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1、管理权力与经理人激励薪酬 Managerial Power and Executive Compensation暨南大学会计学系 胡玉明 Date1Prof. Hu，Jinan University 基于现代企业制度的经营权与所有权的分离， 经理人与所有者利益不对称，由此产生了代理 问题和内部人控制问题。 过去，人们一向认为经理人（一般泛指企业的 高层管理人员，即高管Executive）的激励薪酬 （Incentive Compensation）是解决代理问题的 一种重要的公司治理机制。 股东大会选举出董事会，董事会在选聘经理人 并确定其激励薪酬。这是现代企业经理人激励 机制运行的基本模式。D
2、ate2Prof. Hu，Jinan University 根据上述模式，董事会完全可以控制和决定经 理人的激励薪酬合约，由此可能制定出符合股 东利益最大化的激励薪酬合约（Jensen and Meckling，1976；Holmstrom，1979）。 Jensen and Meckling：Theory of the Firm： Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure，Journal of Financial Economics，（3）1976. Holmstrom：Moral Hazard and Observab
3、ility， Bell Journal of Economics，（10）1979.Date3Prof. Hu，Jinan University 然而，近年来许多文献发现，企业经理 人在相当大程度上，影响甚至决定自己 的激励薪酬。 经理人影响甚至决定自己的激励薪酬是 近年来内部人控制领域研究的新进展。 这种现象一经披露，立即引起财务学界 和法学界的兴趣，成为近年来国际主流 的研究热点。Date4Prof. Hu，Jinan University 有鉴于此，本专题讨论： 现代企业制度的组织缺陷 经理人激励薪酬：解决代理问题还是本 身就是代理问题 可能研究空间Date5Prof. Hu，Jinan
4、 University 一、现代企业制度的组织缺陷Date6Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 现代企业制度具有所有权与经营权相分 离（Ownership and control are separated） 即“两权分离”的特征。 正是由于现代企业制度的“两权分离”， 导致现代企业制度的组织缺陷代理 问题（Agency Problem）以及由此而产生 的内部人控制（Insiders Control）现象。Date7Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 现代企业组织内部实际上就是一种代理关系（ Agency Relati
5、onship）。 现代企业制度的所有权与经营权的“两权分离” 特征，使得所有者（委托人）将其资产交给职 业经理人（代理人）去经营。 从理论上说，经理人受托经营企业的资产，理 应为所有者服务。Date8Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 但是，在“两权分离”的企业组织里，经理人掌 握着企业相当大的控制权。 由于信息不对称和经理人的经营行为难以观察 ，进一步增强了经理人对企业的控制力和影响 力。 如果经理人能够完全为所有者利益行事，那么 ，这种代理关系就不会产生额外的成本，自然 也不存在代理问题。 但是，经理人与所有者毕竟是两个不同的经济 人，他们的立场和地位
6、不完全相同。Date9Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 所有者与经理人之间明显地存在着两个不对称 ： 第一，利益不对称 经理人与所有者的利益不完全相同。作为委托 人的所有者可能追求企业价值最大化，而经理 人作为代理人则追求个人收入最大化以及社会 地位的提高、权力的扩大、舒适的工作条件等 等。 由于经理人也是具有独立人格的经济人，指望 他们能全心全意地为所有者的利益服务显然不 现实。Date10Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 相反，经理人在只有控制权或支配权而 没有所有权的情况下对企业资源进行配 置时，他们会优先考
7、虑自己的利益。 第二，信息不对称 “契约的实质就是信息”。经理人拥有信 息优势。 在企业组织的代理关系中，所有者所掌 握的有关经理人的信息很有限，而经理 人则占据着信息优势。Date11Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 因此，经理人为了自己的利益，会想方设法在 达成协议之前利用信息优势诱致所有者签订有 利于自己的协议，或在达成协议之后利用信息 优势不履行协议或“出工不出力”即人们常说的“ 磨洋工”，从而损害所有者的利益。 由此，在企业组织里便产生了“逆向选择”（ Adverse Selection）和“道德风险”（Moral Hazard）两个基本的代理
8、问题。Date12Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷 而内部人控制则是伴随企业的所有权与经营权 “两权分离”特征而产生的一种现象。 股权高度分散的社会公众公司，其内部人控制 问题更为严重。社会公众公司股权高度分散， 单独的所有者谁也控制不了经理人，也不愿意 花力气去监督经理人，大家都以为别人会去监 督，自己可以坐享其成，从而造成对经理人控 制的弱化。这就是所谓的“搭便车”（Free-ride ）问题。 这既是“强管理者，弱所有者”的财务基础，也 是经理人管理权力的形成基础。Date13Prof. Hu，Jinan University现代企业制度的组织缺陷
9、 鉴于现代企业制度“两权分离”的组织缺陷，如 果想让企业的经理人为实现所有者利益最大化 目标而努力工作，就必须建立有效的激励机制 ，在经理人薪酬合约“嵌入”激励因素，赋经理 人薪酬予激励功效，使经理人从单纯的“支薪 阶层”逐步转向“分享阶层”。 显然，经理人激励薪酬的初衷是为了解决现代 企业制度“所有权与经营权”相分离而导致的代 理问题。Date14Prof. Hu，Jinan University二、经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题Date15Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 （一）概述 对这个问题的研究，较早
10、的文献可以追 溯到Crystal（1991）。该文献认为经理 人在与股东谈判过程中掌握着大部分“讨 价还价”的能力，因而，激励薪酬很高。 Crytal：In Search of Excess：The Over- Compensation of American Executives， New York：Norton，1991.Date16Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 Main（1993）的实证研究发现一些CEO牢牢控 制着董事会的提名过程。 Main：Pay in the Boardroom Practices and Pr
11、ocedures，Personnel Review，（22）1993. Hallock（1997）进一步发现一些公司通过与其 他公司互派董事结成关系网，导致经理人激励 薪酬的确定过程有失独立和公正。 Hallock：Reciprocally Interlocking Boards of Directors and Executive Compensation，Journal of Finance and Quantitative Analysis，32（3）， 1997.Date17Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 Conyon
12、 and Peck（1997）研究发现40% 的薪酬委员会端坐着CEO或其他执行董 事，因此，薪酬委员会并不独立，依然 受到经理人的影响。 Conyon and Peck：Board Control， Remuneration Committees，and Top Management Compensation，Academy of Management Journal，41（2），1997.Date18Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 Yermack（1997）研究发现CEO总是在公 司好消息公布之前获得股票期权，并得 出经理
13、人能够影响自身激励薪酬合约的 结论。 Yermack：Good Timing：CEO Stock Option Awards and Company News Announcements，Journal of Finance，52 （2），1997.Date19Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 由此，学者们开始关注管理权力对经理人利益 的影响。 Core et al.（1999）研究发现当董事会规模较大 且很多外部董事由CEO来任命时，CEO的激励 薪酬往往很高。 Core et al.：Corporate Governance
14、，Chief Executive Compensation and Firm Performance， Journal of Finance Economics，（51）1999.Date20Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 Shivadasani and Yermack（1999）研究发 现了CEO参与董事会新成员的选举可以 减少自身所受监管压力的证据。 Shivadasani and Yermack：CEO Involvement in the Selection of New Board Members：An Empiri
15、cal Analysis，The Journal of Finance，54（5），1999.Date21Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 近年来，管理权力对激励薪酬合约的具体影响 的研究文献主要围绕管理层利益壕沟（ Managerial Entrenchment）这个主题展开。 管理层利益壕沟的基本含义是指企业经理人能 够通过其权力影响董事会或薪酬委员会，获取 有力的激励薪酬合约条款，即便是企业绩效连 年下滑甚至亏损依然能够继续维持其职位或者 建立起一旦被迫取消职位将取得巨额利益补偿 的合约条款。Date22Prof. Hu，
16、Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 Borokhovich et al.（1997）研究发现，经 理人能够影响薪酬委员会建立反收购条 款，而且这些经理人往往获得更高的薪 酬和更多的期权，更可能获得“金降落伞 ”（Golden Parachutes）安排。 Borokhovich et al.：CEO Contracting and Antitakeover Amendments，The Journal of Finance，52（4），1997.Date23Prof. Hu，Jinan University经理人激励薪酬：解决代理问题还是本身就是代理问题 Carter and Lynch（2001）研究发现经理 人能够在股票价格下滑且股票期权到期 无法行权的情况下，要求董事会对期权
