《智慧型股票投资人》导读

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1、智慧型股票投资人智慧型股票投资人导读导读(2010-07-26 20:45:25) 转载 标签： 股票分类： 转载关于巴菲特的文章 投资不简单智慧型股票投资人导读转自 http:/ 选自Value杂志 2007.4 月刊 封面故事 文/张志雄（一）20 世纪 90 年代，我初读彼得林奇的战胜华尔街，大为兴奋，因为 他的选股方法真简单在你日常生活中留意哪些产品或商家很红火很畅销， 然后买入其股票即可。那时中国内地家电企业正在赶超洋品牌，很牛啊。于是， 我买的家电便全是国产货，如长虹彩电、春兰、海信空调和海尔冰箱等，想通 过实际使用这些产品来调研公司和选择股票。热情过后，发现事情远没那么简 单。长

2、虹电视机土土的，如果不是当时股价走得好，我绝不会买它。春兰和海 信的空调质量都不怎么样，比日本货差远了。海尔冰箱不能说差，但上海制造 的上菱更不错，后者的股票却糟糕之至。总之，单凭日常生活经验选择股票， 问题多多。2000 年林奇在彼得林奇的成功投资的序言中作了声明:“彼得林奇从来没有建议过仅仅因为喜欢在某家商店买东西你就应该购 买它的股票，也没有建议过仅仅因为某家厂商生产你最喜欢的产品或者因为你 喜欢某家饭店的饭菜就应该购买它们的股票。喜欢一家商店、一件产品或者一 家饭店，是对一家公司产生兴趣并将其股票列入你的研究名单的一个很好的理 由，但这并不是购买这家公司股票的充分理由！在你还没有对一家

3、公司的收益 前景、财务状况、竞争地位、发展计划等情况进行充分研究之前，千万不要贸 然买入它的股票。”林奇强调，在关键的一点上，他的话被人们误解了，如果 你拥有一家零售公司的股票，关键点在于要确定该公司的扩张阶段是否即将结 束（林奇比喻为棒球比赛的“最后一局”）。只在全国 10%的地方设立分店的 公司和已在全国 90%的地方设立分店的公司相比，其发展前景当然大不相同。 投资者必须留意什么才是公司未来的增长之源，并且预测公司的增长速度何时 可能会慢下来。看来，还不止我一个人误会了林奇的观点。为了鼓励大家自己投资，树立 自信心，把复杂的问题简单化，可以理解，但也容易造成“误会”。例如，从 1989

4、年彼得林奇的成功投资上市到 2000 年，重印 30 次的销量超过 100 万册，如果没有“误会”的话，恐怕难以解释吧。林奇还是有许多真知灼见的，相比之下，国内国外到处流行什么“轻松理 财”啊，什么在“小吃店遇见巴菲特”啊，什么“隔壁的百万富翁”啊，我们 得提防着点，它们只会轻松地从你口袋里掏钱，而不是让你轻松地赚钱。一个 稍有脑子的人只要想想，如果赚钱这么容易，天下人一定都赚钱了，钱也就不是稀缺资源了。但我们绝大多数人能轻松地买一艘游艇吗？唯一看似轻松的彩 票中奖赚大钱也不容易，如果你刻意要成功的话。遗憾的是，除了买彩票之外，不少人都认为通过股票（或房地产）投机是 最容易的赚钱方式。同理，如

5、果通过这种方式最容易赚钱，古往今来（至少三 百年来），股市或房地产业的富翁应该占世界富豪榜的绝大多数。当然不是。那么，为什么仍有这么多人继续相信投机股票或房地产最能赚大钱呢?价值投资之父格雷厄姆在智慧型股票投资人中，认为他们犯了一个根 本性的错误，把买股票和做生意（比如从事实业）看成是两码事。格雷厄姆举了一个流行极广的“趋势投资”原则，即某只股票或行情已经 上扬，所以应该买进；某只股票或行情已经下跌，所以应该卖出。但这完全违 反了“健全的商业常识”，也就是说，在日常经验中，一般商品跌价了，我们 得赶紧买进才是。不要说平常人（业余人士），就是大部分金融专家都喜欢把金融资本市场 与实业经营区分开来

6、，似乎前者是“虚拟”的，有其特殊的规律。在 20 世纪 90 年代，我记得一些聪明有为的内地企业家喜欢议论和进行“资本运作”，他 们中的很多人现在已经垮台，如三九集团的赵新先和华源集团的周玉成之流。 香港的商家谢瑞麟也是一个典型，他的门面生意做得很好，可一旦去进行投机， 就大蚀其本。究其原因，我想他们都把自己的产业运作与资本投机（资）分为 两截，以为世上还真有个与众不同的“资本运作”哩。当然，每个行业都有其特殊性，牙医与律师的技能就不同，电信业与零售 业的资本投入也不同，但它们都必须服从基本的商业常识，日积月累，逐步走 向成功，即使由于某种机遇，让某个行业或企业迅速成功，也要有持续性，否 则不

7、是被人称为暴发户，就是晚节不保。比如，我们津津乐道于投资能持续成 功的基本常识是复利，巴菲特(伯克夏)从 1957 年到 2003 年的年均收益率是 26.59%，当初的 1,000 美元已变成了 51,356,784 美元，这足以让他成为世界第 二富翁。但这种成功方式与其他所谓的实业又有什么不同呢？哪个成功的企业不需 要日积月累、一分钱一分钱地赚？哪个持续发展的企业不需要面对各种大大小 小的风险？我这么略显罗嗦地陈述一番，是因为我遇到或通过书本读到的金融市场人 物，他们内心大多不承认自己的营生与一般实业没有本质上的区别，所以他们 经常缺乏必要的商业常识，只会在纸面上推演数字，将事态的发展“逻

8、辑”性 地放大或缩小，这也是金融市场动荡的心理原因之一。如果承认投资与实际的生意没有本质上的区别，我们就不会说出轻松投资 或投机很简单的欺人之语。我们知道，哪怕是隔壁的小杂货店经营起来也很辛 苦和困难，而我们动辄用自己的大部分资产或替别人理财运用上几十亿的资金 去投资就很容易吗？格雷厄姆的智慧型股票投资人之所以今天仍被人奉为经典，最紧要的 是他指出了：“若以经营企业的态度看待投资，则投资是需要高度智慧的。许多精明的 企业家在华尔街大显身手，完全漠视所谓的稳健投资原则，而这些却是使他们 经营事业成功的原则，看到这种情形的确令人惊讶。然而，公司每一种有价证 券最好先被视为特定企业的所有权或债权，如

9、果有人试图通过证券的买卖获利，他便是在经营属于自己的企业，他如果想成功，其经营就必须符合公认的商业 原则。第一项也是最明显的原则是：“了解你在做什么了解你的生意。”就 投资者来说，这意味着不要试图从证券买卖中获取“商业利润” 即正常利 息与股息之外的超额报酬除非你对于证券价值有足够的了解，就如同你经 营买卖或从事制造时对商品价值所了解的程度。第二项商业原则是：“不要让其他人经营你的事业，除非(1)你能够事无巨 细地监督其绩效，或(2)你有不寻常的强烈理由完全依赖他的品格与能力。”对 投资者来说，这项原则可决定资金让其他人管理的条件。第三项商业原则是：“不可贸然地做生意换言之，制造或买卖商品 除

10、非经过周详的考量，认为该笔生意会产生合理的获利机会。尤其要避免获 利有限而亏损甚大的生意。”对进取型投资者来说，这意味着获利的操作不能 依赖于乐观的想法，而必须基于计算。对每一位投资者来说，这意味着回报非 常有限时如同先前所提及的传统债券与优先股他必须确认自己的大部 分本金将无严重亏损的风险。第四项商业法则比较具有积极性：“必须有勇气运用知识与经验。如果你 根据事实得出结论，如果你了解自己的判断是稳健的，应依指示行动虽然 其他人的看法不同或有怀疑。”（群众的见解与你的不同并不足以否定或肯定 你的看法，你是正确的，因为你的资料与推理是正确的）。同理，在证券投资 领域中，除了充分的知识与老练的判断

11、力，勇气是无尚的美德。非常幸运的是，对典型的投资者来说，其投资计划的成功并不必须具备上 述条件只要他将自己的野心局限在自己的能力范围内，并且在防御型投资 的安全领域内从事活动，获得满意的投资业绩要比大多数人所想象的容易；但 要获得优异的业绩，多数人却低估了其困难度。”（二）上面的一大段话，其实也就是格雷厄姆在智慧型股票投资人中的最后 结论。格雷厄姆是位极讲究文笔与内涵的古典写作大师，我们若仔细品味，会 觉得常读常新，丰富异常。我们先来看第一项原则“了解你在做什么了解你的生意”。彼得林 奇曾提醒大家，一个人经营服装，至少要知道自己要卖女装还是男装、童装还 是成人服装和款式、颜色、大小等等。但有多

12、少人在买股票时，想过它是经营 什么的，业绩如何，未来前景又是怎么样。我们要么听消息，要么看图形，稍 有心的人也只不过对该公司有个大概的了解。但即便我们不做生意，去买件几 百元的东西，也会货比三家，为什么动辄花几万、几十万元钱去买股票，却不 假思索？不过，格雷厄姆比林奇更为“保守”，他认为，一般人极有可能做不到像 了解对购买商品的价值那般熟悉证券价值，那么，他们就不要试图从证券交易 中获取股息之外的超额报酬，也就是资本利得。值得一提的是，格雷厄姆与提出“消极自由”的哲学家伯林类似，他们都 对人性的弱点有着深刻的了解，更对我们能否完全克服人性的弱点有所怀疑。 格雷厄姆更像个“老欧洲人”，不会像典型

13、的美国人林奇那般自信，到处鼓励 别人：“你能，没问题。”不要说初入股市的人，就是许多已有多年经验的投资者，也会对股息不以 为然，毕竟股票最吸引人眼球的是“资本利得”，也就是股价的涨幅。投机者 爱跑短线的“差价”，投资者长期持股，也希望它翻番乃至上涨 10 倍。而股息 率每年充其量也就是 5%，很不起眼。但研究表明，如果你是一个长期投资者， 股息是非常重要的，不仅是复利本身的作用，而且股息可以用来再投资，尤其 是在熊市里，股价偏低，通过股息再投资，能真正获得长期收益。格雷厄姆的第二项商业原则是有条件的否定。如果你不能仔细地监督受托 人的操作业绩，不能完全相信受托人的品格与能力，那你就别把资金委托

14、给别 人理财。不可完全信任商业代理人。不仅在中国，也存在于欧美。尤其是在美 国，那些上市公司 CEO 和高管获得巨额的报酬，已成为与污染一样难以清除的 “公害”。这些高管拿的是投资者的钱，却任意挥霍，实在让人无法接受。当 然，格雷厄姆在这儿强调的主要是把钱委托给共同基金或投资顾问。智慧型股票投资人的第六章与第十章分别论述了基金和投资顾问。格 雷厄姆指出，在商业活动中，证券投资是相当独特的，因为它在某种程度上始 终需要接受别人的意见，而大部分投资人都是业余投资者。而反讽的是：“如果有人从事投资是为了赚钱，则他们寻求的投资意见便是要求别人告 诉他们如何赚钱，这种行为颇为愚昧。企业经营者会在经营方面

15、征求专业的意 见，但从不期望别人教导他们如何赚钱，这是他们自己的专业。当有人依赖于 别人赚取投资利润时，他们所期待的结果便有异于一般的商业活动。”上面的一段话说得很含蓄，我读出的是一种否定，即在一般情况下，投资 者仅仅通过别人的建议买股票，业绩不会很好。日本财经作家邱永汉就以自己 在日本证券界的经验告诉我们，听证券公司建议的人，做股票是没有好结果的。 如果真有投资本事的话，那些证券从业者早就发达了，还用不厌其烦地“指导” 你？他们之所以喜欢荐股，只不过是希望增加交易量罢了。这些专家的本事在 于观察和报告行情的潮起潮落，而你需要的是如何捕捞大鱼的途径，他们根本 无法满足你的这个要求。格雷厄姆对共

16、同基金尤其是强调业绩的基金抱着怀疑的态度。依格雷厄姆 这样的老年人看，首先，所有杰出的业绩获得者几乎都是三、四十岁的年轻人， 他们对金融投资的直接经验只局限于持续多年的多头市场；第二，他们对“稳 健投资”的定义似乎是在未来几个月之内将大幅上涨的股票，这使得他们大举 介入新的冒险领域，其所支付的价格与企业资产或盈利记录之间完全缺乏必然 的联系，他们的行为只能从两方面“合理地解释”，“一方面是天真地期待这 些企业未来的经营成果，另一方面则是精明地利用贪婪和无知大众的投机热。 ”格雷厄姆举一本 1969 年年底出版的基金经理人为例，其中有操作业绩 的 12 名基金经理人，他们在 1966 年的表现都很理想，1967 年则十分杰出， 1968 年，整体业绩仍然不错，但个别基金的表现差异颇大。1969 年，他们的操 作全部出现亏损，只有一只基金的表现稍许优于标准普尔指数。1970 年，它们 的相对表现更