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1、2016/3/71第第3 3章章 债券发行与承销债券发行与承销武汉大学金融系武汉大学金融系 张东祥张东祥2016/3/72主要国家金融市场构成比较主要国家金融市场构成比较银行资产银行资产股票资产股票资产政府债政府债公司债券公司债券中国中国 200709633151美国美国 20061218341236英国英国 2006122938825日本日本 2006123822319韩国韩国 200612253218252016/3/73分析间接融资与直接融资间接融资与直接融资股票市场与债券市场股票市场与债券市场政府债券与公司债券政府债券与公司债券2016/3/74债券发行与债券发行与承销承销债券发行的基
2、本内容债券发行的基本内容美国债券市场与债券发行美国债券市场与债券发行我国债券市场与债券发行我国债券市场与债券发行2016/3/75债券发行市场的构成债券发行市场的构成一、按照发行人划分一、按照发行人划分美国美国1 1政府债券市场政府债券市场国债（中央政府国债（中央政府- -财政部代表）财政部代表）市政债券（地方政府：州、市、县等）市政债券（地方政府：州、市、县等）2 2企业债券市场企业债券市场公司债券公司债券机构债券机构债券2016/3/76中国中国: :1.1.国债国债准市政债券：准市政债券： 地方政府债（地方政府债（0909年首次发行中央财政年首次发行中央财政 代发）代发） 地方城投债地方
3、城投债2.2.金融债券金融债券3.3.企业债券企业债券4.4.公司债券公司债券2016/3/77上海浙江广东深圳上海浙江广东深圳 获批自行发债试点获批自行发债试点经国务院批准，财政部发布经国务院批准，财政部发布2012年地方政府自行发债试点办法年地方政府自行发债试点办法， 明确明确2012年上海市、浙江省、广东省、深圳市将继续开展地方政府自年上海市、浙江省、广东省、深圳市将继续开展地方政府自 行发债试点。办法指出：试点省市政府债券仍由财政部代办还本付息。行发债试点。办法指出：试点省市政府债券仍由财政部代办还本付息。试点省市发行政府债券实行年度发行额管理，全年发债总额不得超过国试点省市发行政府债
4、券实行年度发行额管理，全年发债总额不得超过国 务院批准的当年发债规模限额。务院批准的当年发债规模限额。2012年度发债规模限额当年有效，不年度发债规模限额当年有效，不 得结转下年。得结转下年。试点省市发行的政府债券为记账式固定利率附息债券。试点省市发行的政府债券为记账式固定利率附息债券。2012年政府债券期限为年政府债券期限为3年、年、5年和年和7年，试点省年，试点省(市市)最多可以发行三种最多可以发行三种 期限债券，每种期限债券发行规模不得超过本地区发债规模限额的期限债券，每种期限债券发行规模不得超过本地区发债规模限额的 50%(含含50%)。试点省市发行政府债券应当以新发国债发行利率及市场
5、利率为定价基准，试点省市发行政府债券应当以新发国债发行利率及市场利率为定价基准， 采用单一利率发债定价机制确定债券发行利率。试点省市政府债券应当采用单一利率发债定价机制确定债券发行利率。试点省市政府债券应当 在中央国债登记结算有限责任公司进行集中登记、托管，债券发行结束在中央国债登记结算有限责任公司进行集中登记、托管，债券发行结束 后应当及时在全国银行间债券市场和证券交易所债券市场上市交易。后应当及时在全国银行间债券市场和证券交易所债券市场上市交易。试点省市自行发债收支要实行预算管理。试点省市自行发债收支要实行预算管理。试点省市应当建立偿债保障机制，在规定时间将财政部代办债券还本付试点省市应当
6、建立偿债保障机制，在规定时间将财政部代办债券还本付 息资金足额上缴中央财政。息资金足额上缴中央财政。2016/3/78二、按照发行与交易市场划分二、按照发行与交易市场划分国外国外: :交易所交易所场外市场场外市场/ /柜台市场柜台市场我国：我国：交易所：如记帐式国债、无记名国债交易所：如记帐式国债、无记名国债场外市场：场外市场： 银行间债券市场：如记帐式国债银行间债券市场：如记帐式国债 柜台市场：如凭证式国债柜台市场：如凭证式国债2016/3/79债券发行的目的债券发行的目的一、政府发行债券的目的一、政府发行债券的目的弥补财政赤字弥补财政赤字-基本目的基本目的 警戒线警戒线扩大政府公共投资扩大
7、政府公共投资调剂财政收支暂时不平衡调剂财政收支暂时不平衡其他：偿还国债本息其他：偿还国债本息 满足特定需要满足特定需要警戒线赤字率赤字率=财政赤字财政赤字/GDP 3%负债率负债率=负债余额负债余额/GDP 60%2016/3/710欧猪五国欧猪五国 PIIGS：Portugal 葡萄牙葡萄牙Ireland 爱尔兰爱尔兰Italy 意大利意大利Greece 希腊希腊Spain 西班牙西班牙爱尔兰爱尔兰 - 希腊希腊 - 葡萄牙葡萄牙 - 西班牙、意大利西班牙、意大利法国、德国？法国、德国？欧债危机欧债危机 - 欧元危机？欧元危机？欧盟欧盟27国国欧元区国家欧元区国家17个：德国、法国、意个：德
8、国、法国、意 大利、大利、 西班牙、荷兰、比利时、西班牙、荷兰、比利时、 卢森堡、爱尔兰、希腊、葡萄牙、卢森堡、爱尔兰、希腊、葡萄牙、 奥地利、芬兰、塞浦路斯、爱沙尼奥地利、芬兰、塞浦路斯、爱沙尼 亚、马耳他、亚、马耳他、 斯洛伐克、斯洛文斯洛伐克、斯洛文 尼亚。尼亚。非欧元国家非欧元国家10个：英国、瑞典、丹个：英国、瑞典、丹 麦、匈牙利、捷克、拉脱维亚、立麦、匈牙利、捷克、拉脱维亚、立 陶宛、波兰、罗马尼亚、保加利亚陶宛、波兰、罗马尼亚、保加利亚重债国家重债国家2011赤字率：希腊赤字率：希腊9.1% 、西班牙、西班牙8.5%，意大利，意大利 3.9%、爱尔兰、爱尔兰9.4% 欧元区欧元区
9、17国赤字率：国赤字率：2010年年6.2%，2011年年4.1% 欧盟欧盟27国赤字率：国赤字率：2010年年6 .5%，2011年年4 .5%欧元区欧元区17国的政府负债国的政府负债 率由率由2010年的年的85.3%上上 升至升至2011年年87.2%欧盟欧盟27国的负债率由国的负债率由 2010年的年的80%上升至上升至 82.5%2012年 88.2%美国负债率美国负债率 100%日本负债率日本负债率 200%发生债务危机的条件：偿付危机发生债务危机的条件：偿付危机2016/3/7142016/3/715二、企业发行债券的目的二、企业发行债券的目的筹集资金特别是长期资金筹集资金特别是
10、长期资金-主要目的主要目的调整负债结构和来源，增强负债的稳定调整负债结构和来源，增强负债的稳定 性性扩大资产业务。金融机构资产负债管理扩大资产业务。金融机构资产负债管理 的重要手段的重要手段提高企业知名度提高企业知名度2016/3/716债券发行的条件债券发行的条件/ /考虑因素考虑因素债券发行者筹集资金时所必须考虑的有关因素债券发行者筹集资金时所必须考虑的有关因素1.1.发行金额发行金额根据发行人所需资金数量、发行人偿债能力和信誉、资金市根据发行人所需资金数量、发行人偿债能力和信誉、资金市 场供给情况、债券对市场吸引力来决定的场供给情况、债券对市场吸引力来决定的2.2.期限期限 根据发行人资
11、金需求性质、市场利率变化趋势、物价水平变根据发行人资金需求性质、市场利率变化趋势、物价水平变 动趋势、其他债券的期限构成以及投资者的投资偏好等因素动趋势、其他债券的期限构成以及投资者的投资偏好等因素 来确定的来确定的3.3.偿还方式偿还方式债券偿还方式直接影响到债券的收益高低和风险大小债券偿还方式直接影响到债券的收益高低和风险大小 偿还日期：期满偿还、期中偿还和延期偿还偿还日期：期满偿还、期中偿还和延期偿还偿还形式：货币偿还、债券偿还和股票偿还偿还形式：货币偿还、债券偿还和股票偿还2016/3/7174.4.票面利率票面利率债券期限、市场利率水平、债券信用等级、利息支付方式债券期限、市场利率水
12、平、债券信用等级、利息支付方式( (一一 般有一次性付息和分期付息般有一次性付息和分期付息) )等等5.5.发行价格发行价格在面值一定的情况下，调整发行价格可使投资者的实际收益在面值一定的情况下，调整发行价格可使投资者的实际收益 率接近市场收益率的水平。率接近市场收益率的水平。平价发行（面值发行）、溢价发行、折价发行平价发行（面值发行）、溢价发行、折价发行6.6.收益率收益率决定债券收益率的因素有利率、期限和购买价格等决定债券收益率的因素有利率、期限和购买价格等7.7.担保担保由信誉卓著的第三者担保或用发行者的财产作抵押担保由信誉卓著的第三者担保或用发行者的财产作抵押担保政府、大金融机构发行的
13、债券大多是无担保债券政府、大金融机构发行的债券大多是无担保债券2016/3/7188.8.税收效应税收效应包括利息成本税前支付及对债券收益是否征税包括利息成本税前支付及对债券收益是否征税企业缴纳所得税前支付利息可降低企业发债企业缴纳所得税前支付利息可降低企业发债 实际成本实际成本利息预扣税（债券利息收入所得税）是支付利息的利息预扣税（债券利息收入所得税）是支付利息的 人在向债券持有人支付利息时预先就扣除债券持有人在向债券持有人支付利息时预先就扣除债券持有 人应向政府缴纳的税款人应向政府缴纳的税款政府债券一般免征利息预扣税政府债券一般免征利息预扣税9.9.发行费用发行费用 包括最初费用和期中费用
14、两种。最初费用包括承销包括最初费用和期中费用两种。最初费用包括承销 手续费、登记费、印刷费、评级费、担保费、广告手续费、登记费、印刷费、评级费、担保费、广告 费、律师费、上市费等。期中费用包括支付利息手费、律师费、上市费等。期中费用包括支付利息手 续费、每年的上市费、本金偿还支付手续费等。续费、每年的上市费、本金偿还支付手续费等。2016/3/719债券信用评级债券信用评级债券信用评级：专业化信用评级机构对债券到期还债券信用评级：专业化信用评级机构对债券到期还 本付息能力和发债人信用程度的综合评价本付息能力和发债人信用程度的综合评价证券监管机构和交易所并不强制要求对债券进行信证券监管机构和交易
15、所并不强制要求对债券进行信 用评级用评级信用评级是发债人的自愿行为，评级目的是便于投信用评级是发债人的自愿行为，评级目的是便于投 资者了解债券的风险、促进债券发行资者了解债券的风险、促进债券发行全球最权威的债券评级机构是标准普尔公司全球最权威的债券评级机构是标准普尔公司 （Standard ;中长期国债：按月、按季拍卖中长期国债：按月、按季拍卖 分为价格拍卖和收益率拍卖，大部分采用收益率拍卖分为价格拍卖和收益率拍卖，大部分采用收益率拍卖 竞争性投标由银行等机构投资者参加竞争性投标由银行等机构投资者参加（3 3）非竞争性投标是国债发行的补充方式）非竞争性投标是国债发行的补充方式由小额投资者参加。
16、购买国债的数量受限额限制，一般不得由小额投资者参加。购买国债的数量受限额限制，一般不得 超过超过100100万美元万美元 发行占比不超过发行占比不超过25%25%按投标的平均价格购买按投标的平均价格购买 先按面值付款，拍卖结束后退款先按面值付款，拍卖结束后退款新发行国库券大约新发行国库券大约2/32/3由大银行和经营政府债券的证券商购由大银行和经营政府债券的证券商购 买，其余由公司、地方政府、外国银行和私人购买。买，其余由公司、地方政府、外国银行和私人购买。2016/3/7304.4.享受税费优惠享受税费优惠可直接向政府购买而不必支付任何佣金；可直接向政府购买而不必支付任何佣金；债券的利息收入不需缴纳联邦所得税，免缴债券的利息收入不需缴纳联邦所得税，免缴 州政府或地方政府所得税。州政府或地方政府所得税。5
