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1、1证券投资者保护基金运作模式研究关键词: 证券 保护基金 运作模式 监管模式 内容提要: 在中小投资者司法保护途径不顺畅的情况下，建立证券投资者保护基金对于增强广大中小投资者的信心具有很强的现实意义。本文简要勾画了海外证券投资者保护基金运作模式，同时简要地介绍和评析了中国证券监督管理委员会、财政部和中国人民银行拟订的证券投资者保护基金管理办法（草稿）设计的运作模式进行，在此基础上提出了我国证券投资者保护基金运作模式。 随着浮动佣金制的采纳，中国资本市场上的竞争日趋激烈，导致证券公司的盈利能力不断下降，许多证券公司出现了危机。目前我国均是通过行政方式处理处于危机中的证券公司，这种方式实际上是以国
2、库为后盾的国家直接救助，容易引发国家救助的道德风险。上市公司股权分置改革启动以来，股市交易价格和交易量在整体上呈下跌趋势，市场环境进一步恶化，严重影响了投资者的信心。为了避免部分证券公司在发生危机时导致投资者对市场失去信心，并引发进一步的市场动荡和危机，建立证券投资者保护基金成为急需解决的问题。在中小投资者司法保护途径不顺畅的情况下，建立证券投资者保护基金对于增强广大中小投资者的信心具有很强的现实意义。为此，2005 年 10 月 27 日修订通过的中华人民共和国证券法（以下简称证券法）第 134 条规定：“国家设立证券投资者保护基金。证券投资者保护基金由证券公司缴纳的资金及其他依法筹集的资金
3、组成，其筹集、管理和使用的具体办法由国务院规定。 ” 在此之前，中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）、财政部和中国人民银行拟订了证券投资者保护基金管理办法（草稿）（以下简称办法），依此办法设立的负责基金的筹集、管理和使用的中2国证券投资者保护基金有限责任公司也在 2005 年 9 月 29 日挂牌成立了。但依据证券法的规定，基金的筹集、管理和使用的具体办法由国务院规定，因此，国务院有可能在三部委拟订的办法基础上出台具体的规定。为了有效地筹集、管理和使用基金，首要问题是解决基金运作模式。本文在简要勾画海外证券投资者保护基金运作模式和评析办法设计的运作模式的基础上，提出了我国证券投资者保护基金
4、的运作模式。 一、海外运作模式简介 有人认为目前海外投资者赔偿基金的运作模式分为两种：一种是独立模式，即成立独立的投资者赔偿或保护公司，由其负责投资者赔偿基金的日常运作，美国、英国、爱尔兰、德国等证券市场采用了这种模式；另一种是附属模式，即由证券交易所或证券商协会等自律性组织发起成立赔偿基金，并负责基金的日常运作，加拿大、澳大利亚、香港地区、台湾地区等市场采用了此种模式。 1 笔者认为，这种分类值得商榷。首先，美国的证券投资者保护基金（Securities Investor Protection Corporation，简称 SIPC）和英国的金融服务赔偿计划有限责任公司（Financial
5、Services Compensation Scheme Limited，简称 FSCS）虽然独立于证券交易所之外，但并不独立于监管机构。SIPC 要受到美国证券交易委员会（Securities Exchange Commission，简称 SEC）的监督与审查。例如，SIPC 制订和修改规章，都必须送交 SEC 审查批准。FSCS 在筹集、使用和管理基金的时候必须按照英国金融服务局（Financial Services Authority，简称 FSA）制订的赔偿规则来执行。FSA 制订的规则涉及基金的筹集、使用和管理的方方面面，包括提出权利人提出合格赔偿的构成要件、FSCS 拒绝请求人提出
6、的赔偿请求的情形、FSCS 支付3赔偿金的时限、FSCS 支付赔偿金的最高限额、FSCS 计算赔偿金的方法、FSCS 征收费用的标准等。其次，加拿大的投资者保护基金（Canadian Investor Protection Fund，简称 CIPF）虽然是由证券交易所发起而附属于证券交易所的机构，但它和发起人之间是两个不同的主体，在基金的筹集、使用和管理上是独立的。另外，香港地区的证券投资者赔偿基金的运作模式已经发生了变化。在 2003 年 4 月 1 日生效的证券及期货条例颁布之前，香港的证券投资者赔偿基金是由证券交易所发起设立的，根据证券及期货条例，根据已经废除的商品交易条例设立的期交所赔
7、偿基金和根据已经废除的证券条例设立的联交所赔偿基金被合并为一个赔偿基金，其中文名称为“投资者赔偿基金”，英文名称为“Investor Compensation Fund”。该基金的筹集、使用和管理由香港证监会负责，不过，证监会可以请求行政长官会同行政会议藉在宪报刊登的命令，将其职能转移给其认可的投资者赔偿公司来执行，证监会可以全部或部分转移其职能，在证监会转移职能时，证监会可与指定公司同时执行该职能。证监会可应指定公司的请求或在该公司的同意下，收回已藉转移令转移的职能，但职能的收回须凭借行政长官会同行政会议作出的命令进行，方具效力。如果证监会请求收回一项已藉转移令转移的职能，而行政长官会同行政
8、会议觉得收回是符合公众利益的，则行政长官会同行政会议可命令收回该职能。 2 笔者认为，根据赔偿基金是否强制设立，海外证券投资者赔偿基金的运作模式可分为两种：一种是强制模式，即通过立法规定成立投资者赔偿基金，美国、英国、爱尔兰、德国、香港地区等证券市场采用了这种模式；另一种是自愿模式，即国家法律没有作出规定，而是由证券交易所或证券商协会等自律性组织发起成立赔偿基金，并负责基金的日常运作，加拿大、澳大利亚、台湾地区等市场采用了此种模4式。 根据基金的管理主体不同，强制模式又可以分为两种：一种由独立于证券监管机构的组织管理。美国的 SIPC 和英国的 FSCS 属于此类。另一种是由证券监管机构直接负
9、责管理。香港的投资者赔偿基金就属于此类。 根据基金管理组织与证券监管机构之间的关系不同，独立于证券监管机构的组织管理模式又可以分为两种。一种是事后、间接控制模式。美国的 SIPC 属于此类。SIPC 不属于美国政府机构，也不是由美国政府设立的机构，它是受哥伦比亚特区非营利性公司法规制的非营利性公司。它的董事会由 7 位董事构成，其中 5 位董事经参议院批准由美国总统委任，在这 5 位董事中，3 位来自证券行业，2 位来自于社会公众。另外两位董事分别由美国财政部长以及联邦储备委员会任命，董事长和和副董事长经参议院批准由总统从社会公众董事中任命。 3从人事安排上来看，美国的证券交易委员会对 SIP
10、C 的控制性不强。但证券交易委员会有权依法监督 SIPC：SIPC 制定和修改的规章，需经证券交易委员会审查和批准通过后才能生效；SIPC 如果不依法履行自己的职责，证券交易委员会可以向 SIPC 总部所在地的联邦地区法院起诉 SIPC；证券交易委员会可以在适当的时候对 SIPC 进行检查，可以要求 SIPC 提供为了保护公共利益所需要的合理的记录，在每个财政年度末，SIPC 要尽快向证券交易委员会提供一份所有活动的年度报告。 4另一种是事前、直接控制模式。英国的 FSCS 属于此类。FSCS 虽然也不属于英国政府机构，但它是由英国金融服务局依据 2000 年的金融服务和市场法设立的，它的董事
11、长经财政部同意由金融服务局任免，其他董事会成员都由金融服务局直接任免。 5从人事安排上来看，英国的金融服务局对 FSCS 的控制性很强。而且，基金的筹集、使用和管理都是由金融服务局制定标准，FSCS 负责执行。 6 5需要特别指出的是，在采取独立于证券监管机构的组织管理证券投资者保护基金的模式中，直接对基金管理组织进行监管的机构是单一的。在美国，直接对 SIPC进行监管的机构是证券交易委员会，即使在 SIPC 出现财务困难需要借款时，也是由证券交易委员会向财政部借款，然后再由证券交易委员会将款项借给 SIPC。 7在英国，直接对 FSCS 进行监管的机构是金融服务局，在任免董事长时虽然需要征得
12、财政部同意，但直接面对 FSCS 的是金融服务局，FSCS 的管理费用支出也是由金融服务局监控的。 8 二、 证券投资者保护基金管理办法确立的运作模式 证券投资者保护基金属于强制设立。在新修订的证券法颁布之前，证监会、财政部和中国人民银行三个机构联合制定的办法属于行政规章，三部委试图以行政规章来强制设立证券投资者保护基金，但欠缺法律依据。所以，该办法虽然在 2005 年 6 月 30 日就已经下发给了三部委的各部门和地方机构，但没有正式公布实施。新修订的证券法第 134 条明确规定设立证券投资者保护基金，表明我国和英国、美国一样是通过法律强制设立证券投资者保护基金。 在证券投资者保护基金管理主
13、体方面属于独立于证券监管机构的组织管理。 办法第 2 条规定：“证券投资者保护基金（以下简称基金）是指按照本办法筹集形成的、在防范和处置证券公司风险中用于保护证券投资者利益的资金。设立国有独资的中国证券投资者保护基金有限责任公司（以下简称基金公司），负责基金的筹集、管理和使用。 ”第 6 条规定：“基金公司依据国家有关法律、法规及本办法独立运作，基金公司董事会对基金的合规使用及安全负责。 ” 6在基金管理组织与证券监管机构之间的关系方面属于事前、直接控制模式。 办法第 9 条规定：“基金公司设立董事会。董事会由 9 名董事组成。董事长由证监会推荐，报国务院批准。 ”第 5 条规定：“基金按照取
14、之于市场、用之于市场的原则筹集。基金的筹集方式、标准，由中国证券监督管理委员会商财政部、中国人民银行决定。” 在直接监管基金管理组织的机构方面是多头，证监会、财政部和中国人民银行都可以对其进行直接监管。 办法第 21 条规定：“基金公司日常运营费用按照国家有关规定列支，具体范围、标准及预决算等由基金公司董事会制定，报财政部审批。 ”第 22 条规定：“证监会负责基金公司的业务监管，监督基金的筹集、管理与使用。财政部负责基金公司的国有资产管理和财务监督。中国人民银行负责对基金公司向其借用再贷款资金的合规使用情况进行检查监督。 ”第 23 条规定：“基金公司应建立科学的业绩考评制度，并将考核结果定
15、期报送证监会、财政部和中国人民银行。 ”第 24 条规定：“基金公司应建立信息报告制度，编制基金筹集、管理、使用的月报、季报信息，报送证监会、财政部和中国人民银行。基金公司每年应向财政部专题报告财务收支及预、决算执行情况，接受财政部的监督检查。基金公司每年应向中国人民银行专题报告再贷款资金的使用情况，接受中国人民银行的监督检查。” 三、中国证券投资者保护基金运作模式构建 强制设立证券投资者保护基金符合我国国情，但按照修订后的证券法规定，国务院需要在办法的基础上制订和出台行政法规。由国家通过立法强制设立证券投资者保护基金的国家或地区在证券监管模式上属于政府监管型，如美国。一个新的趋势是原来采用自
16、愿模式的国家和地区变为了强制模式，如英国和香港地区。7而由证券交易所发起设立证券投资者保护基金的国家或地区在证券监管模式上属于自律型，自律管理组织非常发达，如加拿大。在证券监管模式上我国属于政府监管型，自律管理组织不发达，采用强制模式适合我国国情。 在基金的管理主体方面，应当借鉴香港模式，由证监会实行单一监管。在基金的管理主体方面存在着不同三种不同的观点：第一种观点主张采用美国模式； 9第二种观点主张设立一个中立的第三方评审机构来负责运作管理这笔资金，而不是由政府或者任何机构来管理； 10第三种观点主张采用香港模式。 11笔者认为前两种观点都值得商榷。首先，美国模式不适合我国。在美国的政府架构里有许多独立管制机构，规范独立管制机构的制度已经非常成熟，SIPC 虽然依照法律不属于政府机构，但法律赋予它的职权保证了它的独立管制机构地位。按照我国现有的法律制度，我国不可能有类似美国独立管制机构的基金管理公司存在。按照办法第 21、22、23、2
