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1、0分析员：何伟分析员：何伟1 郭海燕郭海燕2012年年2月月二季度有望回暖，智能电视和高效能产品是热点二季度有望回暖，智能电视和高效能产品是热点家电行业深度分析家电行业深度分析1中期基本面中期基本面政策处于切换周期房地产：新房竣工量将惯性增长&刚性需求的潜力家电需求结构特点板块估值处于历史低位龙头估值已经同国际接轨产业资本密集增持市场面市场面家电行业Q1将进入周期性底部，Q2有望回暖2012年家电内销将继续增长2012年家电出口市场平淡我们的判断我们的判断长期基本面长期基本面行业处于竞争力提升周期销量天花板临近，消费升级重要性凸显彩电将迎来换新潮2第一章第一章我们的判断：家电行业我们的判断：家
2、电行业Q1将进入周期性底部，将进入周期性底部，Q2有望回暖有望回暖3家电行业家电行业Q1将进入周期性底部，将进入周期性底部，Q2有望回暖有望回暖家电下乡销售额增长率在家电下乡销售额增长率在2011年年911月出现翘尾月出现翘尾资料来源：商务部，中金公司研究部 （1） 2011年Q4政策 退出导致消费者提前消 费，透支2012年一季度 需求496%9%66%71%67%10%25%454%260%219%146%82%125%142%121% 150%105%123% 168%179%22% 11% 05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,000
3、09-0109-02 09-0309-04 09-0509-06 09-0709-08 09-0909-10 09-1109-12 10-0110-02 10-0310-04 10-0510-06 10-0710-08 10-0910-10 10-1110-12 11-0111-02 11-0311-04 11-0511-06 11-0711-08 11-0911-10 11-1111-120%100%200%300%400%500%家电下乡月度销售额（左轴） 同比增速（右轴）（百万人民币）家电下乡销售额增长率在家电下乡销售额增长率在2011年年911月出现翘尾月出现翘尾02004006008
4、0010001200140016002010年8月中-9月25日2010年10月14日-10月19日2010年11月4日-11月16日2010年12月3日-12月17日2010年12月31日-1月24日2011年2月5日-2月20日2011年3月8日-4月20日2011年5月24日-5月31日2011年11月5日-12月9日2011年3月8日-5月11日2011年5月30日-6月29日2011年7月29日-10月31日2011年12月1日-12月31日以旧换新 日均销售金额（百万人民币）4家电行业家电行业Q1将进入周期性底部，将进入周期性底部，Q2有望回暖有望回暖家电行业零售额增长率自家电行业
5、零售额增长率自2011年年5月开始明显放缓月开始明显放缓大家电零售额增长率自大家电零售额增长率自2011年年5月开始明显放缓月开始明显放缓 （2）2012年一季度同比基数较高，二季度同比基数开始下降；0%10%20%30%40%50%60%10-0110-0310-0510-0710-0910-1111-0111-0311-0511-0711-0911-11-50%0%50%100%150%200%零售额:家用电器和音像器材类（左轴）家电下乡销售额（右轴）-40%-20%0%20%40%60%80%10-0110-0310-0510-0710-0910-1111-0111-0311-0511-
6、0711-0911-11冰箱洗衣机 空调液晶电视资料来源：国家统计局，商务部，中怡康，中金公司研究部5家电行业家电行业Q1将进入周期性底部，将进入周期性底部，Q2有望回暖有望回暖 （3）2011年Q4，家电行业整体进入清库存阶段。冰、洗、空产品出货量增长率普遍低于零售量增长率。如果 消费回暖，预计2012年Q2会出现新一轮的补库存资料来源：产业在线，中怡康，中金公司研究部2011年年Q4家电出货量增长率开始普遍低于零售量增长率家电出货量增长率开始普遍低于零售量增长率-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%11-0111-0211-0311-0411-0511-0
7、611-0711-0811-0911-1011-1111-12冰箱零售量洗衣机零售量空调零售量 LCD零售量冰箱出货量洗衣机出货量 空调出货量LCD出货量62012年家电内销将继续增长年家电内销将继续增长 2012 年子行业总体增速排序是：LCD 电视、洗衣机和空调、冰箱。预计冰箱、洗衣机、空调、LCD 内销量分 别增长0%、8%、7%、15%。资料来源：中金公司研究部2012年家电内销增长率预测年家电内销增长率预测冰箱冰箱 洗衣机 洗衣机 空调空调 彩电 彩电 2010 201120122010 201120122010 201120122010 2011 2012 结构 结构 YoYYoY
8、结构 结构 YoYYoY结构 结构 YoYYoY结构 结构 YoY YoY 城市新置21% 10%12%27%10%12%28%5%8% 27%9%10% 农村新置31% 20%-2%21%10%10%12%80%30%11%10%0% 城市更新28% 12%-5%32%8%5%32%15%-5%29%8%15% 农村更新12% 10%0%17%0%5%0%0%0% 28%10%12% 工程需求7% 15%5%3%10%5%28%9%5% 5%15%10% 总体 总体 14%0% 8%8% 18%7% 9%11% LCD 渗透率83%89%92% LCD 增长率 17%15% 72012年家电
9、出口市场平淡年家电出口市场平淡 中国家电行业具备全球制 造优势。空调的全球产能 基本已经转移到中国；冰 箱、洗衣机、彩电产能向 中国转移的空间还颇大。 特别是彩电产能向中国转 移的速度最近几年将加速。 空调的出口主要由上市公 司（格力、美的）生产 外，冰箱、洗衣机和彩电 出口则主要由非上市公司 生产。 预计2012年空调缺乏新的 产能转移，出口量将出现 暂时的停滞；冰箱受欧洲 地区影响，出口量仅能小 幅增长7%；液晶电视将 受益于日本企业向中国的 订单转移而增长15%。2012年家电出口增长率预测年家电出口增长率预测冰箱 冰箱 亚洲 亚洲 欧洲 欧洲 美洲 美洲 非洲 非洲 大洋洲 大洋洲 合
10、计 合计 2010 结构结构22% 44% 25% 6% 2% 2011YoY11% 2% 0% 16% 12% 4% 2012YoY8% -2% 5% 20% 15% 4% 洗衣机 洗衣机 亚洲 亚洲 欧洲 欧洲 美洲 美洲 非洲 非洲 大洋洲 大洋洲 合计 合计 2010 结构结构49% 27% 14% 9% 1% 2011YoY15% -12% 48% 33% 40% 14% 2012YoY10% 0% 10% 30% 20% 10% 空调 空调 亚洲 亚洲 欧洲 欧洲 北美洲 北美洲 拉丁美洲 拉丁美洲 非洲 非洲 大洋洲 大洋洲 合计 合计 2010 结构结构37% 13% 17%
11、23% 8% 2% 2011YoY0% 52% 33% -20% -41% -46% 4% 2012YoY5% -20% -10% 20% 20% 10% 0% LCD LCD 亚洲 亚洲 欧洲 欧洲 北美洲 北美洲 南美洲 南美洲 非洲 非洲 大洋洲 大洋洲 合计合计 2010 结构结构27% 16% 47% 5% 1% 3% 2011YoY67% 23% 11% 114% 100% 49% 35% 2012YoY20% 5% 5% 50% 50% 30% 15% 资料来源：中金公司研究部8第二章第二章中期基本面：政策处于切换周期，房地产带来需求增长潜力中期基本面：政策处于切换周期，房地产带
12、来需求增长潜力9政策处于切换周期政策处于切换周期 2009年以来的政策周期对行业影响很大。目前是第一轮政策刺激和第二轮政策刺激的切换期，新一轮家电刺激政策有望在2012 年陆续推出，很有可能是以刺激消费升级为主的高能效产品补贴。 “节能产品惠民工程”政策初始设计范围包括空调、冰箱、平板电视、洗衣机等10 大类产品。资料来源：Wind，中金公司研究部家电板块季度收益 （政策刺激对板块走势影响很大）家电板块季度收益 （政策刺激对板块走势影响很大）家电板块收益家电板块收益 相对沪深相对沪深 300 收益收益 Q1Q2Q3Q4 Q1Q2Q3Q42006 14%22%1%23% -1%-10%0%-23
13、%2007 64%44%28%0% 28%8%-20%5%2008 -16%-34%-15%-5% 13%-8%4%14%2009 37%23%7%41% -1%-4%12%22%2010 0%-25%21%10% 7%-2%6%4%2011 12%-1%-19%-16% 9%4%-4%-6%10新房竣工量将惯性增长新房竣工量将惯性增长2008-2010年商品房竣工带动国内家电消费占比年商品房竣工带动国内家电消费占比资料来源：国家统计局，中金公司研究部 房地产销售调整无法改变 未来房地产竣工面积稳步 增长的惯性趋势。房地产销售调整无法改变 未来房地产竣工面积稳步 增长的惯性趋势。如果以 201
14、1年底商品房施工存量 建设周期3年推算，未来 竣工面积复合增长率将在 35%以上。 地产调整影响最大的是二 手房市场，因此大城市的 家电销售出现回调是可以 预期的。地产调整影响最大的是二 手房市场，因此大城市的 家电销售出现回调是可以 预期的。估计二手房交易 （全国无统一数据）占到 国 内 房 地 产 交 易 量 的 10%-15%，占到当年商 品房竣工的13%-19%。 2009年8月到2010年9月 的商品房新开工井喷，意 味着最早2012年年Q2可能 会见到商品房交付面积同 比大幅增长可能 会见到商品房交付面积同 比大幅增长。2011年Q3 开始商品房竣工面积同比 增长率的上升，意味着
15、2012年年Q2开始可能会见 到新房竣工带动的家电需 求增长加速。开始可能会见 到新房竣工带动的家电需 求增长加速。商品住宅新开工面积在商品住宅新开工面积在2009年年8月月2010年年9月出现高增长月出现高增长商品房施工面积存量巨大商品房施工面积存量巨大23%31%34%32%54%33%0%10%20%30%40%50%60%冰箱洗衣机空调彩电油烟机燃气灶0.010.020.030.040.050.060.0200920102011竣工面积销售面积 新开工面积施工面积亿平方米-40%-20%0%20%40%60%80%100%07-0307-0607-0907-1208-0308-0608
16、-0908-1209-0309-0609-0909-1210-0310-0610-0910-1211-0311-0611-0911-12商品房竣工面积同比商品房新开工面积同比11房地产刚性需求具有长期增长潜力房地产刚性需求具有长期增长潜力资料来源：国家统计局，中金公司研究部 最近几年处于中国结 婚潮，以及城镇化每 年以1%的速度提高两 大趋势下，商品房刚 性需求具有长期增长 基础。中国城镇化率推移图中国城镇化率推移图2009年中国年龄结构年中国年龄结构6063738488757910611292 84795640 32 2312 510 0204060801001200-45-910-15 15-19 20-24 25-29 30-34 35
