浅论企业资本结构与财务风险

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1、伍晰研咤考考2 001年第44期(廷第1524期)浅论企业资本结构 与财务风险北京工 业职 业技术学院刘晓峰企业的资本结构 (又称筹 资结 构)是 指 企业全部可运用资本的构成及其比例关系,包 括企业债务资本与权益资本 的比例;债券、优先股、普通股之 间 的比例;长期债务与短期 债务之间 的比例。其中,债务 资本与权 益资本之间 的比例是 最重要 的比例关系。资本结构对企业的影响表现在 收益和风险两个方面,最优的资本结构必须满足收 益最 大化 和 风险最小化的要求。对资本结构的研 究,就 是 要综合考虑 有关影 响 因素,运 用适当的方法 确定 公司的最佳资本结构,并在以后追加筹资中继续保 持

2、。对 现有的 不合理资本 结构进行调整,使其达 到优化 的要求,实现企业价值最大化 和财务风险的最小化。在资本结 构 中,最 重要 的是 长期负债与权益资本的比例关系。衡量 企业资本结 构是否理想主要有两个标准:一是综合资本成本是否最低、风险是否适度;二是企业价值是否最大。通常情况 下,债务资本成本低于权益资本成本,扩大债务资本的比例特别是长期负债比例,综合资本成本就会降低,企业价值就会增 大。但是较高的负债比例,会加大企 业 的财 务风险和现金流量风险,确定最优资本结构就是 要处理好风险和 收益 的关系,寻求债务资本和权益资本之间的最佳结合点。一、资本结构中债务资本的作用与风险在资本结 构决

3、策 中,合理地利用债务筹资,安排债务资本 的比例,对企业具有重要 的影响。(一 )企业利用债务筹资可以获取 财务杠 杆利益。由于债务 的利息 通常情况下 是 固定 不变的,当息税前利润 增 大时,每1元利润所负担 的固定利息就会相应地减少,从而 增 强企业资本的获利能力。负债与企业获利能力 的关系可以表示 为:期 望权益资期望投资 本净收益率收益率债务资本 权益资本代篡瞥/(卜夏拿)债务利 息率从上式可见:债务资本对企业资本 金 收益 的影响表现在:一 是债务规模通过债务利息率影 响期望权益资本收 益,两者成反 向关系;二 是通过债务资本对权 益资本的比例影 响股 东权 益 收 益率。当期望投

4、资收益率大 于债务成本率时,括号中为正值,债务资本对权益资本的比例与期望权 益资本 收益率呈 正方向变化,举债的比例越大期望权益资本收益率就越高;负债的另一个作用 是税 收屏蔽作用,因为利 息是在所得税前支付,因此,债务资本与权益资本相比处于一 个有利的地位。(二 )利用负债筹资可以降低企业资本 成本。企业经营的 目标是实现企业价值最大化,从资本的角度看收 益,就要 通 过降低 资本成本途径,使企业 价值达 到最大。企 业 的综合资本成本麒伍晰研叱考考20 01年第4 4期(总第1524期)可 表示 为:企业综合权益资、权益资 二二,。入资本成本本成本本比例半债务资 本成太债务资 本比例从上式

5、可以看 出,按成本较高方式筹 资所占比重越高,企 业资本成本越高。要降低资本成本,以提高资本收益率,就应设法降低筹资成本高的方式所 占的比率,提高筹资成本较低的方式所占的比率。因此降低资本的综合成本有 两 种途径:一是降低债务资本和权益资本的成本;二是提高资本成本低的资本所 占的比率,就债务资本成本和权益资本成本相比来看,由于债务利息率通常低于股票利率且债务 利息是从税前支付,企业可减少所得税,因而债务资本成本明显低于权益资本成本。所以在 一 定 限度内合理提高债务资本的比率,就 可以降低企业的综合资本成本,增 加 企业价值;反之,降低企业债务资本比例,综合资本成本就会上升,企业价值就会 降低

6、。(三)利用负债筹资也可以给企业带来风险。运 用债务筹资,虽 然可以发挥 财务杠 杆作用,但同时 也给 企业带来了一定 的财务风 险。主要包括定期 还本付息的风 险和 可能导致所有者权益下降的风险。首先,企业借人资本 到期是 要还本付息的,一旦 企业无力偿付预期的债务,便会陷人财 务 困境甚 至破产。借人资金 的比例越大,风险就越大。其次,当企业产品滞销,生 产成本过高,期望 投资收益率小于债务利息率时,债务资本对权益资本的比例与期望权益资本收 益率呈 反向变动关系,即负债 规模越 大,权益资本收益率越小。因此,举债的首要条件是债务利息率低于投资利 润率。最后,企业使用 财 务杠杆以后,普通股

7、股东所需承担的风 险增加了,因为债务优先于股本偿还。企业在零负债时,仅承担经营风险,举债后,企业风险加大,且全部集 中于普通股东身上。由财务杠杆的两重性可知,最佳资本结构,即不是零 负债,也 不可能 是10 0%的 负债,而 是居于 两者中 的某一点。在这一 点上,负债资本 的实际边际成本应等于权 益资本的 实际 边 际成本,从而使企业价值在 这点之前,负债收 益大于 成本,应提高负债比例,超过此点,负债的增加会增加企业资本成本,同 时会增 大财务 风险,降低企业 价值,因此要降低负债比例。二、资本结构影响因素的分析在企业的实际经营活动中,影响资本结构 的因素很多,除了资 本成本和财务风 险以

8、外,还有企业销售增 长率和稳 定性、产品生命周期、企业所处行业特 点、竞争程度和行 业保护 性、企业的获利能力、企 业 的现金流 量状况、金 融环境和国民经济发展周期等,分述如下:1.销售增 长率与稳定性。销 售 增 长率是衡量公司每股赢利可能受杠杆作用 而扩一张 的程度。当销售与赢利以有利的速度增 长 时,利 用债券融资可扩大股东的报酬。此时,普通股股票市价_L涨,公司可 增 加股票 融资。因此,在决定公司资本结构时,必须利用 好财务杠杆的好处,同时 把握扩大 股本的机会,一般 有较 高增 长率的公司,可以有中度到高度的负债比率。销售稳定与负债比率有密切 的关系,销售较为稳定,风险小,则 可

9、以有较高的负债比率;反之,则应有较低 的负债比例。2.产品生命周期。当产 品 初次投放市场时,市场风险大,企业应采 用 审慎的态度举债。而且初期在开发 产 品成本 上、广告费 用 上 支 出很大,产品收 益率可 能低于贷款利息率,这 时更要慎重。在 产 品被 市场认可,处 于 成 长期时,市场份额不断扩大,产品成本不断降低,作为新产品来说定 价可能高一 些,边 际利润很大,这 时企 业应抓住时 机,利 用 一切可能利用 的筹资渠道 扩大 举砰步什终考戈呈 叩)气等胜熟乡薯毕黔 期火一礴热债规模,以获取最大 的生产规模和最大利润。3.企业所处 行 业特点、竞争程 度和行业保护性。不同行业的资本结

10、构有较大的 差别。对 于那些 市场容量 大,未来销路好的行业,可以提高企 业的举债规模,如对 于那些 固定资产比重 较大的行业,特别是 销路有稳定保证的行业,一般都采用长期抵押贷款进 行筹资。对于所 处行业具有垄断性和保护性 的企业,其他企业不易进又,则销 售利润 可以稳 定 增 长,企业可提 高负债比例。反之,行 业竞争白炽化,迫使企业不 得 不降价以保一席之地,利润平均化趋势使企业利 润 处于被平均以致被降低的趋向,则企业应避免举债。一般来说,新兴行业在 开始赢利水平较高,此时 企业 应 扩 大 举债规模,但随 着生产厂家增多,行业竞争加 剧,利润率会 显著下降,此 时 应缩小举债比率。4

11、.企业 的获利能 力。企业息 税前 利润最低要 能满足偿还债务利息的要求,否则企业就不能运用 财务杠杆。在实 际工作中,获利水平相当高的企业 往往不使用 大量 的债务资本,因其可以利用较 多的留用利润 来满 足增资的需要。5.企业的现 金 流量 状 况。债务利息和债务本金 通常必须用 现金支付,这 就涉及了企业的现金流 量 问题。企 业现 金的流 入量 越大,举债规模能力就越强。企业的现金流 量状况,对企业资本结构中的债务比率影响很大。6.债权人和评信机构的 态度。通常情况 下,企业 在决定资本结构并付诸实施前,都要向债权人和评信机构咨询,并对他们的意 见予以充分的重视。企业负债比率过大,会使

12、债务人的偿债能力 变差,债务缺乏必要 的保障。债权人可 能会拒绝提供高额贷款。因此,企业 在利用负债筹资调整资本结构时,必须充分考虑债权人的态度。此外,企业 在增 发新股调 整资本结构时,还有必 要与证券分析 人员和潜在 的投资者商讨。7.金 融 环境。金 融市场的发达与 否,决定着企业的筹资环 境。金 融市场 越 发达,企业可利用的筹资渠道越广泛,应付风险的 能力 越 强,企业利用债务资本的比例可适当的提高;反之,就要降低债务资本 的比率,提高权益资本比率。8.国民经济发 展 周期。通 过对我 国国民 经济发展 速度分析,也同样存在着往复循环 的经济周 期,要 经 历萧条、复苏、繁荣、衰退

13、的螺旋 式上升 轨 道。虽 然有时周期 现象不很明显。改革开放 后 的周期一般为4一 5年。当经济处于高潮时期,贷款利息 往 往 由于政府 抑制通货膨胀而 调高,这 时企业也 面 临着经济降温 而带来的需求骤减的市场风险。这 时企业举债一 定要慎重,应调低负债比率。反之经济处 于低谷,政府为刺激 经济和需求而 一再调低利息,企业面临着经济启动的需求扩 张,此 时,企业可考虑适当地调高负债比例,以利用低息贷款获取高额利润,尤其是企业产品畅销,价格未受经济滑坡影响 时,可以优先考虑 长期负债,以保证企业 在 较长 时 期内支付低息。三、企业最佳资本结构 的确定方法最佳资本结构是企业 在 一定 时期

14、最 适宜的有关条件下,其加 权平均资本成本最低,同时使企业价值最大的资本结构,它 应作为企业的 目标资本结构。在资本结构决策时,除了根据企业的经验采用综合因素分析判断的方法外,还可以运用比较资本成本法,每股利润分析法和比较公司价值法等加以确定。(一)比较资本成本法。比较 资本成本法(WA CCC ompari、nMet ho d)是计算不同资本结构(或筹资方案)的加权平均资本成本,并以此为标准进行资本结构决策的方法。企业的资本结构决策,可分为初 次利用债务撇瓣薰少、_经钾雾钾塑l丢冬竺期经冬羊l黔卿筹资和追加筹资两种情况,前者 称 为初 始资本结构决策,后者称为追加资本结构决策。1.初始资本结

15、构决策。在实际工作中,企业对拟订 的筹资总额,可以采用多种筹资方式来筹集,同时每种筹资方式的筹资数额可有不 同 安排,由此形成了若干个资本结构(或筹资方案)可供选择,在其他有关因素大体相同的条件下,从中选择其加权平均资本成本最低的资本结构(或筹资方案),确 定 为企业的最佳资本结构。2.追加资本结构决策,企业 在持续的生 产经营活动中,由于扩大业 务或对外投资的 需 要,有时会增加筹集新资,即追加筹资。因追 加筹资以及筹资环境的变化,企业 原有 的资本结构就会发生变 化,从而原定的最佳资本结构也 未 必仍是最优的。因此,企业应在资本结构不断变化 中寻求最佳结构,保持资本结构的最优化。一般而言,

16、按照最佳资 本结构 的 要求,选择追加筹资方案可有 两种方法:一种方法 是直接测算比较各备选追加筹资方案的边 际资本成本,从中选 择边 际资本成本最低的筹资方案 为最优筹资方案;另 一种方法是将备选 追加筹资方案与原有最优资本结构汇总,测算各追加筹资条件下 汇总资本结构的综合资本成本,将其成本进行比较以确定 最优追加筹资方案。(二)每股利润分析法。每股利润分析 法(EIEz与lal归、加韭tlx xl)是 利用每股利 润无差别点来进行资本结构决策的方法。每股利润无差别点(El51诫ffe l- enceP o in t)是指两种筹资方式下 普通股每 股利 润等同时 的息税前利润点,也称息税前利润 平衡 点(Bre ak,一Ev enE BI T),国内有人称之为筹资无差别点。根据每股利润无差别点,可以分析判断在什么情况 下 运 用债务筹资来安排和调整资本结构。应 当指 出,资本结构决策是企业财务决策中的一项比较 复杂的工作,比较资本成本 法和每股利润分析法 直 接以加权平均资本成本的高低或每股利润的大小为依据,确定企业的最佳资本结构。虽然集 中考 虑 了资本成 本 和财务杠杆的