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1、我国证券公司融资模式研究我国证券公司融资模式研究以华龙证券为例以华龙证券为例二、证券公司融资的一般方式证券公司，俗称券商 10。在我国，证券公司是指按我国公司法和证券法规定，经国务院证券监督管理机构审查批准的，在证券市场上从事证券经营业务的有限责任公司或股份有限公司。证券公司是为资本运作提供中介业务的专业性金融服务公司，是资本市场中的智慧型中介机构，是国家金融体系中的重要组成部分。证券公司作为经营资本市场的中介业务机构，主要从事证券承销、证券经纪与交易、企业购并、风险资本投资、理财顾问、项目融资、资产管理、金融工程等业务。所谓融资就是指资金的融通与流动，是调剂资金余缺的一种经济活动 11。融资
2、有广义和狭义之分：广义的融资指资金在持有者之间的流动，是以余补缺的一种经济行为，它是资金的双向互动过程，不仅包括资金的流入，而且包括资金的融出，即不仅包括资金的来源，也包括资金的运用。狭义的融资主要是指资金的流入，既包括不同资金持有者之间的资金融通，也包括某一经济主体通过一定的方式在自身体内进行资金融通。换句话说，融资应包括外源融资与内源融资两部分。本文所论及的融资其内涵都是指狭义的融资。(一)证券公司融资的概念证券公司融资是指证券公司为实现其经营目标而进行的资金筹集活动。市场经济本质上是一种资金约束型经济，证券公司的发展取决于能否获得稳定的资金来源，筹集资金将是证券公司所要考虑的头等大事。证
3、券公司融资是一种有目的的行为，受证券公司经营目标的制约。证券公司作为一种金融企业与一般企业有相同的经营目标：市场价值最大化又称股东财富最大化，是现代西方的企业理论和财务金融学界公认的企业目标，它是指通过企业的合理经营采用最优的财务金融决策，在考虑资金时间价值和风险的情况下使企业总价值达到最大，进而实现股东财富的最大化。市场价值最大化或股东财富最大化的企业目标是衡量企业融资行为和融资决策的合理标准，也是衡量券商融资行为和融资决策的基本准则。(二)证券公司的融资需求1法定资本要求作为特殊的金融机构，为规避经营风险，证券公司的设立有严格的法律限制和资本规定。为达到这些资本要求，证券公司存在着内在的融
4、资需求。证券公司的法定资本要求反映在以下两个方面：一是要求券商按照其营业的性质维持最低的营业资本额，这种最低资本额的数量由主管机构以命令的方式加以规定；二是要求券商维持资产负债表上的各项目之间的适当比率。对应第一方面的资本要求， 证券法(2005 年修订)第 122 条规定：设立证券公司，必须经国务院证券监督管理机构审查批准。未经国务院证券监督管理机构批准，任何单位和个人不得经营证券业务。第 125 条规定：经国务院证券监督管理机构批准，证券公司可以经营下列部分或者全部业务：(1)证券经纪；(2)证券投资咨询；(3)与证券交易、证券投资活动有关的财务顾问；(4)证券承销与保荐；(5)证券自营；
5、(6)证券资产管理；(7)其他证券业务。第 127 条规定：证券公司经营本法第 125 条第(1)项至第(3)项业务的，注册资本最低限额为人民币五千万元；经营第(4)项至第(7)项业务之一的，注册资本最低限额为人民币一亿元；经营第(4)项至第(7)项业务中两项以上的，注册资本最低限额为人民币五亿元。证券公司的注册资本应当是实缴资本。国务院证券监督管理机构根据审慎监管原则和各项业务的风险程度，可以调整注册资本最低限额，但不得少于前款规定的限额。而对于第二个方面的资本要求， 证券法(2005 年修订)第 130 条规定：国务院证券监督管理机构应当对证券公司的净资本，净资本与负债的比例，净资本与净资
6、产的比例，净资本与自营、承销、资产管理等业务规模的比例，负债与净资产的比例，以及流动资产与流动负债的比例等风险控制指标做出规定 12。2证券公司各项业务的融资需求长期以来我国证券公司的业务以证券承销、经纪和自营为主，其融资需求也来自于这三大传统业务。证券承销业务具有占用资金量大、资金使用周期长的特点，特别是随着证券承销风险的加大，证券公司中长期融资能力已经发展成为决定其一级市场占有率高低的重要性因素。例如新股发行，由于证券公司的新股承销业务主要采取包销方式，因此，每一次新股发行都需要证券公司准备大量的资金，这些资金在承销期内是无法作为他用的。再如国债发行，目前我国的国债发行主要有定向发售、承购
7、包销和招标发行三种方式，其中以承购包销和招标发行(定向发售的对象为社会养老基金等机构)为主。这两种国债发行方式都需要包括证券公司在内的国债一级自营商的参与，但日益增加的国债规模要求证券公司有强大的资金实力。证券经纪业务一直是我国证券公司的主要收入来源，由于严格的行业准入制度、营业网点的配额制和固定佣金制，证券公司能够坐收丰厚佣金，获得稳定的高额垄断利润。在长期的通道盈利模式下，证券公司对经纪业务没有成本控制，一味追求经营规模扩大营业网点增加，粗放式经营，缺乏核心竞争力。从 2002年 5 月 1 日开始实施浮动佣金制，促使证券公司的经纪业务迅速进入一个高度竞争的时期。经纪业务的竞争核心是价格竞
8、争，重心是成本控制。如何降低交易成本，扩展客户，做大交易量，开拓无形市场，发展非现场交易业务，特别是网上交易是证券公司必然的选择。而推出网上交易需要大量的资金投入，如推出网上交易系统、对网站进行改版、大规模扩充信息数据库、对网上交易的通道资源、信息资源的管理等等都需要中长期的融资。证券公司的自营业务收入也是证券公司重要的收入来源，与市场走势相关度极高。2008 年，我国二级市场股票基金交易额为 24338424 亿元，如果以证券公司自营证券交易额占二级市场交易总额的 10计算，则证券公司自营交易总额为243384 亿元，而实际交易量还远远不止。在证券公司现有的资本金规模和合法的融资渠道下，支撑
9、如此巨大的交易规模非常困难。在市场走势低迷时期，一旦资金链断裂，其财务风险即刻凸现。随着证券市场的规范化与规模化发展，我国证券公司业务发展呈现出两项重要变化：一是各项业务的运作周期呈现出由短期转向长期化趋势；二是创新业务加速发展，基金管理、并购业务等逐步成为证券公司业务的重要分支，并购业务、资产管理业务、项目融资业务、财务顾问业务、风险投资业务、代客理财业务、证券投资基金业务、国际业务、金融衍生品等新业务品种不断出现，使券商的融资要求尤为强烈。证券公司业务的这两项重要变化对证券公司融资能力、融资规模以及融资结构提出新的要求：一是证券公司融资的期限需求由短期趋向长期；二是证券公司融资的规模需求要
10、与证券市场扩张速度相匹配；三是证券公司融资的结构需求要与证券公司业务多元化趋势相协调。(三)证券公司的融资方式证券公司融资方式是指证券公司筹措资金所采取的具体形式，即证券公司获取资金的渠道。不同的融资方式具有不同的特点，熟悉和掌握各种融资渠道的特点和过程，对正确选用融资方式具有十分重要的意义 13。一般来说，证券公司的融资方式主要有以下几种：1股权融资证券公司的股权融资主要是指证券公司成立或增资扩股时募集资本，证券公司公开发行股票并上市，以及证券公司在业务经营过程中利用股权筹资。股权融资具有永久性，无到期日，不需归还，没有还本付息压力等特点，因而筹资风险较小，所以成为证券公司筹措长期资金的重要
11、方式，是证券公司长远发展所必须具备的融资能力。另外，这种融资方式还可促进企业转换经营机制，真正成为自主经营、自负盈亏、自我发展、自我约束的市场竞争主体。但是，股权融资也有其缺点。首先是资金成本较高，这种融资方式不仅要支付给投资者较高的报酬，还要承担比债券和长期借款高得多的发行费用；其次，股权融资将公司的部分控制权转移给新股东，从而分散了公司的控制权；再者，股权融资使公司增加了对社会公众股东的责任，公司的经营活动必须遵纪守法，不得有损害股东利益的行为。2债务融资发行债券融资是证券公司作为债务人向债权人承诺在未来一定时间还本付息而发行有价证券的筹资方式。证券公司债务融资方式主要包括发行债券和银行贷
12、款融资。证券公司发行债券的目的是为筹措中长期资金，所发行债券利率一般高于同期限的银行储蓄存款利率。与股权融资相比，债券融资具有偿还性、期限性、利息固定性、安全性和流动性的特点。另外，发行债券融资的资金成本要低于股权融资，可以保证公司的控制权，能够发挥财务杠杆的作用。但是，利用债券融资数量有限，财务风险较高，而且发行债券的限制条件比起长期借款来要严格得多。银行贷款融资是指证券公司通过向银行借款以筹集所需的资金，证券公司向银行贷款方式包括：(1)短期信用贷款目前主要是由银行提供循环周转的信贷额度，即券商与商业银行或其他金融机构达成协议，如在一定时期内券商需要资金，有权在信贷额度中支取，而不必再向债
13、权人重新申请。这种信贷额度只作为券商资金周转困难时的应急资金。该融资方式目前为欧美券商广泛采用。(2)抵押贷款这种贷款是指银行以证券公司或第三者财产为抵押而发放的贷款。目前证券公司向银行贷款时用于抵押的财产主要包括代表财产所有权和债权的各种有价证券，通常有自营国债、自营股票、商业票据等以及自有固定资产。银行贷款融资的优点是方便灵活、期限和类型多种多样，成本低于股票融资和债券融资。但银行贷款的最初申请可能比较困难，手续比较麻烦，而且银行贷款数量有限，一般不如股票、债券那样可以一次筹集到大笔资金。3票据融资票据融资是货币市场历史最悠久的一种融资方式。商业票据是一种有特定期限的、只售给机构投资者的、
14、可在市场上使用的短期本票。期限可为几个月或更短，一般平均为 2545 天。商业票据通常按面值折价出售，其中折扣的一部分是预付给投资者的票据到期后的利息。发行的票据可以自由转让、贴现，是一种流动性较强的信用工具。在西方发达国家，票据融资初期多为生产类大公司所利用，而目前，票据融资成为包括券商在内的金融公司融通短期资金的重要方式。4同业拆借融资同业拆借一般是由商业银行向券商提供的，券商用所拥有的短期政府债券或商业票据作抵押，向商业银行拆借，拆借期限由双方商定，其目的在于调剂头寸和对付临时性资金余缺。同业拆借一般期限较短(一般是 1 天、2 天或一星期，最短为几个小时或隔夜)。5证券回购融资证券回购
15、融资的具体做法是：债权人买下券商的有价证券，并约定券商在一定的时间内以约定价格将证券买回，买卖的差价是券商应付的利息。它的实质是金融机构之间用证券作抵押的短期融资。6向证券金融公司融资证券金融公司是为证券信用交易提供资金融通而设立的，它专为证券公司和一般投资者的有价证券发行、流通和信用交易结算提供资金和有价证券的借贷。证券金融公司从银行和非银行金融机构获取资金，再以抵押融资的方式将资金贷放给证券公司和投资者。日本、韩国、中国台湾的证券公司都采用这种融资方式。证券金融公司比较好地解决了证券公司和证券市场的资金融通问题，对于保证证券市场的流通性、活跃证券市场以及打击地下信用行为起到了不可替代的作用
16、，在证券市场发展早期便于防范和控制金融风险。三、我国证券公司融资现状在我国，证券公司融资一直难为金融监管机构所接受。中国人民银行禁止商业银行资金流入证券市场，政府监管部门杜绝各证券公司营业部为股民融资融券，加之社保基金、保险资金、企业年金、QFII 等入市数量和比例受限，证券公司的资金融入融出活动都为监管部门所严控。与中国货币市场的联系不畅的状况相适应，在中国的资本市场中，作为资本经营主体的证券公司及其他证券经营机构的资金融入机制也尚未形成。(一)当前我国证券公司融资的主要渠道及其存在的问题分析1短期融资渠道证券公司对资金的短期需求主要用于满足日常的短期的清算头寸需求，目前证券公司所拥有的短期资金融资渠道包括：银行间同业拆借、国债回购、股票质押贷款以及短期融资券。(1)银行间同业拆借根据 1999 年 10 月 13 日中国人民银行公布的证券公司进入银行间同业市场管理规定 ，准许符合条件的证券公司进入全国银行间同业拆借市场进行信用拆借，拆借期限最短为 1 天，最长为 7 天，拆借到期后不能展期，拆借资金余额上限为证券公司实收资本的
