国际宏观经济专刊

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1、 国际宏观经济专刊国际宏观经济专刊 2010 年 4 月 13 日星期二2010 年 4 月 13 日星期二本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则，以合法渠道获得这些信息，尽可能保证可靠、准确和完整，但并不保证报告所述 信息的准确性和完整性。本报告不能作为投资研究决策的依据，不能作为道义的、责任的和法律的依据或者凭证，无论是否已经明示或者暗示。 莫尼塔(投资)发展有限公司 1制造业结构调整行将结束降低就业市场 二次探底风险制造业结构调整行将结束降低就业市场 二次探底风险就业市场系列报告之一 就业市场系列报告之一 核心提示核心提示 制造业结构性调整是造成此前“无就业复苏”

2、的原因，本次制造业 结构调整行将结束降低了本次就业复苏二次探底的概率，但缺乏增 长动力和长期失业问题仍然困扰就业市场。 我们维持此前判断，即未来两个季度左右整体就业较快增长是大概 率事件，但后期就业增速并不确定。我们猜想本次就业复苏可能类 似于 90 年代的情景，即缓慢增长一段时期之后进入持续增长期，但 不确定目前是否已临近持续增长的拐点。 高级分析师 杨帆 010-84486606-625 分析师 陈康 010-84486606-606 报告摘要报告摘要 ? 为什么会出现“无就业复苏” ：为什么会出现“无就业复苏” ：就业市场受周期性和结构性两方 面因素驱动，周期性因素占主导的就业复苏通

3、常较快（例如 80 年代初） ，而产业结构调整占主导的就业复苏则较慢（例如 2001-2003 年的情形） 。 ? 制造业就业复苏的特殊意义：制造业就业复苏的特殊意义：制造业就业的趋势性下滑是造成 90 年代初和 2001 年无就业复苏的重要因素。而各项指标显示本 次制造业就业复苏将较为迅速，同时制造业较高的增加值水平 和极低的就业水平表明制造业再经历结构调整的空间已经不 大，这降低了就业市场二次探底的风险。 ? 就业市场前景：就业市场前景：我们维持二季度报告（3 月 30 日关注就业和 消费正反馈及货币政策退出风险 ）的观点，即未来两个季度左 右整体就业较快增长是大概率事件，但后期就业增速并

4、不确 定。缺乏增长动力和长期失业问题仍然困扰就业市场。我们猜 想本次就业复苏可能类似于 90 年代的情景，但不确定目前是否 已临近持续增长的拐点。 国际宏观经济专刊请 莫尼塔(北京)投资发展有限公司 2 2010 年 4 月 13 日2010 年 4 月 13 日 什么造成了无就业的复苏 什么造成了无就业的复苏 就业市场的持续 增长在经济上行 期非常重要，本 文将着重探讨什 么原因造成了前 两次无就业的复 苏，以及我们如 何看待本次的就 业复苏之路 在3月30日国际经济二季度报告中，我们提到在判断经济是否存在二次探底可能性 的时候，需要观察住宅市场和耐用品消费等经济敏感指标以及是否有跌破支撑区

5、间 的事件性因素等。而在经济上行期判断经济能否可持续增长的重要指标是就业市 场。目前阶段，就业市场能否持续复苏既关系到居民消费等整体经济前景，也关系 到货币政策退出时点和力度的关键问题。 如果说2009年我们着重于强调那些较为敏感的领先指标例如PMI和房地产以及耐用 品市场等，而到了今年，经济复苏的成果逐渐扩散至较为滞后的就业市场。我们认 为，虽然在经济复苏的初期阶段就业市场通常是较为滞后的指标，但是随着经济逐 渐进入扩张阶段（今年3季度实际GDP将回归此前峰值） ，就业的可持续性增长则异 常重要。换言之，如果未来一段时期的就业恢复类似于90年代和2001年以后的无就 业复苏的状况，那么经济增

6、长的可持续性将面临极大挑战，同时联储政策调整也将 非常晚，例如我们观察到上一次美国经济摆脱衰退到联储最终加息的时滞长达2年 半。而另一种可能性，如果就业复苏的速度快于前两次的情况，那么则意味着联储 政策调整的时滞将显著缩短。 我们目前更倾向于后一种情况，即就业复苏速度将快于缓慢复苏的情形。为什么会 有此判断，便是本文想要着重讨论的问题。本文我们将较为深入的探讨两个问题， 一是什么原因造成了美国出现无就业复苏的情况，二是我们如何看待本次的就业复 苏之路，即本次的就业复苏之路和此前无就业复苏有何不同之处和相同之处。 就业市场的领先 指标首次申 领失业金人数指 向了一个快于前 两次无就业复苏 的情景

7、，但我们 希望探讨更深入 的驱动因素 图表 1 首次申领失业金人数：介于“无就业”和快速增长之间 图表 1 首次申领失业金人数：介于“无就业”和快速增长之间 0.50.60.70.80.911.108/0708/0908/1109/0109/0309/0509/0709/0909/1110/0110/0310/051975，1982年平均1991和2001年平均本次数据来源：美国劳工部 图表 2 就业增长可能介于“无就业”和快速增长之间 图表 2 就业增长可能介于“无就业”和快速增长之间 9899100101102103104105106107108-10-8-6-4-202468101214

8、161820221975，1982年平均1991，2001年平均Y2009介于无就业增长与 强劲增长之间的就 业增长。非农就业每 月增长40万非农就业每 月增长4万人数据来源：美国劳工部 国际宏观经济专刊请 莫尼塔(北京)投资发展有限公司 3 2010 年 4 月 13 日2010 年 4 月 13 日 产业结构调整是造成前两次无就业复苏的原因 产业结构调整是造成前两次无就业复苏的原因 美联储研究人员2003年发表的一份影响较广的研究指出，造成2001-2003年就业复 苏显著滞后于经济复苏的原因可能来自于产业结构的调整，即工作岗位永久性的从 某些产业转移到其他一些产业，这造成了就业复苏的异常

9、缓慢。如下图所示，横轴 表示在经济衰退期间不同行业就业的降幅，而纵轴则表示在复苏之后的12个月行业 就业的增长幅度。因而，落入左上和右下象限的行业呈现出周期性特点，而在右上 和左下象限的行业则呈现出结构性特点。美联储研究人员研究发现，80年代较快的 就业复苏中更多行业呈现出周期性特点，而在2001-2003年的复苏中更多行业呈现 出了结构调整的特点。例如，90年代曾经快速增长的电子设备、通讯和券商等行业 在2001-2003年经济复苏后也没能恢复其此前的就业水平，这跟IT泡沫破裂造成的 结构性因素关系很大。另一方面在房地产市场繁荣的推动下，非存款机构则享受到 了结构性就业增长的成果。 80 年

10、代初大部分 行业的就业更多 受周期性因素驱 动，而 2001 年大 部分行业就业受 结构性因素驱动 图表 3 产业结构调整80 年代早期 图表 3 产业结构调整80 年代早期 来源：Erica L. Groshen and Simon Potter, Has Structural Change Contributed to a Jobless Recovery? (2003) Federal Reserve Bank of New York 图表 4 产业结构调整2001 年 图表 4 产业结构调整2001 年 来源：Erica L. Groshen and Simon Potter, Has

11、 Structural Change Contributed to a Jobless Recovery? (2003) Federal Reserve Bank of New York 国际宏观经济专刊请 莫尼塔(北京)投资发展有限公司 4 2010 年 4 月 13 日2010 年 4 月 13 日 产业结构调整主导的就业复苏通常较为缓慢 产业结构调整主导的就业复苏通常较为缓慢 就业市场受周期 性和结构性两方 面因素驱动，周 期性因素占主导 的就业复苏通常 较快（例如 80 年 代初） ，而结构调 整占主导的就业 复苏则较慢 就业市场的复苏来自于两方面的驱动力量，一是周期性因素，二是结构性

12、因素。周 期性因素由于旧工作的损失和新工作的产生都在同一个行业内部发生，这一方面意 味着失业人员不需要新的劳动技能培训既可以很方便的重新就业，另一方面也意味 着雇佣单位可以很方便的召回之前被裁撤的员工，最大程度上降低了劳动力市场的 摩擦力。而存在着产业结构调整的经济复苏，既意味着大量失业人员必须重新选择 行业进行再就业，中间需要更长的调整时间，也意味着此前雇用单位的大量倒闭或 者重新整合，而新行业的崛起以及新公司的创办往往需要更长时间，在此过程中企 业经营人员开始招聘新员工的时候也会相对较为谨慎。这造成的结果就是，存在着 产业结构调整的经济复苏往往其就业复苏也较为缓慢。 前述纽约联储的研究人员

13、分解了此前四次衰退中就业调整的驱动因素并发现，在70 年代和80年代初的复苏中，周期性因素和结构性因素各占了一半。在90年代初的复 苏中，结构性调整因素的占比上升至57%；而在2001-2003年的复苏中，结构性调 整因素占到了接近80%，这也是2001-2003年的就业复苏事实上较90年代初更为缓 慢的原因。 图表 5 历次衰退中就业调整的因素（产业调整还是仅仅是周期性因素） 图表 5 历次衰退中就业调整的因素（产业调整还是仅仅是周期性因素） 来源：Erica L. Groshen and Simon Potter, Has Structural Change Contributed to

14、a Jobless Recovery? (2003) Federal Reserve Bank of New York 图表 6 1991 年的就业复苏呈现出最开始的 12 个月非常缓慢之后较快增长的情况 图表 6 1991 年的就业复苏呈现出最开始的 12 个月非常缓慢之后较快增长的情况 -0.0200.020.040.060.080.10.12-10 -8-6-4-20246810 12 14 16 18 20 22 24 26 28 30 32 341982年1991年Y2001Y2009数据来源：美国劳工部 国际宏观经济专刊请 莫尼塔(北京)投资发展有限公司 5 2010 年 4 月 13 日2010 年 4 月 13 日 制造业就业复苏的特殊意义 制造业就业复苏的特殊意义 制造业就业的趋 势性下滑是造成 90 年代初和 2001 年无就业复苏的 重要因素 美国出现无就业复苏的历史并不长，最远追朔至1990年代初，到目前为止只有90 年代初和2001年两次的复苏过程中出现了就业增长显著滞后于经济出现增长的情 况。虽然一般的规律是就业增长都会略微滞后于经济出现增长，但是以往这一时滞 大概只有一个季度左