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1、资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博高频考点笔记 11高频考点笔记 111.1 资本成本的概念1.1.1 资本成本与必要报酬率1.企业的资本是指那些企业需要向资金提供者直接提供回报的资金来源， 即企业的所有权益资金来源和企业的所有需要支付利息的借入资金。前者称为权益资本，后者称为债务资本。2.权益资本是企业的股东（所有者）投入的资金，包括普通股股本、普通股溢价发行形成的资本公积、由历年留存收益（或称保留盈余）形成的盈余公积，以及优先股股东投入的资金等。3.债务资本包括债券和各种银行贷款， 因为企业要为这些资金来源支付利息。但不包括各种应付项（如应付账款），因为企业不需要为这些资金支付利
2、息，没有直接的成本。4.必要报酬率：当筹资者发行股票或债券筹资时，投资者购买这些股票和债券的行为是投资行为。投资应该得到相应的收益，这种对投资收益的要求就是我们前面讲到的“必要报酬率”或“投资者要求的回报率”。资本成本与投资者收益是同一个问题的两个方面。 在讨论投资问题时，我们强调的是投资收益；在讨论筹资问题时，我们强调的是资本成本。1.1.2真正的筹资决策者是股东而不是企业资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博不仅筹资决策是企业的股东做出的，而且资本成本（包括发行费用）也是由企业股东承担的。所以，我们在讨论企业的资本成本时，必须时刻牢记是从企业股东的角度判断成本大小的。1.2 个别资本
3、成本1.2.1 普通股成本根据定义，普通股的资本成本由下式确定：（1-1）式中：Pf为普通股市价；DIVi为各期支付的现金股利；RE为普通股的资本成本。1.每期支付固定的现金股利（1）每期支付固定的现金股利如果假设企业每年支付固定数额的现金股利 DIV，则（1-1）式变为：所以：（2）现金股利按照固定速率增长资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博如果公司股票的现金股利随时间的推移，按固定速率 g 增长，则（1-1）式变为：普通股成本：用对现金股利的估计来估计普通股的资本成本具有简单、 明了的优点，但也存在着一些明显的问题：第一，这种方法只适用于派发现金股利的公司，如果公司不派发或很少派发
4、现金股利，这种方法就无法使用。第二，这种方法对发放的股利数额，特别是对股利增长速率的估计非常敏感。因此，无论是固定现金股利假设还是固定现金股利增长率假设，都只对那些具有稳定股利发放历史的企业才相对适用。第三，这种方法没有直接考虑投资风险的大小。2.资本资产定价模型方法我们还可以利用资本资产定价模型（CAPM）来估算普通股的资本成本。利用 CAPM 计算普通股资本成本的过程可分为以下四步：（1）估计无风险利率 Rf，如可用短期政府债券利率（在我国有时也用银行的短期贷款利率）代替；（2）估计该公司股票的系数；资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博（3）估计市场回报率 RE，或者股票市场的“平
5、均”风险报酬率（RM-Rf）；（4）将上述数据代入资本资产定价模型，求出该股票的期望收益率 RE，即它的资本成本为：利用 CAPM 方法估计普通股资本成本的优点有：明确考虑了普通股投资的风险；可以适用于那些不具备股利稳定发放的公司。利用 CAPM 方法估计普通股资本成本的缺点有：它需要对市场的风险报酬和股票的系数进行估计， 这种估计的误差会使对普通股资本成本的估计产生误差；上述所有参数都是基于历史数据进行的， 而我们要估计的资本成本是未来的，如果未来情况发生很大的变化，则利用历史数据估计出的资本成本将无法代表未来的期望资本成本；对于非上市公司来说，无法估计它自身的系数，需要用与其相对应的上市公
6、司的数据似替代， 但我们不一定能够找到相对完美的替代者。3.债券成本加风险溢酬方法普通股资本成本债券资本成本风险溢酬资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博4.保留盈余保留盈余是公司盈利的一部分，它是属于股东的投资收益，但可以现金的形式发放而保留在公司的资金，是股东对企业的追加投入。保留盈余是普通股权益资本的一部分， 因此其成本就是普通股的资本成本。1.2.2 债务成本与优先股成本1.债务成本企业的债务融资有银行借款和企业债券两种方式。（1）当企业从银行取得借款时，其向银行支付的利息就是用它的借款额乘上银行确定的利息率，因此，银行给企业规定的利息率就是企业的债务成本。（2）当企业发行债券融
7、资时，投资者要求的回报率由债券的到期收益率来反映，债券的资本成本就是它的到期收益率。与普通股不同，债券的成本通常可以直接或间接地观察到。对于已经发行债券的企业，这一债券所对应的到期收益率就是其资本成本。对于没有发行债券的企业，可以通过观察与其类似企业的债券的到期收益率来估计其资本成本。2.优先股成本由于优先股每年支付的现金股利是固定的，又没有期限，是一种永续的融资（投资），所以其成本最容易估计。优先股的成本等于优先股的现金股利除以优先股的发行价格，用公式表示为：资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博与债券不同的是，优先股的股利是从公司税后利润中支付的，没有税收屏蔽作用。1.3发行费用对资
8、本成本的影响1.按照固定股利模型，普通股的资本成本：资本成本为：2.按照固定股利增长模型得到的普通股资本成本为：3.债券发行同样会有发行费用， 发行费用率对债务资本成本的影响与对普通股资本成本的影响是相同的。设债券的发行费用率为 fn，则通过下式：资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博4.优先股发行时也会有发行费用。 其对资本成本的影响的处理方法与普通股也是一样的，通过下式：解出债券的资本成本。式中 fn为优先股的发行费用率。1.4加权平均资本成本企业的资本包括权益资本和债务资本， 这两类资本的比例称为企业的资本结构。1.4.1加权平均资本成本加权平均资本成本（WACC）是公司各种形式的
9、个别资本（或称资本的各组成部分）的成本与该类资本在企业总资本中所占的比例（权重）的乘积之和，常见的个别资本形式有普通股、优先股和长期负债等。加权平均资本成本（WACC）由下式确定：资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博当企业只有权益资本 E 和债务资本 D 两种资本时， 企业的资本总额为（DE），债务资本和权益资本分别占的比例为。企业加权平均资本成本不仅与各类资本的成本大小有关， 而且与企业的资本结构（即各类资本的比例）有关。不同的资本结构不但影响不同个别资本在企业总资本中所占的比例， 而且还影响个别资本成本的大小。因此，我们在讨论加权平均资本成本时，总是假定企业已确定了其所要求的目标资
10、本结构， 并且依据这一部目标资本结构保持资本结构的稳定。1.4.2 影响加权平均资本成本的因素从加权平均资本成本的定义来看， 影响企业加权平均资本成本的主要因素有：个别资本成本；企业的资本结构。具体来讲，个别资本成本和资本结构又主要受利率水平、税收政策、公司的融资政策、利润分配政策和投资政策等因素的影响。（1）利率水平的高低无疑是影响企业资本成本最为重要的因素之一。利率越高，企业的各类资本成本也越高。（2）政府的税收政策和法律规定也会对资本成本产生影响。由于负债具有税收屏蔽作用， 所以所得税税率的高低会影响企业的债务资本成本，进而影响到其他资本成本。（3）公司的融资政策直接影响各类资本在资本总
11、额中的比例，同时也会影响各类资本的个别成本。资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博（4）企业筹资的资本成本在很大程度上取决于企业所筹措的资金的用途，即企业投资项目的选择。当企业投资于高风险项目时，其筹资的资本成本就高；当企业投资于低风险项目时，其筹资的资本成本就低。在上述各种影响资本成本的因素中， 市场的利率水平和政府的税收政策是企业无法控制的因素，而公司的融资政策、利润分配政策和投资方向的选择等在一定程度上是企业可以自己控制的因素。1.4.3 边际资本成本边际资本成本（MCC）是指新增加单位资本所增加的成本。在某些筹资点上，资本成本会随着筹资额的增加而上升，这些点被称为融资成本的临界点
12、。计算公司筹措新资的加权平均资本成本可按下列步骤进行：（1）确定目标资本结构。目标资本结构是企业认为较为理想的资本来源构成比例，这里假设公司以目前的资本结构为目标资本结构。（2）计算个别资本成本。（3）计算筹资额的临界点，由下式决定：（4）划分筹资范围，计算边际资本成本。由以上分析可知，边际资本成本也是加权平均资本，但它所反映的是公司每增加一单位资本所发生的加权平均资本成本。资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博1.5关于资本成本的进一步讨论1.5.1短期负债对加权平均资本成本的影晌企业的长期负债是以长期银行贷款或长期企业债券的形式取得的，这些都属于债务资本，而且是企业的主要债务资本来源
13、。因此，有时我们计算企业加权平均资本成本时只考虑长期债务资本成本。企业的短期负债可分为两类，一类是各种应付款，另一类是短期银行借款或企业发行的短期融资券。（1）在正常的付款期内，企业不必为应付款支付额外的费用。因此， 在正常情况下应付款是一种无偿的资金来源， 不属于债务资本，在计算企业的加权平均资本成本时也不应考虑。（2）与应付款不同，短期银行借款和企业发行的短期融资券是要支付利息的，这些资金来源属于债务资本。如果这种短期负债是临时性的，或者这种短期负债可以与企业持有的短期投资大致相互抵消， 则忽略这些短期负债的成本对企业的实际资本成本不会造成太大的影响或误差。（3）如果企业长期持有数量较多的
14、短期借款，短期借款已成为企业的一种长期性的重要资金来源， 则必须考虑短期借款成本对企业加权平均资本成本的影响。1.5.2 折旧资金的成本折旧被列入企业经营成本，但折旧并不是企业的一项现金流出。事实上，折旧资金是留在企业内部、可以供企业使用的资金。企业内部产生的现金流量可由下式表现：资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博内部现金流量净利润-现金股利折旧留存收益折旧可见，折旧与留存收益同样是企业的内部资金来源，在某些情况下甚至是企业的主要资金来源。在很多情况下，我们说折旧是用来更新固定资产的。如果企业希望永久存续下去，它就必须不断地补充或更新由于物理和经济损耗而减少的固定资产。但是，企业也可
15、以不补充和更新固定资产，而是将其分配给原固定资产的投资者。折旧是属于投资者的现金流入。1.5.3资本结构或经营风险变化后的加权平均资本成本在将加权平均资本成本作为项目评估的贴现率时，其隐含的假设：新项目的资本结构保持不变；新的投资项目的风险与企业目前的整体经营风险大致相当。企业的资本结构改变后， 不但加权平均资本成本中各类资本成本的权重发生了变化，各类资本成本本身也要发生变化。由于加权平均资本成本随企业或投资项目的资本结构和经营风险的变化而变化， 在计算和运用加权平均资本时必须注意根据实际情况对资本进行必要的调整。1.6资本成本与投资决策1.6.1加权平均资本成本与投资决策加权平均资本成本经常被作为贴现率来计算项目的净现值。资料来源：育明考研考博资料来源：育明考研考博利用加权平均资本戚本作为贴现率的含义是， 如果项目的资本来源中债务资本与权益资本各占一定的比例， 则按照这一比例计算的加权平均资本成本就是这两类（或多类）投资者所要求的平均投资收益率。如果这个项目能够产生足够的投资收益，既能满足债权人的投资收益要求，又能满足股东的投资收益要求，则这个项目按照加权平均资本成本贴现的净现值必然大于或等于零，这个项目就是可行的。1.6.2 利用边际资本成本进行投资决策边际资本成本反映了在不同筹资范围内， 公司的投资者所要求的综合回报率（加权平
