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1、引全球震动的瑞士央行瑞士一般并不以令全球金融体系震荡而著称，然而它刚刚就这么干了一回，而且毫无预警。瑞士取消了自己强加的瑞士法郎兑欧元汇率上限（2011 年出台），并将已经为负的存款利率从-0.25%降至-0.75%。上周四该政策一经宣布，瑞郎相对欧元一度飙升近 40%，不过这一涨幅随后回吐了一半。那么，让我们梳理下瑞士央行(SNB)此举的来龙去脉，看看它目的何在，其意义又是什么？瑞士央行或许是认为，这是阻止其资产负债规模急剧扩张的一个机会。自 2011 年瑞士央行干预汇市、压低瑞郎汇率并支撑遭遇主权债务危机的欧元以来，该行的资产负债规模就一直在扩张。到2014 年底，其资产负债规模已扩至约
2、5000 亿瑞郎，相当于瑞士国内生产总值(GDP)的 80%。就央行资产负债规模与本国经济规模之比而言，瑞士央行是美联储(Fed)和英国央行(BoE)的 3 倍以上。在俄罗斯遭遇经济和政治问题后，为寻求避险，越来越多的资金涌入瑞郎。另外，瑞士当局或许是越来越担心，一旦欧洲央行(ECB)如人们现在普遍预期的那样在 1 月 22 日的会议上宣布启动量化宽松，可能会有更多资金流入瑞郎。如果汇率上限依然存在时出现过这种流入，那么瑞士央行的资产负债规模可能已进一步扩大。理论上讲，瑞士央行本可继续放心地无限扩大其资产负债规模，因为它清楚自己可以无限量印制瑞郎、以弥补若未来瑞郎升值所造成的任何外汇损失。但这
3、家一向谨慎的央行如果真的这样做，很可能引起外界对其金融稳定性的更大担心，甚至要比它迄今一直竭力应对的问题引发的担忧更严重这件事归根结底与无限货币创造的后果有关。自 2011 年中期以来，瑞士的货币基础已扩大了 4 倍，至 4000 亿瑞郎，房价和租金正在快速上涨，银行贷款增长了25%，贷款总额相当于 GDP 的 170%。不管怎样，瑞士央行可能已经看到了，如果量化宽松启动后欧元汇率在外汇市场上下跌，出售“廉价”瑞郎支撑欧元并无益处。瑞士眼下至少需要解决三大问题。首先，如果目前瑞郎相对欧元的升值不逆转，将会加剧正在影响整个瑞士经济的通缩。在石油价格开始下跌时，人们曾预期瑞士的通胀率会降至零左右，
4、但考虑到物价正大幅下跌，我们现在应当预期通胀率会降至远低于零的水平。其次，瑞郎兑欧元汇率走高可能会造成瑞士经济增幅减少约 0.7个百分点。这将对商业和投资决策产生负面影响，并损害出口企业，瑞士出口企业有一半左右的产品都发往使用欧元的国家。这有可能会促使瑞士人对海外进行更多的直接投资。第三，瑞郎的走强将令瑞士央行面临巨大的资产损失，其资产约有一半以欧元计价尽管这些损失可能只是刚好抵消了它2014 年从干预汇市中获得的收益。就在上个月，瑞士央行在重申其汇率上限政策时，还警告瑞士及全球有陷入通缩的危险，同时表示瑞郎仍然受到高估。因此，瑞士央行取消汇率上限的做法就更加令人惊讶。压低瑞郎汇率并没有减少瑞
5、士通缩的可能性，而促成这次的上涨只会导致物价的更大幅下降。部分欧洲银行一直在东欧积极推出瑞郎抵押贷款。随着当地的偿债和摊还成本上升，这些抵押贷款的借款人以及其他借入瑞郎的人现在面临一个新的通缩冲击。在各位参会者启程参加达沃斯世界经济论坛(World Economic Forum)之际，他们可能在想历史正在以一种奇特的方式重演。20世纪 70 年代末，瑞士出台负存款利率以阻止瑞郎对德国马克升值；当此举没有奏效时，瑞士为瑞郎汇率设置了上限。这一政策失败了。这一次，瑞士以相反的顺序执行了同样的政策。外汇市场是防范全球性冲击的重要避雷针（这一次的全球性冲击是通缩），但各国央行的单打独斗很少能带来稳定性。在欧洲央行即将启动量化宽松之际，要实现这一目标似乎还有很长的路要走。
