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1、20112011 年国内物价形势分析年国内物价形势分析总体而言，中国明年物价形势取决于国内外供求因素变化情况。从需求面 来看，中国明年经济增速可能进一步回落，财政刺激力度减弱，货币政策可能 偏紧，总体上需求因素不会带来物价大幅上涨压力，主要风险来自货币信贷政 策执行松紧情况和房地产调控效果，这是影响通胀预期的重要因素。从供给面 来看，资源、要素成本上涨对物价构成长期向上压力，而明年粮食产量和价格 情况很大程度上决定着年内居民消费价格涨幅；同时，主要发达国家可能保持 宽松货币政策，美元可能延续走弱态势，国际大宗商品价格波动可能带来工业 品价格上涨压力。由于政府债务风险不断增加、银行信贷持续萎缩和
2、失业率居高不下，发达 国家明年经济回升速度将有所放缓，加上比较基数提高，经济增速将略有回落。 尽管部分国家可能开启“二次宽松”政策，但对实体经济的刺激作用将明显小 于对流动性的效应。在此背景下，中国出口增速将明显放缓，可能从今年的 25%以 上回落到 20%以下，而内需相对平稳增长和产业升级、缓解贸易摩擦带来的设 备进口将支撑整体进口增速超过出口，净出口对经济增长的拉动作用明显减弱。 同时，国内这一轮房地产调控和销量下滑对开发商现金流的负面影响将在今年 年底前后更明显体现，加上近期出台了一系列新调控措施，明年上半年房地产 投资增速可能明显下滑。而为了加快转变发展方式、控制住房价格和通胀预期，
3、明年可能采取偏紧的政策基调，信贷和货币供应增速将进一步下降，针对“两 高一资”和产能过剩行业及房地产可能延续紧缩态势。尽管新兴产业快速发展 将成为经济新亮点，但在目前经济结构下，新兴产业加速增长尚不能完全抵消 传统资源行业和房地产相关行业放缓。考虑到以上因素和比较基数提高，预计 明年经济增速将进一步放缓，GDP 增长从今年的约 9%-10%回落至 8%-9%，基 本是中国经济长期潜在增长水平和平均水平。总体而言，总需求因素不会带来 物价大幅上涨压力。图表图表 1. 中国中国 GDP 增长与通胀增长与通胀(10)(5)05101520251986 1987 1988 1989 1990 1991
4、 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 1Q10 1H10 9M10 2010E同比增长(%)GDP居民消费价格指数GDP平减指数工业品出厂价格指数资料来源：统计局，中银国际研究图表图表 2. 中国货币供应与通胀中国货币供应与通胀(16)(8)0816243201-9909-9905-0001-0109-0105-0201-0309-0305-0401-0509-0505-0601-0709-0705-0801-0909-0905-10同比变动(%)M2
5、原材料购进价格工业品出厂价格居民消费价格资料来源：统计局，中银国际研究然而，从供给因素来看，明年粮食价格、资源和要素成本以及国际大宗商 品价格均面临一定上涨压力，成为决定明年居民消费价格指数(CPI)和工业品出 厂价格指数(EFPI)情况的最重要因素。食品类和居住类在 CPI 中权重约为 32.8%和 14.7%，加上两者波动幅度相 对较大，食品和居住价格变动基本左右了 CPI 走势，尤其是食品价格波动起到 决定性作用。食品价格受粮食、猪肉、蔬菜、水果价格影响最大，四类食品在 食品价格中权重合计达到三分之一。由于国内粮食连续多年丰收，库存比较充 裕，加上国际粮价多数低于国内价格，全球粮食库存也
6、处于较高水平，预计今 年四季度和明年一季度粮价仍然可控；但明年全年尤其是下半年粮价上涨幅度 取决于天气和国际粮价情况。由于今年多个小麦出口国发生旱灾并开始实施出口限制，全球粮食库存未来将延续下降态势，价格则稳步上涨，国内外价格差 异将逐步缩小。而国内劳动力成本和资源、商品价格上升也意味着明年粮食、 肉类和蔬菜价格将延续上涨态势。按照官方文件，明年政府对小麦的最低收购 价同比提高了 5.5%-8.5%，预计水稻最低收购价格也可能进一步上调。另外， 明年政府可能进一步推动资源价格改革，大部分地区可能会上调水、燃气等价 格。根据我们测算，假定能源和水电等资源价格均上涨 10%，对居民消费价格 增长的
7、直接贡献将达到 0.68 个百分点，如果平均在年中进行如上价格调整，则 推升明年 CPI 约 0.35 个百分点。 图表图表 3. 主要项目拉动主要项目拉动 CPI 增长增长(2)024681001-0405-0409-0401-0505-0509-0501-0605-0609-0601-0705-0709-0701-0805-0809-0801-0905-0909-0901-1005-1009-10(百分点)食品烟酒及用品衣着家庭设备用品及其维修服务医疗保健及个人用品交通和通讯娱乐教育文化用品及服务居住资料来源：统计局，中银国际研究图表图表 4. 资源价格调整对物价影响资源价格调整对物价影响
8、对对工工业业品品出出厂厂价价格格指指数数影影响响对对居居民民消消费费价价格格指指数数影影响响 百百分分点点百百分分点点 发电出厂价0.250.00 电网终端价0.310.26 天然气0.200.06 水0.200.19 原油0.200.00 成品油0.280.17 合合计计1.440.68假定上涨10%资料来源：统计局，中银国际研究在粮食不大规模减产情形（基准情形）下，考虑到以上主要因素，预计明 年粮价平均涨幅在 5%-10%，对应 CPI 同比预计在 3.4%左右，其中翘尾因素贡 献 1.4 个百分点，新涨价因素贡献约 2 个百分点。考虑到翘尾因素变化和春节、 南方雨季等相关季节性特点，明年
9、 CPI 同比将在 3 月份和 7、8 月份左右出现两 个阶段性高点，由于下半年粮价上涨压力可能大于上半年，年内最高点可能出 现在第 3 季度。如果明年全球粮食明显减产，国内粮价涨幅超过 10%甚至达到 15%，加上通胀预期带来非食品价格也有所扩大，那么 CPI 同比可能超过 4%。图表图表 5. 不同粮价情况下不同粮价情况下 CPI 情况情况同比(%)食品价格CPI食品价格CPI食品价格CPI 2011全年6.12.97.83.49.54.2 2011年3月高点6.13.27.33.694.2 2011年6、7、8月高点7.73.49.73.911.54.5粮粮价价上上涨涨1%-5%粮粮价价
10、上上涨涨5%-10%粮粮价价上上涨涨10%-15%资料来源：统计局，中银国际研究图表图表 6. 中国中国 CPI 同比预测同比预测(3)(2)(1)0123452009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-11(百分点)翘尾因素新涨价因素资料来源：统计局，中银国际研究工业品出厂价格指数(EFPI)主要受煤炭、钢铁和石油价格影响，三者合计 在 EFPI 中的权重超过 15%，而且其价格波动直接决定
11、着许多下游工业品价格 的变动。国内石油价格基本取决于国际市场价格，国内钢铁价格因为铁矿石依 赖进口和钢铁进出口渠道受国际市场价格显著影响，尽管煤炭进出口量占产量 比重较低，但其价格与石油、钢铁价格联动性较强。因而，工业品出厂价格指 数变动基本取决于国内外大宗商品价格波动。影响国际大宗商品价格的因素主 要有两类：一是基本供求因素，其中新兴市场和发展中国家经济增长、货币政 策和需求情况是最显著因素；二是流动性因素，其中最重要的美国货币政策和 美元汇率因素。可以看出，中国经济增长状况和信贷政策不仅直接影响到国内 商品的供求面，而且通过中国需求因素影响到国际商品价格进而传导到国内商 品价格，而美国货币
12、政策和美元汇率是影响国内商品价格另一重要因素。 明年发达国家延续宽松货币政策意味着全球仍然面临充裕流动性，国际大 宗商品价格将延续温和上涨态势，但美欧地区经济可能延续缓慢增长态势，而 新兴市场国家为应对资本流入压力可能保持偏紧政策基调，经济增速也将进一 步放缓，预计明年石油、金属总体价格涨幅在 15%以内。在此背景下，国内商 品价格可能呈现明显上涨态势，而大部分工业制品价格也将延续滞后性回升， 但涨幅均将低于去年。综合以上分析，明年工业品出厂价格月均环比涨幅将低 于今年（约 0.4%） ，假设月均环比上涨 0.23%（基准情况） ，全年工业品出厂价 格同比上涨 3.7%左右。如果国际大宗商品价
13、格上涨大幅超过预期，那么明年工 业品出厂价格同比涨幅将达到 4%-5%。图表图表 7. 国际商品价格与中国国际商品价格与中国 EFPI(60)(40)(20)0204060802005-012005-052005-092006-012006-052006-092007-012007-052007-092008-012008-052008-092009-012009-052009-092010-012010-052010-09同比变动(%)IMF商品价格指数进口价格指数原材料购进价格工业品出厂价格资料来源：CEIC，中银国际研究图表图表 8. 中国中国 EFPI 同比预测同比预测(10)(8)(6)(4)(2)024682009-012009-032009-052009-072009-092009-112010-012010-032010-052010-072010-092010-112011-012011-032011-052011-072011-092011-11(百分点)翘尾因素新涨价因素资料来源：CEIC，中银国际研究
