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1、1我国股票有效性分析我国股票有效性分析摘要我国股票市场发展的二十余年中，市场迅速扩张，股票市场总市值占 GDP的比重也逐渐上升，表明股票市场的经济地位也越来越重要了。本文通过对我国股市有效性程度的研究，一方面，可以提高资源优化配置功能的实施，也为证券监管部门制定相关的法律法规提供参考；另一方面，可以帮助投资者作出合理的投资决策，理性投资。 本文重点分析了市场有效性的理论基础，论述了市场有效性的内涵及形式、前提条件等基本内容，在正确认识股票市场效率的基础上，阐述了市场信息、股票价格与市场有效性之间的关系，为接下来的实证研究与分析提供了基础。然后，运用实证方法检验了我国股票市场是否存在弱式有效性，
2、并从新股发行事件的超额收益率和信息含量两个角度分析是否进入半强式有效。最后，根据实证结果分析了我国股市低效率的原因，并提出了相应的政策建议。 本文通过规范研究与实证研究相结合的方法，运用最新数据，对我国股市的有效性进行了分析，得出以下结论：第一，我国股票市场已具有弱式有效性，且沪市比深市更具有效率；第二，我国股市尚未进入半强式有效，但有效性水平有所提高。要有效提高股票市场的有效性程度，我们要大力培养和发展机构投资者，努力实现股票全流通，规范投资者行为，提高理性程度，并建立严格的多层次监管体系，以实现我国股票市场的日趋成熟化。关键词：有效市场；市场信息；资源配置；弱式有效；半强式有效 2目目 录
3、录 第第 1 章章 绪论绪论 . 31.1 选题背景及意义 . 3 第第 2 章章 我国股票市场有效性的实证检验我国股票市场有效性的实证检验 . 42.1 我国股市弱式有效性的检验 .52.1.1 游程检验. . . . 52.1.2 序列相关检验 . . 82.2 我国股市半强式有效性的检验 .122.2.1 研究方法与样本 .12结结 束束 . . 133第第 1 1 章章 绪论绪论 1.1 选题背景及意义 有效市场理论和资本资产定价理论是现代金融学研究领域的两大基石，很长一段时间内，对于整个金融市场的研究与发展有着主导作用，同时，有效市场假说理论也是最具有争议的研究课题之一。有效市场假说
4、最早是由 Gibson 提出的，其后许多学者对此进行了大量研究，Fama 在以往学者研究成果的基础上，提出了有效市场的内涵，并形成了有效市场理论框架体系。但西方发达国家的资本市场成熟，而我国作为一个发展中国家，其制度背景与法制基础等与发达国家还存在着很大差异，不能直接照搬西方金融理论，而需要结合我国特色的股票市场来开展研究。 我国于 1990 年 12 月成立沪交所，1991 年 4 月成立深交所，到目前为止，我国的股票市场已经成长了二十多个年头了，在这个成长过程中，股市的发展是迅猛的，股票市场在市场中得到快速的扩张，并且有了一定的规模。股票市场总市值与流通市值占 GDP 的比重逐渐提高，沪交
5、所成立初期总市值占 GDP 比重仅为 7%，2014 年占比已上升至 44.98%，股票市场在整个市场中的迅速扩张与发展，也正说明了它的经济地位越来越重要，是一国国民经济的晴雨表。 自股市成立之日起，国内学者就对我国股市的有效性进行了大量的研究和探讨。我国股市是否真正有效或者处于哪种层级的效率水平，这一直是金融研究中的重要课题之一，但学者们对我国股市弱有效性尚未达成一致的结论。研究市场有效性具有理论与实践意义： 41有效市场理论是西方大多数金融理论的假设和基础，如资本结构理论（MM）和资本资产定价理论（CAPM）等，同时为以后投资理论的建立与发展提供了基础。 2市场有效性水平在一定程度上可以通
6、过资源的配置效率指标来体现，通过研究我国股市的有效性水平，可以发现我国社会资源的配置情况，并引导政府与市场更有效的配置资源，以实现资源的最优配置。 3什么样的市场决定着什么样的投资分析方法：弱式有效市场中，技术分析是无效的；而半强式有效市场下，基本面分析和技术分析都将失效，投资者不能基于这些分析进行投资而获取超额收益。因此，研究我国股市的有效性水平，可以帮助投资者做出合理的投资决策，理性投资。同时，也为证券监管部门制定和实施相关法律、法规提供参考，促使我国资本市场逐步走向成熟。 第第 2 2 章章 我国股票市场有效性的实证检验我国股票市场有效性的实证检验 在我国股票市场是否有效以及处于何种层级
7、的效率水平这个问题上，我国诸多学者已进行了大量的研究，由于研究方法、选取样本以及视角的差异，得出的结论也是不一致的。那我国股市到底是不是有效的呢，或者股市的效率是处于哪个水平呢？本章对我国股市进行了弱式有效性检验和半强式有效性检验：首先运用游程检验、序列相关检验及单位根检验来分析是否实现弱式。在实践中，考虑到我国股市建立初期市场稳定性较差，无效的可能性很大，这种无效可能对后期市场的效率有稀释作用，两者叠加有可能影响到后期5有效性水平的研究结果。为了消除这种影响，本文在进行弱式检验时对数据进行了一些处理，游程检验的数据时间跨度为股市成立至 2011 年 3 月 22 日，而序列相关检验与单位根检
8、验的数据剔除了 1997 年前的交易数据。在半强式的检验上，本文选取新股发行为事件，从超额收益及信息含量两个角度分析，以检验我国股市是否进入半强式。 2.12.1 我国股市弱式有效性的检验我国股市弱式有效性的检验 2.1.1 游程检验 1游程检验的原理及实验设计 游程检验是一种非参数检验，在市场弱式有效性研究方面是一种很重要的检验法。首先，游程可以定义为某种符号连续相同的段，在股市应用中，我们可以理解为股票价格变化保持相同符号的一个序列。实际中，股票价格变化有三种形式股票价格上升、股票价格不变、股票价格下降，相应地，就有正游程、零游程、负游程三种形式39。正游程表示的是当期股票价格比上一期股票
9、价格高的序列，游程的长度是股票价格保持这种趋势的时段长度，比如一个长度为 K 的正游程表示的是，股票价格正的价格变化连续出现 K 次，随后股票价格不变或是股票价格下降。 Fama 在股票市场价格行为一文中详细介绍了游程检验法，根据他的观点，可以写出计算公式为：（261）（22）其中，m 为总游程数，N 为价格变化的总数， 、 、 分别表1n2n3n示股票价格变化为正、负、零的个数， 表示游程数的标准差，由于在实际中股票价格不可能保持不变，也就是不会有零变化的情况，所以可以令=0，则得到：3n（23）（24）（25）2构造统计量 如果股票价格符合随机游走，且样本 容量足够大时，总游程数 m 服从
10、正态分 布，根据正态分布的定义及游程检验的计算公式，我们可以构造标准正态分布统计量 Z： （26）其中 E（m）为总游程数 m 的期望值， 为总游程数 m 的标 准7差。 原假设 ：股票价格变化是随 机的；备择假设 ：股票价格不0H1H是随机的，而是具有某种变化趋势。根据游程个数是否落在接受区域将原假设及备择假设变换为： 原假设 ：游程数 x 满足条件0Hm-1.96xm+1.96 备择假设 ：游程数 x 不满足条件m-1H1.96xm+1.96 如果统计结果为接受原假设，则表示在 95%的置信度下，股票价格具有“随机游走”特征，反之，则股票价格变化不是随机的，而是具有某种趋势性。 本文中数据
11、处理过程中，首先定义价格转折示性数为:=1,当tI时，否则，=-0 定义游程数为N 为总1ttPF tI11(1)(1)tttttXIIII 天数，股价上涨日数为，股价下跌日数为，累计11 1Ntj jni 21nNn 游程数为 本文在用数据时对第一天的价格示性数默认为 1 1Ntj jmi 运用 EXCEL 进行分析，可得出如下结果：沪深两市游程检验各指标值结果表 上证综合指数 深圳成份指数 样本区间 1990.12.19-2014.3.22 1991.4.3-2014.3.22样本数 4962 49051n2623 2447 2n2339 2458 游程数 m 2349 2351 游程数期
12、望值 2473.87 2453.49 8E（m） 游程数方差21231.89 1225.74 游程数的根方 35.098 35.011 m-1.96* 2280.207 2282.379 m+1.96* 2419.621 2419.621 根据上面的表格可以知道，上证综合指数与深圳成份指数日收盘价序列的游程数均满足于 m m-1.96*,m+1.96*,所以，检 验结果为不拒绝原假设，沪深股市日收盘价序列符合“随机游走” ，表明沪深股市已达到弱式有效。 2.1.2 序列相关检验 1序列相关检验依据 序列相关检验的依据是，如果股票价格序列具有随机游走特性，那么股票收益率序列之间是不相关的。在一个
13、弱式有效市场上，股票价格的收益率围绕其均值上下波动，收益率序列是平稳的，不存在相关性或相关系数接近于零。 对于时间序列 ，如果=0，,1cov(R)ttR 且 ti,t,i=1,2,3,T，且 T 表示观测值的总个数，那么序列 不具有序列相关性；如果 0，且 ti,t,i=1,2,3,T,则,1cov(R)ttR 存在序列相关。序列相关性的相关程度，我们可以用相关系数 来度量： （2-97） 其中，k 为滞后阶数，(k)表示时间序列 的相关系数，随tR着 k 的增加，平稳序列的样本自相关系数快速下降且趋于零。在这里原假设为不存在 k 阶序列相关，市场是弱式有效的。 2构造检验统计量 Q：（ 28）Q 近似地服从卡方 分布，其中 m 为滞后长度，也就是最大 2X M滞后阶数，在这里我们可以写成： （2-9）其中，T 为样本总个数，m 为滞后长度，经转
