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1、 请 数量化选股模型 2009 年 08 月 11 日 风格轮动模型之二 大小盘轮动的关键因子及其轮动效应分析 z 风格轮动投资组合的选择。 我们采用海通大盘 100，小盘 200 两只指数作为大 /小盘投资组合。两个指数均考虑并避免了停牌股票与新股上市对收益产生的异常波动影响，并不将现金分红计入收益。对大、小盘组合的收益进行月度预测，每月末选定下个月的赢家组合作为投资。 z 轮动模型的构建。 我们使用 构建模型。采用最优参数为 96 期的历史基准期，通过极大似然估计法进行参数估计，得到每种组合对于相应因子的系数。时间窗口进行月度滚动，即每个月进行一次新的参数估计。我们利用更新的参数，以及当月
2、的因子情况，在 预测每种组合在下一个周期内成为赢家组合的概率，而非每种组合的具体收益水平。选取概率最大的组合作为下一期的投资组合。如果投资组合发生轮动，计入交易费用 z 影响市值组合轮动的因子。 我们研究了宏观经济、价格、估值、技术等诸多因子对组合轮动的影响。最后发现，滞后 1 期的 比的环比增速、滞后 1 期的 比的环比增速、大小盘收益差、小盘组合 够最好的解释市值组合的收益，从而有效预测赢家组合来决定轮动策略。 z 解释因子与轮动的关系。 比不断增大，高通胀的初期，大盘股一般能够跑赢小盘股，但高通胀后期，小盘股可能超越大盘股； 比下降，通胀压力减小，经济复苏，小盘股通常会领先大盘股。 比减
3、小，货币紧缩，小盘股走强； 币供应量加大，大盘股走强。大小盘的收益差与大小盘的强弱指标呈现正相关性，认为历史上走强的组合其优势能有一段时间的持续。 是大小盘轮动的一个重要因子，其代表了市场情绪，当零上零下信号发生明显变化时，拐点可能产生。 z 市值组合的轮动效果。 我们分别尝试利用不同的历史基准期进行预测，发现通过 96个历史基准期，在 30 个月度预测期内，大小盘组合轮动的预测准确率达 77%。在预测期内，轮动策略的累计收益（计入交易费用后）是沪深 300 指数累计收益的近3 倍。沪深 300 年化收益约为 19%，策略年化收益约为 48%。 z 月轮动预测。 基于 96 个历史月度数据，采
4、用 4 个最优预测因子，模型预测 8 月份小盘股走强。 量化选股 相关研究 数量化选股模型风格轮动模型 金融工程助理分析师 郑雅斌 电 话： 021融工程首席分析师 胡倩 电 话： 021量 化化 研研 究究 请 目 录 1. 海通风格轮动模型的投资组合更新 . 风格轮动模型的因子优化 .动模型的简述 .值组合因子的优化 . 模型预测效果 .据描述 .测效果 .动策略收益 . 解释因子与市值组合的关系 .观因子 .观因子 .格因子与技术因子 . 量化研究 2 图目录 图 1市场实际轮动与预测效果的比较 . 2轮动策略收益与指数收益比较 . 3 大小盘轮动策略收益与组合买入并持有收益的比较 .
5、4 比与大小盘强弱指标 . 5 比与大小盘强弱指标 . 6 比的环比与大小盘强弱指标 . 7价格指标与大小盘强弱指标 . 8 技术指标与大小盘强弱指标 .目录 表 1 具体预测结果 . 2 子与大小盘组合的相关系数 . 3 子与大小盘组合的相关系数 . 4 其他因子与大小盘组合的相关系数 . 量化研究 3 在前期的风格轮动模型中，我们介绍了市值组合以及 合的轮动策略。关于市值组合的轮动，我们将股票按照其总市值进行大 /中 /小盘划分，对三种组合进行选时投资。实证表明，基于 立的风格轮动模型可以进行有效的风格选时，正确率达 68%。即使在考虑了 交易费用的情况下，依然可以达到可观的超额收益。轮动
6、策略累计收益不仅可以超越对任一种组合买入并持有的累计收益，同时也能够超越沪深 300 的累计收益。 1. 海通风格轮动模型的投资组合更新 在接下来的研究中，针对市值组合的轮动，我们对轮动策略模型做了进一步的优化，进行更有效的因子选择。但对投资组合，我们做了一些改变：剔除中盘投资组合，仅在大 /小盘投资组合之间进行轮动。这么做的原因有二：其一，回溯历史轮动策略，发现在 1999 年 1月至 2009年 7月的 127个月度数据中， 中盘组合仅在 11 期中成为赢家组合， 概率约为 其二，中盘组合的样本股挑选原则为：从全市场（剔除 票）的股票中，按照总市值排序的中位数开始，向上向下各取 100 只
7、，共 200 只作为样本股。由于全市场中股票数目变动较大，中盘组合的换仓比例也较大，对预测结果会有一定的负面影响。所以接下来的研究，都是基于大 /小盘之间的轮动，这也更符合市场上大多数投资者的关注焦点。 考虑到组合样本大幅度变动以及停复牌和新股上市对组合收益大幅度波动的影响，我们采用海通大盘 100，小盘 200 这两只指数作为我们的投资组合。这两只指数限定了每半年组合样本的调整个数，同时也避免了新股上市收益大幅度提高以及市场下跌时停牌股票股价不变的情况导致的策略收益异常增高。两只指数都采用与沪深 300 一致的分级划档的方法按照流通市值进行权重分配，也不考虑股票分红的现金收益，这样我们的轮动策略收益效果与沪深 300 收益具有更高的可比性。 2. 风格轮动模型的因子优化 2
