《汽车行业宝马经销商专题研究报告：受益消费升级，车型周期助力》由会员分享，可在线阅读，更多相关《汽车行业宝马经销商专题研究报告：受益消费升级，车型周期助力（47页珍藏版）》请在金锄头文库上搜索。
1、请务必阅 读正文 之后的 免责条 款部 分 证 券 研 究 报 告/ 行 业 研 究/ 汽 车 行 业汽车 行业 宝马经 销商专 题 研究报告 受益 消费 升级 ， 车型周期 助力 2018 年 1 月 5 日 强 于大 市 （首次） 投资要点 汽 车 经 销商 行 业触 底 回升 。 经销商毛 利 主要 由新车 销售 毛利( ) 和售 后 服务 毛利组成( ) ，2017 年行业 空间 有 望达 4 万亿 元。 汽车经销 行业自 2010 年经历 了 5 年 低 潮期， 行 业 发展逻 辑 从渠 道为王 的 粗 放式发展 转 变为 注重 经营能力 和规模 效应 的 集约 化发展。2017 年
2、 4 月 出台 的新 汽车 销售 管理 办 法 旨 在 重 新 平 衡 整 车 厂 和 经 销 商 的 话 语 权 ， 为 经 销 商 带 来 更 多 经 营 自 主权。 当 前我国 汽车经 销行 业集中度 偏低 ， 行业的 系统 性 复苏和 新 办 法 将 深刻 改善 行 业 基 本 面 ， 助 力 优 质 经 销 商 通 过 市 场 的 优 胜 劣 汰 提 高 行 业 集 中度 。 为什么选 豪 车 经销 商 ？消 费升 级 助 力 。 中国 2017 年豪车 渗透率 为 10.7% ， 预计中长 期有至 少 50% 上行 空间。 2018 年 购置税 优惠 政策完全 退出 ， 受益 于消
3、费升 级， 豪 华品牌 增长 最为确定 。 豪 华 品牌对 产业 链的 影响 重在 “ 价 ” 而非 “量 ” ， 因此 经 销商在 豪车 车型 周 期前期 将享受 较高 的 销售利 润。 此 外， 豪车 经 销 商 售 后 毛 利 占 比 高， 客户 依 赖 度 强 ， 受 汽车 电 商 的 降 维 打 击 冲 击 较小。 为什么 选宝马 经销 商 ？宝 马 开 启 强 势车 型 周期 。BBA 三强占据 中国豪车 市 场的 75% 的市场 份额 ，市场 份额格局 稳定 ， 但 盈利 能力 受 7 年车 型大换代 周期 影响 明显 。 宝马 已于 2017H2 开启 全新 车型周 期 ， 将
4、陆续推 出包括 新 5 系、X3 、X2、新 3 系在内 多款 车型 。宝马 经销 商 2017 年下半 年受 益于 新 5 系上市 ， 新 车销售 从 “ 折价 ” 到 “平价 ” ，2018 年受 益于新 X3 国产 ， 有 望 实 现 从 “ 平 价 ” 到 “ 加 价 ” 的 过 程 ， 毛 利 率 持 续 提 升 。 此外 ， 四 大 宝马 核心经销 商占有 率超过 31% ， 在各自 销售主 力区 域内 保持较高 集中度 ， 竞 争业态 较 为健康 。 盈利弹性+经营能力+ 融 资 能 力 ： 三维度解析宝马经销商。 盈利 弹 性方 面 主 要 取 决 于 宝 马 销 售 收 入
5、占 比 和 规模 ， 以 及 汽 车 金 融 业 务 弹 性 。 经 营 能 力 可 以通过 库 存 周 转 天 数 、 毛利率 水 平 、 波 动 幅度和 售 后 收入 对 固 定 成 本 覆 盖 比例 考 察。 融资 能 力可 以 通过 EBIT/ 利息 保 障倍 数、 财 务费 用/ 毛利 比例 、 货币 资金/ 流动 负债 表 征。 综合 来看 ， 永达 和 正通 经营 和融 资能 力 更强 ，和 谐和宝信 盈利弹 性更高 。 风 险 因 素 ： 宝马新车型销售 不达预期 ；豪车 市 场 增 速 不达 预期； 汽 车 后 市 场业务发 展不达 预期 。 投资策 略 ： 汽车经销行业基
6、本面触底 回升 ， 新 政有望 助 力提高 行 业集中 度。 我 们 重 点 推 荐 受 益 于 消 费 升 级 、 增 长 确 定 的豪车 经 销 商 板 块 。 其 中 ， 宝马 经销商 板 块竞争 业态健 康， 2017H2 受益 于新车 型周期 的开启， 毛 利率 有望 持续抬升 。 从 盈 利 弹 性 看 ， 和谐和 宝 信 盈 利 弹 性 大； 从 经 营 能 力 看 ， 永 达 和正通 经营 能 力 强 ， 长 期 扩 张 态 势 明确。 给 予 宝 马 经 销 商 子行业 “ 强 于 大 市 ” 评级 ， 合理估 值为 18 年 15 倍 PE ， 首 次覆 盖 给予 永达汽车
7、 、 正通汽 车、 和谐 汽 车 、 广 汇宝 信 “ 买入” 评 级 ，目 标 价：21.0 港 元、13.1 港 元、8.6 港元、7.0 港元 ；维持 广汇 汽车“增 持”评 级（目 标价 10.5 元 ） 。 重点公司盈利预测、估值及投资评级 简称 股价 （港 币） EPS （元） PE （倍） PB 评级 2017E 2018E 2019E 2017E 2018E 2019E 永达汽 车 9.65 0.89 1.17 1.42 9.0 6.9 5.7 2.3 买入 正通汽 车 8.27 0.54 0.73 0.94 12.7 9.5 7.3 1.4 买入 和谐汽 车 5.79 0.7
8、4 0.48 0.57 6.5 10.0 8.5 1.0 买入 广汇宝 信 4.08 0.32 0.40 0.49 10.5 8.6 6.9 1.9 买入 广汇汽 车 8.09 0.52 0.62 0.75 15.6 13.0 10.8 1.9 增持 资料来 源：Wind ， 中 信证 券研 究部 预 测 。 注： 股价 为 2018 年 1 月 3 日收 盘价 ， 广汇汽 车股 价为 人民 币 中 信 证 券研 究 部 陈 俊斌 电话：010-60836703 邮件： 执业证书 编号：S1010512070001 联 系人： 汪浩 电话：010-60836732 邮件： 相 对 指 数表 现
9、 资料来 源： 中信 数量 化投 资分 析系 统 相关研究 1. 汽车行业 2018 年一 季度投 资策略 汽 车有望迎 来暖春(2018-01-02) 2. 汽车行业每周观察 20171225 备战 2018 春季行情(2017-12-25) 3. 汽车行业 每周观察 20171218 关 注优 质公司长 期配置 价值(2017-12-18) 4. 汽车行业 重大事 项点评 蔚来 已来 ， 关 注供应链(2017-12-18) 5. 【中信证 券汽车 】 2017 年 11 月乘 用车 市场解析(2017-12-13) 6. 汽车行业重大事项 点评 11 月产 销： 乘用车提 前消费 不明显
10、 ， 新 能源年 底冲 量显著(2017-12-12) -15% -5% 5% 15% 25% 35% 45% 170103 170403 170703 171003 恒生指数 汽车 行业宝马经销商专题研究报告 请务必阅 读正文 之后的 免责条 款部 分 目录 汽 车 经 销商 ： 行业 景 气触 底回 升 ， 长期 变 化正 在 发生 . 1 商业模式 ：新车 销售+ 售后 服务 = + . 1 近期变化 ：行业 景气度 回升 ，新政打 破枷锁 . 3 未来趋势 ：汽车 经销行 业集 中度有望 提升 . 6 豪 车 经 销商 ： 受益 于 消 费 升级 ， 车 型周 期 是关 键 . 7 豪
11、车市场 ：消费 升级助 力行 业高增速 . 7 豪车周期 ： “ 盈利” “ 销量 ” ，经 销商最 具弹性 . 8 面对电商 冲击： 消费者 对豪 车经销商 依赖度 更高 . 9 宝 马 经 销商 ： 从打 折 、平 价、 再 到 加价 的 上行 周 期. 11 解读 BBA ：格局 稳定， 车型 周期是盈 利关键 . 11 宝马开启 强势车 型周期 ，中 国市场增 速确定 . 13 宝马经销 商生存 环境改 善， 高集中度 利于行 业健康 发展 . 17 多 维 度 筛选 ： 盈利 弹 性、 经营 能 力 、融 资 能力 . 20 盈利弹性 ：和谐 最为纯 正， 永达规模 最大 . 20 经营能力 ：永达 、正通 行业 领先 . 22 融资能力 ：正通 、永达 资金 利用效率 高，和 谐低杠 杆经 营 . 23 风险因素 . 25 投资策略 . 25 投资逻辑 . 25 估值比较 和关键 假设 .
