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1、_1封封闭闭式式基基金金的的命命运运，穷穷途途末末路路？摘要：十多年来，我国封闭式基金经历了起步、规范和发展几个阶段。但最近却面临停滞不前的困境。封闭式基金怎么啦？封闭式基金还能东山再起吗？本文通过封闭式基金发展历程的回顾，从内因、外因等方面进行了具体的分析，提出了我国封闭式基金的生存发展对策。 关键词：封闭式基金；折价；运行；因素；对策 封闭式基金属于信托基金，是指基金规模在发行前已确定、在发行完毕后的规定期限内固定不变并在证券市场上交易的投资基金。自从上世纪 90 年代初至今，我国已成立 54 只封闭式基金。 由于封闭式基金在证券交易所的交易采取竞价的方式，因此交易价格受到市场供求关系的影
2、响而并不必然反映基金的净资产值，即相对其净资产值，封闭式基金的交易价格有溢价、折价现象。国外封闭式基金的实践显示其交易价格往往存在先溢价后折价的价格波动规律。从我国封闭式基金的运行情况看，无论基本面状况如何变化，我国封闭式基金的交易价格走势也始终未能脱离先溢价、后折价的价格波动规律。目前，我国封闭式基金正运行在“折价”的阶段，并且自 2002 年以来我国封闭式基金的折价率（市价减净值再除于净值）呈现出逐步上升的趋势，部分封闭式基金长时间的折价率竟高达 30%以上，明显高于国外封闭式基金的折价水平。 另外，在西方国家一百多年的基金发展史中，一直是封闭式基金独占鳌头，直到上世纪八十年代后才让位于开
3、放式基金而居次席。相对国外封闭式基金的发展历程，我国封闭式基金尚属婴幼儿阶段，理应有巨大的生存发展空间。但令人困惑的是，经历了起步、规范和发展的我国封闭式基金，却在最近一年多时间里止步不前了。从市场表现看，封闭式基金上市即跌破发行价、而且价格不断走低，成交日趋萎缩，原本精彩纷呈的基金市场几成一潭死水，波澜不兴。特别是封闭式基金的发行渺无音讯已一年有余。这一切似乎在昭示：封闭式基金已穷途末路。 _2封闭式基金究竟怎么啦？ 一、封闭式基金的前世今生 上世纪 90 年代初，珠信基金的成立标志着我国投资基金（封闭式基金雏形）的起步。之后，天骥、蓝天、淄博等投资基金作为首批基金在深圳、上海证券交易所上市
4、，标志着我国全国性投资基金市场的诞生。从封闭式基金十多年的发展历程看，封闭式基金大致经历了起步、规范和发展的几个阶段。 （一）封闭式基金的起步期 1991 年 7 月，伴随着海外（香港）中国基金迅猛的发展势头，发行规模达6930 万元的珠信基金(原名一号珠信物托)成立了，它是国内发行时间最早的基金。之后，武汉基金（第一期）、南山基金相继发起设立。1992 年 8 月，金华市信托投资公司创立的“金信基金”在浙江金华市信托投资公司证券部按股票交易模式上市竞价交易。同时，深圳投资基金管理公司成立，这是我国大陆投资基金业中成立的第一家专业性基金管理公司。11 月中国人民银行深圳经济特区分行批准深圳投资
5、基金管理公司发行天骥基金，规模为 5.81 亿元，天骥基金是当时全国基金中发行规模最大的基金。此后又有多家基金发行，包括淄博基金等。1992 年 6 月，中国人民银行深圳经济特区分行颁布了深圳市投资信托基金管理暂行规定，这是当时唯一一部有关投资基金监管的地方性法规。 1993 年 3 月，中国人民银行深圳经济特区分行批准天骥投资基金、蓝天基金作为首批基金在深圳证券交易所上市。同年 8 月 20 日，中国人民银行批准淄博基金在上海证券交易所上市，标志着我国全国性投资基金市场的诞生。此后，上海证券交易所和深圳证券交易所又陆续上市了几家基金，并与其他证券交易中心的基金市场进行联网交易，全国性基金交易
6、市场已经初步形成。 据统计，1993 年 1 月至 5 月期间，中国人民银行广东、深圳、四川等分行共批准设立基金 12 家，规模达到 18 亿元人民币，国内基金业进入了快速扩张阶段。1992 至 1993 年是投资基金成立较多的几年，至 1993 年底，共设立各类基金近 50 只，发行地主要集中在广东、黑龙江、深圳、沈阳、大连、海南、江苏等省市。其中基金发行规模最大的是深圳市，达 13.7 亿元人民币。但过快的扩_3张速度为基金的统一监管带来了较大的困难。为防止基金市场的盲目发展，制止各地出现越权审批基金的现象，1993 年 5 月 19 日，中国人民银行作出了制止不规范发行投资基金的规定，其
7、中投资基金的发行和上市、投资基金管理公司的设立以及中国金融机构在境外设立投资基金和投资基金管理公司，一律须由中国人民银行总行批准，任何部门不得越权审批。此后，除 1993 年 9 月经中国人民银行总行批准上海发行了额度各为 1 亿元人民币的金龙基金、宝鼎基金、建业基金外，相当长的时间里（直至 1998 年上半年），未再批准设立过各类基金，国内基金的发行陷入停滞状态。 相对处于停滞状态的基金发行市场而言，此阶段的基金交易市场却较为活跃。1996 年 3 月 18 日，深圳基金指数开始编制，基准指数为 1000 点，将当时在深圳证券交易所直接交易或联网交易的 10 只基金全部纳入计算范围。据统计，
8、截止于 1998 年初，我国共设立各类投资基金 78 只，募集资金总规模为 76 亿人民币，在上海深圳挂牌（联网）交易的基金共 27 只。在此期间，专业性基金管理公司很少（不足 10 家），基金总的说来规模很小，运作也很不规范，也称为“老基金”时期。 （二）封闭式基金规范和发展期 1997 年 11 月 14 日，证券投资基金管理暂行办法正式颁布。同时，由中国证监会替代中国人民银行作为基金管理的主管机关。从此，中国证券投资基金业进入了规范发展的崭新阶段。从 1998 年 3 月起，陆续有开元证券投资基金、金泰证券投资基金等多家大型基金上市，规模远远大于 92、93 年成立的基金，多为 10 亿
9、至 30 亿人民币。1999 年是基金业大发展的一年，基金迅速增加 22只，资产规模跃升为 484.2 亿元；同时，这些基金在规范性方面也有比较大的进步，根据证券投资基金管理暂行办法的规定，基金投资范围仅限于国债和国内依法公开发行、上市的股票，基金的投资组合为 80%投资于股票，20%投资于国债。在基金的发起、募集以及后期的运作上也有相对比较严格和细致的规定，如持有一家上市公司的股票，不得超过基金资产净值的 10%；基金与基金管理人管理的其他基金持有一家公司发行的证券总和，不得超过该证券的 10%；禁止基金之间相互投资；禁止将基金资产用于抵押、担保、基金拆借或者贷款；禁止基金从事证券信用交易等
10、等。随着新的证券投资基金队伍不断壮大，我国_4的投资基金业开始走上规范发展的道路。 然而那些成立于证券投资基金管理暂行办法出台前的基金（俗称老基金），却在运作上存在诸多方面的缺陷，如基金治理结构不符合信托法的原理，规模相对偏小，投资效率低下，且流通渠道相当不规范，同时其投资组合严重不合理，规避风险能力差。当时有为数不少的老基金在未经过科学分析与论证的前提下，将大量基金资产投入南部沿海省份的房地产项目或其他实业项目，使基金资产缺乏应有的流动性。此后，在九十年代中期各地房地产投资普遍降温的大环境下，很多投资无法收回，基金资产严重缩水，投资者损失惨重。对此，1999 年 3 月，中国证券监督管理委员
11、会发出了对原有投资基金进行清理规范方案的通知，各证券交易中心交易的基金逐步摘牌，交易所上市基金也进行清理规范。在经过一系列的基金合并、资产重组，将原先老基金的不良资产全部置换为流通性较强的上市公司股票、国债或现金资产，并在此基础上完成了基金的扩募和续期，最终实现了新老基金的历史过渡。如现在的“景博证券投资基金”即是由湘建信基金和湘农信基金合并而成；“同智证券投资基金”则为海湾基金、武汉基金、赣中基金、中盛基金、开信基金和长江基金重组而来。 截至 2002 年 9 月，我国共有基金管理公司 18 家，已经批准筹备、正等待开业的基金管理公司有 1 家，另有 14 家（不包括中外合资基金管理公司）处
12、于申请筹备阶段；国内已募集成立并已挂牌上市的封闭式基金达 54 只，筹资总额达807 亿元。 但是，自从 2002 年下半年以来，封闭式基金的形势急转直下。 笔者发现，虽然由于证券市场的低迷、投资者不成熟的投资理念等原因，1996 年起步的开放式基金（是指投资者可以按基金的报价在规定的场所随时申购或赎回基金单位、基金规模不固定的投资基金）遭遇了“劣基金驱逐良基金”的大额赎回怪异现象，但开放式基金仍然处于不断的扩张之中。2003 年，我国的开放式基金不论是从基金发行规模，还是从基金发行质量来讲，都取得了丰硕的成果。据有关统计，2003 年已发行 38 只开放式基金，还不包括正在发行的只货币市场基
13、金，较 2002 年增加 171.4%，首发募集份额为 635.91 亿份，较 2002 年增加 41.96%。 但封闭式基金的发行却处于停滞不前的状态，即自 2002 年 9 月后至今，没有_5一只封闭式基金在投资基金市场发行。封闭式基金此次遭遇的“停滞”现象不同于 1998 年前的“停滞”。那时的“停滞”是出于整顿规范的需要（是主动的），而如今的“停滞”却发生于基金业大变革、大发展的年代（是被动的），个中缘由值得深思。 其实，从 2002 年下半年发行的几只封闭式基金中，我们已感到封闭式基金的发行危机。这些基金名义上虽然发行成功，实际上市场已拒绝买单。如基金科瑞高达 43亿份（银丰也有 1.3 亿份）的余额被主承销商包销。基金久嘉拜大盘反弹之赐发行还算顺利，但由于原发起人之一的新疆证券突然退出，被迫延迟 40 天上市。小盘改制基金的扩募情况也相当糟糕，如基金景业、基金天华、基金安久、基金融鑫的弃配率分别高达 98.47%、90.4%、94.44%、95.27%。曾经风光无限的小盘基金扩募遭到了市场的遗弃。 那么，投资基金市场是否就没有需求了呢？并非如此。随
