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1、经济模式转变经济模式转变 商品市场阵痛商品市场阵痛1995 年前后东亚、东南亚诸国经济发展如火如荼。回顾历史，上个世纪 5060 年代日本复苏，7080 年代四小龙兴起，8090 年代中国经济起步等，虽时间上有先后，但经济发展模式却都有相似。起初，诸国在政府引导下维持高储蓄率，然后通过控制以银行为代表的金融系统，指导或调控贷款方向，将储蓄尽可能多地转化为投资，注入到政府希望发展的重点产业，亦即工业，以形成资本。同时，对FDI 也都持开放态度。FDI 不仅扩大了东亚、东南亚诸国的资本规模，也造成先进思想、管理知识与技术向亚洲转移。此外，当时诸国政府对民间投资也持更积极的态度。1995 年左右，亚
2、洲约 50的人口是 21 岁以下的青年。诸国政府将教育经费集中在基础教育上，使这些人口适于劳动密集型产业。要素价格也交给市场决定，而政策注意力在汇率上。东亚、东南亚诸国多数都压低本币汇率，如 80 年代之前日本就将兑美元汇率锁定在 360 上下，90 年代中国则将人民币兑美元汇率维持在 8 以下等等。目的在于推行进口替代，以出口带动经济增长。贸易发展反过来又使国内工业结构改变，出口也从资源品到工业制成品。可以说东亚、东南亚诸国的发展得意于自由贸易，中国加入 WTO 后尤甚。我国也正是沿着这条路径发展的。当然 1995 年前后，中国也面临政府对经济干预太多、国有企业低效、银行呆坏账增多、农业受损
3、等等。中国经济仍维持高速健康发展。问题在于出口方面。美国自上个世纪 70 年代以来就市场遭遇经济危机，间歇性衰退不断。1985 年，美国削减因冷战导致的赤字使美元大幅贬值，不仅阻断东亚、东南亚出口导向型模式，更引发资本过多流入诸国，以至以往控制通胀的手段失效，终于资产价格，尤其是不动产、证券价格大幅上涨。著名的“广岛协议”也是此时签署。21 世纪头 10 年，美国先因网络泡沫破灭维持低利率，2008 年危机后又连续 3 次推出 QE。一要压低美国利率以刺激投资，如果这些资金不能通过金融系统流入实体经济，所有政策都是惘然。二则是故伎重演，令美元贬值。因欧美金融体系在 2008 年后“去杠杆化”，
4、对通货的制造能力下降，所以并没有造成较严重的通胀。但大量资本流动依然存在，都流入金砖四国，尤其是中国，多数流向房地产、证券、商品等资本市场，加上国内 4 万亿的刺激计划，直到 2010 年通胀抬头。实践证明，美欧经济未完全恢复，财政债务问题未解决前，大量注入流动性有一定副作用。因此，国内经济偏冷一些，而不是偏热一些，会更加有利于经济健康。偏冷一些就需要让经济增速下降，还要回收2008 年注入的大量通货，维持人民币较低汇率水平，使之处于缓慢升值中。另外，完全也有必要控制房地产市场，因为房地产市场牵涉太多，易使资产价格上涨，终致商品价格上涨，引发通胀。对房地产投资的减量可由国家在基础设施建设上的投
5、资填补，毕竟对基础设施的投资比房地产投资更加容易控制。这种偏冷的经济状态可能不是短期，而是中长期问题。这就意味着中国经济从高速增长的轨道向低速增长的轨道转变。这种转变是不好受的，尤其对投资者而言。这对大宗商品而言也不是什么好事，直接导致需求下降。尤其是 20122013 年，市场还不适应低速增长时，悲观情绪会过度，商品价格跌幅也会加深。等到适应经济转变后，一切又都会理所当然，商品市场就将重新稳定，经济略微走好时商品价格也同样还会上涨。然而，在偏冷的经济状态还持续时，商品价格的这种上涨将不是长期趋势，而最多是中期趋势。分析称四季度工业企业利润将进一步改分析称四季度工业企业利润将进一步改 善善20
6、12 年 10 月 29 日 02:35 上海证券报微博 梁敏在经济出现企稳迹象后，作为经济相对滞后指标的工业企业利润也开始改善，9 月工业企业利润增速半年来首次转正，当月实现同比增长 7.8%。国家统计局 27 日公布数据显示，1-9 月份，全国规模以上工业企业实现利润 35240 亿元，同比下降1.8%。尽管工业企业累计增速继续下滑，但已较 1-8 月 3.1%的降幅有所收窄。而 9 月当月实现利润 4643亿元，同比增长 7.8%，这也是自今年 3 月份以来工业企业利润增速首次由负转正。此前出炉的 9 月份宏观经济数据，无论是先行指标 PMI，还是拉动经济增长的“三驾马车”出口、投资和消
7、费，均表明在前期“稳增长”措施下，中国经济企稳回升的态势基本确立，而工业企业利润的改善也再次印证了这一趋势。数据还显示，从所有制结构来看，1-9 月份，在规模以上工业企业中，国有及国有控股企业实现利润10070 亿元，同比下降 11.8%；集体企业实现利润 555 亿元，同比增长 7.6%；股份制企业实现利润 20509亿元，同比下降 0.6%；外商及港澳台商投资企业实现利润 8093 亿元，同比下降 11.4%；私营企业实现利润 10921 亿元，同比增长 15.6%。分析人士指出，随着四季度经济企稳回升，工业企业利润将会进一步改善。9 月工业利润转降为升月工业利润转降为升 去库存去库存 4
8、 季度季度 或进入尾声或进入尾声2012 年 10 月 29 日 02:23 第一财经日报微博 汪时锋9 月，中国规模以上工业企业实现利润 4643 亿元，同比增长 7.8%，是继今年 3 月以来第二个利润同比正增长的月份，企业去库存情况现好转迹象。此前财政部公布的 9 月全国国有企业利润数据已经显现国有企业利润降幅收窄的情况，而来自国家统计局的数据显示，19 月份，全国规模以上工业企业实现利润 35240 亿元，同比下降 1.8%，较 18 月收窄了 1.9 个百分点。相对于前 8 个月的变化，19 月在收入同比增幅不变的情况下，企业加快了成本调整，使得每百元主营业务收入中的成本降低了 0.
9、05 元至 85.42 元，促进了企业利润的恢复。在 41 个工业大类行业中，26 个行业利润同比增长，14 个行业同比下降，1 个行业由同期盈利转为亏损，利润同比增长的行业比 18 月增加了两个。利润同比涨势较好的如电力、热力生产和供应业在前 9 月已实现同比增长 44.6%，农副食品加工业利润同比增长 15.2%，汽车制造业增长 10.8%。亏损速度较大的有化学原料和化学制品制造业，下降 18%，黑色金属冶炼和压延加工业下降 68%，但降幅基本持平或收窄。值得注意的是，9 月末，企业产成品资金 29722 亿元，较 18 月份减少了 17 亿元，这也是今年来产成品资金的首次下降。另外，中国
10、规模以上工业企业的产成品资金增速在年内直线下降，至 9 月末产成品资金的增速为 10.1%，创下年内最低。这些迹象都显示，从去年年末延续至今的去库存过程可能在四季度进入尾声。当然，这一情况需要未来数月产成品库存和原材料库存数据协同判断。而经验表明，去库存过程通常时长约为 15 个月，伴随去库存的逐步结束，企业利润可能逐步回升，而工业增加值增速放缓的情况也会有所好转。近几个月的去库存加速首先得益于基建项目审批加快与开工预期使得市场对四季度国内经济信心有所恢复。作为最先能感受到经济增速放缓的行业之一，中国的机械工业目前已显现出积极迹象，产销增速回落基本见底，利润增幅出现逐月缓慢回升趋势。根据中国工
11、程机械商贸网统计，2012 年 9 月份 28 家主要挖掘机制造商共销售挖掘机 5905 台，同比下滑 33.41%，环比上升 7.46%。另外，国际宽松货币环境下原材料价格上涨的预期也促使企业考虑主动补库存。交通银行(4.27,0.00,0.00%)金融研究中心的研究显示，明年换届效应可能引发的投资升温将带动社会生产需求，生产性价格也将上行，预计明年企业可能陆续进入新一轮补库存周期，但行业层面的结构性去库存调整可能还会持续。1700 家公司存货家公司存货 2.3 万亿万亿 补库存周期补库存周期 渐行渐近渐行渐近2012 年 10 月 29 日 06:07 中国证券报-中证网微博 本报记者 顾
12、鑫Wind 数据显示，截至 10 月 28 日，1892 家公司披露三季报，剔除金融服务类公司数据和不可比数据后，前三季度 1863 家公司合计实现营业收入 52517 亿元，同比增长 5.82%；合计实现净利润 3082 亿元，同比下降 12.07%。其中，1697 家具有可比数据的公司存货合计为 2.3 万亿元，与中报时的 2.2 万亿元相比变化不大。1697 家公司存货水平三季度同比增长 15.39%，增速与上半年的 18.5%相比有所放缓，印证了去库存的发生。分析人士认为，本轮去库存属于主动去库存。在此过程中，企业业绩出现整体下滑，尤其是钢铁、水泥、煤炭、化工等中上游行业，由于产品价格
13、下降，前三季度业绩受到明显“灼伤”。但值得关注的是，制造业去库存过程可能已经结束，新一轮补库存周期渐行渐近，但产能过剩局面未有根本改观，新一轮补库存周期对上市公司的正面影响不宜高估。营收微增营收微增 中上游盈利下滑中上游盈利下滑经济增速放缓对上市公司业绩的负面影响在三季度继续发酵。数据显示，前三季度 1863 家公司合计实现营业收入 52517 亿元，同比增长 5.82%；合计实现净利润 3082 亿元，同比下降 12.07%。分行业看，去库存导致部分上游和中游的行业价格以及盈利能力发生明显下滑，如钢铁、水泥、煤炭、化工等。以化工行业为例，已经披露三季报的 185 家上市公司合计实现营业收入
14、3725.4 亿元，同比增长3%；合计实现净利润 1017 亿元，同比下降 48%。行业数据显示，前三季度，化工行业增加值同比增长 11.7%，增幅同比减缓 3.5 个百分点。在产值增长的同时，企业利润水平在恶化。前 8 个月，化工行业实现利润 2074 亿元，同比下降 18.1%。其中，肥料制造业前 8 个月实现利润 284 亿元，增长 6.7%。主要化工产品中，贴近上游的产品更符合增速放缓、利润下滑的特点，而贴近下游的农化产品表现有所不同。再以水泥行业为例，已经披露三季报的水泥制造企业合计实现营业收入 837.5 亿元，同比增长2.1%；合计实现净利润 68.27 亿元，同比下降 52.8
15、%。行业数据显示，前三季度，全国水泥产量 1591亿吨，同比增长 67%，增速同比减缓 11.4 个百分点；9 月份重点建材企业水泥平均出厂价为每吨 317.3元，比上月每吨下降 16.8 元，每吨同比下降 72.9 元，降幅分别为 5%和 18.7%。前 8 个月，水泥行业利润304 亿元，下降 53%。周转提速周转提速 制造业剧烈去库存制造业剧烈去库存Wind 数据显示，截至 27 日，剔除金融服务类公司和缺乏可比数据的公司后，1697 家具有可比数据的公司存货值合计为 2.3 万亿元，与二季度末相比变化不大。不过，分析人士认为，考察上市公司库存水平除了看存货绝对值的变化，还要看相对变化，
16、增速的放缓也可以理解为去库存。数据显示，1697 家公司存货值三季度同比增长 15.39%，增速与上半年的 18.5%相比有所放缓。从存货周转率指标则可以更明显地看出，上市公司库存水平在下降。在具有可比数据的 1697 家公司中，绝大多数上市公司的存货周转率在加快，存货周转天数在下降。分析人士认为，三季度，虽然房地产销量经历过一段时间回暖，但由于库存较大，房地产投资数据并没有大幅上升，对中上游产业需求拉动有限。因此，三季度中上游产业经历了一波去库存。制造业处于产业链中游，处于率先步入去库存的序列，而消费行业的库存周期滞后约半年。如果单独看制造业的库存水平变化，去库存的进展在三季度其实十分剧烈，甚至其库存水平有可能在三季度已经见底。Wind 数据显示，截至 27 日，制造业板块已经有 1109 家公司披露了三季报，具有可比数据的 1103 家公司三季报存货值合计为 7434 亿元，占营业收入的比重为 28.33%，远低于三季度 1697 家公司存货总额占其营业总收入逾 40%的比重。去库存的同时，相关公司的业绩出现恶化，而没有遭遇去库存影响的医药、白酒
