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1、证券研究报告新三板行业研究报告证券研究报告新三板行业研究报告2018年2月26日 温朝会（分析师） 魏也娜（研究助理） 温朝会（分析师） 魏也娜（研究助理） 电话： 020-88836105 执业编号： A1310517050002 A1310116100001 邮箱： 2 投资逻辑 投资逻辑：投资逻辑： 对对20152015- -20172017年新三板云计算企业定增分析显示年新三板云计算企业定增分析显示 受当前定增估值偏低影响，企业定增意愿有所下降。受当前定增估值偏低影响，企业定增意愿有所下降。2017年全年定增87次，同比下降22.32%，2017 年Q4季度定增企业占全部三板云计算
2、企业比为3.1%，为三年最低点。 机构的投资热情持续回升机构的投资热情持续回升。2017年实际募资总额为37.74亿元，大幅高于2016年实际募资金额（剔 除易建科技30亿大额定增影响）29.99亿元，实际募资/预计募资比例为92.57%，高于2016年89.98%。 2017年机构共参与66次云计算定增，同比增长1.54%，Q2季度80.08%云计算定增中有机构投资者参 与，为三年最高点。 2017年云计算企业成功融资2轮以上占比高于新三板整体，多轮融资特征显著多轮融资特征显著。 2017年云计算行业定增融资规模中位数快速增长融资规模中位数快速增长，融资企业的平均净利润水平持续上升平均净利润
3、水平持续上升，然而定 增次数与平均净利润（TTM）相关性不高。 对对20172017年细分行业分析显示年细分行业分析显示 2017年垂直云实际募资额占比最大垂直云实际募资额占比最大，为40.59%，IaaS其次。垂直市场中政务云、工业云、餐饮云、 医疗云、物联云、教育云（并列）等领域实际募资额占比位居前五，良好的盈利能力及合理的估良好的盈利能力及合理的估 值是受青睐的重要原因值是受青睐的重要原因，行业地位、增速及PRE-IPO预期是重要影响。 案例分析 A. 北森云：净利润非定增成功唯一决定因素，成长性及行业地位同样重要 B. 首都在线：PRE-IPO依然是投资重点 风险因素：风险因素： 云计
4、算行业发展不达预期。 1 2 3 2017年云计算市场定增企业冷机构热 云计算定增概述 2017年云计算细分市场分析 一、云计算定增市场方兴未艾 5 1. 云计算定增市场方兴未艾 本文基于2015-2017年云计算领域定增数据分析2017年云计算定增特点及市场偏好，为为20182018年企业了解年企业了解资本市场偏好提资本市场偏好提 供借鉴供借鉴及为机构投资提供参考及为机构投资提供参考。 2015-2017年云计算领域定增总量为305次，实际募资总金额为131.65亿元，89.07%定增企业位于wind二级行业软件与 服务领域（与云计算领域整体分布相一致），占三板整体市场3.58%。与此同时2
5、017年上半年云计算板块营收同比增 长22.26%，归母净利润同比增长8.97%，营业利润由负转正，板块业绩良好，2018年云计算市场定增值得关注。 三年间板块仅192家企业进行了定增，占板块总体的36.9%，其中114家企业仅进行了一次定增，板块大量企业尚未定 增。 106 112 87 0204060801001200100000200000300000400000500000600000700000201520162017实际募资金额 定增次数 2.32% 8.61% 89.07% 定增企业定增企业windwind二级行业分布二级行业分布 电信服务 技术硬件与设备 软件与服务 59.38
6、 % 28.13 % 10.94 % 1.04% 0.52% 定增一次 定增两次 定增三次 定增五次 定增七次 数据来源：Wind，广证恒生 二、整体市场定增分析 7 2. 2017年云计算市场定增企业冷机构热 2.12.1新新三板云计算行业定增三板云计算行业定增次数、定增金额次数、定增金额 2.22.2新三板云计算新三板云计算行业定增轮次行业定增轮次 2.3 2.3 定定增规模与企业规模关系增规模与企业规模关系 2.4 2.4 定增估值定增估值 2.5 2.5 机构参与定增情况机构参与定增情况 要点： 8 2.1 新三板云计算行业定增次数下降，融资效率提升 2015-2017年间新三板云计算
7、行业公司定增次数波动下降，2017年全年定增87次， 同比下降22.32%，随着云计算挂牌企业数量的增长，定增企业占全部三板云计算 企业的比例呈现下降趋势，说明企业定增的意愿有所下降。 14 40 31 21 31 32 19 30 30 26 16 15 22.2% 52.6% 30.4% 14.3% 16.2% 13.7% 6.3% 9.1% 8.4% 6.8% 3.5% 3.1% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%0510152025303540452015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016
8、Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4云计算行业定增总数 定增企业占所有云计算企业比例 数据来源：Wind，广证恒生 9 剔除2016年Q2季度易建科技30亿元定增影响，2017年间新三板云计算行业公司定 增金额及募资效率均优于2016年，反映市场认同逐步提升。2017年实际募资总额 为37.74亿元，低于2016年实际募资总额59.99亿元，但大幅高于剔除值29.99亿元， 实际募资/预计募资比例为92.57%，高于2016年89.98%。 数据来源：Wind，广证恒生 92.4% 99.1% 94.9% 92.6% 71.4% 96.9% 91.5% 9
9、3.2% 88.1% 91.7% 95.8% 96.0% 0.50.550.60.650.70.750.80.850.90.9510500001000001500002000002500003000003500004000002015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q4实际募资总额(万元) 实际募资/预计募资比例 10 2.2 云计算行业多轮融资情况高于市场平均水平 20172017年以来，云计算企业成功融资年以来，云计算企业成功融资2 2轮以上占比高于新三板整体，多轮融资特征明显轮以上占比高于
10、新三板整体，多轮融资特征明显。 具体而言，2017年9家云计算企业进行了两轮以上融资，占全部云计算定增企业比为 11.54%，高于三板整体值6.68%；2016年11家云计算企业进行了两轮以上融资，占全部 云计算定增企业比为11.11%，低于三板整体值12.46%；2015年22家云计算企业进行了两 轮以上融资，占全部云计算定增企业比为31.88%，高于三板整体值29.20%。 0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%201520162017多轮定增企业占比-云计算 多轮定增企业占比-新三板 数据来源：Wind，广证恒生 11 2.3 定增规
11、模快速增长，融资企业规模呈现上升趋势 2017年以来，云计算行业定增融资规模中位数快速增长，2017年融资规模中位数为 3000万元，与此同时融资企业的平均净利润水平呈现上升趋势，说明资本越来越倾向 于大型企业，然而针对融资次数分析显示，定增次数与平均净利润（TTM）相关性不 高，说明当前盈利非投资云计算企业的唯一要素。 数据来源：Wind，广证恒生 12 2.4 定增估值整体仍低于2015年 2017年，三板云计算企业定增估值水平处于上升通道，但整体仍低于2015年。综 合全年来看，2016年三板云计算定增PE(TTM)中位数为12.13，2017年定增PE(TTM) 中位数较2016年上涨
12、至20.74，但整体估值尚处于低位。 79.04 27.06 27.55 30.05 21.23 8.35 6.20 12.84 19.35 20.82 21.15 26.10 0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.0080.0090.002015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4定增PE中位数 数据来源：Wind，广证恒生 注：PE(TTM)由总股本*定增价格/净利润（TTM）获得 2016年6家企业进行股权激励，同时2016企业净利
13、润总体增长较快， 使得PE(TTM）总体偏低 13 2.5 机构定增参与热情呈现上升态势 2016年至2017年，云计算领域机构参与定增次数基本稳定，2017年机构共参与66次 云计算定增，同比增长1.54%，Q1-Q2季度是定增高峰期，云计算定增中机构投资者 的参与比例约为60%左右，2017年呈现上升态势。 7 31 20 14 20 20 10 15 24 21 12 9 50.0% 79.5% 69.0% 66.7% 64.5% 62.5% 52.6% 50.0% 80.0% 80.8% 75.0% 60.0% 0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60
14、.00%70.00%80.00%90.00%051015202530352015Q1 2015Q2 2015Q3 2015Q4 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 2017Q4机构投资者 机构投资者参与比例 数据来源：Wind，广证恒生 第一章 三、细分市场定增分析 15 3、 细分市场特征及受关注企业特征 3.1 3.1 机构投资重点领域机构投资重点领域 3.2 3.2 机构关注重点企业特征机构关注重点企业特征 3.2.13.2.1良好的盈利能力及合理的估值是受青睐的重要良好的盈利能力及合理的估值是受青睐的重要原因原因 3.2.2
15、3.2.2行业地位、增速及行业地位、增速及PREPRE- -IPOIPO预期是重要预期是重要影响影响 北森云北森云: :净利润非定增成功唯一决定因素净利润非定增成功唯一决定因素 首都在线：首都在线：PREPRE- -IPOIPO依然是投资依然是投资重点重点 要点： 16 3.1IaaS是投资重点，垂直市场更受机构青睐 从细分市场来看，2017年垂直云实际募资额占比最大，为40.59%，IaaS其次。垂直市 场中政务云、工业云、餐饮云、医疗云、物联云、教育云（并列）等领域实际募资 额占比位居前五，分别为18.06%、15.93%、11.65%、10.72%、6.93% 、6.93% 。 数据来源
16、：Wind，广证恒生 24.33% 40.59% 35.08% 实际募资额：万元实际募资额：万元 IAAS垂直云 通用云 0.19% 0.34% 1.44% 1.55% 1.68% 2.07% 2.21% 2.74% 2.76% 3.43% 5.55% 5.82% 6.93% 6.93% 10.72% 11.65% 15.93% 18.06% 物流云 安防云 交通云 建筑云 汽车云 电商云 智慧城市云 环境云 媒体云 食品安全云 金融云 酒店云 教育云 物联云 医疗云 餐饮云 工业云 政务云 17 3.2.1良好的盈利能力及合理的估值是受青睐的重要原因 进一步分析定增企业平均净利润及定增中位数显示垂直市场平均净利润位居第二， 而定增PE（TTM）中位数最小，可见良好的盈利能力及合理的估值是垂直市场受青 睐的重要原因。
