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1、 中报业绩好于预期中报业绩好于预期 公司研究 /更新报告公司研究 /更新报告 石油、化学、塑胶、塑料/无机石油、化学、塑胶、塑料/无机2010-07-27 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 兴发集团兴发集团 (600141) 增持增持/ 维持评级维持评级 股价：RMB14.47 分析师 分析师 肖晖 SAC 执业证书编号:S1000208110160 +755-82493656 联系人 联系人 赵森 基础数据 基础数据 总股本（百万股） 365 流通 A 股（百万股） 348 流通 B 股（百万股） 0.00 可转债（百万元） N/A 流通 A 股市值（百万元） 503
2、2相关研究相关研究 公司研究-兴发集团-磷化工行业处于盈利周期底 部20100713 ? 公司 2010H1 归属于上市公司股东净利润 9240 万元， 扣非之后净利润达到9687 万元，同比分别增长 51%、77%，摊薄之后实现 EPS0.26 元，ROE由 2009H1 的 4.71%提升至 6.79%，好于市场预期，也体现了磷矿石资源企业的业绩稳定性。 ? 2010H1 公司业绩增长中 80%来自于磷化工盈利能力提高，15%来自于贸易盈利增加。化工业务（扣除贸易） 、贸易毛利率分别由 2009H122.5%、1.71%提高至 30.8%、1.92%。 ? 化工生产业务中， 磷矿石、 磷酸
3、盐盈利提高对业绩增长的贡献度分别为 55%和 45%。矿石毛利率由 2009H1 的 49.6%提高至 66.1%，我们测算高品位矿石销量增加提高毛利率 15 个百分点。 磷酸盐毛利率由 2009H1 的 17.9%提高至 23.8%，我们判断高附加产品增加提高毛利率 2 个百分点。 ? 非经常性损益中，公司非流动资产损益增加 1400 万元，主要来自于 3000吨以下黄磷装置淘汰固定资产损失 1600 万元。 同一控制下企业合并产生的子公司（收购的树空坪公司）期初至合并日的当期净损益 915 万元，主要来自于收购磷矿石的盈利贡献。 ? 公司经营性净现金流量由 2009H1 的 1.09 亿元
4、，下降至 3400 万元，主要来自于应收账款增加 2.09 亿元，体现为贸易规模增加带来的流动资金周转率下降。 ? 公司同时公告投资建设 60 万吨/年磷铵装置；80 万吨/年硫磺制酸装置；30 万吨/年湿法磷酸装置，总投资 15.6 亿元，预计收入 14.6 亿元，利润总额 2.4 亿元。 向下游磷肥产业链延伸是公司发展的必然， 我们预计公司可能会在 2011 年下半年有再融资需求。 ? 2010 年磷化工行业由 2009 年亏损恢复至微利水平， 我们预计 2010 年下半年国内磷矿石仍有 5-10 元/吨的上涨空间。 当前全球磷肥整体库存处于过去5 年平均水平， 中长期精细磷化工行业集中度
5、逐渐提高， 资源价值逐渐体现。继续维持公司“增持”评级。 最近52周与沪深300对比股份走势图最近52周与沪深300对比股份走势图-40%0%40%09-0709-1009-1210-0310-05兴发集团沪深300 经营预测与估值经营预测与估值 2009A2010H1 2010E 2011E2012E营业收入营业收入(百万元百万元) 3044.42121.4 4344.3 4494.84588.1(+/-%) 13.850.9 42.7 3.52.1归属母公司净利润归属母公司净利润(百万元百万元) 138.992.4 234.5 317.2363.9(+/-%) -52.940.9 68.8
6、 35.314.7EPS(元元) 0.380.25 0.64 0.871.00P/E(倍倍) 38.157.2 20.3 15.013.1资料来源：华泰联合证券 资料来源：公司数据，华泰联合证券预测 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-07-27 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 2 国内磷化工产品价格恢复国内磷化工产品价格恢复 2010 年国内主要磷化工产品价格都出现了同比和环比的恢复， 磷化工行业由 2009 年亏损恢复至微利水平。我们判断 2010 年磷化工价格的上涨是一种行业盈利从亏损向微利的自然恢复。 磷化工产品价格具有典型的季节性。2010 年 Q2
7、黄磷湖北地区的均价达到 13850 元/吨，同比增长 10%左右。2010 年 H1 磷矿石（30%翁福） 、黄磷（湖北） 、五钠（华北）价格分别同比上涨 2.48%、15.38%、2.62%，环比较 2009H2 分别上涨 7.91%、16.72%、10.13%。 表表 1、磷化工产品价格恢复、磷化工产品价格恢复 2010H1 2009H1 2009H2 2010H1 同比 2010H1 环比 磷矿石-翁福 30% 346.5 338.1 321.1 2.48% 7.91% 黄磷-湖北 15092 13080 12930 15.38% 16.72% 五钠-华北 5209 5076 4730
8、2.62% 10.13% 资料来源：中华商务网 图图 1、磷矿石价格小涨、磷矿石价格小涨 150200250300350400450Jul-08Aug-08Sep-08Oct-08Nov-08Dec-08Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10元/吨云南贵州湖北资料来源：中华商务网 图图 2、6 月末黄磷价格丰水期上涨月末黄磷价格丰水期上涨 1000011000120001300014000150001600
9、01700018000Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09May-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09Jan-10Feb-10Mar-10Apr-10May-10Jun-10Jul-10元/吨湖北云南贵州资料来源：中华商务网 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-07-27 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 3 图图 3、三聚磷酸钠价格、三聚磷酸钠价格 350040004500500055006000Jan-09Mar-09May-09Jul-09Sep-09Nov-09Jan-10Mar-10May-
10、10Jul-10华东西南华北资料来源：中华商务网 磷矿石规模继续增加磷矿石规模继续增加 公司以挂牌底价 8107.56 万元价格受让控股股东宜昌兴发集团有限责任公司 （以下简称“宜昌兴发“）所持树空坪公司全部股权。至此，公司矿石可采储量达到 1.39 亿吨，产量可以达到 235 万吨。 表表 2、收购矿山资产、收购矿山资产 时间 矿山方式储量 （万吨） 产量 （万吨） 金额 （万元） 原有 瓦屋5000 50 2006 保康楚烽化工收购 70%股权7300 100 5030 2006 神农架武山磷矿收购 70%股权600 20 3504 2010 树空坪100%股权1006 65 8107葛坪
11、磷矿340 20 1702申家山磷矿352 25 1544蒋家湾磷矿314 20 1676 合计 13906 235 资料来源：公司公告，联合证券研究所统计 注：黄色部分为资产评估值，最后树空坪公司股权实际成交值为8107万元，相当于溢价65% 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-07-27 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 4 主要盈利预测主要盈利预测 表表 3、主要盈利预测、主要盈利预测 2010E2011E 2012E收入 万元434427.35449477.35 458810.68 成本 万元370222.05375022.05 378222.05 毛利率
12、 15%17% 18% 磷矿石磷矿石 2010E2011E 2012E 收入 万元37333.3351333.33 60666.67 成本 万元12800.0017600.00 20800.00 销量 万吨160.00220.00 260.00 单价 元/吨233.33233.33 233.33 毛利率 66%66% 66% 电力电力 收入 万元20512.8220512.82 20512.82 成本 万元9600.009600.00 9600.00 销量 亿度4.804.80 4.80 单价 元/度0.430.43 0.43 毛利率 53%53% 53% 黄磷黄磷 收入 万元83760.68
13、83760.68 83760.68 成本 万元72231.0372231.03 72231.03 销量 万吨7.007.00 7.00 单价 万元1.201.20 1.20 毛利率 14%14% 14% 二甲基亚砜二甲基亚砜 收入 万元14102.5614102.56 14102.56 成本 万元11282.0511282.05 11282.05 销量 万吨1.501.50 1.50 单价 万元/吨0.940.94 0.94 毛利率 20%20% 20% 五钠五钠 收入 万元110769.23110769.23 110769.23 成本 万元100717.95100717.95 100717.
14、95 销量 万吨24.0024.00 24.00 单价 元/吨4615.384615.38 4615.38 毛利率 9%9% 9% 六偏六偏 收入 万元17948.7218998.72 18998.72 成本 万元16091.0316091.03 16091.03 销量 万吨3.503.50 3.50 单价 元5128.215428.21 5428.21 毛利率 10%15% 15% 贸易贸易 收入 亿元15.0015.00 15.00 成本 亿元14.7514.75 14.75 资料来源：华泰联合证券研究所 公司研究公司研究/更新报告更新报告 2010-07-27 谨请参阅尾页重要申明及华泰
15、联合证券股票和行业评级标准 5 盈利预测盈利预测 资产负债表利润表资产负债表利润表 会计年度会计年度20092010E2011E2012E会计年度会计年度20092010E2011E2012E 流动资产流动资产75499613551453营业收入营业收入3044434444954588 现金148308647732营业成本2594370237503782 应收账款180247255260营业税金及附加35505253 其他应收款9292424营业费用111109112115 预付账款35373838管理费用82919496 存货351367371374财务费用98131123122 其他流动资
16、产3291924资产减值损失1000 非流动资产非流动资产2886308232743550公允价值变动收益0000 长期投资370370370370投资净收益23252525 固定资产1963220724172702营业利润营业利润146286388445 无形资产259259259259营业外收入24000 其他非流动资产294246228218营业外支出11000 资产总计资产总计3640407846295003利润总额利润总额159286388445 流动负债流动负债973841973882所得税19517080 短期借款454300300300净利润净利润140235318365 应付账款257301291300少数股东损益1011 其他流动负债262239382282归属
