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1、我国利率市场化改革攻坚的战略思考2012 年，中央银行在降息的同时，扩大了存贷款利率的浮动区间，尤其是首次允许存款利率上浮，标志着我国利率市场化改革进入新一轮实质性推动阶段。以存款利率上浮为标志的利率市场化改革攻坚，将对金融机构和实体经济产生十分广泛和深入的影响，因而需要既积极又稳妥地推进。这要求能平衡和兼顾好各有关方面：首先，需要同步建立和完善相关的配套条件和设施，并对与利率市场化关系密切的汇率形成机制改革和资本项目开放，进行合理规划、统筹安排和协同推进。其次，应从我国金融体系以银行业为主导的实际出发，创新和改革银行业监管体制和方式。未来，我国利率市场化改革仍应坚持审慎和稳健的原则，平衡兼顾
2、，协同推进。一、利率市场化改革攻坚已具有良好的宏微观基础我国利率市场化改革的目标，是逐步建立由市场供求决定金融机构存/贷款利率水平的利率形成机制，并通过中央银行运用货币政策工具，调控和引导市场利率，使市场机制在金融资源配置中发挥主导作用。1996 年以来，我国的利率市场化改革一直遵循“先外币，后本币；先贷款，后存款；先长期、大额，后短期、小额”的原则和步骤，循序推进。经过十多年的努力，目前我国金融市场的利率市场化已基本实现：我国在 1996 年实现了同业拆借市场的利率市场化，并在随后的十多年里不断完善货币市场利率，提升市场化程度；金融债、国债、企业债的利率管制亦先后放开，目前债券利率市场化已基
3、本实现；外币存贷款利率市场化则始于 2000 年 9 月，至 2004 年 11 月，所有品种的外币存贷款利率管制都被放开；此外，贴现利率也于 2005 年实现了市场化。在人民币贷款利率市场化方面，中央银行于 2004 年 10 月取消了贷款利率上浮封顶，下浮幅度调整为基准利率的 0.9 倍；2006 年后，商业性个人住房贷款利率下限逐步扩大到基准利率的 0.85 倍、0.7 倍；2012 年 6 月、7 月，中央银行进一步将所有贷款利率下浮幅度调整为基准利率的 0.8 倍、0.7 倍。在人民币存款利率市场化方面，2004 年10 月，中央银行允许人民币存款利率下浮，但不能上浮；2012 年
4、6月，中央银行首次允许人民币存款利率上浮，上浮幅度为基准利率的1.1 倍。至此，我国债券利率、贴现利率、银行间同业拆借利率和外币存贷款利率等均已实现市场化，银行业金融机构存款下限与贷款上限已经放开。鉴于金融机构对存款利率浮动范围的调整非常敏感，存款利率上浮意味着我国利率市场化进入了新一轮的改革攻坚阶段。未来，我国利率市场化改革的主要任务，是逐步放开贷款利率下限和存款利率上限，以实现完全的利率市场化。党的十八大的召开和中央领导层的顺利接班，以及不断深入的改革，将开启我国经济发展新的周期。未来一个时期，预计“改革红利”仍将保障中国经济维持 8左右的较快增长速度，经济实力会进一步增强；国际收支将趋于
5、平衡，外汇储备充足，外债水平合理。这些构成了我国进一步推进利率市场化改革的良好宏观环境。与此同时，我国证券、基金、信托等非银行业金融机构得到迅速发展，包括股票、债券、外汇等在内的金融市场建设稳步推进，直接融资在社会融资总规模中的占比也趋于上升，且风险总体可控。与之相应，近年来我国商业银行经营管理水平持续提高，整体实力和市场竞争力得到快速提升，资本充足，市场反应迅速，财务约束显著加强，内部风险管理能力不断增强，风险抵御能力明显提升，不良资产亦处在较低水平。这些，则为我国利率市场化的推进，提供了较好的微观基础。二、建立和完善改革攻坚的相关配套设施下一阶段的利率市场化改革属于攻坚改革，对实体经济和金
6、融体系的影响更为广泛和深入。这就要求在下一阶段的改革中，必须要进一步创新，逐步建立和完善相关配套设施。（一） 加大力度，建设和完善债券市场成熟的债券市场是中央银行通过货币政策工具影响市场利率的重要基础。利率市场化需要中央银行的货币政策操作实现重大转变，从之前以存款准备金率为主要工具的数量型调控，转变为以利率为主要工具的价格型调控。而要完善中央银行的利率调控体系和顺利实现调控方式的转变，前提是要有一个流动性强、价格信息反馈有效的债券市场，尤其是政府债券的二级市场。只有这样，中央银行才能够通过债券市场来传导政策意图，并形成基准利率。尽管取消银行存/贷款利率限制可以推动银行业竞争，但并不一定会自然产
7、生有效的价格，因此，有必要以完善的债券市场作为依托。国际经验表明，发展债券市场对利率市场化具有重要的基础性作用。日本在利率市场化改革推进之初，首先大力发展了债券市场，尤其是国债市场；美国在取消利率限制之前，包括政府债券、公司债券以及银行间货币市场的发展都已较为成熟。近年来，我国债券市场发展迅速，目前总市值已近 26 万亿元。但从国际经验看，我国债券市场仍有待进一步壮大和完善：目前，我国债券市场余额与 GDP 的比例接近50，而美国债券市场总规模则是其 GDP 的三倍多；2012 年，我国债券市场的日均成交量是四千多亿元人民币，而美国债券市场日均成交量则达到九千多亿美元。此外，我国债券市场处于多
8、头管理之下，市场分割状态仍没有从根本上改善，存在着规范和标准不统一、产品创新步伐缓慢等诸多需要完善之处。为配合利率市场化条件下央行利率调控体系的构建和完善，我国应进一步扩大债券市场规模，丰富债券交易品种；同时，应允许更多的企业发行债券融资，鼓励更多的投资者参与债券市场，为建设市场基准利率体系、疏通利率传导机制提供良好的基础。（二） 进一步加强市场基准利率建设利率市场化要求中央银行货币政策操作须从数量型调控为主转变为价格型调控为主。在债券市场较为成熟的国家，中央银行通过主动买卖债券、吸收和投放货币等市场行为，改变各种期限的利率水平，进而影响跨期消费和投资，最终实现货币政策调控目标。其中，利率期限
9、结构本质上充当了货币政策传导机制的角色；而基准利率则是有效传递市场信号，顺畅联通货币市场和资本市场，并最终影响经济主体市场行为的关键。因此，在利率市场化改革进程中，市场基准利率的确立和完善至关重要，也应当是利率市场化的核心内容之一。上海银行间同业拆借利率（Shanghai Interbank Offered Rate，SHIBOR）的推出，是中央银行培育货币市场基准利率的一种尝试。它由货币市场上交易相对活跃、信息披露比较充分的银行间拆借利率构成。而这种拆借利率的形成机制基本上是由资金供求双方在市场上通过竞价来决定，属于市场化程度较高的利率。从 SHIBOR 当前的运行情况看，期限在隔夜到 1
10、个月之内的交易品种交易量较大，已经塑造出较为完整的利率曲线，可以作为基准利率；但 3 个月以上期限的交易较少，无法作为中长期利率的基准利率。这使得利率曲线期限的完整性受到影响。因此，下一步有必要完善货币市场交易品种，积极发展长端品种交易，鼓励银行间拆借期限扩展至 1 年，从而促进完整市场利率曲线的形成，为利率市场化改革攻坚进一步创造市场条件。（三） 营造适宜的宏观政策和金融市场环境在宏观经济和货币政策的影响下，存/贷款市场的供求关系是利率市场化改革攻坚所需要考量的重要问题。当信贷市场供求偏紧、贷款利率上浮压力较大和实际执行贷款利率较高时，放开贷款利率下限，不会导致银行间发生贷款定价的过度竞争，
11、信贷市场也不会出现大幅波动。在存款增长缓慢、流动性相对紧缺的情况下，完全放开存款利率上限，各银行之间激烈的存款竞争则必将导致存款利率大幅上升，进而会导致存款市场出现较大幅度的波动。而当信贷需求较为旺盛时，资金成本大幅上升必然会推动银行调高贷款利率，企业的融资成本也就相应提高。因此，在该情形下实施利率市场化的改革，可能会放大货币政策的效应，对实体经济带来较大压力，甚至造成宏观经济的过度紧缩。这往往是政策当局在推进利率市场化的过程中不曾料到或不愿看到的结果。在我国，尤其需要防范这类风险。而在流动性较为宽松、银行之间存款竞争较为缓和的情况下，放开存款利率上限可能并不会造成存款利率大幅上升，有利于存款
12、市场保持稳定，也有利于减缓利率市场化对股票和债券市场的冲击。因此，利率市场化改革攻坚需要注意营造适宜的宏观经济、货币政策和金融市场环境。除其它宏观经济和金融条件外，进一步放开贷款利率下限应配以适度偏紧的货币政策，或是在信贷市场供求关系偏紧和贷款利率存在上浮压力时进行，以避免银行承受过大的贷款利率下浮压力。而在进一步放开存款利率上限时，最好让货币政策保持适当宽松，或是在市场流动性较为宽松时进行，以防止存款利率上浮压力过大。未来只要宏观经济运行条件允许，货币政策应当有意识地适时营造利率市场化进一步推进所需要的金融市场环境；同时，还应及时把握已经出现的良好市场状态，及时推出利率市场化改革攻坚举措。当
13、然，这些条件也不是绝对的，特别是要注意，不能让其成为延缓改革的障碍（张晓朴和文竹，2013）。（四） 尽快建立存款保险制度和金融机构破产条例长期以来，我国实际上实行的是用国家财政资金全额补偿金融机构个人债务的隐性存款保险制度。在我国计划经济时期，该制度对于保护国家银行和存款人利益发挥了决定性作用。但随着体制改革的深化和对外开放的发展，外资和民营资本等陆续进入我国银行业，我国银行体系已经由单一的国有银行体系转变为多元银行体系。在新的体系中，既有国有银行或国家控股银行，也有民营银行、外资银行。随着利率市场化改革的推进和完成，银行业金融机构之间的竞争将日趋激烈。市场化竞争必然有胜有败，如何处置在竞争
14、中倒闭的银行，保护存款人的利益，是一个十分现实的问题。否则，在利率市场化过程中，商业银行的倒闭会损害存款人的利益，从而对我国金融体系带来冲击，威胁金融体系的稳定运行。如果依然维持隐性存款保险制度，依靠国家财政保护国有银行和国家控股银行，显然有失公平和公正；而由国家财政来保护所有银行既有悖市场经济原则，也在实践中难以实现。因此，有必要按照市场机制建立存款保险制度。即各金融机构按统一的衡量标准参加存款保险，缴纳一定比例的存款保费，当任何一家参保金融机构倒闭时，由存款保险机构负责接管和对其存款进行赔付。这既可以有效地保护存款人的利益，又能使国有控股银行、外资银行、中小股份制银行、城市和农村商业银行在
15、同一起跑线上公平竞争。从国际上成功的利率市场化案例来看，存款保险制度的建立是利率市场化有效推进的重要前提条件。我国在推进利率市场化改革的过程中，应当尽快建立存款保险制度；同时，还应尽快出台金融机构破产处置条例,构建安全、高效的市场退出机制和破产法律制度，规范金融机构的市场退出。当前，我国银行业整体运行状况平稳，盈利能力较强，财务状况良好，资本水平充足，不良资产较少，是推出这些制度的良好时机。三、合理协调利率市场化与涉外金融改革利率与汇率、资本流动等存在密切联系，利率市场化改革与汇率形成机制改革、资本和金融账户开放等应当统筹兼顾、协调推进。综合三者之间的逻辑关系和我国国情，利率市场化改革和汇率市
16、场化改革以同步协调推进为好，同时积极稳妥推进资本和金融账户开放。在开放经济条件下，国际资本流动可导致利率和汇率的相互影响（何慧刚，2007）。本国利率上升可能导致境外资本流入，从而给本币带来升值压力；而本币升值预期也会引发资本流入，国内流动性增加，进而导致本国利率下降。在我国，尽管存在较严格的资本流动管理，但随着对开放程度的不断提高和部分资本管制项目的放开，跨境资本流动规模不断扩大。从 2000 年到 2011 年，我国国际收支平衡表中资本和金融账户总规模（贷方和借方之和）从约 1800 亿美元扩大到约 2.58 万亿美元，扩大了 14 倍；而同期经常账户总规模仅扩大了 7 倍多。未来资本和金融账户总规模将继续呈现较快扩大之势，利率和汇率之间的相互影响将进一步扩大和加深。这就要求，利率市场化改革和汇率市场化改革应协同推进。利率和汇率市场化的平稳推进需要互为前提。在利率处于非均衡状态下推进汇率市场化，国内外利差很容易诱发资本流动。根据利率平价理论，在我国的利率相对变化不大而国外的利率变化较大的情况下，因国内外利差所造成的不平衡只能通过即期汇率和远期汇率的差额来弥补。这必然会造成汇
