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1、_1证证券券发发行行内内核核制制度度研研究究自核准制实施以来，券商在转变承销业务观念和完善内核制度等方面取得了实质性的进展，但同时仍存在着一些亟待解决的问题。如内核工作流于形式，申报材料不能如实反映所推荐企业的情况，推荐企业的经营不稳定、上市后即出现亏损或业绩滑坡等。证券发行是证券市场极为重要的活动，具有基础性作用。证券发行监管正是针对这项证券市场重要活动进行的监督和管理。首先，证券发行作为整个证券市场的入口，是证券市场发展的基础。对证券发行进行监管意味着对证券市场的入口进行把关，是防范证券市场风险的重要措施。其次，证券发行上市是公众公司与非公众公司的分界线，一旦证券发行上市，其投资者就从可计
2、算的发起人扩散到不特定的社会公众。保护投资者利益是监管工作的重中之重，加强对证券上市的监管可以预防和惩治违法违规行为，更加有效地保护公众投资者。中国证券市场经历了十多年的飞速发展，有效地发挥了资源优化配置的基本功能，取得了可喜的成就。同时，我国证券市场的问题也日益积累，存在众多的重大缺陷。从“红光股份”、“东方锅炉”到“银广夏”、 “蓝田股份”、“通海高科”，证券市场违规案件频频爆出。这些案件的共同问题是，企业造假往往在发行上市之前就已经存在。因此，规范市场，尤其是发行市场，成为目前证券界最迫切需要解决的问题。我国实行的是主承销商推荐、证券监管机构核准的证券发行审核制度，目前正在积极探讨推行证
3、券发行保荐人制度。证券内核制度 是规范券商推荐企业的重要制度，是证券发行制度的重要组成部分，也是防范证券市场风险的第一道屏障。由于证券行业的复杂性，监管主体过于单一，容易造成监管成本高、效率低。事实上，证券市场确实存在政府监管所不能触及的“死角”，政府监管不能解决所有的市场问题。在我国整个证券监管体系中，券商内核是中介机构自我规范的充分体现，符合我国关于在集中统一监管下加强自律的证券管理_2法律和政策的要求，不仅是主要的一环，而且其作用日益受到重视。内核制度的背景与现状一、内核制度的产生1999 年 12 月 2 日，为进一步提高证券发行工作的质量，防范证券发行风险，促进证券公司更好地履行勤勉
4、尽责的义务，根据公司法、证券法等有关法律、法规的精神，中国证监会发布关于成立证券发行内核小组的通知 .这是第一个关于证券发行内核的具体规定，同时也奠定了证券发行内核制度的法律基础。该通知明确要求具有主承销业务资格的证券公司内部成立证券发行内核小组，并且具体规定了内核小组的职责、组成及相关的要求。2001 年 1 月 31 日，为了促进证券公司的规范发展，有效防范和化解金融风险，维护证券市场的安全与稳定，依据证券法等法律法规，中国证监会发布证券公司内部控制指引，要求建立严密的内核工作规则和程序，不断提高发行申报材料的编制质量，确保证券发行文件不存在严重误导、重大遗漏、虚假和欺诈。2001 年 3
5、 月 17 日，为进一步规范证券公司从事股票发行主承销业务活动，中国证监会发布证券公司从事股票发行主承销业务有关问题的指导意见，将首次公开发行股票与上市公司再融资的规范监管结合起来，从而为证券公司统一首次发行和再融资业务提供了基本指引。这些都是证券发行内核的重要依据。严格地说，证券发行内核制度的产生是在我国实施核准制之前，而强化于核准制之后。证券发行内核制度的建立，有利于提高发行审核的质量和效率，强化中介机构的责任和作用，防范和化解证券发行风险，为建立股票发行核准制打好基础。正是证券发行内核、证券上市辅导制度和信息披露制度的相继建立，构建了我国实行核准制的法律体系和制度平台，为营造良好的市场环
6、境奠定了坚实基础。二、内核制度的性质_3内核制度是中介机构的自我规范，是自律的充分体现。20 世纪 90 年代以来，各国在继续加强政府监管的同时，越来越重视自律监管。美国在坚持以政府监管为主导的同时，致力于建设“金字塔式”的证券监管体制，“监管金字塔的基础是政府监督之下的自律” .因为政府监管机构由于管理行为性质所限制，其监管难以涉及证券市场方方面面；而且单凭监管机构的力量无法应对复杂常变的证券市场。我国推行核准制正是适应了证券发行市场化和国际证券市场重视自律监管的发展趋势。值得特别一提的是，这次变革使得责任和风险向市场分散，而不是沿袭过去的行政权力在政府机构之间的转移，整个发行机制完全由过去
7、的“行政本位”转向“市场本位”，让市场发挥资本资源配置的基础性作用。监管部门的目标将实现由过去的多目标向集中的监管目标转移。监管部门不应该也没有必要介入应该由发行人及主承销商、律师、会计师等市场中介机构承担的事务中，也没有必要代替投资者进行实质性判断。监管者的角色主要是关注市场主体的行为是否合规，关注投资者、筹资者及其中介机构之间的市场运行链条是否健康。内核制度的相关法律规定正是在这样的指导思想下相继出台。在这个意义上说，监管部门将在更高层次上来监管这个市场，市场效率得以提高，市场创新得以保持，市场得以积极地促进经济增长和企业家精神的培育。在实现发行制度的改革后，证券发行审核彻底改变了由政府部
8、门或监管部门做实质性判断的一元化审批机制，体现出多元化、流程化的特点，核心就是要加强中介自律的作用。因此这场变革必然对中介机构的执业素质提出更高要求，这个要求就是要实现执业的集约型、职业化转变，从业人员做到敬业、专业和职业化。可以讲，实现集约型、职业化的转变，既是核准制对投行业务的内在要求，也是证券市场业务的应有之义。因此，内核制度是在法律的要求和规范下，券商为保护自身利益和减少市场风险而建立的证券发行项目审查制度，也是内控制度的重要组成部分。_4内核制度的组织保障多层次的监管与风险防范体系逐步形成，内核制度作为监管体系的一部分，被赋予发行风险防范“第一道防线”的称谓。随着政府部门从股票发行推
9、荐人的角色中退出，以及股票发行上市保荐人制度的逐步推行，监管部门利用制度安排，把发行的选择权和推荐权交给券商，还券商在证券发行过程中的本来面目，将券商推到发行风险防范的最前沿。各券商在获得前所未有的发行主动权的同时，也必须建立严格的内核制度以控制发行风险。制度的有效执行总是有赖于组织机构的保障。因此，内核小组的成立和专业审查部门的设置成为内核制度建设的重点。一、内核小组的组成和职责在关于成立证券发行内核小组的通知发布之后，具有主承销商资格的券商相继成立了“内核小组”，一些正在申请主承销资格的券商也根据业务需要，提前成立内核小组。按照中国证监会的要求，公司内核小组主要由证券业专业人士组成，并保持
10、成员的相对稳定。内核小组一般有 815 名成员。公司从实际出发，主要参照下列要求确定具体人选：（1）公司主管投资银行业务的负责人及投资银行部门的负责人是内核小组的当然成员；（2）公司内核小组成员中应有熟悉法律、财务的专业人员；（3）公司内核小组中应有至少 2 名从事过 3 家以上公司发行上市工作的人员；（4）当然，公司内核小组可聘请本单位之外的专业人士，如律师、会计师、评估师等专业人士辅助其审核工作。南方证券在关于成立证券发行内核小组的通知颁布之后，严格按照中国证监会的要求筹建内核小组，并制定相关的公司规定，如南方证券有限公司证券发行内核工作规则和南方证券有限公司内核工作规程。南方证券内核小组
11、于 1999 年 12 月成立，主要包括公司领导、内核部负责人、投资银行业务总部负责人、国际业务总部负责人、债券业务总部负责人、具有相关资格和从业经验的专业人士及外聘的律师、会计师等。内核制度建设和内核小组_5的成立受到公司领导的高度重视。总裁亲任内核小组组长，副组长由主管一级市场业务的副总裁担任。关于成立证券发行内核小组的通知对内核小组的性质和职责做出规定。内核小组是公司参与证券发行市场的内控机构，也是公司与中国证监会发行监管部的直接联系机构，其职责是：负责对拟向中国证监会报送的发行申请材料的核查，确保证券发行不存在重大法律和政策障碍；负责填制证券发行申请材料的核对表，确保发行申请材料具有较
12、高的质量；负责代表发行人和公司与中国证监会发行监管部进行工作联系，组织对有关反馈意见的处理；公司内核小组应定期对内核小组成员、公司其他参与证券发行的人员以及发行人的有关人员进行风险教育，并开展法律、法规以及专业知识的培训，不断提高公司执业水平。南方证券对内核小组的性质和职责进行了细化。内核小组是公司参与证券发行市场的内控机构，在公司经营班子的领导下开展工作，主要负责对发行申请材料的核查。其具体职责是：（1）负责对拟向中国证监会等主管部门报送的发行申请材料进行审核，确保证券发行不存在重大法律和政策障碍，并做出是否推荐的决议；（2）对发行申请材料进行严格的质量控制，确保发行申请材料具有较高的质量；（3）负责对所推荐的发行人回访情况作总体评价，对其回访报告进行确认；（4）结合实际制定并修订公司内核小组工作规则，报公司批准实施，并报中国证监会职能部门备案；（5）负责定期对公司证券发行人员进行风险教育，开展国家有关法律法规以及专业知识的培训，不断提高执业水平；（6）公司授权的其他事项。二、内核专业审核部门及职责就内核小组而言，存在一些不足。首先，内核小组成员并非专职，多为公司各业务部门的负责人，在时间上并不能完全保障对项目的审查。其次，内核工作是以会议讨论的形式来完成对项目的审查，作为项目审查的最后一道工_6序，内核会议行之有效，但是，对于内核会议前期的工作指导和监督以及在非会议期间的
