证券投资基金主题行业投资专题研究报告

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1、XXXX 主题行业证券投资基金主题行业投资专题研究报告中国经济增长与经济结构升级中的主题行业投资作者：作者：XXXX 基金管理有限公司研究部基金管理有限公司研究部 主题行业投资是指前瞻性地把握中国经济增长方式或产业结构即将发生 根本性改变的历史机遇，并将这种历史机遇深化为可投资的主题，例如中国城 市化、工业化及消费升级这三大主题；通过投资于这三大主题相对应的三大行 业，即消费品行业、基础设施行业及原材料行业，使我国投资者最直接地成为 这三大主题行业巨大增值过程中的受益者，力求获得长期、稳定且丰厚的投资 回报。中国经济增长与经济结构升级中的主题行业投资摘要 经济发展表面上纷繁复杂，但透过现象看本

2、质，往往又会呈现出一条清晰 的主脉。经济发展在不同年代，不同阶段都会有不同的主题，并构成经济增长 最主要的驱动力量，相应的，围绕这些主题会产生出一系列的领先行业。从 90 年代开始到未来很长一段时间内，在中国人口结构变迁的推动下，中 国经济的发展主题都将是城市化、工业化和消费结构升级。中国目前的人口年龄结构正在经历一个壮年化的过程，城镇人口比重的增 加以及大城市的兴起显着推动了城市化进程及对相关基础设施的需求。随着经 济的不断发展，居民收入水平的提高则必然会带来消费结构的升级。中国巨大 的市场腹地以及大量的廉价劳动力使得中国作为全球制造业中心的地位越来越 稳固，而所有这些最终都会转化为对资源和

3、原材料的大量需求。主题行业投资是指前瞻性地把握中国经济增长方式或产业结构即将发生根 本性改变的历史机遇，并将这种历史机遇深化为可投资的主题，例如中国城市 化、工业化及消费升级这三大主题；通过投资于这三大主题相对应的三大行业， 即消费品行业、基础设施行业及原材料行业，使我国投资者最直接地成为这三 大主题行业巨大增值过程中的受益者，力求获得长期、稳定且丰厚的投资回报。1。 经济结构升级与行业投资主题1.1。人口结构变迁与经济结构升级我们相信：在未来 5 年乃至更长时间内，中国经济增长的引擎是城市化、 工业化和消费升级。支撑这一判断的最重要依据就是我们对于中国人口结构变 迁的观察。目前我国人口年龄结

4、构的变迁主要体现为劳动人口比重的不断增加。数据 显示从 1978 年到 2003 年，少年儿童 在总人口中的比重大幅下降， 青、壮、老年人口比重上升，其中 15-64 岁人口的比重上升最快，从 1982 年的 61.5%上升到 2003 年的 70.4%。这意味着在相同的人口增长情况下，产出将以 更快的速度增长，而单个劳动人口的抚养负担相对较小，生活水平将得到更快 的提高，消费能力显着增强。劳动人口比重的增加以及城市化所转移的大量农村劳动力使得中国的劳动 供给一直都很丰裕，劳动成本始终处于一个较低的水平，并且这在较长的一段 时期之内都不会有大的变化，这同中国巨大的市场一起构成了中国吸引外资的

5、最主要优势。由于低廉的劳动力主要集中在制造业、建筑业和服务业，加之中国制造业 经过多年的发展，技术水平已经有了很大的提高，这些都使得中国作为全球制 造业中心的优势越来越明显。1999 年以后，我国的城镇化进程明显加快，特别是大、中型城市迅速增加。 从过去 5 年的平均速度来看，城镇人口比重平均每年增加在 1.4 个百分点以上， 而在 1990-1995 年，这一速度只有平均每年 0.5 个百分点。在城乡预期收入差异 显着的情况下，今后这一速度还会继续加快。由于工业部门的生产率明显高于农业，因此，农业人口不断向城镇转移就 意味着现有劳动生产率的提高，从而使得经济能以更快的速度增长。城市化的最大意

6、义在于为消费和产业结构变迁开路，它能带来巨大的有效 需求。例如，道路、城市基础设施建设、对教育、金融以及其它各种服务的需 求等，将带动第三产业及房地产业、汽车业两大支柱产业的快速发展，并对其 它行业的发展起到强有力的拉动作用，使越来越多消费能力较弱的农民转化为消费能力相对较强的城市居民。随着经济发展到一定阶段，以及城镇化的不断进行，居民的消费结构也将 发生很大的变化，由原先的普通耐用消费品消费向住房、汽车等方面转移，这 将成为今后数年内新的增长热点。从 2001 年以来的市场情况看，以住宅、汽车 为主，以家居装饰、高档消费品、电子通讯产品及旅游为辅的新一轮消费浪头 正在逐步形成。应该说，这一轮

7、消费浪潮的启动，对国民经济发展产生的推动 力，不管是从力度看，还是从时效看，都是前所未有的。以住房为例，从发达国家的历史经验看，在人均年收入到达 1 万美元以前， 住宅业都将保持一个较快的发展势头，而目前我国人均收入还不到 1 千美元， 假设以后每年以 8%的速度递增，在住宅市场到达饱和之前，还有长达 30 多年 的时间，住宅业都能够一直以较快的增长速度推动国民经济向前发展。1.2。 经济结构升级与行业投资主题在这一轮经济结构和消费结构升级过程中，城市化进程的一个必然结果就 是对基础设施行业需求的长期持续稳定增长，这里主要包括水、电、气等公用 事业行业以及机场、港口、航空、公路、物流和公交等交

8、通运输行业。全球制造业中心转移以及中国城市化等所带来的工业化过程最终将落实到 对电力以及上游资源、原材料的巨大需求。最后，在工业化和城市化过程中快速积累起来的社会财富，最终将转化为 消费的繁荣和消费的逐步升级，而这里尤以住房和汽车为代表。因此，我们认为，在这一轮经济结构升级过程中，消费品、基础设施以及 原材料领域的龙头公司将相对经济的整体水平有显着超额收益，投资于这些行 业和公司将使我们最大限度地分享到经济长期快速增长的喜悦。下面，我们将对上述三大主题行业的特征和投资要点分别做一个细致的考 察。2。 消费品行业2.1。 汽车汽车分为商用车和乘用车两个大的子行业。随着国民收入的提 高，消费观念的

9、改善和车价的逐步下调，对乘用车的需求具备持续增长的潜力。 我们认为，乘用车领域内的竞争会日益激烈，有实力的厂商将在竞争中获取更 大的市场份额。商用车行业分为大中型客车和货车两个细分领域。城市化进程和经济交往 的频繁会促进对大中型客车的需求。中国物流行业的发展将是推动货车行业发 展的主要动力。2.1.1。 乘用车需求：长期增长基于以下判断，我们认为，对乘用车的需求具备持续增长的潜力：1 中国的宏观经济将持续稳定发展，国民收入得以稳定增长；2 中国的汽车价格会随着竞争的充分和成本的降低而逐渐下调，使得汽 车价格相对居民收入显得更为便宜；3 汽车消费环境将逐步改善。国外经验表明，当人均 GDP 达到

10、 2000 美元或者车价/人均 GDP 比例低于 3 的时候，汽车消费将开始出现大幅增长，幅度一般达到 GDP 增幅的 2-3 倍。 随着国民经济的发展和汽车价格的下调，汽车消费的增长将维持较长时间。我们认为，乘用车的增长并不会保持一个稳定的年增长率。由于耐用消费 品的特点，在需求集中爆发后，一般会出现一段低速增长阶段，随后又会产生 较大增长。但长期来看，该行业在今后 5-8 年的时间里保持年均 15-20%的增长 是可能的。供给：企业的分化将导致行业的整合根据各汽车企业公布的扩产计划，我们估计，2004 年和 2005 年汽车企业 的乘用车的实际产能在 320 万辆和 440 万辆。而 20

11、03 年我国轿车的销量是 200 万辆。我们认为，产销的不平衡主要来自于企业对市场的判断和市场实际表现 的不一致。但是，汽车企业会根据市场销售情况来调节扩产计划。与此同时， 随着竞争的激烈，一些原有的厂商会因为无法承受亏损而退出。我们发现，随着竞争的激烈，行业内企业的差别非常明显。从 2003 年的情 况来看，尽管优势厂商如上海通用、广州本田等销售净利润率都在 20%左右， 但大众等一般的外资厂商只有 10%-15%左右，而国内独资的汽车厂商只有 5%。因此我们判断，随着行业竞争的加剧，在 2004 年就可能出现有乘用车企 业亏损的情况。随着这部分企业的退出，行业的集中度会逐步提高，优势企业

12、将获得更大的市场份额。价格、成本和利润在中国，乘用车的需求具有较强的价格弹性。汽车企业需要不断地降低价 格来获取竞争优势，但是，价格的下降取决于多种因素，企业不会为了争夺市 场份额而长期牺牲利润。我们的判断是，企业会针对中国市场的需求调整产销 计划，力图最长时间地获取高额利润。如果价格的下降不能带来销量的增长， 企业是不会轻易降价的。同时，成本的下降幅度也直接影响到价格决策。我们 判断，随着中国零部件进口关税的逐步降低，国内零部件企业竞争的加剧和规 模的扩大，零部件的成本将呈现逐步降低的态势，部分地抵消了价格下降对利 润的影响。2.1.2。 大中型客车-低速稳定的增长公路客运一直占据着中国运输

13、方式的 主导地位。随着道路环境的改善和城乡交流的日益频繁，公路客运量逐年提高。大中型客车作为公路客运的主要交通工具，成为公路客运增长的受益行业 之一，同期大中型客车的销售也稳步增长。 我们认为，伴随着中国城市化的进程，城乡之间、城际之间的交流日益频 繁，这直接支持了大中型客车行业的发展。经过多年的发展，目前大中型客车的保有量已经达到了一个相对较高的水平。我们认为，未来的增长主要来自于 更新换代的需求，产品需求档次将逐步提高。大中型客车的发展方向从以前的 量的增长转向质量和档次的提高。2.1.3。 货车-物流发展的主力货车作为货物运输的重要方式，承担了中国 物流的大部分运输量。我们发现，中国经济

14、的发展，使得中国的货车呈现了持 续增长的态势。从产品结构来看，我们发现，随着道路条件的改善和货运企业的积累增加， 对重型货车的需求逐步替代对中型货车的需求，而城市内短途运输的增加则刺 激了对轻型载货汽车的需求。微型货车则主要面对广大的农村市场。我们认为， 货车领域内需求向轻重两头倾斜的趋势仍会继续。2.2。 房地产一般意义上的房地产行业包括商业用房、写字楼办公用房、 专业地产等开发业 态；从产业链的角度看，目前主要集中在开发领域，未来将 向房地产金融、住宅产业化、房地产经营等领域快速发展。 2.2.1。 为什幺看好房地产行业?原因一：未来的需求很大，给行业内的公 司留下了足够大的发展空间 人口

15、结构变化引发住房需求的高峰重迭：我国人口结构变化是导致住房消 费需求激增的重要原因我国人口出生经历三个高峰，当前阶段正是这三个高峰出生人口的住房需 求相互重迭的特殊时期；我国依赖人口率将在 2025 年之前保持连续的下降过程， 而 2025 年之后独生子女效应开始显露，依赖人口率开始进入上升阶段。因此， 在 2025 年之前这种因人口结构变化引起的住宅需求，将会一直对市场产生看不 见的影响。“ 城市化水平的提高将带动对房地产的需求按一般规律，城市化水平达到 30%以后开始加速。1999 年我国城市化达到 30.89%，2001 年达到 37.66%，10 年提高了 10.3 个百分点；目前我国

16、总人口为 13 亿，预计 2010 年城市化水平达 到 60%，平均每年新增 1.5 个百分点，每年新增城市人口 1950 万，人均建筑面 积按 25 平方米计算，新增住宅需求 4.875 亿平方米。房地产金融快速发展成为房地产发展的重要动力研究表明：未来 2003-2010 年的住宅需求约 10.28 亿平方米，折合年均复合 增长率要达到 20%以上才能满足需求。原因二：资产价格将可能呈现出长期升值的趋势，虽然短期将有反复，但 不同区域将可能呈现不同的发展势头日本和台湾的经验表明，经济起飞阶段的到来必定伴随着资产普遍升值时 代的出现。在经济起飞的早期阶段买入资产，在经济起飞的后期阶段大多获得 了巨大的增值。经过过去 20 多年的高速发展，中国经济已经蓄积了巨大的增长能量，产权 改革一旦取得突破，未来 20 年仍将会是中国经济加速增长的又一个 20 年。在这个历史阶段，与大型产业相联系的经济资源和资产将全面升值。2.2.2。 如何投资房地产行业?从投资角度看，需要把握房地产行业的几个特点： 行业竞争激烈，市场集中度低，很容易达到经济规模； 行业的沉没成本低，导致新进入者源源不