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1、利率市场化改革制约因素及实现利率市场化改革制约因素及实现摘要：虽然我国还存在一些制约利率市场化改革推进的因素，但实行渐进利率市场化改革的时机却已成熟。为渐进推进我国的利率市场化，其实现途径有渐次扩大利率浮动范围、促使商业银行和国有企业按市场化运作、发展非公有制经济、增强中央银行的金融监管和宏观金融调控能力等。一、我国渐进推进利率市场化的条件已成熟加入 WTO 后我国利率变动与国际市场利率变化的趋同性进一步增强。要保证我国货币政策的独立性，保持经济稳定增长，就需要尽快完善我国的利率形成机制。目前，不管从国内实际状况还是国际经验看，我国实行利率市场化的条件都已具备。1.我国宏观经济运行状况良好，增
2、长质量和效益不断提高，综合国力明显增强。在以提高经济效益为中心、推进经济增长方式转变的思想指导下，我国综合国力明显增强。据统计，1978 2001 年间，我国的 GDP 年均增速高达 9以上， GDP 总量已超过 1 万亿美元，跃居世界第 6 位；人均 GDP 按 IMF 的测算已升至 909 美元。财政收入继续保持 20以上的增长率，2001 年底达到 16371 亿元，比 1990 年增长了 6.1 倍。国际收支继续保持盈余，外汇储备 2002 年 7 月底时已达 2465 亿美元，再加上我国个人拥有的金融资产已超过10 万亿元人民币，国内居民外汇储蓄接近 800 亿美元。我国货币供应充足
3、，实际利率持续为正，人民币汇率稳中有升。良好的宏观经济运行保证了储蓄和投资的双增加，降低了企业的经营风险，减少了推进利率市场化可能引起的通货膨胀给宏观经济带来的冲击和社会震荡。2.微观经济主体已基本成为市场经济主体。首先，我国的金融机构已基本成为按照“三性”原则自主经营、自求平衡、自我发展、自我约束的金融企业。特别是国有银行的财政职能明显下降，商业化水平提高，产权多样化趋势明显，国有银行上市已经进入可操作阶段；与此同时，非国有银行和非银行金融机构以及外资银行也得到快速发展。我国金融机构已基本具备了应对市场化冲击的能力。如 1994 年我国银行资产与资本市值比为20：1，而到 2000 年 9
4、月底，两者比例已为 4：1，与韩国、日本各国 19901997 年间的1.6：1 和 1.7：1 相比已大有改善。这在一定程度上降低了我国的不良资产比率和金融风险的产生，提高了我国的货币化水平，促进了我国货币市场与资本市场的对接。其次，我国企业的技术水平、生产和管理的现代化程度明显提高，国有企业开始成为市场竞争的主体。企业的市场化是利率市场化改革成功的关键。通过对国有经济的战略性重组和预算硬约束的强化，国有企业的经营理念已实现了由计划向市场的转化，企业经营自主性大大提高，资产结构更趋合理，企业效益明显提高。2001 年，每万元 GDP 消耗的能源比 1990 年下降73.7。全社会劳动生产率
5、19902001 年间年均增长 14.8。此外，非国有企业在政策支持下也得到相当发展，其总产值已占国内生产总值的 70以上。我国非国有经济呈现出蓬勃发展的态势。3.中央银行进行金融监管的水平和宏观金融调控能力有较大提高。中国人民银行不仅已建立了基本上与市场经济接轨的金融法律监督监管体系，且还在利率市场化改革方面迈出了实质性的步伐。一是利用公开市场业务调节货币供给的力度加大，保持了基础货币和货币供应量稳定增长。 2001 年，通过公开市场操作央行累计投放基础货币 8253 亿元，累计回笼基础货币 8529 亿元，年末净回笼基础货币 276 亿元。二是实现了国债发行利率和交易利率的市场化，为货币市
6、场和资本市场的对接奠定了基础。三是确定了基本合理的本外币利率水平，使利率初步成为可反映全国范围内资金供求状况的指标，保证了我国经济的稳定增长。四是通过制定和实施信贷政策，有效引导商业银行贷款的合理投向。五在增加货币政策透明度的同时，加强金融监管，防范和化解金融风险。自 2001 年第一季度起，中国人民银行已按照加入 WTO 承诺，定期发布关于货币政策执行情况的季度报告。此外，严格查处了信贷资金违规进入股票市场的行为等。所有这些措施，提高了金融机构的贷款能力，化解了金融风险，加大了金融对经济的支持力度，表明我国货币市场和资本市场利率在一定程度上已是市场化利率，从而保障了经济和社会稳定。二、制约我
7、国利率市场化改革渐进推进的因素尽管我国已基本具备实行利率市场化的条件，但在国际经济全球化和我国加入 WTO的情况下，由于外界环境的复杂多变，为减少改革的风险，我们在渐进推进利率市场化改革的过程中不得不对一些制约利率市场化的因素认真对待。1.财政赤字的增加和债务效益指标的相对恶化使宏观经济稳定存在隐患。当前我国的财力集中度相对较低。如 1999 年和 2000 年，我国的财力集中度分别只有 14、14.96，而同期西方国家一般为 3040。较低的财力集中度就使政府财政存在潜在风险。如果政府继续借债而不把不断累积的债务控制在一定的范围内，短期虽可刺激经济发展，但长期则会使纳税人产生不良的收入预期。
8、再加之财政的“挤出效应”会使民间投资锐减，进而加剧有效需求不足的态势。目前，我国经济呈现出的居民收入预期下降和民间投资不旺的情况就与此有关。这种状况对我国经济的持续发展十分不利。在这种形势下，如果贸然推进利率市场化，将使国内利率持续上升，持续上升的国内利率在我国已加入 WTO 和汇率制度较为僵硬的影响下，就会导致人民币贬值、国际投机资本的大量进入，产生“泡沫经济” 。2.巨大的累积性金融风险在短期内很难克服。转轨经济时期，由于受制度因素的制约，我国金融体制改革明显滞后于其他方面的改革。金融领域缺乏充分的竞争，国有银行的垄断地位始终未能打破，国有金融机构特别是国有银行依然承担着过多的社会责任，行
9、政约束明显；而且由于与市场经济相适应的金融法律法规不健全，对金融机构非法经营惩处不力，结果造成我国金融机构累积的不良资产规模不断扩大，资本市场投柳。盛行，累积型金融风险明显过大。首先，金融机构的不良资产率居高不下，金融机构整体的经济效益相对下降。虽然我国对金融机构的呆坏帐进行了核销，并通过实施债转股化解国有银行的不良资产，但由于产权改革滞后、经营管理缺乏透明度，使国有银行的资本充足率明显低于国际标准，而不良资产率却远高于 20的国际警戒线。2001 年底，四大国有银行虽然经过“债转股”使其不良资产率下降 10左右，但不良贷款仍有 1.8 万亿元，占全部贷款的 26.62，其中形成损失的约占全部
10、贷款的 7。而且，四大国有银行的资产回报率和资本回报率也分别由 1989 年的 1.01、18.44降到 1999 年的 0.13和 2.4。金融机构风险不容忽视。其次，资本市场特别是股票市场存在较大风险。由于政府在资本市场上一身兼三职：起着规范市场行为、矫正市场缺陷、避免市场系统性风险引发市场以至社会震荡的监督者的作用；又是上市公司最大的股东，控制着大量的社会资本；还负有保护投资者尤其是中小投资者利益的责任。政府的这三重职能就使其处在两难的境地。只要其中任何一方出现问题或利益受损，政府都必须出面予以保护，结果造成上市公司、投资者一再要求政府干预市场的“倒逼机制” 。这一制度上的缺陷，就使政府
11、放松对上市公司、机构投资者的监管，结果造成一些本不具备上市资格的公司上市，使上市公司的质量严重下降。如 19982000年，我国上市公司的净利润总额几乎没有增加，这就从微观上为市场的健康发展带来隐患。另外，一些机构投资者甚至利用其信息优势、证券法律法规不完善和政府执法不严的漏洞，违规操作、哄抬股价、投机牟利，从而严重损害广大中小投资者的利益。这些对我国资本市场的健康发展十分不利。因为培育和发展证券市场的关键是严格保护投资者尤其是中小投资者的利益。最后，国际游资通过多种方式乘我国加入 WTO 之机进入我国投机谋利。对资本项目的严格控制虽然使国际游资无法直接进入我国，但面对中国这个大市场所蕴涵的无
12、限获利机会，他们又不愿意放弃，于是，这些资本便采取间接方式进入我国，如通过贸易项目自由兑换混入、乘 B 股开放之机进入、通过香港掌握一部分人民币等，如在华外资投资企业不是将其没有汇出的人民币利润投在生产领域以扩大再生产，而是将其留在投机和流通领域等。这些就加大了中央银行利用货币供应量这一中介指标制定和实施货币政策的难度。在金融管理制度不健全的情况下，就不宜对利率进行大幅度调整。3.国有企业的预算硬约束仍未全面建立，自我生长能力依然很低。微观经济主体的产权关系及经营机制是影响利率市场化的一个重要因素。如果微观经济主体是能自主经营、自负盈亏的法人，具有明确、清晰的产权关系、利益机制和风险机制，具有
13、责、权、利、险相互制约的经营机制，那么，微观经济主体对利率的变动具有相当的灵敏性和可调性，利率的高低就成为影响企业的融资成本和利润预期的一个重要因素。反之，则会带来一些不良后果：比如，利率水平会被企业投资扩张行为所引起的需求过大拉高，并引发利率与通货膨胀轮番上涨的恶性循环等。尽管从 1996 年起，我国实施了一系列强化国有企业预算硬约束的政策，给国有企业外在的压力和动力，但受体制改革滞后的制约，国有企业的预算软约束仍普遍存在。对国有企业的预算软约束导致国有企业的激励和约束机制严重不足，国有企业一方面为自身的特殊利益，扩大其在经济中占用资源的比重，把更多的社会资源“内部化” ，在现实生活中表现为
14、“争项目” 、 “争贷款” 、 “争投资”等；另一方面，企业又尽可能地把本应由自己承担的成本转嫁出去，使其“外在化” 。结果是企业首先考虑的不是利率的高低，而是能不能得到贷款。中央银行的利率政策对企业投资和资金需求的调节作用极其有限。这就使企业的自我生长能力、偿债能力依然较低。在国有企业缺乏较强的自我生长能力的情况下，利率的上升将使国企的融资成本加大，投资需求减少，国有企业亏损和破产增多，这不利于加入 WTO 后发展民族工业和维护我国的经济安全；而且还会使失业规模进一步扩大，居民收入水平下降，消费需求减少；投资和消费需求的减少进一步加剧了我国有效需求不足的态势；为刺激有效需求，国家将不得不加大
15、扩张性财政和货币政策的力度，这又使货币供应量增加，物价的上涨特别是原材料价格的上涨又会加大企业的成本负担，而它又不会改变产品供过于求的市场结构，从而使无效供给增加；有效需求不足和无效供给过剩这一市场供求矛盾的尖锐，又进一步加大企业的经营难度。如果这时过快实行利率市场化，最终将导致我国经济陷入通货膨胀的恶性循环之中。4.我国缺乏一个迅速实行利率市场化的稳定的融资环境和经济环境。利率市场化过程不是一个孤立的过程，它涉及到是否适宜于利率市场化实施的融资环境和良好的经济运行环境问题。虽然 20 多年的改革开放使我国的融资环境大有改观，经济的市场化程度也明显提高，但我国的这种环境还不是非常稳定。我国是一
16、个资金缺乏的发展中国家，同时我国的经济又是一个速度型的经济，而且我国的社会保障体系也不很健全。在这种情况下，猛然放开利率，势必会扩大资金供需缺口，并由此导致较高的利率。利率太高，又会导致企业无力偿贷或成本提高，以至于破产倒闭。在社会保障体系不健全的情况下，就很有可能造成经济秩序的混乱。三、我国利率市场化的实现途径虽然我国还存在一些制约利率市场化改革推进的因素，但实行渐进利率市场化改革的时机却已成熟。为审慎推进我国的利率市场化，在经济全球化和我国加入 WTO 的国际背景下，我们提出以下利率市场化的实现途径：1.从扩大利率浮动范围着手，渐进推进利率市场化。具体讲，先放开货币市场利率，再放开中央银行利率，然后再此基础上放开资本市场利率，最后放开存贷款利率。当然在放开货币市场利率时，应先放银行同业拆放利率再放国债利率，然后放商业贴现利率。放开存贷款利率时宜先放贷款后放存款，先放外币贷款后放本币贷款，先放大额存款后放小额存款，先放农村存贷款后放城市存贷款等。采取这样的顺序有利于确定合理的资金价格，避免金融机构在未完全企业化之前由于利率市场化而竞相提高利率
