-022016-022017-022018-02票据直贴利率(月息):6个月:长三角1.522.533.544.552016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/02SHIBOR隔夜1周2周1个月策略研究/动态点评 | 2018 年 02 月 21 日 谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准 4 图表图

14、表9： 期限利差（期限利差（10 年期年期国债国债-1 年年期国债期国债）小幅上调（单位：）小幅上调（单位：%） 图表图表10： 一周内 （一周内 （2.10-2.17） ， 信用利差小幅上涨后回落 （单位：） ， 信用利差小幅上涨后回落 （单位： %） 资料来源：Wind,华泰证券研究所 资料来源：Wind,华泰证券研究所 图表图表11： 债券融资（周，截债券融资（周，截至至 2 月月 18 日日） 资料来源：Choice,华泰证券研究所 图表图表12： 债券融资（月，截至债券融资（月，截至 2018 年年 1 月）月） 资料来源：Choice,华泰证券研究所 -0.2-0.100.10.2

15、0.30.40.50.60.70.80.92017-022017-052017-082017-112018-02期限利差（10年国债-1年国债）00.20.40.60.811.21.41.61.82016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-02信用利差（10年期AAA企业债-10年期国债）02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,0002017/05/21 2017/05/28 2017/06/04 2017/06/11 2017/06

16、/18 2017/06/25 2017/07/02 2017/07/09 2017/07/16 2017/07/23 2017/07/30 2017/08/06 2017/08/13 2017/08/20 2017/08/27 2017/09/03 2017/09/10 2017/09/17 2017/09/24 2017/10/01 2017/10/08 2017/10/15 2017/10/22 2017/10/29 2017/11/05 2017/11/12 2017/11/19 2017/11/26 2017/12/03 2017/12/10 2017/12/17 2017/12/24 2017/12/31 2018/01/07 2018/01/14 2018/01/21 2018/01/28 2018/02/04 2018/02/11 2018/02/18债券发行总计（周，亿元）