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1、世世 元元 金金 行行 20122012 年年 白白 银银 分分 析析 年年 报报1.01.0 综述：综述：国际现货白银在 2012 年没有出现凌厉的走势，未免令投资者有些失望，整年以震荡为主，年度仅仅上涨了 8.86%。相比 2011 年，白银投资需求逐步减少，持续发酵的欧债危机，美国经济的缓慢复苏，石油等相关市场的走势以及看似平静却暗流涌动的地缘政治现状，都使得白银市场目前呈现出一种迷茫的状态，但是长远考虑，新兴应用领域白银消费量增长是未来实物白银需求增长的潜在利好因素，如光伏电池应用，净水应用，电子标签 RFID 等。 不过， 来自实物白银的供需格局不足以支撑白银重返 2011 年的高位
2、。中短期来看，白银价格走势主要取决于投资需求的回暖。但是长期来看，美元的崛起已经是不可逆转之势，对于白银的打压将在 2013 年年初逐步浮出水面。尽管如此， 全球主要经济体的通胀预期以及经济形势的不确定等宏观经济问题共同为白银营造了长期的利好环境。共同为白银营造了长期性的利好环境。而且与黄金正相关性极强的白银，已经逐渐成为投资组合多样化和风险管理策略中理想的候选投资产品，所以预计 2013 年白银走势将呈现宽幅震荡的走势。1.11.1 价格趋势：价格趋势：国际白银价格以 27.93 美元/盎司为 2012 年收官，从第一季度的一路飙升，到第二季度的萎靡不振，再到第三季度的异军突起，最终在第四季
3、度白银价格橘化为枳，全年白银价格涨幅达到了 8.68%。在世界经济仍然没有摆脱阴霾，世界政治仍然错综复杂的大背景下，白银仍然能有较为优秀的表现实属不易，所以有必要对此进行一番梳理，并对2013 年白银走势进行一下展望。图一：图一：20122012 年伦敦现货白银价格走势图年伦敦现货白银价格走势图数据来源：世界白银协会（数据来源：世界白银协会（TheThe SilverSilver InsituteInsitute）2.2. 20122012 年影响白银价格因素分析年影响白银价格因素分析2.12.1 白银供求分析白银供求分析白银工业需求占到其总需求量的 45%。由于摄影业需求大幅减少而新兴需求还
4、不足以弥补，白银近年来一直处于供大于求的状态，其价格仅由投资需求支撑。但是白银不具备黄金的资产储备地位，同时高波动率的特点决定其投资需求的支撑较黄金更为脆弱。图二：白银世界消费：图二：白银世界消费：数据来源：世界白银协会（数据来源：世界白银协会（TheThe SilverSilver InsituteInsitute）图三：图三：20122012 年白银消费分步年白银消费分步数据来源：世界白银协会（数据来源：世界白银协会（TheThe SilverSilver InsituteInsitute）图四：白银工业需求量图四：白银工业需求量白银工业需求量70075080085090020022003
5、20042005200620072008200920102011白银工业需求量数据来源：世界白银协会（数据来源：世界白银协会（TheThe SilverSilver InsituteInsitute）从图四可以看出，在 2002 年到 2008 年，白银工业需求处于逐年增长状态，但是涨幅逐年减少。而受到全球金融危机的影响，2009 年白银工业需求出现负增长，但是 2010年其工业需求出现了大幅度上涨，2011 年则重新下跌。目前看来，2010 年的工业需求或将成为近几年的一个峰值。而受到欧债危机拖累，以及新兴市场国家的经济增速明显放缓，2012 年白银工业需求进一步萎缩，白银供给过剩局面将延续
6、。而2010 年白银投资需求量达到有史以来的高峰， 但是2011 年白银投资需求开始萎缩，预计 2012 年的该数据也不容乐观，所以工业需求持续低迷将会抑制白银的涨势。图五：白银投资需求量图五：白银投资需求量数据来源：世界白银协会（数据来源：世界白银协会（TheThe SilverSilver InsituteInsitute）通过白银总需求量对比白银年产出量，显示了供求仍处于稳定状态，因此白银供求关系对价格影响作用有限， 因此单从现有供求的角度考虑， 白银出现大幅波动的概率不大，而 2013 年状况可能与此相似。图六：白银年产出量图六：白银年产出量白银年产出02004006008001000
7、12002002200320042005200620072008200920102011白银年产出数据来源：世界白银协会（数据来源：世界白银协会（TheThe SilverSilver InsituteInsitute）受工业用银需求量下降的影响，白银总需求有所下降，而且白银过剩量在逐年增加。但是全球经济一旦开始复苏，白银的需求量可能出现大幅的快速拉升，所以 2013 年经济形式对于白银价格走势有着巨大的影响。2.22.2 白银头寸分析白银头寸分析一直以来白银市场持仓量(ISHARES,CFTC 等)与白银库存， 都被国际市场作为白银价格的领先参考因素而倍受重点关注， 而研究中心就这几个重要因
8、素对现货白银价格走势及其影响进行了相关性规律研究。图七：图七：CFTCCFTC 白银非商业持仓白银非商业持仓05101520253035402012- 1-32012- 2-32012- 3-32012- 4-32012- 5-32012- 6-32012- 7-32012- 8-32012- 9-32012- 10-32012- 11-32012- 12-3050001000015000200002500030000350004000045000非商业净头寸白银收盘价（美元/盎司）数据来源：美国商品期货交易委员会数据来源：美国商品期货交易委员会CFTC 非商业多头净持仓量一直是白银持仓分析研
9、究工作的重要参考指标，研究中心通过对 2006 年至 2012 年 12 月度数据对比分析，净多头持仓与现货白银价格呈现显著正相关关系。单就 2012 年的情况来看，非商业净多头与白银价格的相关性高达0.78。可见分析 CFTC 的持仓量能够较好的把握白银价格的走势。图八：白银价格与白银图八：白银价格与白银 ETFETF 持仓分析持仓分析05101520253035401900-1-1 1900-1-9 1900-1-17 1900-1-25 1900-2-2 1900-2-10 1900-2-18 1900-2-26 1900-3-5 1900-3-13 1900-3-21 1900-3-2
10、9 1900-4-6 1900-4-14 1900-4-22 1900-4-30 1900-5-8 1900-5-16 1900-5-24 1900-6-1 1900-6-9 1900-6-17 1900-6-25 1900-7-3 1900-7-11 1900-7-19 1900-7-27 1900-8-4 1900-8-12 1900-8-20 1900-8-28 1900-9-5910092009300940095009600970098009900100001010010200白银持仓量（吨）白银收盘价（美元/盎司）数据来源：白银数据来源：白银 isharesishares silve
11、rsilver trusttrust通过研究世界最大的白银 ETF 基金 ishares 持仓银与银价的关系，如图八所示，ishares 购入者属于中长期投资者，ETF 持仓走势与白银长期契合度较高，我们发现ishares 自 2011 年中期不断开始减仓也成为白银中期调整的重要参考数据。截止 12 月底白银 ETF 基金 ishares 白银持有量为 10084.96 吨，ishares 基金仓位较 2011 年小幅增持，暗示中期投资者在全球经济低迷的背景下，不看好银价后市表现，令白银价格受到抑制。2.32.3 金银比价分析金银比价分析与黄金相比，白银价格具有更大的波动率。其原因在于白银市场
12、更小的容量以及更高的投机倾向。从增量需求的角度，每年需求总量按价值只占到黄金的 15%，而从存量保有量的角度，由于历史上开采的白银大部分已经被消耗，其地表保有量按价值计算也显著低于黄金。与此同时，由于白银存量更为分散，回收成本也更为高，导致相当一部分存量被“固化”在首饰或者银器中。从而同样的资金流在白银市场中产生的市场冲击要大的多。直接导致白银市场的波动性显著高于黄金。图九：金银价格比图九：金银价格比数据来源：彭博社数据来源：彭博社(Bloomberg)(Bloomberg)2011 年，银价均值实现了较大幅度的增长，年平均价格为 35.56 美元/盎司，较 2010年的 20.34 美元/盎
13、司上涨 75%左右，而同期黄金均价涨幅仅为 28%。2005 至 2010 年，金银比价均值在 58 左右。若以此为准，2006 至 2010 年，白银年均价大致处于一个较为合理的价位。然而，2011 年白银价格涨幅显著高于黄金，金银比价大幅缩窄，从 60 倍降至 45 倍左右。 而这种高估的状态能持续多久将是未来银价走势的一大变数。 2012 年，由于欧债担忧加剧及全球经济复苏放缓引发的资产抛售环境，金价价格联袂下挫，但是白银价格下降幅度大于黄金。金银比价重新回升，近期已超过 55 倍，考虑到低位避险买盘及央行储备需求提振，黄金中期调整的幅度预计要低于白银，中期我们预计金银比价将向 60-8
14、0 区域理性回归，买金卖银仍是中期较好的跨商品套利策略。2.42.4 美元指数美元指数一般认为，现货白银与美元指数呈现负相关关系，而白银是以美元计价，因此，美元的升值或贬值影响着国际白银价格的波动，据白银和美元（以美元指数为代表）的历史数据，它们具有较强的负相关性，而根据世元研究中心的统计结果，2012 年美元指数和白银价格的负相关性高达-0.8726，但是自从 2012 年 10 月份以来，白银与美元的相关性由负值，大约-80%左右逐步上升至目前的+80%附近，显示了两者的走势由过去的负相关转为正相关，也就是所谓的“同涨同跌” 。虽然基本面方面的情况一直利多白银价格，例如美国“财政悬崖”以及
15、各个主要国家央行的宽松货币政策，但是白银价格在第四季度当中不断向下调整，也让很多投资者含泪砍仓离场。而在 2013 年伊始，美元与白银走势终于出现了明显分化，白银价格一路高歌前进，而美元却一路下滑。世元金行研究中心认为，白银价格因为美国避免跌落财政悬崖而上涨，似乎已经证明白银变得更像是风险资产，而非避险工具。而关注美国经济，它是美元指数的风向标，2012 年美国经济复苏之势并不明朗，虽美国政府报告中表示美国经济处于温和复苏中，但是其制造业以及劳动力市场却持续低迷，令市场对美国经济复苏的担忧情绪难以消退；同时，欧债危机的愈演愈烈、新兴经济体经济不断下滑的国际大环境， 又令美国经济的复苏之路雪上加
16、霜； 总体上来看， 2012年美元指数一直处于弱势，由于白银价格与美元指数有着较强的负相关性，弱势美元为具有风险资产属性的白银保驾护航。图图 5 5：20122012 年伦敦现货白银价格与美元指数走势对比图年伦敦现货白银价格与美元指数走势对比图75767778798081828384852012年1月3日2012年2月3日2012年3月3日2012年4月3日2012年5月3日2012年6月3日2012年7月3日2012年8月3日2012年9月3日2012年10月3日2012年11月3日2012年12月3日0510152025303540美指白银数据来源：彭博社（数据来源：彭博社（BLOOMBERGBLOOMBERG）3.3. 20132013 年行情展望年行情展望3.13.1 供求关系影响供求关系影响根据世界白银协会的数据，白银目前需求仍然处于逐年放缓的阶段，投资需求的减少尤其是值得市场的关注。尽管目前 2012 年整体数据尚未公布，但是我们认为，在目前经济大环境并不利好的情况下， 对于白银的需求量难以得到质的转变。 2013 年白银需求量不容乐观，从经济学供求与价格关
