金融市场机制理论

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1、(7)1,第七章 金融市场机制理论,第二篇 金融市场与金融中介,(7)2,第七章 金融市场机制理论,教学目标：资产价格确定、无套利均衡与风险中性定价教学内容：重点：市场效率假说，股票债券价值计算公式，市盈率，证券收益与风险度量，资本资产定价模型、期权内在价值，期权定价的二叉树模型，无套利均衡，金融市场均衡特点，风险中性定价 难点：证券收益与风险度量，资本资产定价模型、期权内在价值，期权定价的二叉树模型，无套利均衡教学手段：,(7)3,第七章 目录,第一节证券价格与证券价值评估第二节收益、风险与投资第三节资产定价模型第四节期权定价模型第五节无套利均衡与风险中性定价,(7)4,第七章 金融市场机制

2、理论,第一节 证券价格与证券价值评估,(7)5,第七章第一节 证券价格与证券价值评估 证券价格指数,1 .证券价格指数是描述证券价格总水平变化的指标。主要有股票价格指数和债券价格指数。2. 世界知名股价指数；中国主要的股价指数。3.使用这些指数时，需要了解各该指数的编制原则和具体计算方法。,(7)6,第七章第一节 证券价值评估证券价值评估及其思路,1. 证券的价值评估，也就是论证证券的内在价值。2. 被普遍使用的估价方法：对该项投资形成的未来收益进行折现值的计算，即现金流贴现法。3. 关键是选择可以准确反映投资风险的贴现率。,(7)7,第七章第一节 证券价值评估债券价值评估（1n）,(7)8,

3、第七章第一节 证券价值评估股票价值评估,一般公式：,(7)9,另一种股票价值评估方法：股票价值=市盈率*预期每股盈利,(7)10,证券价格是如何形成的？证券供给和需求证券供给和需求由什么因素决定？ 本节讲述证券的需求方面。,(7)11,第七章 金融市场机制理论,第二节 收益、风险与投资,(7)12,第七章第二节收益、风险与投资 金融市场上的收益,投资收益率：,期望收益率：,(7)13,第七章第二节收益、风险与投资金融市场上的风险,风险指的是什么？ 未来结果的不确定性； 未来结果的不确定性可以度量 未来出现坏结果如损失的可能性。,(7)14,第七章第二节收益、风险与投资 风险的度量,1. 风险的

4、量化始于上世纪50年代。2. 投资风险定义为：各种未来投资收益率对期望收益率的偏离程度（标准差）。,(7)15,第七章第二节收益、风险与投资 单个资产收益与风险的度量,投资收益率：,期望收益率：,度量风险的标准差：,(7)16,第七章第二节收益、风险与投资资产组合收益与风险,1. 资产组合的收益率：,(7)17,第七章第二节收益、风险与投资资产组合风险,2. 资产组合风险： 多种资产的收益率之间的相关关系：正相关或负相关或不相关。 正相关关系越强，通过组合投资降低风险的程度就越低；负相关关系越强，通过组合投资降低风险的程度就越高。,(7)18,第七章第二节收益、风险与投资资产组合风险,3. 资

5、产组合风险公式：,(7)19,(7)20,第七章第四节收益、风险与投资投资分散化与风险,1. 投资分散化可以降低风险。2. 通过增加持有资产的种类数就可以相互抵消的风险称之为非系统风险，即并非由于“系统”原因导致的风险；投资分散化可以降低的就是这类风险。3. 对于系统风险，投资分散化无能为力。,(7)21,第七章第二节收益、风险与投资投资分散化与风险,4. 系统风险与非系统风险：,(7)22,第七章第二节收益、风险与投资有效资产组合,1. 风险与收益是匹配的：期望高收益率必然要冒高风险；追求低的风险则只能期望低的收益率。 2. 有效资产组合定义为：风险相同但预期收益率最高的资产组合或预期收益率

6、相同但风险最小的资产组合。,(7)23,第七章第二节收益、风险与投资有效资产组合,3. 资产组合的曲线 与效益边界：,选择 n 种资产进行投资，对它们的任何一种组合都可以形成特定的组合风险与组合收益。图中，落在 BAC 区间内的任何一点代表在 n 种资产范围内所组成的某特定组合的组合风险与组合收益关系。其中，只有组合风险与组合收益的交点落在 A-C 线段上的组合才是有效组合。 A-C线段为效益边界线。,(7)24,第七章第二节收益、风险与投资最佳资产组合,1.效益边界的原理展示，追求同样风险下最高投资收益的理性投资人所应选择的资产组合区间AC线段，而不是哪一个确定的点。 2. 具体选择哪一个点

7、，取决于投资人的偏好：对于不同的投资人来说，是否“最好”，取决于他对风险的承受能力。,(7)25,第七章第二节收益、风险与投资最佳资产组合,(7)26,第七章 金融市场机制理论,第三节 资产定价模型,(7)27,第七章第三节 资产定价模型资本市场理论,1.引入无风险资产进入资产组合，则新构成的组合包含一种无风险资产和一组风险资产组合构成的特定组合。 一种无风险资产国债； 一组风险资产股票组合：这是由于股票市场所有资产的组合，在一定意义上可以代表社会所有风险资产的集合。这样的风险资产组合称之为市场组合。,(7)28,第七章第三节 资产定价模型资本市场理论,2. 用F和M分别代表一种无风险资产和市

8、场组合，则新的资产组合等于 F + M。,(7)29,第七章第三节 资产定价模型资本市场理论,3.资本市场线 (CML)：,斜率：（rmrf）/ m,(7)30,第七章第三节 资产定价模型资本市场理论,4.资本市场线的代数式：,公式右边分为两部分：用无风险利率表示投资的机会成本补偿；投资的风险溢价（其中rm rf 表示市场组合M的风险溢价）。 资产组合的期望收益率即可依据这个公式计算。,(7)31,第七章第三节 资产定价模型资本资产定价模型,1.由资本市场线公式可以得出资产组合的期望收益率； 是否可以的此基础上，求得单个资产的期望收益率？2. 为此，需要确定持有该资产后，对整个资产组合风险的影

9、响程度。,(7)32,第七章第三节 资产定价模型资本资产定价模型,3.单个资产对整个市场组合风险的影响用系数表示。这一系数相当于资产i 与市场组合（资产i 包括在内的市场组合）的协方差同市场组合方差之比：,i 即代表第i 种资产的市场风险溢价系数。,(7)33,第七章第三节 资产定价模型资本资产定价模型,4.于是，单个资产的期望收益率就可以用这样的公式表示：,这就是资本资产定价模型： 只要给定特定资产的系数，以及无风险利率和市场风险溢价，就可以得出该资产的期望收益率。,(7)34,第七章第三节 资产定价模型 资本资产定价模型,5.资本资产定价模型以及资本市场线表示的是在市场均衡状态下资产组合或

10、单个资产的期望收益率与风险的关系。 如果按市场价格计算出来的某只股票或股票组合的收益率大于或小于用资本资产定价模型或资本市场线计算出来的收益率，则意味着该股票股票组合的价值被低估或者高估。,(7)35,第七章 金融市场机制理论,第四节 期权定价模型,(7)36,第七章第四节 期权定价模型期权价格,1. 期权的价值体现为期权费；期权费的多少就是期权的价格。2.期权费包含两部分内容：内在价值与时间价值。 内在价值：期权相关资产的市场价格与执行价格（履约价格）两者之差。 时间价值=期权费内在价值,(7)37,第七章第四节 期权定价模型 期权价格,3. 期权的内在价值不会小于零。按美式期权： 看涨期权

11、Call（call option）的价值区间是： Call Max（0，PS） 看跌期权Put（put option）的价值区间是： Put Max（SP，0） 其中，P为相关资产在合约执行时的市场价格，S为执行价格。,(7)38,第七章第四节 期权定价模型期权价格,4. 期权价值的边界只给出了一个价值变化区间； 要得到具体的数量值，还需要借助于不断发展的期权定价模型。,(7)39,第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型,1. 期权定价的理论模型，是在期权交易实践存在很久之后才于1973年问世。在这方面做出重要贡献的是费雪布莱克、迈伦斯科尔斯和罗泊特默顿。解决了期权的定价方法，对于现代金融理

12、论和实践的发展有重大意义。2. 最简单的模型是二叉树定价模型。,(7)40,第七章第四节 期权定价模型期权定价模型,3. 设计一个对冲型的资产组合，它包括： （1）买进一定量的现货资产； （2）卖出一份该期权相关资产的看涨期权（就欧式期权讨论）， （3）买入现货的量必须足以保证这个组合的投资收益率相当于无风险利率，从而使投资成为可以取得无风险利率收益的零风险投资。,(7)41,第七章第四节 期权定价模型期权定价模型,4. 每出售一份看涨期权合约的同时需要购买一定比例的同一种资产的现货；这个比例叫作对冲比率。 正是对冲比率，足以保证组合的投资收益率相当于无风险利率。 因而，模型的核心是如何确定对

13、冲比率并从而确定期权的价值。,(7)42,第七章第四节 期权定价模型期权定价模型,5. 设H为对冲比率， C为期权费 ： 构造一个对冲交易，投资成本是HP0C； 到期末，资产组合的价值是： 当资产价格上升时，有uHP0Cu 当资产价格下降时，有dHP0Cd 由于要求的是无风险的投资组合，所以，设计投资组合的结果应该是： uHP0Cu = dHP0Cd,(7)43,第七章第四节 期权定价模型 期权定价模型,从 uHP0Cu = dHP0Cd 求解H，得：,(7)44,第七章第四节 期权定价模型期权定价模型,6. 由于投资应为可以取得无风险利率收益的投资，则应有： （1r）（HP0C）= uHP0

14、Cu,公式左侧为当前投资的终值；r为无风险利率。带入H，则期权费 C 为：,(7)45,第七章第四节 期权定价模型布莱克-斯科尔斯定价模型,1. 模型：,2. 函数：,(7)46,第七章 金融市场机制理论,第五节 无套利均衡与风险中性定价,(7)47,第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价关于金融市场的均衡,1. 资本市场上有种种金融工具，这里的供给、需求与均衡应该怎样理解？2. 一个重要视角、重要理论是：无套利均衡及其均衡价格定价模型。,(7)48,第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价关于金融市场的均衡,讲两个问题：无套利均衡风险中性定价,(7)49,第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价

15、关于金融市场的均衡,什么是均衡？交易双方都不想变动什么驱动着交易双方变动？交易双方的收益收益来自何处？金融产品交易,(7)50,第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价关于金融市场的均衡,我们需要分析金融产品及其交易,(7)51,第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价金融产品的可替代性,所有金融产品的“使用价值” 集中于一点，即都是对未来收益的所有权、要求权、索偿权，都可视为各该产品未来的收入现金流。 所以，凡是可以取得同等未来收入现金流的金融产品，就会被认为是等同的；那么彼此之间也就可以互相替代。,(7)52,第七章第五节 无套利均衡与风险中性定价复制,1. 作为两个未来的收入现金流，只有在任何可能发生的场合，所发生的现金流量相等，则两个现金流所代表的两项金融产品就是完全等价的。2. 要找出满足这样要求的一对一的两种金融产品，几乎不可能； 但要找出满足这样要求的一种金融产品与一组金融资产组合，则是完全可能的。,