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1、 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证 券 研 究 报 告/ 行 业 研 究/ 商 业 零 售商 业 零 售 行 业行 业“消费新解构”之“三四线消费” 低线低线兴起兴起，产品，产品、品牌品牌、渠道三维渠道三维掘金掘金 2017 年 4 月 26 日 强强于于大市大市（维持维持） 投资要点 从从人口人口、收入、收入、地产地产角度看角度看三四线消费三四线消费崛起崛起的背景的背景。自 2005-2015 年三四 线社消占比累计提升 1.4pcts，增速亦实现赶超，三因素驱动态势持续。人人 口口：一二线人口流入趋缓，低线城镇化提速；收入收入：人均 GDP 5000 美元 为居民消费率的拐点，8000
2、 美元后斜率提升，多数低线城市 GDP 处于区 间，居民消费率将由底部区域向上提升。地产地产：低线城市去库存持续， 2017Q1 30 大中城市/ 非 30 大中城市商 品房 成交面积同比 分别 -27.8%/+35.2%，在三四线城市较低房价收入比下财富效应或大于挤出效 应。 三四线消费现状解构：三四线消费现状解构：品类品类、产品、渠道特征产品、渠道特征。1）品类）品类：三四线城市人均 GDP 跨越 3000 美元与城镇化共驱汽车/家电/教育文娱等可选消费占比提 升。2）产品：产品：三四线消费者处于品牌认知阶段，品牌忠诚度低/信赖广告与 口碑推荐/注重产品性价比。3）渠道）渠道：实体渠道仍是
3、重点且供给相对不足， 预计未来四年 60%新增购物中心将布局低线。同时电商渗透率低（62%VS 一二线 89%） ， 未来增速快空间大， 是优质品牌低成本切入低线市场的机遇。 看未来：看未来： 精准精准定位定位/营销升级营销升级/渠道渗透渠道渗透共振共振把握把握三四线三四线消费消费红利红利。 精准定位精准定位： 品类红利（服装/家电/家居家具等优势赛道）+品质升级（数量消费向品牌 消费过度，中档优质产品空间巨大）+产品性价比（ “有钱敢花” ，并非单一 追求低价）诠释品牌/产品胜出三要素。营销营销升级：升级：立体化传统营销在三四 线仍卓有成效，随泛 90 后“小镇青年”消费占比提升，借由社群化
4、营销等 新兴传播渠道导入品牌是未来趋势。渠道渗透渠道渗透：加密低线城市布点建立规 模优势，服务站、类直营等经营形式成为有效之选。 OPPO/vivo 低线低线取胜取胜之道：之道：2016 年 OV 合计出货量达 1.48 亿台，同比 +109.6%；OPPO/vivo 的净利率据 IHS Tech 推估分别为 8.2%/7.9%，仅次 于苹果与三星。 1） 定定位位精准：精准： 产品定价契合主流消费人群购买力 （1000-3000 预算占 63.3%） ， “拍照”+“续航”切入三四线单一化需求；2）立体立体营销：营销： 签约当红明星转化粉丝，赞助大热综艺持续曝光，户外广告覆盖+地推打造 品牌
5、认知，高营销投入转化为三四线群体中高知名度；3）让利让利渠道渠道，深度，深度 覆盖覆盖： “省代-多级经销”模式，截止 2016H1 OPPO/vivo 全国门店数量已 分别达到 24 万/12 万家以上，远超国内/国际手机商。 风险因素。风险因素。低线城市经济增长低于预期，城镇化进展低于预期。 投资策略投资策略。低线消费兴起，推荐三主线：1）主线一：品牌定位准确，深耕 三四线市场与客群，营销与产品迭代创新能力强者：安踏体育、飞亚达安踏体育、飞亚达 A、 海澜之家；海澜之家；2）主线二：同步受益地产后周期与消费升级，渠道下沉战略卓 有成效者：老板电器、华帝股份、好莱客老板电器、华帝股份、好莱客
6、；3）主线三：零售龙头，供应链 优势助力三四线纵深覆盖：推荐永辉超市、步步高、家家悦永辉超市、步步高、家家悦，关注，关注苏宁云苏宁云 商商。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称简称 股价股价 （元）（元） EPS（元）（元） PE（倍）（倍） PB 评级评级 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 安踏体育 19.61 1.16 1.31 1.54 17 15 13 / 买入 飞亚达 A 13.32 0.35 0.43 0.51 38 31 26 2.3 买入 老板电器 55.47 2.15 2.79 3.53 26 20 16 7.7 买入 好莱客 35.
7、49 1.14 1.49 1.92 31 24 18 7.3 买入 永辉超市 6.18 0.17 0.21 0.26 36 29 24 3.0 买入 家家悦 22.40 0.78 0.85 / 29 26 / 2.9 买入 资料来源：Wind，中信证券研究部预测注：股价为 2017 年 4 月 24 日收盘价，安踏体育 EPS 为港元 中信证券研究部中信证券研究部 周羽 商业零售行业首席分析师 电话：021-20262125 邮件：yu_ 执业证书编号：S1010513070005 金星 家电行业首席分析师 电话：20262128 邮件： 执业证书编号：S1010512100002 鄢鹏 轻工
8、制造行业首席分析师 电话：20262135 邮件： 执业证书编号：S1010514080001 薛缘 纺织服饰行业首席分析师 电话：20262134 邮件： 执业证书编号：S1010514080007 徐晓芳 商业零售行业高级分析师 电话：0755-23835427 邮件： 执业证书编号：S1010515010003 相对指数表现相对指数表现 资料来源：中信数量化投资分析系统 -8%-3%2%7%12%17%160425160725161025170125沪深300 零售 消费新解构”之“三四线消费” 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录目录 从人口、收入、地产三角度看三四线消费崛起从人口、
9、收入、地产三角度看三四线消费崛起 . 1 自 2005 年起三四线社消占比持续回升 . 1 人口：一二线人口流入趋缓，低线城镇化有望提速 . 3 收入：从国际经验看，三四线进入消费率提升阶段 . 5 地产：去库存效果较好，低线涨价财富效应助力消费 . 7 三四线消费现状解构：品类、产品、渠道特征三四线消费现状解构：品类、产品、渠道特征 . 9 可选消费品更受青睐，基础消费品升级换代 . 9 品牌意识提升期，产品注重性价比 . 11 实体渠道相对不足，电商加速渗透 . 15 看未来：精准定位、营销升级、渠道渗透共同把握红利期看未来：精准定位、营销升级、渠道渗透共同把握红利期 . 18 精准定位：
10、品类红利+品质升级+产品性价比 . 18 营销升级：传统营销卓有成效，新兴传播逐渐兴起 . 20 完善渠道：加大实体低线覆盖，服务站、类直营等模式有效渗透 . 21 风险因素风险因素 . 24 投资策略投资策略 . 24 重点公司推荐重点公司推荐 . 25 安踏体育（02020.HK） ：多品牌发力，供应链提升，龙头稳坐 . 25 飞亚达 A（000026） ：名表立足一二线，自主品牌深耕三四线 . 26 海澜之家（600398.SH） ：固本荣枝，多品牌扬帆 . 27 老板电器（002508） ：连续 8 年利润增速超 40%，高成长仍是进行时 . 28 华帝股份（002035） ：改善初见成效，期待厚积薄发 . 29 好莱客（603898.SH） ：渠道深耕三四线，产品紧抓环保牌 . 30 永辉超市（601933.SH） ：全国规模龙头，三四线纵深发展 . 31 步步高（603708） ：立足湘赣加速扩张，拨云见日业绩回升 . 32 家家悦（603708） ：立足山东， “下沉” 、 “西进”提升份额 . 33 消费新解构”之“三四线消费” 请务必阅读正文之后的免责条款部分 插图目录插图目录 图 1：三四
