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1、请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 基金研究基金研究 证券研究报告 证券研究报告 专题报告专题报告 2018 年年 2 月月 13 日日 相关研究相关研究 首席分析师：高道德 SAC 编号: S0850511010035 电话：021-23219569 Email: 高级分析师：陈瑶 SAC 编号: S0850512070009 电话：021-23219645 Email: 联系人：庄梓恺 电话：021-23219370 Email: 银华基金权益投资管理能力分析银华基金权益投资管理能力分析 投资要点：投资要点： 银华基金权益投资业绩。银华基金权益投资业绩。截止 2017 年 12
2、月 31 日，银华基金近一年、三 年和五年主动权益资产规模加权平均收益分别为 24.63%、71.39%和 133.75%，在全市场中分别排在 10/102、11/73、14/68 名，长中短期业绩表 现整体较为稳健。分年度看，公司权益投资风格偏稳健成长，各年度业绩整 体位居行业中游水平，表现较为稳定。 旗下基金经理投资风格。旗下基金经理投资风格。 银华基金在主动权益投资方面， 重视基本面研究， 整体投资风格偏稳健成长，持仓上偏向大消费，且选股偏好行业龙头。虽然 都是偏稳健，但基金经理之间在操作风格、特点上，还是有所差异。 基金经理李晓星基金经理李晓星 投资风格较为均衡稳健， 投资的核心就是在
3、景气度向上的 行业中，选择利润增速快的公司，并在其中挑选出估值合理并有一定预期差 的个股。 风险提示：风险提示：基金经理整体运作仓位较高，淡化择时，在市场出现大幅下跌时， 业绩或存在较大波动。 基金经理周可彦基金经理周可彦 投资研究经验丰富，覆盖过大消费、金融、机械制造等领 域。整体上，基金经理投资以自下而上精选个股为主，偏好在较低或相对合 理的价格买入有高确定性增长前景的公司，并在股价高出公司实际价值时卖 出，坚持做价值投资。 风险提示：风险提示：1）基金经理投资风格偏价值，在以创业板为代表的高弹性新兴 成长风格市场中，表现或有所不适。2）基金经理行业配置集中度很高，特 别是近年来极度重仓白
4、酒板块，虽然对个股盈利和估值有较高要求，但集中 配置会使得基金经理业绩受到重仓板块影响出现波动。 基金经理孙蓓琳基金经理孙蓓琳 宏观策略研究出身， 在投资过程中， 会根据宏观经济基本 面、流动性、估值等进行大类资产以及风格资产的调整，自上而下挑选基本 面向好的行业，偏好投资行业龙头。组合构建上，基金经理主要采取“核心 +卫星”策略，核心持有一些稳定成长类股票，卫星资产部分做风格、行业 切换，也会精选一些长期空间大、增速高、管理层好的上市公司股票。 风险提示：风险提示：基金经理宏观策略出身，投资过程中会进行较多资产配置、行业 配置操作，由于自上而下的择时判断存在较大难度，因而基金经理择时和配 置
5、能力是需要被重点关注。 基金研究 专题报告2 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 目目 录录 1. 银华基金权益投资业绩银华基金权益投资业绩 . 3 2. 银华旗下基金经理投资风格分析银华旗下基金经理投资风格分析 . 3 2.1 李晓星从景气度向上行业中挖掘牛股，投资风格均衡稳健 . 3 2.2 周可彦价值投资，专注自下而上精选个股 . 5 2.3 孙蓓琳宏观策略出身，擅于自上而下把握行业 . 7 基金研究 专题报告3 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 1. 银华基金银华基金权益投资业绩权益投资业绩 根据海通证券研究所金融产品研究中心数据显示，截止 2017 年 12 月 31 日，
6、银华 基金近一年、三年和五年主动权益资产规模加权平均收益分别为 24.63%、71.39%和 133.75%，在全市场中分别排在 10/102、11/73、14/68 名，长中短期业绩表现整体较 为稳健。 分年度看， 公司权益投资风格偏稳健成长， 各年度业绩整体位居行业中游水平， 表现较为稳定。 公司权益持仓偏向大消费，因而在 2017 年消费白马结构行业特别极端的市场中， 公司整体表现突出，全年规模加权净值上涨 24.63%，大幅超越全市场基金公司平均水 平， 位居行业第 10/102。 旗下如李晓星管理的银华盛世精选、 周可彦的银华富裕主题等， 都因为重仓白酒板块，全年都取得了出色的业绩表
7、现。 表表 1 银华银华权益资产历史长中短期投资业绩（权益资产历史长中短期投资业绩（%，截至日期：，截至日期：2017-12-31） 规模加权规模加权 今年以来今年以来 最近一季最近一季 最近半年最近半年 最近一年最近一年 最近两年最近两年 最近三年最近三年 最近五年最近五年 银华 24.63 6.68 14.78 24.63 14.97 71.39 133.75 同业平均 11.34 1.72 6.55 11.34 1.27 43.81 99.61 排名 10/102 7/110 7/109 10/102 16/98 11/73 14/68 资料来源：Wind，海通证券研究所 表表 2 银华
8、基金银华基金权益资产权益资产各年度各年度投资业绩（投资业绩（%，截至日期：，截至日期：2017-12-31） 规模加权规模加权 2017 2016 2015 2014 2013 2012 2011 银华 24.63 -7.09 47.34 18.77 16.51 2.58 -27.07 同业平均 11.34 -9.40 41.06 24.35 13.94 4.02 -23.98 排名 10/102 42/98 32/76 50/70 27/70 43/64 47/60 资料来源：Wind，海通证券研究所 除了投资业绩外，我们还很关注公司在风险控制方面的表现。我们将公司旗下权益 产品日收益按照最
9、新一期季报规模加权汇总成公司整体收益曲线（样本中剔除打新基 金），计算公司业绩波动情况。截至 2017 年底，公司近 1 年、3 年和 5 年权益投资业 绩年化波动率分别为 11.69%、 24.54%和 22.18%， 在全市场中分别排在 77/102、 35/73 和 30/68 位，在一定程度上反映出公司长期业绩表现较为稳健的特点。但短期来看，公 司旗下个别规模较大的产品业绩波动相对较大。 表表 3 银华基金银华基金权益资产权益资产历史波动率情况历史波动率情况（截至日期：（截至日期：2017-12-31） 年化波动率年化波动率 近一年近一年 排名排名 近三年近三年 排名排名 近五年近五年
10、 排名排名 银华 11.69% 77/102 24.54% 35/73 22.18% 30/68 资料来源：Wind，海通证券研究所 回撤控制方面，公司旗下基金经理整体运作仓位较高（以几只规模较大的产品为 甚），令产品在市场出现大幅波动时，净值出现一定回撤。 表表 4 银华基金银华基金权益资产权益资产历史各年度最大回撤表现历史各年度最大回撤表现（截至日期：（截至日期：2017-12-31） 银华银华 2013 2014 2015 2016 2017 最大回撤 -12.75% -15.78% -40.55% -22.82% -7.54% 排名 55/70 47/70 33/76 53/98 61
11、/102 资料来源：Wind，海通证券研究所 2. 银华银华旗下基金经理投资风格分析旗下基金经理投资风格分析 银华基金在主动权益投资方面，重视基本面研究，整体投资风格偏稳健成长，持仓 上偏向大消费，且选股偏好行业龙头。虽然都是偏稳健，但基金经理之间在操作风格、 特点上，还是有所差异。 2.1 李晓星李晓星从景气度向上行业中挖掘牛股从景气度向上行业中挖掘牛股，投资投资风格风格均衡稳健均衡稳健 基金研究 专题报告4 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 整体上看，基金经理投资风格较为均衡稳健，投资的核心就是在景气度向上的行业 中，选择利润增速快的公司，并在其中挑选出估值合理并有一定预期差的个股。
12、 基金经理投资追求胜率、积小胜为大胜，会借助一些量化的投资策略。基金经理投资追求胜率、积小胜为大胜，会借助一些量化的投资策略。历史上小市 值因子起过较大的贡献，2017 年比较重要的是业绩增速因子，因而选股主要找估值合 理、业绩增速较快的个股。 景气行业中挖掘景气行业中挖掘优质优质个股。个股。基金经理在投资过程中，主要通过行业和个股层面获取 超额收益。 具体来看， 基金经理偏好寻求景气度向上的行业， 选择其中业绩有望超预期， 估值相对便宜，并且有一定预期差的个股。 事实上，观察基金经理历史持仓（前十大重仓股）可以看到，基金经理接管基金以 来，早期持仓市值偏小，2017 年开始向中大市值切换，市
13、值水平持续提升；估值方面， 前十大重仓股估值整体处于全市场中等偏低水平；特别的，基金经理对于个股盈利能力特别的，基金经理对于个股盈利能力 一直有较高的要求，一直有较高的要求，整体上，前十大重仓股的盈利水平处于全市场前 20%水平，2017 年个股盈利水平持续提升。 图图 1 基金经理基金经理历史历史市值、市值、估值水平估值水平市场分位点市场分位点 图图 2 基金经理历史持仓盈基金经理历史持仓盈利、增速水平利、增速水平市场分位点市场分位点 00.10.20.30.40.50.60.70.80.91市值-银华中小盘市值-银华盛世精选PE-银华中小盘PE-银华盛世精选00.10.20.30.40.5
14、0.60.70.80.91盈利水平-银华中小盘盈利水平-银华盛世精选业绩增长-银华中小盘业绩增长-银华盛世精选资料来源：Wind，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所 行业行业相对相对集中但集中但个个股分散股分散，个股逆向操作，个股逆向操作。基金经理偏好在景气向上的行业中进行 投资，每年基本上会集中配置在几个业绩和估值有大幅提升可能的行业中。比如，2017 年基金主要配置在白酒、新能源、金融、电商、生物医药和高端制造等领域。但是个股 配置分散，前十大重仓集中度明显低于同类基金平均水平，通过分散配置降低个股波动 对组合整体的影响。此外，在个股操作层面上，基金经理还会注意逆向投资、高
15、抛低吸， 及时止盈止损。 图图 3 银华银华中小盘历史持股集中度中小盘历史持股集中度 图图 4 银华盛世精选历史持股集中度银华盛世精选历史持股集中度 20.00 25.00 30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 55.00 60.00 银华中小盘前十大重仓占股票市值比例（%）同类平均（%）30.00 35.00 40.00 45.00 50.00 55.00 60.00 65.00 70.00 2017/032017/062017/092017/12银华盛世精选前十大重仓占股票市值比例（%）同类平均（%）资料来源：Wind，海通证券研究所 资料来源：Wind，海通证券研究所 整体运作仓位较高， 淡化资产配置。整体运作仓位较高， 淡化资产配置。 不论管理怎样的产品， 股票仓位一直都比较高， 维持在 80%-95%之间，基本稳定，仓位变动主要是个股选择的结果。 基金研究 专题报告5
