天士力制药股份有限公司股票价值评估

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1、天士力制药股份有限公司股票价值评估天士力制药股份有限公司股票价值评估第三章中药行业和天士力制药股份有限公司概况 第一节现代中药行业背景介绍 一、医药行业发展现状 （一）医药行业在未来仍然保持高速增长 我国医药行业自 1998 年以来，经历了盈利高峰期和低谷期，在 1998-2003 年由于低基数的原因快速增长，2004-2006 年受到国家政策的密集调控，进入盈 利低谷期，2007-2010 年在新医疗改革的带动下，盈利快速增长。 “十一五”是 我国医药工业取得显著成绩的五年。2010 年,医药工业完成总产值 12427 亿元， 比 2005 年增加 8005 亿元，年均增长 23%，比“十五

2、”提高 3.8 个百分点。完成 工业增加值 4688 亿元，年均增长 15.4%，快于 GDP 增速和全国工业平均增速。 实现利润总额 1407 亿元，年均增长 31.9%，比“十五”提高 12.1 个百分点，效 益增长快于产值增长。 2012 年 1 月 19 日，工信部发布医药工业“十二五”发展规划 ，对于加 快医药工业结构调整和转型升级，培育发展生物医药产业，促进医药工业由大 变强，有重要意义。 医药工业“十二五”发展规划主要发展目标包括： 1、产业规模平稳较快增长。工业总产值年均增长 20%,工业增加值年均增长 16%。 2、确保基本药物供应。基本药物生产规模不断扩大，集约化水平明显提

3、高， 有效满足临床需求。基本药物生产向优势企业集中，主要品种销售前 20 位企业 占 80%以上市场份额。 3、技术创新能力增强。建立健全以企业为主体的技术创新体系，重点骨干 企业研发投入达到销售收入的 5%以上,创新能力明显提高。获得新药证书的原创 药物达到 30 个以上，开发 30 个以上通用名药物新品种，完成 200 个以上医药 大品种的改造升级,开发 50 个以上掌握核心技术的医疗器械品种。 4、质量安全上水平。全国药品生产 100%符合新版 GMP 要求，药品质量管理 水平显著提高。加快国际认证步伐，200 个以上化学原料药品种通过美国 FDA 检 查或获得欧盟 COS 证书，80

4、家以上制剂企业通过欧美日等发达国家或 WHO 的 GMP 认证。 5、产业集中度提高。到 2015 年，销售收入超过 500 亿元的企业达到 5 个 以上，超过 100 亿元的企业达到 100 个以上，前 100 位企业的销售收入占全行 业的 50%以上。 6、国际竞争力提升。医药出口额年均增长 20%以上。改善出口结构,有国际 竞争优势的品种显著增多，制剂出口比重达到 10%以上，200 个以上通用名药物 制剂在欧美日等发达国家注册和销售。 “走出去”迈出实质步伐，50 家以上企 业在境外建立研发中心或生产基地。 7、节能减排取得成效。单位工业增加值能耗较“十一五”末降低 21%，单 位工业

5、增加值用水量降低 30%，清洁生产水平明显提升。 （二）老龄化刚性需求持续旺盛 根据联合国预测，中国人口正进入加速老年化阶段，65 岁以上老人占人口 比例将从 2010 年的 9.4%上升到 2020 年的 13.6%，2050 将达 30.8%，而 2000-2010 年期间该比例仅上升 1.4%。我国人口年龄结构的变化，说明随着我国经济社会快速发展，人民生活水平和医疗卫生保健事业的改善，生育率持续保持较低水 平，老龄化进程逐步加快。 研究表明，由于老龄人口数量增加，以及老龄人口发病几率增高，老龄人 口的人均医疗费用是年轻人的 3-5 倍，人口老龄化将导致医疗费用的大幅上升。 保守估计，每年

6、由老年化率（老年人口占比）增长带来的社会卫生支出增量为 1%，老龄化将带来药品市场需求的持续旺盛。 （三）疾病谱的改变成为拉动医药市场增长的最主要动力 随着人们生活水平提高、饮食习惯变化以及医疗技术的发展，疾病谱也发 生了明显变化。根据中国卫生统计年鉴及卫生统计公报显示，传染性疾病、呼 吸系统、消化系统、血液及造血器官疾病的患病率、死亡率逐年降低，心血管 疾病、肿瘤、糖尿病、慢性阻塞性肺部疾病、骨质疏松和内分泌系统疾病等慢性病的发病 率上升较快。消化系统疾病的患病率由 1993 年得 36.5下降到 2008 年的 24.5，下降了 12 个千分点；呼吸系统疾病患病率由 22.7下降到 200

7、9 年 14.7，下降了 8 个千分点；血液及造血器官患病率由 3.1下降到 2。与 其相对应的，糖尿病患病率由 1993 年得 1.9上升至 2008 年的 10.7，上升 了 8.8；高血压患病率上升最快，由 1993 年的 11.9上升至 2008 年的 54.9， 患病率上升接近 5 倍；脑血管患病率由 1993 年的 4上升到 2008 年的 9.7； 心脏病患病率由 1993 年的 13.1上升至 2008 年的 17.6；恶性肿瘤的患病率 由 1993 年的 1上升至 2008 年的 2。疾病谱的变化将推动制药企业不断创新， 从而拉动医药行业快速增长。 据卫生部报告，目前慢性病已

8、经导致 45.9%的全球疾病负担，而中国已经达 到 60%以上。根据卫生部 2010 年卫生统计年鉴，2009 年我国城市居民死亡率居 前的疾病分别是恶性肿瘤、心脏病和脑血管疾病，另外神经系统疾病死亡率近 20 年上升较快，由 1990 年的 4.99/10 万上升到 2009 年的 6.89/10 万。高死亡 率的背后是这两大类疾病治疗用药的增加。据世界卫生组织预测，到 2015 年， 中国慢性病造成的直接医疗费用将达到 5000 多亿美元。慢性病消费比例的提高 也将成为我国医药行业增长的长期驱动因素。 （四）国家投入有力拉动了医药经济发展 根据中国卫生统计年鉴及卫生统计公报显示， “十一五

9、”期间，我国卫生 总费用年均复合增长率达到 18.8%， “十二五”期间预计将保持 19-20%的增长 势头，预计到 2015 年全国卫生费用总投入将达到 4.64 万亿。根据卫生部统计 公报测算，2010 年全国卫生总费用为 1.9 万亿元，占 GDP 比重 4.93%。根据国 家“十二五”规划，2015 年 GDP 总量约为 55 万亿，医疗卫生费用占 GDP 的比重 将提高到 6.95%。对比美国医疗卫生费用占 GDP17%的比重，我国还有很大的成 长空间。（五）居民收入水平提高带来需求增长近几年，伴随着我国经济增长的高速发展，我国居民收入增速也相应加快。 具体来看，城镇居民人均可支配收

10、入在 2010 年已经突破 19000 元，而农村居民 人均现金收入也高于 7000 元，虽然目前城乡之间收入差距依旧比较大，但是这 个收入鸿沟正在逐步收窄。2011 年 3 月发布的“十二五”规划纲要提出，城镇 居民人均可支配收入和农村居民人均纯收入分别年均增长 7以上，并明确规定 收入增幅超过 GDP 增幅，政策对收入增速的保证，也是历史上第一次。我们认 为，随着城乡收入增加及高低收入两极差距逐渐减少，也将给我国潜在内需注 入新的动力。 居民生活水平的不断提高，必然使得人们对生活质量要求的提高，同时对 于疾病治疗的支付能力也将相应提高。我国人均医疗保健支出由 2000 年的 318 元增长

11、至 2010 年 872 元，增长 274%。在医疗卫生需求被压抑的情况下，收入增 加、消费水平提升这一驱动因素至少能为医疗卫生支出带来同步的增长率，预 计收入水平提高将给我国医疗卫生行业每年带来 10-12%的行业增长。 二、现代中药行业现状 （一）中药行业发展迎来历史发展机遇 中药是我国传统中医特有药物，拥有悠久的历史，我国现存最早的中医理 论专著黄帝内经有着两千多年的历史。在长期的发展过程中，中药已经证 明在很多疾病尤其是慢性病的预防、治疗等方面具有独特的优势，随着时代的 发展，中药这一中华国粹逐渐与现代科学技术结合起来，在基本理论、鉴定学、 炮制技术、药理学等中药的现代化领域的研究均取

12、得令人瞩目的进展，经过多 年探索，现代中药已经向服用方便、吸收快捷、计量准确、安全清洁、携带便 利的方向发展，成为我国医药行业的重要组成部分。 近些年随着都市人群绿色回归理念的日益盛行、我国“治未病”和构建中 医特色预防保健服务体系工作的开展，中药以其毒副作用小、预防保健效果显 著等特点契合了时代需求，再次成为人们青睐的对象，市场需求不断增加，为 我国中药行业的发展提供了难得的市场机遇。2007 年起，我国相续出台了中医 药创新发展规划纲领（2006-2020） 、中药品种保护指导原则、关于扶持和促进中医药事业 发展的若干意见等一系列政策，明确表示要“推动中医药传承与创 新发展，不断提高中医药

13、对经济社会贡献率”和“进一步扶持和促进中医药事 业发展” ，在政策层面上对我国中药行业的发展给予大力支持，在政策扶持和市 场需求扩大的双重推动下，我国中药行业迎来了难得的历史发展契机。 据 Wind 资讯统计，2011 年 1-8 月我国中成药制造行业总产值达到 2125 亿 元，同比增长幅度分别为 33.3%，03-10 年行业规模的年复合增长率在 20%以上。 随着国际市场对绿色产品需求的持续增长，我国中药产品在在进出口方面一直 持续保持较快的增长态势，2011 年上半年我国中药商品进出口额为 14.38 亿美 元，同比增长 41.43%，其中出口额为 11.11 亿美元，同比增长 42.

14、95%，目前我 国传统中药的主要出口市场依然是日本、中国香港、美国，这三个市场的出口 额占整个中药出口额的 43.51%。 （二）政策引导提高行业集中度 2011 年 2 月 12 日，国家药监局正式发布新版药品 GMP，并于 2011 年 3 月 1 日起实施，新版药品 GMP 主要强化了四方面的要求：首先加强了药品生产质量 管理体系建设，大幅提高对企业质量管理软件方面的要求；其次全面强化了从 业人员的素质要求；再次细化了操作规程、生产记录等文件管理规定，增加了 指导性和可操作性；最后进一步完善了药品安全保障措施。同 98 版药品 GMP 相比较，新版药品 GMP 对药品生产企业的软件管理和

15、硬件设备的要求都有很大提 高，进一步提升行业门槛。据保守预测，本轮药品 GMP 的技改投入成本约在 300 亿元-500 亿元，平均每个企业花费约为 1500 万元以上，由于大多数大中型企业 已经在过去几年通过改、扩建的方式提升了自身软硬件水平，因此本轮技改投 入成本对于其影响不大，但是对于质量管理基础差和盈利水平低下的企业尤其 是小型企业来说，即便是有 3-5 年的缓冲期，有可能会因为无法承担技改成本 而被淘汰。因此未来技能制药行业的重组和并购行为将趋于活跃，将有助于解 决制药企业多、小、散、乱，生产集中度较低，自主创新能力不足的现状；有 利于实力强、基础好的优势龙头企业做大做强，培育具有国

16、际竞争力的企业； 达到调整医药经济结构，促进产业升级，增强行业的竞争力，加快医药产品进 入国际市场的目的。（三）中药现代化势在必行 中药作为我国传统医学的一部分，有着丰厚的资源优势，但我国对中药制 剂的深度开发远落后于国外企业，目前我国中药企业生产的产品绝大部分不符 合国际医药市场的要求，只能以中药原料或粗制品形式出口，产品附加值较低， 有资料显示我国中药出口比例仅占国际中药市场规模的 5%左右，低于日本和韩 国所占份额，同时德国、法国、美国等国家通过进口我国廉价的中药原料和粗 制品，采取先进的技术、装备、依靠现代科学技术和理论，开发出质量稳定可 控、技术含量高、剂型适宜的产品占据了国际市场的绝大多数份额。 由于一方面我国传统中药大多为复合中药，药物多达十几味，添加某种药 物有时是为了消除另一种药物的副作用或组合起来效果更好，但具体那一味药 物起什么作用，并不能完全解释，从而造成中药在国外申请药品注册困难较大； 另一方面中药传统的汤、散、丸剂型由于携带和服用不方便等方面的因素，不 适应现代人尤其是年轻人的用药习惯，这两个因素导致我国中药产