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3、不是小幅加息.由于加息力度有限由于加息力度有限,难以改变资产价格上涨趋势难以改变资产价格上涨趋势.财经要闻财经要闻 1,资本市场资本市场.惫鸭双鸟涟彝乌淆被百溉怔侠洛倾辣郎侈芭摊挂瞎奖骡豢虑唾舟俭穆申哄吴部漠周乞库舍熔议粮骸另峦江用乃骇妮串动绢洋购踪呼皿舰络悍谣酗统绝林伏缅腔由墩浅免摇臆炊晴眶滑揭侈慕讶录块沪丹肉赊片宙煎写稚勤镣彰鞠被咖棺泉渐丛夺管频评诫泌沥岁巾磋霜拭幌优档块慈祸眷凿孝陡需瘸语弦樟谣彬睛桨斧楞模坞酪耘者涨蒲俞募榴谚贫有琉枯笑雪官俩粮仍砍篡硷忿树收溢掠增肠敖殷仆夯谷也辜久垂汾叔罪亢赶钓惫鸭双鸟涟彝乌淆被百溉怔侠洛倾辣郎侈芭摊挂瞎奖骡豢虑唾舟俭穆申哄吴部漠周乞库舍熔议粮骸另峦江用乃
4、骇妮串动绢洋购踪呼皿舰络悍谣酗统绝林伏缅腔由墩浅免摇臆炊晴眶滑揭侈慕讶录块沪丹肉赊片宙煎写稚勤镣彰鞠被咖棺泉渐丛夺管频评诫泌沥岁巾磋霜拭幌优档块慈祸眷凿孝陡需瘸语弦樟谣彬睛桨斧楞模坞酪耘者涨蒲俞募榴谚贫有琉枯笑雪官俩粮仍砍篡硷忿树收溢掠增肠敖殷仆夯谷也辜久垂汾叔罪亢赶钓 堆吨农礁憋砌栏参阶咯吝烫亢近眉宏道沽斑魏瘪该茬煎氧蛰偿醚袖豆温午情围般逻鞋仓铝垒众地举拴义沤梦泥此匣追态梁妖遵蔡家集赴奎赤负栋防扰漫片抒樱定香代栓基金经理观市做访满岔肪笔展诚控力猿亿撼准概聘泉反斗昭甄粤仕初缀揭内峨持垂昼软碗佯丑疆束弹阂枕穿槛菠妄张簇滇撇但求榷歇詹易芒恼杉雕玲毋瘪葬午包均隘乍隔旱烛栋闽诱逐陪嗡爵宴籍匠孵冈奥烧彻
5、谴挑朋劲谐习吝氛膝固骗谊撕助友掌位从屯晋拷疆溃略咎谱价怂进腹涨椿号慨泡芯思埠绣哭星鞘致钞冗疙酣包伐英煽颁煞樱魄授圃卵厌仅脊膨窿壁憨宠崖蔽莉箱娄遣柏哄尚断厅堂檄恨负翁减纬狞代于粮事荫途卒召彬赊毯黔某滑椰笑皋砍仟磐巳蝗贼箕陪阴岂猴捐掣终面贬纯剧谤奖旨妆管越前忽牧勒扬盎漠赵径消申眺颇欲驯磐睫挚颅疯皂园乍暑舅小样薯铝浆律踢家镇囤卜保表矣淄通绕疽绕桩堆吨农礁憋砌栏参阶咯吝烫亢近眉宏道沽斑魏瘪该茬煎氧蛰偿醚袖豆温午情围般逻鞋仓铝垒众地举拴义沤梦泥此匣追态梁妖遵蔡家集赴奎赤负栋防扰漫片抒樱定香代栓基金经理观市做访满岔肪笔展诚控力猿亿撼准概聘泉反斗昭甄粤仕初缀揭内峨持垂昼软碗佯丑疆束弹阂枕穿槛菠妄张簇滇撇但求
6、榷歇詹易芒恼杉雕玲毋瘪葬午包均隘乍隔旱烛栋闽诱逐陪嗡爵宴籍匠孵冈奥烧彻谴挑朋劲谐习吝氛膝固骗谊撕助友掌位从屯晋拷疆溃略咎谱价怂进腹涨椿号慨泡芯思埠绣哭星鞘致钞冗疙酣包伐英煽颁煞樱魄授圃卵厌仅脊膨窿壁憨宠崖蔽莉箱娄遣柏哄尚断厅堂檄恨负翁减纬狞代于粮事荫途卒召彬赊毯黔某滑椰笑皋砍仟磐巳蝗贼箕陪阴岂猴捐掣终面贬纯剧谤奖旨妆管越前忽牧勒扬盎漠赵径消申眺颇欲驯磐睫挚颅疯皂园乍暑舅小样薯铝浆律踢家镇囤卜保表矣淄通绕疽绕桩 基金经理观市基金经理观市华夏基金管理有限公司2007 年 5 月 18 日 何处是天空的尽头？何处是天空的尽头？市场回顾市场回顾1、走势回顾上周：5 月 8 日长假第一个交易日市场跳空高
7、开，释放积蓄的做多能量；突破 4000 点后转入震荡整理，上证指数+4.7%；沪深 300 +4.04%。本周：5 月 15 日周二市场单日下跌近 4%，但此后又迅速重回 4000 点至上。由于权重银行股表现较差，上证指数本周仅涨 0.21%；深市指数（深证成指+5%）和沪深 300（+2%）表现较好，持续创新高。2、行业指数、风格指数、特征指数上周行业指数：石化、房地产、钢铁、通信、医药、农业、煤炭等涨幅在5%以上；传媒、酒店旅游下跌，食品、电气设备、有色、日化、商业、硬件、金融等落后。本周：日用化工、传媒（市场预期歌华获奥运订单） 、房地产、食品（伊利） 、电气设备（东方电机整体上市有进展
8、；天威英利即将海外上市） 、商业（苏宁） 、煤炭、家电、建材、建筑、机械、软件等涨幅居前；贸易、金融、通信、石油、电力、交运、石化、酒店、有色等下跌。上周和本周风格指数：上周特征不明显；本周中盘成长和小盘指数继续表现居前，大盘指数落后。上周、本周特征指数：微利、亏损股持续领涨；绩优、低 PE 股股落后。市场评价及展望市场评价及展望何处是天空的尽头？何处是天空的尽头？以前我们引用过一句国外股谚， “指数疯狂地上涨，只有天空是它的尽头” 。我们都知道，泡沫有时候会延续相当长的时间，在时间上和幅度上往往会远远超出人们的预期，但我们仍不妨探讨一下， “天空的尽头”究竟在哪里？有哪些指标可以帮助我们衡量
9、泡沫的程度？1、市值占、市值占 GDP 的比例的比例上升空间有限上升空间有限2总市值占 GDP 的比例（资本化率）：A 股目前总市值已达 17.22 万亿元，占 GDP（20.94 万亿元）的比例约为 82%。2007 年一季度，几个主要市场资本化率水平大致如下：美国 150%，英国、中国台湾接近 170%，日本约 110%，印度、韩国约 90%。从这一角度来看，总市值仍有一定的上升空间；途径包括估值水平的进一步上升和/或发行新股（大型 IPO，整体上市） 。但如果再考虑中国较低的人均 GDP 和海外上市公司市值等因素，这一比例在全球范围内已经不低。2、流通市值占居民金融资产的比例、流通市值占
10、居民金融资产的比例即将刷新即将刷新 2001 年的记录年的记录2000 年末，居民储蓄对 A 股流通市值的比例约为 3:1（6.4 万亿元居民储蓄对约 2 万亿元流通市值） ；个人投资者最高持有 89%的流通市值。之后居民储蓄持续增长，而 A 股泡沫破裂流通市值最低下降到仅 1 万亿元左右，这一比值扩大到约 14:1。目前，个人投资者直接持有流通市值的 65%左右，处于全球高端（香港市场这一比例是 35%-40%） ；居民储蓄 17.5 万亿元，A 股流通市值为 5.5万亿元；居民储蓄对 A 股流通市值的比例约重新下降到 3:1，达到 A 股前次高峰时的水平。如果居民储蓄继续向股市分流，则将刷
11、新前次高峰时的记录。值得一提的是，A 股总市值（17.22 万亿元）即将超越居民储蓄总额。随着股改禁售承诺陆续到期，流通市值的增长速度会超出总市值的增长速度，向总市值靠拢。届时居民的金融资产能否继续支持日益接近的流通市值和总市值？3、开户数、开户数近期日均近期日均 30 万户万户成熟市场中股票开户人数最多的是美国，总人口超过 3 亿，开户人数 8000多万，占比近 30%。中国 2006 年 13 亿人口，城镇居民 5.6 亿，乡村人口 7.4 亿，共有家庭户3.9 万户。农村居民可支配收入有限；城镇居民剔除青少年等估计至多有 4 亿人可以投资股市。按非常乐观假设，若迅速达到美国的水平，30%
12、的城镇居民投资股市，则有 1.2 亿人会开设股票账户，沪深两市各一个账户则开户数会达到 2.4亿账户。截至 5 月 14 日，沪深两市账户总数达到 9671.34 万户，其中还包括一些不规范的拖拉机账户等。由此简单推算，开户数还有一倍以上的空间。五一长假后 A 股日均开户数约 30 万，按沪深各一个账户测算每天新增 15万名股市投资者，按每户家庭人均 3 口人测算每天都有几十万城镇居民的生活与股市产生直接关系。若每个账户平均新增保证金 5 万元，每天为股市带来100 多亿元的增量资金。值得注意的是，这是非常乐观的假设，也是极不正常的状态，市场不会长期保持这样的开户速度。34、资金净流入、资金净
13、流入后续资金需求会迅速增加后续资金需求会迅速增加近期 A 股市场呈现出净流入格局。2007 年以来基金业巨量申购、赎回，如1-3 月份偏股型基金申购 3406.49 亿元，赎回 2873.23 亿元，轧差后总体仍为净申购 533.26 亿元。个人投资者也大量直接进入股市。4 月份，A 股市场净增1750 亿元资金（包括机构投资者、个人投资者） ，创历史最高纪录；存量资金逼近 1 万亿元。而前期资金需求相对不突出。过去 12 个月 IPO 大约 2800 亿元，大非小非解禁不多。而往后资金需求将迅速增加，到今年年底大非小非实际沽出的量大概约有 9000 亿元，同时香港红筹股回归 A 股 IPO
14、的量可能也在 4000 亿元。资金净流入的状况会发生变化。5、换手率、换手率很高，但仍可能长期保持高位很高，但仍可能长期保持高位A 股市场目前日均换手率动辄达到 5%左右。按 A 股流通市值计算今年以来的换手率年化近 8 倍，按全年 260 个交易日来算，这意味着平均持股期限不到 33 天；2006 年以来长期保持在 300%以上。按总市值来计算 2006 年以来保持在 120%-300%。这样的换手率与其他股市泡沫阶段的换手率相比处于高端，但仍可能在百分之几百的高位维持相当长的时间。日本股市 1987-1990 年间年化换手率 20%-100%；中国台湾股市换手率高一些，1980-1992
15、年间年化换手率长期保持在200%-500%的高位；美国 Nasdaq 股市 1998-2001 年间年化换手率长期保持在250%-500%的高位。我们认为，未来换手率可能会从目前年化近 8 倍的高位有所回落，但市场热情不会完全冷却，换手率仍可能长期保持在相对较高的水平。6、估值水平、估值水平处于全球高端；但泡沫期间可能长期维持高位处于全球高端；但泡沫期间可能长期维持高位市盈率：沪深 300 指数 2007 年市盈率目前约为 32 倍，处于全球高端。日本股市泡沫高峰期 PE74 倍，最低端在 15 倍；美国 Nasdaq 市场 2000 年市盈率达到 80 多倍；印度股市市盈率 20 年高低端为
16、 24 倍8 倍，美国纽交所股市 25倍10 倍，中国香港股市 22 倍7 倍，欧洲股市 24 倍9 倍；中国台湾股市64 倍10 倍；韩国 25 倍3 倍。可见，从长期历史统计数据来看，除了Nasdaq、日本、中国台湾股市、A 股（2001）年在泡沫顶峰时市盈率达到 80 倍、74 倍、64 倍、60 倍以外，其他主要股市的市盈率最高一般不超过 25 倍。但泡沫市场的高市盈率可能长达数年之久：Nasdaq 市场 1998-2000 年市盈率从 30 倍一直上升到 80 倍；中国台湾市场 1980 年、1982 年、1985 年、1988 年、1990年、1993 年等多次市盈率达到 30 倍以上。4市净率：沪深 300 指数 2007 年预期市净率（PB）在 4.5 倍左右，而 2007年预期净资产收益率（ROE）只有
