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1、请务必阅读正文之后的免责条款江山化工（江山化工（002061） ） 国内最大的国内最大的 DMF 生生产产企企业业江山化工是国内最大的 DMF 生产企业之一，目前 DMF 年产能达 到 15 万吨，市场占有率为 30。在 DMF 成为公司稳定利润来源的同时， DMAC 和环氧树脂产品将成为公司新的利润增长点。主要主要财务财务数据及数据及预测预测2004A2005A2006E2007E2008E净利润增长率（）9.75 -26.27 104.94 24.98 13.84 主营业务利润率（）19.00 15.14 19.25 19.12 18.77 净资产收益率（）22.87 14.32 11.8
2、7 12.91 12.82 每股经营性现金流（元）-0.050.110.260.360.47 每股收益(元)0.450.330.500.620.71 注：公司拟发行 3800 万股 A 股，从 2006 年起公司总股本扩大 资料来源：海通证券研究所国内最大的国内最大的 DMF 生生产产企企业业。 。目前公司 DMF 产能达到 15 万吨/年，2005 年实现销量 14 万吨，国内市场占有率在 30以上。另外公司即将投产的 DMAC 和环氧树脂产 品也将在国内市场上具有较强的竞争力。DMF 成成为为公司公司稳稳定的利定的利润润来源。来源。虽然国内 DMF 产能的过剩造成国内 DMF 产品的 盈利
3、水平的整体回落，但公司可以凭借其在技术、市场和客户等方面的优势，继续保 持 DMF 产品盈利的相对稳定，我们认为 DMF 仍将是公司未来几年主要的利润来源。DMAC 和和环环氧氧树树脂将是公司新的利脂将是公司新的利润润增增长长点。点。目前公司已具备了 2 万吨/年 DMAC 的生产能力，同时 1 万吨/年的环氧树脂项目将于今年下半年完工。公司生产的 DMAC 和环氧树脂主要供应高端市场，产品盈利前景不错。另外公司在宁波化工园 区拟建顺酐、乙醇胺和环氧树脂项目将有助于公司长远的利润增长。短期短期偿债压偿债压力力较较大。大。虽然公司目前产品销售情况良好，盈利稳定，但仍应注意目前短 期债务过高的风险
4、。募集募集资资金金项项目分析。目分析。此次公司募集资金将主要投向 DMF 反应及精馏分离系统技改 等三个项目，由于这三个项目主体工程已在 2003 年已基本完工，因而此次募集资金 项目对公司未来利润贡献并不大。公司未来利润增长将主要依赖于 DMAC 和环氧 树脂等新产品。盈利盈利预测预测与估与估值值。 。根据海通证券研究所盈利预测模型，我们预计公司未来三年每股 收益分别为 0.50、0.62 和 0.71 元。而根据 PE 和 DCF 估值，我们测算出公司股票价 格的合理价位 7.508.56 元。不确定因素与不确定因素与风险风险。 。 （1）DMAC 和环氧树脂项目能否顺利投产，以及市场开拓
5、是否顺 利都将对公司未来经营产生影响；（2）DMF 市场供给过剩造成的产品价格和盈利能 力下降也可能对公司未来业绩产生影响。化工化工基础化工原料基础化工原料上市公司新股分析报告上市公司新股分析报告上市公司新股分析报告上市公司新股分析报告股票价格股票价格 合理价格7.508.56 元股本股本结结构构总股本（万股）13998流通 A 股（万股）3800B 股/H 股（万股）0市市场场表表现现石化与基础化工行业高级分析师邓 勇 电 话：021-63411375 Email：2018 年年 6 月月 13 日日目目 录录投资要点 .11. 江山化工：DMF 占公司收入的 80%以上 .22. DMF：
6、国内产能扩张迅速.22.1 DMF：产能扩张迅速，价格难以上涨.2 2.2 DMAC：高端产品依赖进口 .33. 江山化工：积极开拓新产品市场 .43.1 DMF：国内市场占有率达到 30.4 3.2 原材料供应充足，价格相对稳定.5 3.3 短期偿债压力较大.6 3.4 积极开拓新产品市场.64. 募集资金项目分析 .65. 预计未来三年盈利稳步增长 .76. 股票合理价格区间为 7.50-8.56 元.76.1 PE 估值.7 6.2 DCF 估值.7附表：财务报表分析和预测 .9公司研究江山化工(002061)1投投资资要点要点江山化工是国内最大的DMF生产企业之一，目前DMF年产能达到
7、15 万吨，市场占有率为30。在DMF成为公司稳定利润来源的同时，DMAC 和环氧树脂产品将成为公司新的利润增长点。根据我们的估值结果，我们 认为公司股票的合理价位为7.508.56元。考虑到目前新股上市后，溢价 比例较大，因而我们认为当首日开盘价在8.00元以下时，投资者可积极参 与。估估值值分析分析我们采取 PE 和 DCF 两种估值方法对江山化工股票进行估值，我们认为公司股票的 合理价格区间为 7.50-8.56 元。支持我支持我们们投投资资建建议议的几的几项项关关键键性因素性因素DMF产能国内最大，2005年实现销量14万吨，市场占有率达到31。凭借其在DMF 生产技术的先进性、临近消
8、费市场的地域优势以及拥有稳定客户群等优势，DMF 将是公司稳定的利润来源。DMAC和环氧树脂有望成为公司新的利润增长点。公司投资建设的2万吨/年 DMAC项目已于2005年底完成，1万吨的环氧树脂项目将在今年竣工投产，这两个 项目的完成将成为公司新的利润增长点。宁波基地将成为公司中长期发展规划的重点。公司在宁波化工园区的800亩土地， 将主要建设顺酐、乙醇胺和环氧树脂等产品，这些项目的完成将使公司资产规模成 倍增长。不确定因素不确定因素DMAC和环氧树脂项目能否顺利投产，以及市场开拓是否顺利。这两种产品均采用 国外先进技术，其中DMAC项目已完工，环氧树脂项目预计今年下半年完成。由于 公司生产
9、的DMAC和环氧树脂产品主要供应高端市场，而目前这些市场基本由国 外公司所垄断，因而公司新产品存在市场开拓问题。宁波基地建设何时开工。由于公司在宁波化工园区拟建的顺酐、乙醇胺和环氧树脂 等项目需要投资近12亿元，这些项目何时开工，以及资金来源都是值得关注的问题。不利因素不利因素国内DMF市场已饱和，目前国内DMF供应充足，产能已出现过剩，并造成了国内 DMF价格的回落。行业平均盈利水平逐年回落，将对公司主导产品DMF的盈利造 成一定影响。公司研究江山化工(002061)21. 江山化工：江山化工：DMF 占公司收入的占公司收入的 80%以上以上江山股份主营产品为 DMF、MA 和 DMAC。目
10、前公司 DMF 产能为 15 万吨/年，是国 内最大的 DMF 生产企业，DMF 实现的收入占公司年收入的 80以上，是公司主要的收 入和利润来源。表表 1 2005 年江山化工主要年江山化工主要产产品品产产能、能、产产量量 (吨吨)产能产量DMF150000138886MA11000095000DMAC20000400资料来源：江山化工招股说明书2. DMF：国内：国内产产能能扩张扩张迅速迅速2.1 DMF： ：产产能能扩张扩张迅速，价格迅速，价格难难以上以上涨涨DMF(N,N-二甲基甲酰胺)是一种优良的有机溶剂和重要的化工原料，广泛应用于制 革、电子、人造纤维、制药、石油化工等行业。目前国内 DMF 主要应用于制革领域，约占 国内 DMF 总消费量的 79
