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1、公司财务预测与价值评估模型公司财务预测与价值评估模型公司财务预测与价值评估模型公司财务预测与价值评估模型汤小生汤小生2004年11月2004年11月投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 上海黄金交易所是经国务院批准，由中国人民银行组建，遵循公开、公平、公正和诚实信用的原则组织黄金、白银等贵金属交易。交易所于 2002 年 10 月 30 日正式开业。 交易时间：日市：每周一至周五（国家法定节假日除外） 09：00-11：30 13：30-15：30 夜市：每周一至周四（国家法定节假日除外） 21：00-02：30 (1)、每日 10 小时交易时间 (2)、15%保证金交易 (3)、无
2、到期日合约 （4）可以买涨可以买跌 T+D 与股票相比，有几个非常鲜明的特点，这对股票投资者来说尤为重要： （1）时间上, T+D 每天有 10 个小时交易时间,股票每天 4 个小时。 （2）T+D 合约是保证金交易，必须每天结算。 （3）T+D 可以卖空。T+D 可以十分方便地卖空，等价格回落后再买回。 （4）市场的流动性较高。 （5）T+D 可以在任何一个交易内申请提出黄金。 杭州煜展黄金投资有限公司 上海黄金交易所和天津贵金属交易所会员 投资顾问 叶大银 QQ115785284 13588159200 黄金投资群 133603490 公司签约合作的可以开户的银行有：民生银行，工商银行，深
3、发展银行，兴业银行，恒丰银行，中信银行，浦发银行 投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 2内容提要内容提要内容提要内容提要?现金流折现（现金流折现（DCF）公司价值评估的主流方法公司价值评估的主流方法?公司价值评估的基本理论框架公司价值评估的基本理论框架?构建公司财务预测模型构建公司财务预测模型价值评估的前提价值评估的前提?公司价值评估模型的构成与计算步骤公司价值评估模型的构成与计算步骤?基于财务模型的后续分析基于财务模型的后续分析?EVA/财务分析财务分析/敏感性分析敏感性分析/前景分析前景分析?对于影响估值之关键因素的讨论对于影响估值之关键因素的讨论投资顾问交流与免费咨询QQ 1
4、15785284 现金流折现（现金流折现（DCF)公司价值评估的主流方法公司价值评估的主流方法投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 4现金流是衡量公司价值的尺度现金流是衡量公司价值的尺度古德（古德（Good Company）和拜得公司（）和拜得公司（Bad Company）的预计收入）的预计收入Good Co.年度年度 1 2 3 4 5 6销售额销售额1,0001,0501,1001,2001,3001,450现金支出现金支出(700)(745)(790)(880)(970)(1,105)折折 旧旧(200)(200)(200)(200)(200)(200)净利润净利润100105
5、110120130145Bad Co.年度年度 1 2 3 4 5 6销售额销售额1,0001,0501,1001,2001,3001,450现金支出现金支出(700)(745)(790)(880)(970)(1,105)折折 旧旧(200)(200)(200)(200)(200)(200)净利润净利润100105110120130145一个虚拟例子一个虚拟例子假设：假设：两个 公司的资本 结构、采用 的会计标准、 经营业务的 风险等基本 相同。两个 公司的资本 结构、采用 的会计标准、 经营业务的 风险等基本 相同。 问题：问题：两个 公司的价值 是否相同？两个 公司的价值 是否相同？投资顾
6、问交流与免费咨询QQ 115785284 5现金流现金流揭示利润的含金量揭示利润的含金量古德公司和拜得公司的预计现金流量古德公司和拜得公司的预计现金流量Good Co.年度年度 1 2 3 4 5 6 累累 计计净净 利利 润润100105110120130145710折折 旧旧2002002002002002001,200资本支出资本支出(600)00(600)00(1,200)应收帐款应收帐款 增增 加加 额额(250)(13)(13)3545(23)(219)可付给股可付给股 东的现金东的现金(550)292297(245)375322491Bad Co.年度年度 1 2 3 4 5 6
7、 累累 计计净净 利利 润润100105110120130145710折折 旧旧2002002002002002001,200资本支出资本支出(200)(200)(200)(200)(200)(200)(1,200)应收帐款应收帐款 增增 加加 额额(150)(8)(8)(15)(15)(23)(219)可付给股可付给股 东的现金东的现金(50)97102105115122491两公司预期现 金流量折现值两公司预期现 金流量折现值 DCFGood Company ： NPV=212 Bad Company: NPV=323结论：结论：拜 得公司更具 价值！投资顾问交流与免费咨询QQ 11578
8、5284 6公司公司/资产的价值资产的价值未来预计现金流的现值未来预计现金流的现值?现金是投资和分红的根本保证；现金是投资和分红的根本保证；?DCF能可靠地评价公司的长远价值DCF能可靠地评价公司的长远价值不仅涵盖了公 司未来相当长的时期内利润和利润增长，而且考虑到了 收益的风险；不仅涵盖了公 司未来相当长的时期内利润和利润增长，而且考虑到了 收益的风险；?每股收益（EPS）和市盈率（P/E）方法往往受短期因 素的影响而不能反映公司的长远的、真实的价值。通过 各种手段改变公司短期的业绩表现不足以从根本上改变 公司的市场价值。每股收益（EPS）和市盈率（P/E）方法往往受短期因 素的影响而不能反
9、映公司的长远的、真实的价值。通过 各种手段改变公司短期的业绩表现不足以从根本上改变 公司的市场价值。投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 7公司的DCF值与其市场价值高度相关公司的DCF值与其市场价值高度相关1992年对35家公司的统计分析结果0246810120510151992年对35家公司的统计分析结果024681012051015DCF/帐面价值DCF/帐面价值市值/帐面价值市值/帐面价值依据：依据： Value Line Investment Survey 预 测各公司的未来 现金流量（预测 期内的现金流+ 预测期以后的持 续性价值），并 按加权平均资本 成本折现。投资顾问
10、交流与免费咨询QQ 115785284 8DCF值与公司市值关联系数大于0.9DCF值与公司市值关联系数大于0.91999年对31家大公司的统计分析结果0246810121416051015DCF/帐面价值市场价值/帐面价值1999年对31家大公司的统计分析结果0246810121416051015DCF/帐面价值市场价值/帐面价值From McKinsey: Valuation Measuring and Managing the Value of Companies (3rdedition)投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 公司价值评估的基本理论框架公司价值评估的基本理论框架
11、投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 10企业价值与股票价值企业价值与股票价值? 任何资产的价值总是等于该资产为其投资者提供的现金流量的现值。任何资产的价值总是等于该资产为其投资者提供的现金流量的现值。? 如果将公司为其所有投资者（包括股东和债权人）提供的现金流量贴现，我们将得到企 业价值（如果将公司为其所有投资者（包括股东和债权人）提供的现金流量贴现，我们将得到企 业价值（Enterprise Value，EV）或资产价值（）或资产价值（Asset Value，AV）。）。? 如果将公司为股东提供的现金流量贴现，我 们将得到股票价值（如果将公司为股东提供的现金流量贴现，我 们将得到
12、股票价值（Equity Value）。）。投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 11资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPM）资本市场线）资本市场线frMMB BC CDDAA借出借出 借入借入fr资本市场线资本市场线 新的有效边界新的有效边界 （Capital Market Line，CML）资本市场线资本市场线 新的有效边界新的有效边界 （Capital Market Line，CML）切点组合切点组合切点组合切点组合无风险资产和包括所有风险资产的市场组合：位于资本市场线 上（自无风险资产收益率出发并与市场组合的有效边界相 切的切线）的投资组合优于线以下的各种组合。因而，投
13、资者将根据个人对风险和收益的偏好选择线上的组合。位 于切点的组合M通常被称为切点组合（Tangency Portfolio）。投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 12资本市场线上投资组合的风险和收益资本市场线上投资组合的风险和收益()市场组合的预期收益率=MrEP MfM fPrrErrE +=)()(率上投资组合的预期收益CMLrE=)(P上投资组合的方差CMLP=2市场组合的方差=2 M（风险的数量）（风险的价格）时间的价值+=)(PrE投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 13资本资产定价模型（资本资产定价模型（CAPM）证券市场线）证券市场线2 ,/),(MMii
14、fMifirrErr=+= ? 按照CAPM，投资者对任何资产的收益率的要求由该资产的决定，并满足右边的公式。任何资产的预期收益均位于证券市场线上。按照CAPM，投资者对任何资产的收益率的要求由该资产的决定，并满足右边的公式。任何资产的预期收益均位于证券市场线上。预 期 收 益 率预 期 收 益 率fr1.01.0Mr00证券市场线 （Securities Market Line, SML）证券市场线 （Securities Market Line, SML）投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 14E财务杠杆与股票财务杠杆与股票? 股票取决于两个因素。即公司经营活动现金流量的风险大
15、小（经营风险， Business Risk）和公司债务的多少（财务风险，Financial Risk）。经营风险 通常用资产的来表示，它衡量投资资本的收益率的风险大小。? 假定公司股票市值为E，公司债务为D。则投资者可购买公司全部的股票和 债务来取得公司的现金流量。从而，该投资组合的将等于，并且等于 公司和公司的加权平均值。EAAEDDEADEDEE+=DAEDEDE）（，则假定经营风险财务风险=+=0)(DAAEED投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 15股票和公司的现金流量的贴现率分别为：股票和公司的现金流量的贴现率分别为：股票的贴现率：股票的贴现率：)(fMEfErrrr+=
16、公司的贴现率：公司的贴现率：)(fMAfArrrr+=投资顾问交流与免费咨询QQ 115785284 16MM定理定理1：公司价值与资本结构无关：公司价值与资本结构无关推论：一个投资项目的价值与该项目的融资方式无关， 即项目现金流量的贴现率独立于融资方式。推论：一个投资项目的价值与该项目的融资方式无关， 即项目现金流量的贴现率独立于融资方式。假定： 资本结构不影响投资决策。 没有税收。 公司破产无成本。 公司管理层致力于股东价值最大化。 资本市场无交易成本。 信息对称。假定： 资本结构不影响投资决策。 没有税收。 公司破产无成本。 公司管理层致力于股东价值最大化。 资本市场无交易成本。 信息对称。理由： 投资者可
