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1、国际经济评论 2010 年第 1 期人民币国际化的含义与条件*高海红 余永定【内容提要】人民币的国际使用， 在职能范围、 规模和地域方面都具有很大的局限性， 人民币目前看还远非真正意义上的国际货币。人民币国际化意味着债券和股票等直接融资市场中人民币的私人使用增加； 将刺激针对货币政策变化的套利活动； 可通过财富效应影响货币政策的有效性； 将导致货币替代的发生及境外人民币存款规模的增长。人民币的区域使用、 货币的可兑换性和资本管制程度、 汇率和利率等金融资产价格的灵活性、 国内金融市场的自由化程度和金融部门的成熟程度， 是人民币实现国际化的关键环节。关键词： 人民币国际化一、 引 言在过去30年
2、，中国经济的飞速增长以及中国与世界经济日益深化的一体化程度的增加，极大提高了中国在世界经济中的影响力。在19971998年的亚洲金融危机中，当其他亚洲国家纷纷贬值其货币时，中国维持了人民币稳定，因此被世界赞誉为负责任的大国，这标志着中国以及其亚洲邻国开始认识到中国经济政策的外部影响力。不论我们如何看待中国的崛起，中国已经不再是全球金融活动的局外者了。这不仅因为中国已经成为世界第三大经济体和第二大贸易国，也同时因为中国是目作者系中国社会科学院世界经济与政治研究所研究员。 *论文的早期英文版本是提交给由国际清算银行和韩国中央银行联合召开的 “Internationalization of the
3、Renminbi” （2009 年 3 月 1920 日） 研讨会的会议论文。作者感谢中国社会科学院研究生院博士生王昊的翻译工 作。46人民币国际化的含义与条件前全球持有外汇储备最多的国家。自亚洲金融危机以来，中国的国际金融政策有三项任务。一是改革全球金融框架；二是促进区域金融合作，其中包括创建区域金融架构和协调区域汇率安排；三是启动人民币国际化进程。公允地讲，在过去10年左右的时间里，在上述三项任务中，讨论最多的话题是区域金融合作，虽然结果仍然不令人满意，但中国及其东亚邻国在清迈倡议（CMI）的基础上已经取得了一些显而易见的成果。当前的金融危机暴露了中国在现行国际货币体系下金融地位的脆弱性，
4、而这种脆弱性与美元作为国际储备货币的统治地位有直接的关系。因为当美元被用作其他国家的储备货币时，美国旨在管理危机的国内政策将造成极大的外部性。中国持有超过1万亿美元资产，成为美国国内政策最易捕获的猎物。美国政府的危机管理政策导致美元贬值，这将使中国外汇储备的价值处于被大肆侵蚀的危险境地。中国经济学家正在纷纷寻求解决方案。当然，改革国际金融结构是有益的。但是，说起来容易做起来难。尽管中国有足够的理由积极支持国际货币和金融体系改革，但它深知不可能对现行国际货币和金融体系做出根本性的变革。即使中国能对现行国际金融体制做出一些改革，这些改革也需要较长的时间，难以应对美元贬值给中国外汇储备造成的损失。区
5、域金融合作也是有益的，但是如我们所见，区域金融合作在过去 10 年中进展十分缓慢，清迈倡议的参与国都有各自不同的时间表。东亚国家由于金融海啸而被动团结在一起，而不是出于相互让步来联合行动。在这种情形下，谁会在乎中国是否会遭受巨额的外汇储备损失呢？人民币国际化在此之前并不是一件吸引人眼球的事情。这部分缘于人民币国际化和人民币可自由兑换密切相关，因为人民币国际化是以资本项目全面开放为前提条件的。在没有人会认为中国应该并且在可预见的未来全面开放资本项目的情况下，人民币国际化的议题在政策讨论和学术探讨中得不到重视是十分自然的。然而在最近一段时期，人民币国际化问题开始得到国内外的关注。部分是因为人们对区
6、域金融合作的缓慢进程以及国际金融体系改革无法取得任何实质性进展感到沮丧和无助。人民币国际化能部分解决当前所面临的问题吗？较之创建区域金融构架和改革国际金融体系，人民币国际化似乎是保障中国金融利益和金融稳定的一个更为容易的解决方案。相对于改革国际金融体系和促进区域金融合作，人民币国际化似乎为中国采取积极的措施提供了更多的空间。当然，人民币国际化牵扯到多层面的问题，而且应该用全方位的视角去讨论，这也将是本文要做的工作。本文结构安排如下：第一部分在概念层次上探讨人民币国际化的含义，以及描述人民币的国际/区域使用在当前阶段所实现的程度；第二部分分析人民币国际化的目标和理由；第三部分研究人民币国际化的条
7、件；最后一部分为结论。47国际经济评论二、 人民币国际化的含义对于货币的国际化的概念界定，按货币功能划分能提供一个相对完善的框架。根据Kenen的定义，货币国际化是指一种货币的使用超出国界，在发行国境外可以同时被本国居民或非本国居民使用和持有。1他对货币的国际使用按货币功能划分提供了较早的理论探讨。2Chinn and Frankel编制了国际化货币所具备的国际功能的一份清单（见表1） 。3根据这份清单，一种国际化货币能为居民或非居民提供价值储藏、交易媒介和记账单位的功能。具体来讲，它可用于私人用途的货币替代、投资计价以及贸易和金融交易，同时也可用作官方储备、外汇干预的载体货币以及钉住汇率的锚
8、货币。这种划分可以作为理解人民币国际化的理论框架。表1 国际化货币功能资料来源：根据 Chinn and Frankel (2005) 和 Kenen (1983)整理，详见本页注2、3。表2在表1的基础上简单总结了当前人民币国际/区域使用所达到的程度。表2显示，人民币目前既不能发挥价值储藏的功能，也不能作为官方用途的锚货币。虽然人民币已经开始成为贸易和金融交易的载体和计价货币，但是作用范围十分有限。货币功能价值储藏交易媒介记账单位官方用途国际储备外汇干预载体货币钉住的锚货币私人用途货币替代 （私人美元化） 和投资贸易和金融交易结算贸易和金融交易计价1 Kenen, Peter, “Curre
9、ncy InternationalizationAn Overview” , paper,Bok-BIS Seminar on currency internationalization: Lessons from the global financial crisis and prosects for the future in Asia and the Pacific. Seoul,19-20 March,2009. 2 Kenen, Peter，“The Role of the Dollar as an International Currency” , Occasional Paper
10、s No. 13, 1983, Group of Thirty, New York. 3 Chinn, Menzien and Jeffrey Frankel, “Will the Euro Eventually Surpass the Dollar as Leading International Reserve Currency?”NBER Working Paper No. 11510, 2005.48人民币国际化的含义与条件表2 人民币国际/区域使用的总结资料来源：Chinn and Frankel (2005) 以及作者计算。（一）官方对人民币的使用19971998年亚洲金融危机爆发
11、以后，中国一直积极参与建立区域金融架构。中国已经成为清迈倡议框架下最大的双边互换协议（BSAs）的资金供给者之一，同时也积极参与区域多边政策对话和经济监控机制。在现有的区域合作机制中，人民币在一定范围内可以用于双边互换协议（BSAs）的支付货币，也可以在亚洲债券基金第二期的本币债券发行中充当计价货币。如表3所示，截至2007年7月，在清迈倡议框架之下，中国已经分别同日本、韩国、泰国、马来西亚、印度尼西亚和菲律宾签署了双边互换协议，总额达235亿美元。其中中国与日本、韩国、菲律宾和印度尼西亚签署的互换协议使用本币支付，其他协议也能够使用美元支付。2007年以来的全球金融危机促成了清迈倡议基金规模
12、的扩大，目前经过多边机制安排的储备基金达到1200亿美元。很显然，在现有的框架下，美元仍可能是主要的支付货币。表3中国和其他“东盟+3”国家之间的双边互换协议（截至2007年7月）资料来源：日本银行。人民币功能价值储藏交易媒介记账单位官方用途国际储备（无）载体货币清迈倡议下的双边互换 （4项） 各国央行双边互换协议 （6项）锚货币 （无）私人用途货币替代和投资中国香港人民币储蓄 政策性银行和商业银行在中国香港发行债券 财政部在中国香港发行人民币国债 亚洲债券基金第二阶段发行人民币国债 QFII方式下人民币股权投资计价货币跨境贸易人民币结算试点管理办法 项下规定的范围债券发行计价货币BSA中国泰
13、国中国日本中国韩国中国马来西亚中国菲律宾中国印度尼西亚单向/双向*单向双向双向单向单向单向货币美元/泰铢人民币/日元； 日元/人民币人民币/韩元； 韩元/人民币美元/林吉特人民币/比索人民币/卢比协议总额20亿美元60亿美元80亿美元15亿美元20亿美元40亿美元状况签署日期:： 2001-12-06 终止日期： 2004-12-05签署日期:： 2002-03-28签署日期： 2002-06-24签署日期： 2002-10-09签署日期： 2003-08-29 修正日期： 2007-04-30 签署日期： 2003-12-30 修正日期： 2006-10-1749国际经济评论除了区域范围的协
14、议，2008年12月，中国与韩国之间签署了中央银行之间的第一笔双边互换协议。这是中国为承担全球危机救助之责任而迈出的重要一步，因为中国通过这种双边互换协议实际上与美国、日本，以及国际金融组织一道共同担负着帮助陷于危机的亚洲国家走出困境的责任。在与韩国签署第一笔双边互换之后，中国于2009年初分别同香港特别行政区和马来西亚签署了双边互换协议。2009年3月11日，中国人民银行又与白俄罗斯央行签订了双边互换合同，随后与阿根廷签署了同样类似的协议。值得一提的是，人民币是所有新签订的合同的支付货币。众所周知，一国央行可以使用货币互换所取得的外币支撑本国货币，具体方式为：通过为本国金融机构提供外币，中央
15、银行就可以使用外币直接干预外汇市场，使国内金融机构远离外汇市场，以避免本币汇率被压低。因此，互换协议意味着人民币已经成为一种载体货币。（二）私人对人民币的使用1. 人民币债券发展区域债券市场是金融领域的另一个区域安排。亚洲债券基金第二阶段（ABF2）于2005年6月正式发起，其种子资金总计达到20亿美元。与亚洲债券基金的第一阶段（ABF1）不同的是，ABF1的主权和准主权发行债券都是以美元计价的债券；而在 ABF2 则允许在 8 个市场上发行以当地货币计价的债券，其中包括中国、中国香港、印度尼西亚、韩国、马来西亚、菲律宾、新加坡和泰国市场，人民币在中国基金发行中得到相应地使用。1通过这些安排，
16、人民币在区域债券市场已经可以有限使用了。此外，2007年以来，为使人民币发挥交换媒介的作用，中国开始允许国有商业银行和政策银行在境外发行人民币债券。例如，2007年6月，中国人民银行和国家发改委共同宣布，允许政策性银行和商业银行在中国香港发行人民币债券。中国开发银行在中国香港发行50亿元人民币债券，这是大陆金融机构第一次在大陆以外发行的人民币债券。其后，一些内地商业银行也在中国香港发行了人民币债券，其中包括中国进出口银行发行的20亿元人民币债券和中国银行发行的30亿元人民币债券。交通银行宣布将在中国香港发行本金总额最高为50亿元的人民币债券。考虑到内地债券市场的不成熟以及规模有限，大陆决定利用发达的中国香港市场的优势，原因有二：第一，在中国香港发行人民币债券有助于为内地发展债券市场基础设施、提升内地债券市场的交易规则水平提供借鉴；第二，在中国香港发行1 EMEAP, “Working Group on Financial Market: Review of the Asian Bond Fund 2 Initiativ
