2011年食品饮料选股思路与投资策略

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1、申万研究食品饮料选股思路与投资策略2011年申万消费品专题研讨会之食品饮料篇童 驯 A0230511040022 满 臻 张雪娇 张雯晶 申万研究2 2 2主要内容1. 对年内板块的看法2. 对明年选股的思考3. 对各子行业的看法4. 重点公司推荐5. 盈利预测表申万研究3 3 31.1 维持三季度“非卖品”的观点，高点预计在四季度n 板块的估值和超额收益情况白酒板块相对估值（剔除金融服务业）04-06年是白酒获取超额收益的“黄金三年”， 期间白酒相对大盘溢价不断上升，背景：一部分 先富起来的人群推动消费升级。09.5至今白酒估值溢价再次上升，“超高端不断 涨价，次高端不断放量”。超高端、次高

2、端白酒 均有明显超额收益，次高端更大。背景：（1） 调结构促销费；（2）中产阶级崛起带来消费升 级。（09/5/18食品饮料5月月报：潜伏时机渐 近 静待行业轮动）今年食品饮料一级行业超额收益位居第一资料来源：申万研究，截止11/9/2资料来源：申万研究，截止11/9/2去年年底明确提示今年重点关注白酒。 （10/11/182011年食品饮料行业投资策略： 白酒受益通胀 波段把握机会）4月份准确揭示了一季报行情。（4/14食品饮 料行业4月月报：聚焦一季报超预期品种）6月份明确提出看好下半年食品饮料板块性行情。 （6/21把握消费升级 分享板块机会下半 年食品饮料投资策略）-30%-20%-1

3、0%0%10%20%30%40%50%食品饮料 纺织服装 房地产 家用电器 综合 黑色金属 轻工制造 化工 餐饮旅游 采掘 金融服务 建筑建材 商业贸易 公用事业 农林牧渔 医药生物 有色金属 交运设备 信息服务 交通运输 机械设备 电子元器 信息设备Y201010.12.31-11.9.21.81.61.50.00.51.01.52.02.53.02003-01 2003-07 2004-01 2004-07 2005-01 2005-07 2006-01 2006-07 2007-01 2007-07 2008-01 2008-07 2009-01 2009-07 2010-01 2010

4、-07 2011-01 2011-07 2012-01白酒/重点公司整体剔除金融服务业 均值申万研究4 4 41.2 维持三季度“非卖品”的观点，高点预计在四季度n 理由1：目前主要白酒、葡萄酒股价12PE大都低于今年年内低点对应的11PE。 这尚未考虑12EPS的可能进一步上调，比如茅台提价后。主要白酒、红酒企业PE波动区间资料来源：申万研究 11、12年为申万预测，截止11/9/2当前股价对应的PE及PEG2008200920102011 PE高点42.357.134.8 PE低点31.620.823.1 PE高点57.339.641.529.2 PE低点20.921.723.320.6

5、PE高点98.137.735.224.5 PE低点25.216.120.318.9 PE高点51.833.230.323.7 PE低点18.614.517.418.4 PE高点67.754.271.741.3 PE低点14.913.831.625.1 PE高点185.357.768.044.0 PE低点41.114.324.527.3 PE高点56.936.544.331.6 PE低点22.619.824.721.9古井贡酒张裕A贵州茅台五粮液泸州老窖洋河股份山西汾酒公司公司股价（股价（9/2）11PE12PE13PEPEG 洋河股份145.5933.620.813.80.60 贵州茅台211

6、.8626.218.413.90.70 五粮液39.4023.517.013.60.75 泸州老窖44.7021.416.413.30.80 山西汾酒80.7537.625.218.60.89 古井贡酒95.8540.025.818.10.82 张裕A108.3028.121.316.80.96PEG指标有参考价值，能体现“成长比估值更重要”。PEG=11PE/（12、13年的复合增长率100）申万研究5 5 51.3 维持三季度“非卖品”的观点，高点预计在四季度n 理由2：9-12月是白酒销售传统旺季（终端价、一批价不断上涨，渠道货源紧张 ，提价预期越来越强烈），考虑到经销商的提前备货以及资

7、本市场的提前反应， 三季度白酒行业通常都能获得较大超额收益。（我们总结白酒行业的股价涨跌规 律是：一季度先跌，二季度小幅反弹，三季度大涨，四季度冲高回落。）n 理由3：09、10年以来板块行情都分为两波，今年可能也不例外，目前正处于两 波行情之间，年内高点预计仍在四季度出现。过去三年三季度都明显跑赢大盘资料来源：申万研究 截止11/9/2申万白酒行业07年至今超额收益14.2%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%20072008200920102011 一季度二季度三季度四季度52%- 40%- 20%0%20%40%60%Jan- 07 Apr- 07 Jul-

8、07 Oct- 07 Jan- 08 Apr- 08 Jul- 08 Oct- 08 Jan- 09 Apr- 09 Jul- 09 Oct- 09 Jan- 10 Apr- 10 Jul- 10 Oct- 10 Jan- 11 Apr- 11 Jul- 申万研究6 6 61.4 四季度至明年上半年可适当关注大众品n 理由1：黑天鹅事件影响逐渐消退，12PE并不贵。n 理由2：成本回落后带来的毛利率回升，尤其是明年上半年的同比数据。n 理由3：板块内的热点轮动。-100%-50%0%50%100%150%20082009201011年初至今白酒板块伊利股份双汇发展双汇伊利与白酒板块超额收益对比

9、36.219.7813182328333843Feb-08Apr-08Jun-08Aug-08Oct-08Dec-08Feb-09Apr-09Jun-09Aug-09Oct-09Dec-09Feb-10Apr-10Jun-10Aug-10Oct-10Dec-10Feb-11Apr-11Jun-11Aug-11元/公斤仔猪生猪/活猪猪肉10年6月份以来生猪价格持续回升3.182.62.72.82.93.03.13.23.3Jan-10 Feb-10 Mar-10 Apr-10 May-10 Jun-10 Jul-10 Aug-10 Sep-10 Oct-10 Nov-10 Dec-10 Jan-

10、11 Feb-11 Mar-11 Apr-11 May-11 Jun-11 Jul-11元/千克010203040Jan-08Mar-08May-08Jul-08Sep-08Nov-08Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10Mar-10May-10Jul-10Sep-10Nov-10Jan-11Mar-11May-11万吨200250300350400450500美元/吨进口量进口单价（右）原奶价格走势大麦进口量及进口单价走势申万研究7 7 7主要内容1. 对年内板块的看法2. 对明年选股的思考3. 对各子行业的看法4. 重点公司推荐5. 盈利预测

11、表申万研究注：上述表格基于所有A股公司计算，因而与前文饮料行业重点公司的PE会有所差异8 82.1 超额收益的分解：以饮料行业为例饮料行业历年PE、净利润超额增幅、指数超额收益情况日期/报告 期全市场 PE饮料行业 PEPE倍数估值倍数 的比值当年全市 场净利润 增幅饮料行业 净利润增 幅饮料行业 净利润超 额增幅申万A指 涨幅饮料行业 指数超额 收益公式计算 的超额收 益 03-12-3131.029.50.950.9127.5%16.9%-10.6%-2.8%-10.3%-16.2%04-12-3122.027.81.271.3330.4%19.4%-11.0%-16.8%5.5%18.1

12、%05-12-3116.926.81.591.267.3%16.5%9.2%-11.5%18.8%32.1%06-12-3126.051.51.981.2533.0%45.8%12.7%103.9%105.4%75.1%07-12-3143.981.81.870.9446.6%55.0%8.5%167.2%-18.6%-1.2%08-12-3116.826.61.580.85-3.5%16.4%19.9%-62.8%3.8%0.9%09-11-2325.435.81.410.89108.0%-8.1%）（市场涨幅）市场平均净利润增幅行业净利润超额增幅（相对估值倍数的比值行业指数的超额收益1 1

13、11+=n行业指数年度超额收益的获得源自两方面： 行业利润增速超过市场整体水平，行业估值 倍数提升。n估值倍数的提升是05、06年饮料行业跑赢大 盘的最主要原因。而估值提升的根本是对未 来成长性预期的改变。资料来源：申万研究25.2%27.8%74.8%72.2%0%20%40%60%80%100%05年06年利润超额增幅贡献估值倍数提升贡献饮料行业超额收益的分解申万研究9 9 9 92.2 寻找预期差（ES）很重要n 投资研究的价值是寻找预期差ES：为了帮助投资人寻找投资机会，迅 速地减少信息的不对称。一个专业的分析师要解决的问题是把工作中 发现的各种预期的改变归结为上市公司估值的分子分母问

14、题（分子是 未来的现金流，分母是预期收益率）；n 研究的价值来源于找到新的足够大、期限够长的ES。不够大的ES不要 ，期限满足不了投资需求的ES不要。（不好变好；不断证明真的好）n 投资的真谛是“关注变化，寻找预期差” 。投资研究要思考的问题：什么是改变预期的核心驱动力？（白酒一批价格走势，营销变革？） 什么因素（包括有关关键驱动力的各种事件和信息）发生了变化？ 有多少预期已经在市场价格中反应了？ 为什么市场价格会基于这些预期变化而改变？ 什么是引起预期变化的催化剂？n 寻找ES有两项任务：寻找市场的EXPECTATION，寻找研究者自己的 EXPECTATION。要求判断尽可能准确。n 从E

15、S角度思考年度超额收益：估值溢价的提升；利润超额增幅。9 申万研究1010102.3 成长股的15个要点（费舍：怎样选择成长股 ）n产品有无竞争力和市场潜力？营业额能够大幅成长？n管理层有无决心继续开发新产品新工艺，创造新的增长点？n公司的研发效率和效果是否优秀？n公司在行业内有独到之处，以使它有领先优势？n公司的销售团队是否一流？n公司利润率是否高？n公司为改善盈利和利润做了哪些改进？n公司成本分析和会计记录是否做的好？n公司的劳资和人事关系是否融洽？n高级主管关系很好吗？n管理阶层的深度够吗？n公司管理层的诚信正直态度是否优良？n公司有无短期和长期的盈余展望？n公司是否有大量发行股票获取更多资金促进公司发展？n公司对投资人的信息通报是否透明？是否报喜不报忧?产品力产品力财务指标财务指标管理层管理层股东权益股东权益渠道力渠道力申万研究-0.8-0.30.30.81.31.82.32.8030405060708091011-50%0%50%100%150%200%超额收益(右)相对估值净利润增速(右)26.419.522.056.376.757.339.641.527.2 18.6 10.79.212.713.529.1 20.921.723.319.113.20102030405060708