《造纸中期策略：主流工业纸承压,特种纸、生活用纸独领风骚》由会员分享，可在线阅读，更多相关《造纸中期策略：主流工业纸承压,特种纸、生活用纸独领风骚（38页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、1 兴业证券2012年造纸中期投资策略 主流工业纸承压，特种纸、生活用纸独领风骚主流工业纸承压，特种纸、生活用纸独领风骚 兴业证券研究所兴业证券研究所 雒雅梅雒雅梅 王婉婷王婉婷 SAC:S0190510120006 2012年年6月月 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明2 投资要点 上半年回顾：经济疲软，需求低迷，而产能过度投放，供需面恶化，导致上半年行业 业绩见底，纸价下跌，产量增速放缓 下半年展望：行业逐步进入旺季，下半年需求将好于上半年，但供给面依旧承压，而 当前库存依旧高企，上游浆价又现回调迹象，因此预计下半年纸价反弹乏力，行业景 气难有大幅改观。 投资策略：主流大
2、宗工业纸维持中性评级，但下游增长稳定，受益于成本下降的特种 纸、生活用纸行业仍可积极参与。 重点推荐恒丰纸业（下游卷烟行业稳定，高透纸迎来爆发式增长）、齐峰股份（低价浆 储备带来盈利反弹）、中顺洁柔（需求稳定增长，成本下降促盈利反弹）。 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明3 重点推荐的造纸行业主要公司 简称 股价 单季度EPS 未来三年EPS PE PB 评级 变动 2011-2Q 2011-3Q 2011-4Q 2012-1Q 2011 2012E 2013E 2011 2012E 2013E 恒丰纸业 7.15 0.08 0.09 0.09 0.1 0.38 0.44 0
3、.61 19.2 16.25 11.72 1.27 买入 上调 齐峰股份 12.28 0.07 0.08 0.15 0.14 0.38 0.57 0.8 32.84 21.54 15.39 1.27 增持 维持 中顺洁柔 21.71 0.14 0.1 0.11 0.16 0.5 0.81 1.03 43 26.8 21.08 1.65 增持 维持 太阳纸业 6.53 0.155 0.146 0 0.03 0.51 0.61 0.8 13.45 10.67 8.21 1.68 中性 维持 博汇纸业 5.41 0.131 0.114 -0.11 0.06 0.25 0.37 0.45 22.18
4、14.7 11.95 0.88 增持 维持 晨鸣纸业 4.57 0.12 0.072 -0.02 0.01 0.29 0.33 0.41 16.31 13.7 11.05 0.7 中性 维持 华泰股份 3.74 0.065 0.022 -0.06 0.02 0.07 0.08 0.11 54.65 44.64 33.56 0.7 中性 维持 岳阳林纸 4.53 0.082 0.001 0.02 0.01 0.18 0.21 0.27 26.36 21.4 16.98 0.84 中性 维持 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明4 目录 上半年回顾：上半年回顾： 业绩探底 资本扩张
5、力度未减，供给面依旧承压 纸价显著下跌 产量增速减缓 下半年展望： 行业景气或依旧低迷 库存压力大，需求低迷，价格上涨乏力 白卡、双胶景气略好 行业盈利测算 投资策略：配置下游增长稳定，受益于成本下降的特种纸、生活用纸 重点公司推荐：恒丰纸业、齐峰股份、中顺洁柔 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明5 造纸行业业绩探底 15家造纸公司2011年合计实现营业收入696亿元，同比增长13%，归属母公司净利润15亿元， 同比下降50%。一季度合计实现营业收入171亿元，同比增长4%，归属母公司净利润5900万 元，同比下降92% 造纸行业2011年综合毛利率为15%，同比下降2个百分
6、点，2012年一季度毛利率为13%，同 比下降3个百分点 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 80000 营业总收入（百万元）营业总收入（百万元） 营业总收入同比增速（营业总收入同比增速（% %） -110% -60% -10% 40% 90% -500 0 500 1000 1500 2000 2500 3000 3500 归属母公司净利润（百万元）归属母公司净利润（百万元） 归属母公司净利润同比增速（归属母公司净利润同比增速（% %） 10% 12% 14% 16
7、% 18% 20% 毛利率（毛利率（% %） 毛利率均值（毛利率均值（% %） 17% -1% 1% 3% 5% 7% 9% 归属母公司净利率（归属母公司净利率（% %） 净利率均值（净利率均值（% %） 4.6% Q1同比增同比增4% Q1同比降同比降92% 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明6 宏观经济进入下行通道，机制纸需求低迷，量价齐跌 5300 5800 6300 6800 7300 7800 铜版纸（元铜版纸（元/ /吨）吨）双胶纸（元双胶纸（元/ /吨）吨）白卡纸（元白卡纸（元/ /吨）吨）宏观经济疲软, 机制纸需求低迷 6% 7% 8% 9% 10% 11%
8、12% -4% 1% 6% 11% 16% 21% 机制纸及纸板产量机制纸及纸板产量 YOY(%) GDP YOY(%) -30-20-1001020304050-1001003005007009001,100Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12机制纸及纸板当月产量（万吨）机制纸及纸板当月产量（万吨）环比增长（环比增长（%）同比
9、增长（同比增长（%）经济下行经济下行 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明7 资本扩张力度未减，供需改善面临压力 2011年至2012年上半年造纸行业ROE、总资产周转率下降；经营现金流入减少， 投资流出增加，财务费用率、资产负债率均大幅上升，体现出行业在供过于求的 状况下，资本投入仍不断加大，下半年供需改善仍面临压力。 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0% 5.5% 销售费用率销售费用率(%)(%) 销售费用率均值（销售费用率均值（% %） 管理费用率管理费用率(%)(%) 管理费用均值（管理费用均值（% %） 财务费用率财务费用率(%)(%) 财务费用
10、率均值（财务费用率均值（% %） 4.3% 4.1% 3.3% 0.5 0.6 0.6 0.7 0.7 1% 3% 5% 7% 9% ROEROE 归属母公司净利率（归属母公司净利率（% %） 总资产周转率（次）总资产周转率（次） 0.8 0.9 0.9 1.0 1.0 1.1 1.1 1.2 1.2 50% 52% 54% 56% 58% 60% 62% 64% 资产负债率（资产负债率（% %） 流动比率（次）流动比率（次） -20000 -15000 -10000 -5000 0 5000 10000 15000 经营现金流量净额经营现金流量净额( (百万元）百万元） 投资现金流量净额（百
11、万元）投资现金流量净额（百万元） 筹资现金流量净额（百万元）筹资现金流量净额（百万元） 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明8 纸价显著下跌 项目 白板纸 白卡纸 铜版纸 双胶纸 新闻纸 箱板纸 本轮下跌前 价格 5488 7375 6650 6767 5200 4083 所处时间 2011.7-8 2011.6 2011.6 2011.8 2011.11 2011.9 上轮最低点 价格 3638 5617 5313 5800 4300 2383 存续时间 2009.4-5 2008.12 2009.4 2009.4-5 2009.4-7 2009.4-5 当前价格 5083
12、6392 5600 6367 5200 3733 本轮跌幅 7.4% 13.3% 15.8% 5.9% 0.0% 8.6% 当前价格距最低下跌空间 28.4% 12.1% 5.1% 8.9% 17.3% 36.2% 2012年初以来涨跌幅 -2.2% 1.7% 2.8% 1.9% -4.6% -6.3% 5300 5800 6300 6800 7300 7800 铜版纸（元铜版纸（元/ /吨）吨）双胶纸（元双胶纸（元/ /吨）吨） 白卡纸（元白卡纸（元/ /吨）吨）2300 2800 3300 3800 4300 4800 5300 5800 6300 白板纸（元白板纸（元/ /吨）吨）箱板纸
13、（元箱板纸（元/ /吨）吨）新闻纸（元新闻纸（元/ /吨）吨）2011年中期至年末，纸价在造纸供需面恶化及浆价下行两方面因素影响下大幅下跌，年中期至年末，纸价在造纸供需面恶化及浆价下行两方面因素影响下大幅下跌， 其中铜版纸（其中铜版纸（-16%）、白卡纸（）、白卡纸（-13%）下跌幅度较大下跌幅度较大 2012开始纸价基本以维稳为主开始纸价基本以维稳为主 用使部资投券证邦德供仅档文此敬请参阅最后一页特别声明9 产量同环比增速放缓 除新闻纸除新闻纸 外，各纸外，各纸 种环同比种环同比 跌幅基本跌幅基本 超过历史超过历史 平均水平平均水平 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 0 5
14、 10 15 20 25 30 35 40 45 50 Jan-07 Apr-07 Jul-07 Oct-07 Jan-08 Apr-08 Jul-08 Oct-08 Jan-09 Apr-09 Jul-09 Oct-09 Jan-10 Apr-10 Jul-10 Oct-10 Jan-11 Apr-11 Jul-11 Oct-11 Jan-12 Apr-12 新闻纸当月产量（万吨）新闻纸当月产量（万吨） 环比增长（环比增长（%） 同比增长（同比增长（%） -30 -20 -10 0 10 20 30 40 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 Jan-09 Mar-09
15、May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Jan-12 Mar-12 May-12 未涂布印刷书写纸当月产量（万吨）未涂布印刷书写纸当月产量（万吨） 环比增长（环比增长（%） 同比增长（同比增长（%） -30 -20 -10 0 10 20 30 40 50 60 0 20 40 60 80 100 120 140 160 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-
16、10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-11 Sep-11 Nov-11 Jan-12 Mar-12 May-12 箱板纸当月产量（万吨）箱板纸当月产量（万吨） 环比增长（环比增长（%） 同比增长（同比增长（%） -40 -30 -20 -10 0 10 20 30 40 0 40 80 120 160 200 240 280 Jan-09 Mar-09 May-09 Jul-09 Sep-09 Nov-09 Jan-10 Mar-10 May-10 Jul-10 Sep-10 Nov-10 Jan-11 Mar-11 May-11 Jul-1
