中亚地区下个倒下的会是谁

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1、 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 中亚地区下个中亚地区下个倒下的会倒下的会是谁？是谁？ 美国加息的蝴蝶效应（美国加息的蝴蝶效应（六六） 分析师 刘启元 S0740510120025 021-20315155 2015 年 8 月 27 日 投资要点投资要点 哈萨克完美的符合新兴市场国家危机发生的条件哈萨克完美的符合新兴市场国家危机发生的条件 负债率负债率偏高。偏高。哈萨克斯坦的外债占比在独立后就从零开始逐渐上升，在 2000 年首次大幅上升到占 GDP 的 70%，虽然在 2009 年开始逐渐下降，但由于外汇储备相对规模变小，外债总额占外汇储备的占比却 在

2、2011 年后急剧攀升， 其中短期外债也于 2013 年攀升到外汇储备的两倍， 负债率达到非常危险的境地。 经济增长经济增长放缓。放缓。哈萨克斯坦的经济增速在苏联解体后一直处于回升趋势，并在 20002007 年取得了年均 接近 10%的增长速度，这放在全世界都是比较好的成绩。不过在“次贷危机”后，经济增速持续下滑， 而伴随着经济增速下滑的则是持续下滑的采掘业，能源价格下跌是非常重要的原因。 通胀偏高。通胀偏高。在高增长期，哈萨克斯坦的平均通胀为 9.4%，而 GDP 平减指数则高达 14.5%，2008 年后通 胀有所回落，但仍然高于 4%。 固定汇率。固定汇率。固定汇率往往是特定历史时代的

3、产物，它的缺点是显而易见的：本国货币政策失去了独立性， 且在应对突发问题时非常被动。 中亚地区下一个倒下的会是谁？中亚地区下一个倒下的会是谁？ 蒙古的负债率更高。蒙古的负债率更高。从外债占 GDP 的比率来看，蒙古和吉尔吉斯坦比哈萨克斯坦要高得多，其中蒙古已 占到 GDP 的 151%，吉尔吉斯坦为 93%；尽管低于哈萨克斯坦，塔吉克斯坦也达到 42%。除土库曼斯 坦和乌兹别克斯坦没有数据外， 中亚国家外债余额占外汇储备的比率全部超过 100%， 最低的吉尔吉斯坦 也高达 304%；短期外债占外汇储备最高的依然是蒙古（70%） ，塔吉克斯坦和吉尔吉斯坦分别为 18.8% 和 13.8%。 中亚

4、经济中亚经济模式趋同：高增长、高通胀。模式趋同：高增长、高通胀。中亚地区在过去的十几年中普遍经历了经济高速增长，经济增速 普遍在 6%以上，人均 GDP 偏低的国家增速更高。不过在“次贷危机”后，部分国家经历经济增速的换 挡，平均增速下滑，下滑幅度最大的就是哈萨克斯坦，其次是土库曼斯坦和塔吉克斯坦。伴随着中亚地伴随着中亚地 区高增长的是高通胀。区高增长的是高通胀。20012010 年，除吉尔吉斯斯坦平均增速为 8.6%，其他五国的平均 GDP 平减指 数均在 10%以上。2010 年之后，伴随着经济增速的回落，通胀水平有所回落，但平均水平仍然全部在 8%以上，通胀水平依然偏高。 汇率调整不充分

5、。汇率调整不充分。中亚部分国家采取固定汇率，除刚调整为浮动汇率的哈萨克斯坦外，还有塔吉克斯坦、 土库曼斯坦。由于高通胀，中亚地区的货币近两年都在贬值，不过除了刚刚大幅贬值的哈萨克斯坦坚戈 外，其他的货币贬值幅度都在 20%左右，这与美元升值的幅度类似，但明显没有反应可能发生的金融危 机对货币的影响，因此除哈萨克斯坦坚戈外，其他的货币贬值幅度并不充分。 结论：结论：根据外债危险程度、经济放缓情况、通胀恶化情况和汇率贬值情况，我们认为以下中亚国家的货 币还面临贬值压力：蒙古图格里克、吉尔吉斯斯坦索姆、塔吉克斯坦索莫尼蒙古图格里克、吉尔吉斯斯坦索姆、塔吉克斯坦索莫尼。塔吉克斯坦货币贬值将会 促使这些

6、国家的资金加快流出，并进一步恶化这些国家的国际支出状况，金融危机可能在中亚地区漫延 开来。 证券研究报告证券研究报告 海外研究海外研究/ /宏观策略专题报告宏观策略专题报告 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 2 - 海外研究海外研究/ /宏观策略专题报告宏观策略专题报告 内容目录内容目录 哈萨克斯坦为什么会受到攻击？哈萨克斯坦为什么会受到攻击？ . - 3 - 负债率偏高 . - 3 - 经济增速放缓 . - 4 - 固定汇率 . - 5 - 中亚地区下一个是谁？中亚地区下一个是谁？ . - 6 - 哈萨克不是外债状况最差的那个. - 6 - 中亚的经济增长

7、模式趋同化 . - 7 - 中亚国家汇率调整不充分 . - 8 - 图表目录图表目录 图表 1：哈萨克斯坦是中亚第一大国 . - 3 - 图表 2：哈萨克斯坦是独联体第二大经济体 . - 3 - 图表 3：人均 GDP 仅次于俄罗斯 . - 3 - 图表 4：外债占比已到非常危险的境地 . - 4 - 图表 5：经济增速从高速向中低速换挡 . - 4 - 图表 6：采掘业低迷是经济增速放缓的重要原因. - 4 - 图表 7：哈萨克斯坦的通胀一直偏高 . - 5 - 图表 8：坚戈两年贬值 40% . - 5 - 图表 9：经济增速仍在快速下滑阶段 . - 6 - 图表 10：蒙古是中亚外债负债

8、率最高的国家 . - 6 - 图表 11：外债占外汇储备的比例全部超标 . - 7 - 图表 12：蒙古的短债占比也是最高的 . - 7 - 图表 13：2014 年人均 GDP 水平. - 7 - 图表 14：中亚在过去十几年中经济增长迅猛 . - 7 - 图表 15：但通胀水平也非常高 . - 8 - 图表 16：多数国家的货币贬值都不够充分 . - 8 - 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 3 - 海外研究海外研究/ /宏观策略专题报告宏观策略专题报告 哈萨克斯坦为什么会受到攻击？哈萨克斯坦为什么会受到攻击？ 负债率偏高负债率偏高 哈萨克是独联体第二大

9、国家 哈萨克斯坦共和国简称哈萨克斯坦，是中亚国家之一，独立前为苏联加 盟共和国之一，1991 年苏联解体后独立。与俄罗斯、中国、吉尔吉斯、 乌兹别克、土库曼等国接壤，并与伊朗、阿塞拜疆隔海相望。国土面积 相当庞大，排名世界第九位，是独联体地区的大国家。哈萨克斯坦是独 联体第二大经济体，综合国力仅次于俄罗斯，属于中高收入国家，拥有 丰富的自然资源和较雄厚的工业基础；是世界主要粮食出口国之一。 图表图表1：哈萨克斯坦是中亚第一大国：哈萨克斯坦是中亚第一大国 来源：齐鲁证券研究所 哈萨克斯坦的外债负债率偏高 哈萨克斯坦的外债占比在独立后就从零开始逐渐上升，在 2000 年首次 大幅上升到占 GDP

10、的 70%，虽然在 2009 年开始逐渐下降，但由于外图表图表2：哈萨克斯坦是独联体第二大经济体：哈萨克斯坦是独联体第二大经济体 图表图表3：人均：人均GDP仅次于俄罗斯仅次于俄罗斯 02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,000俄 罗 斯哈 萨 克 斯 坦乌 克 兰白 俄 罗 斯阿 塞 拜 疆乌 兹 别 克 斯 坦亚 美 尼 亚塔 吉 克 斯 坦摩 尔 多 瓦吉 尔 吉 斯 斯 坦亿美元亿美元 GDP02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000俄 罗 斯哈 萨 克 斯 坦白 俄 罗 斯阿 塞 拜 疆亚 美 尼 亚乌 克 兰摩 尔 多 瓦乌 兹 别 克 斯 坦吉 尔 吉 斯 斯 坦塔 吉 克 斯 坦美元美元人均人均GDP来源：齐鲁证券研究所 来源：齐鲁证券研究所 请务必阅读正文之后的请务必阅读正文之后的重要声明重要声明部分部分 - 4 - 海外研究海外研究/ /宏观策略专题报告宏观策略专题报告 汇储备相对规模变小，外债总额占外汇储备的规模却在 2011 年后急剧 攀升，其中短期外债也于 2013 年攀升到外汇储备的两倍，负债率达到 非常危险的境地。 图表图表4：外债占比已到非常危险的境地：外债占比已到非常危险的境地 01002003004