经纪业务竞争激烈,创新业务仍需等待

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1、 内部内部报告报告 中国中国 A A 股市场股市场 金融金融 - 证券证券 经纪业务竞争激烈，创新业务仍需等待 经纪业务竞争激烈，创新业务仍需等待 海通证券深度研究报告 2011 年年 6 月月 28 日日 评级： 中性 评级： 中性 市场数据市场数据 2011 年年 6 月月 27 日日 当前价格（元）当前价格（元） 8.90 52 周价格区间（元）周价格区间（元） 8.35-13.03 总市值（百万）总市值（百万） 73227.61 流通市值（百万）流通市值（百万） 73227.61 总股本（百万股）总股本（百万股） 8227.82 流通股（百万股）流通股（百万股） 8227.82 日均成

2、交额（百万）日均成交额（百万） 700.81 近一月换手（近一月换手（%） 10.11% Beta（2 年）年） 第一大股东第一大股东 光明食品(集团)有限公司 公司网址公司网址 http:/ 财务数据财务数据 FYE 行业均值行业均值 毛利率毛利率 49.48% 0.00% 净利率净利率 37.74% 0.00% 净资产收益率净资产收益率 8.61% 0.00% 总资产收益率总资产收益率 319.40% 0.00% 资产负债率资产负债率 60.48% 0.00% 现金分红收益率现金分红收益率 0.00% 0.00% 市盈率市盈率 19.78 0.00 市净率市净率 1.65 0.00 一年期

3、行情走势比较一年期行情走势比较 -30%-20%-10%0%10%20%30%40%2010/62010/92010/122011/3海通证券沪深300表现表现 1m 3m 12m 海通证券 -0.78% -13.17% -13.76% 沪深沪深 300 2.47% -7.83% 10.97% 相关报告相关报告 谢曙光谢曙光 0755-83199599-5095 X 分析师申明分析师申明 本人，谢曙光，在此申明，本报告所表 述的所有观点准确反映了本人对上述行 业、公司或其证券的看法。此外，本人 薪酬的任何部分不曾与，不与，也将不 会与本报告中的具体推荐意见或观点直 接或间接相关。 预测指标预测

4、指标2010A2011E 2012E 2013E 营业收入（百万元）9767.698774.08 9678.8810474.61 净利润 （百万元）3686.263256.58 3690.364149.16 每股收益（元） 0.450.40 0.450.50 净利润增长率% -18.95%-11.66% 13.32%12.43% 每股净资产（元） 5.405.67 5.976.30 市盈率 19.7822.49 19.8417.65 市净率 1.651.57 1.491.41资料来源：世纪证券研究所 ? 经纪业务份额企稳，净佣金率难言乐观经纪业务份额企稳，净佣金率难言乐观。近两年来，公司经纪业

5、务市场份额不断下降， 从 2008 年的 4.41%下降到 2010 年的 4.02%。从季度数据来看，公司经纪业务市场份额下降的趋势得到了遏制，2011 年一季度公司经纪业务市场份额为 4.13%，较去年同期提升了 1.7%；公司净佣金率从 2010 年一季度的 0.1206%，下降到 2011年一季度的 0.0914%。从今年一季度的数据来看，净佣金率下滑的趋势仍没有得到逆转，只是下降的幅度有所减缓。 ? 投行收入大幅增加，多项业务实力较强投行收入大幅增加，多项业务实力较强。2010 年公司投行业务实现净收入 11.40 亿元，较 2009 年的 4.91 亿大幅增加 132%。公司在 I

6、PO、配股、增发和债券主承销等多方面都有较强的实力。2010年公司 IPO 主承销金额为 254.25 亿元，市场排名第六位。 ? 创新业务走在前列，未来受益较为明显。创新业务走在前列，未来受益较为明显。公司作为全国首批试点类券商，在资产管理、融资融券、直投业务、期货交易和新三板等创新业务方面都走在前列。虽然目前公司创新业务收入贡献仍较小，但是随着创新业务市场蛋糕的不断做大，公司作为最早进入创新业务、资本实力较强的证券公司之一，未来受益较为明显。? 估值及投资建议：估值及投资建议： 我们预计2011-2013年公司每股收益分别为0.40元、 0.45 元和 0.50 元,对应 2011 年 6

7、 月 27 日收盘价的 PE 分别为22.49、19.48 和 17.65 倍，与证券行业上市公司估值的中位数相当，估值合理。考虑到 2011 年公司经纪业务竞争压力，创新业务难有放量，利润增速下降将导致公司估值有进一步向下修复的需要。因此给予公司“中性”评级。 ? 风险因素分析：风险因素分析：经济下滑导致市场低迷，经纪业务收入面临进一步大幅下降；大股东进一步减持。 2011 年 6 月 Century Securities Inc.请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 世纪研究世纪研究 价值成就价值成就-1-公司概况 公司概况 公司历史背景显赫，合并收购助其成长 公司历史背景显赫，合并收购助

8、其成长 公司成立于 1988 年，原名为上海海通证券公司，1994 年改制成为海通有限公司。2005 年 5 月公司成为首批创新试点类公司。2007 年 6 月 7日，都市股份将全部资产与负债售予公司控股股东光明食品（集团）有限公司，同时吸收合并原海通证券。同年公司完成定向增发，募集资金近 260 亿元。2007 年 11 月公司合并兴安证券，成为黑龙江省市场份额最大的证券公司。 2008 年 1 月公司再次收购甘肃证券， 成为全国布点营业部最多的证券公司之一。 经过 2007 年的上市，以及 2007、2008 年的两次收购合并，公司的多项业绩指标在全国 106 家证券公司中位列前几位。截止

9、到 2010 年底，公司总资产、净资产排名第二位，营业收入排名第三位。经纪业务净收入和投行净收入排名分别为第六位、第七位。盈利能力方面，2010 年公司共实现净利润 34.17 亿元，排名第四位。 Figure 1 2010 年公司多项经营业务指标位列行业前 10 位 单位： 百万元 总资产 净资本 营业收入 经纪业务净收入 投行净收入 净利润 总资产 净资本 营业收入 经纪业务净收入 投行净收入 净利润 中信证券 109,371 中信证券 41,050 中信证券19,086银河证券5,642中金公司 2,466 中信证券11,814海通证券 100,718 海通证券 32,460 广发证券1

10、0,188华泰证券5,250平安证券 2,406 广发证券4,887国泰君安 93,572 华泰证券 21,658 海通证券7,914国泰君安5,041中信证券 2,405 国泰君安3,738广发证券 91,036 光大证券 17,647 国信证券7,692国信证券4,886国信证券 1,738 海通证券3,417银河证券 90,115 国泰君安 17,347 银河证券7,589广发证券4,720华泰证券 1,475 国信证券3,115招商证券 89,584 招商证券 14,063 国泰君安7,451海通证券4,576招商证券 1,340 招商证券3,012华泰证券 86,479 国信证券 1

11、2,490 申银万国6,217中信证券4,474海通证券 1,063 申银万国2,835中信建投 66,886 申银万国 12,084 招商证券5,980申银万国4,363中银国际 1,017 银河证券2,756国信证券 63,726 广发证券 11,963 中信建投5,553中信建投3,497中信建投 980 华泰证券2,369申银万国 60,215 国元证券 11,771 华泰证券5,312招商证券3,325广发证券 923 中信建投2,122数据来源：SAC、世纪证券研究所 股权结构较为分散，解禁压力仍将存在 股权结构较为分散，解禁压力仍将存在 公司股东持股情况较为分散，截止到 2010

12、 年一季度末，直接持有公司股权 5%以上的股东有 3 家，其中第一大股东上海上实（集团）持股比例为 6.75%，公司无控股股东及实际控制人。2011 年 5 月 10 日，上实集团减持所持股份 2.29 亿股（占公司总股本的 2.783%） ，减持后，上市集团持股比例下降至 3.97%，退居第五大股东。目前公司第一大股东为光明食品（集团）有限公司，持股比例为 5.87%。 2011 年 6 月 Century Securities Inc.请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 世纪研究世纪研究 价值成就价值成就-2-Figure 2 公司前十大股东明细 股东名称 持股数量(股) 持股比例(%)

13、 股本性质 股东名称 持股数量(股) 持股比例(%) 股本性质 光明食品(集团)有限公司 482,686,5825.87 A 股流通股 上海烟草集团有限责任公司 416,420,5685.06 A 股流通股 上海电气(集团)总公司 392,474,7624.77 A 股流通股 申能(集团)有限公司 338,164,1424.11 A 股流通股 上海上实(集团)有限公司 326,569,9863.97 A 股流通股 上海久事公司 242,911,9982.95 A 股流通股 上海百联集团股份有限公司 214,471,6522.61 A 股流通股 文汇新民联合报业集团 208,210,2842.5

14、3 A 股流通股 上海兰生股份有限公司 191,150,0002.32 A 股流通股 辽宁能源投资(集团)有限责任公司 159,130,3421.93 A 股流通股 合 计 2,972,190,31636.12 A 股流通股 数据来源：公司公告、世纪证券研究所 经纪业务仍是主业，创新业务难挑大梁 经纪业务仍是主业，创新业务难挑大梁 2010 年，公司实现营业收入 97.68 亿元，其中经纪业务净收入 48.64亿元， 占比 49.79%。 公司投行业务和自营业务净收入占比较往年有所提高，2010 年公司投行净收入 11.40 亿元，占比 11.67%;自营业务净收入11.60 亿元， 占比 1

15、1.88%。 公司作为全国首批试点类券商， 在资产管理、融资融券、直投业务、期货交易和新三板等创新业务方面都走在前列，但由于创新业务现阶段仍处于培育期， 且监管较严， 业绩贡献度仍较小。截止到 2010 年底，公司资产管理、融资融券、直投业务和期货交易共实现营业收入 5.65 亿元，占比仅为 5.78%。 Figure 3 2010 年公司各项业务收入占比 Figure 4 2010 年公司创新业务收入 单位：亿元 经纪净收入 49.79%投行净收入 11.67%资管净收入 7.30%利息收入 13.98%自营收入 11.88%其他收入 5.37%0.180.372.043.0600.511.

16、522.533.5资产管理融资融券直投业务期货交易数据来源：公司年报、世纪证券研究所 数据来源：公司年报、世纪证券研究所 公司营业布局全国，沪黑苏粤占比较大 公司营业布局全国，沪黑苏粤占比较大 截止到 2011 年 6 月 19 日，公司共有 195 家营业部，分布在除西藏和青海以外的全国各省市，主要分布于黑龙江、上海市、江苏省和广东省等省市，占比超过一半。由于黑龙江省经纪业务在全国市场份额较小，公2011 年 6 月 Century Securities Inc.请参阅文后免责条款请参阅文后免责条款 世纪研究世纪研究 价值成就价值成就-3-司大量营业部（45 家）分布在该省，导致公司部均经纪业务量在全国排名较为靠后（见公司经纪业务部分） 。 Figure 5 公司营业部分布情况 数据来源：同花顺 iFinD、世纪证券研究所 公司所处行业背景 公