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1、我国股市中的羊群行为分析摘要：20 世纪 80 年代以来 ,对于曾被传统的金融学认为是非理性、不科学的“羊群行为(Herding Behavior)”的研究越来越受到重视。在我国资本市场迅速发展并取得了举世瞩目的成就同时，我国金融市场也存在着明显的羊群行为。羊群行为对于投资者的投资策略和市场的稳定性有很大的影响，它更应该引起股市投资者的广泛关注，对羊群行为的研究也更具有现实意义。因此，本文将对羊群行为形成的原因进行分析和研究，并能找出可以降低羊群效应的措施。关键词：羊群效应 投资 股票市场正文：一、羊群行为的概念羊群行为最初是指动物（牛、羊等畜类）成群移动、觅食的现象。后来这个概念被引申用来描
2、述人类社会现象，羊群行为是投资者在投资过程中最常出现非理性的行为，通俗的来说就是投资者的从众心理、 “随大流”行为。羊群行为是指投资者采用同种的思维活动进行类似的交易行为，在心理上依赖于和大多数人一样，以减少采取行动的成本，从而获得尽可能大的利益。在某个时期，大量特定资产的行为主体采取相同的投资策略（买或卖）或对特定的资产产生相同偏好。在信息不完全对称的情况；参与人推卸责任的需要；投资者减少恐惧的需要；缺乏知识经验以及其他一些个性方面的特征的环境下，股市中的投资者受其他投资者的影响，忽略了自身决策能力和综合实力，反而模仿着其他投资者，跟风买卖相同的标的资产。由于羊群效应具有传染性，因此存在于多
3、个行为主体之间的羊群行为现象就被称为羊群效应，主要研究信息传递和行为主体决策之间的相互影响以及这种影响对信息传递速度和充分性的作用。二、羊群行为的研究理论概述目前已经有提出许多关于羊群效应的理论模型，这些模型的提出更好的帮助投资者及市场理解羊群行为。首先由 Scharftsteinet al(1990)提出的声誉羊群行为(Reputational herd)模型，是指证券市场中与个人投资者签订委托理财协议的机构投资者为获得或维持职业声誉而与他人保持一致的行为，一旦他们的表现落后于市场，他们往往会选择放弃自己的决策而“随波逐流” 。Banerjee 于 1992年提出序列型羊群效应模型，在该模型
4、中，投资者通过典型的贝叶斯过程从市场噪声以及其它个体的决策中依次获取决策信息，这类决策的最大特征是其决策的序列性。但是现实中要区分投资者顺序是不现实的。因而这一假设在实际金融市场中缺乏支持。非序列型则论证无论仿效倾向强或弱，都不会得到现代金融理论中关于股票的零点对称、单一模态的厚尾特征。与 Banerjee 序列决策模型相对的是非序列羊群行为模型。该模型也是由 贝叶斯法则下得出的。模型假设任意两个投资主体之间的模仿倾向是固定相同的，当模仿倾向较弱时，市场主体的表现是收益服从高斯分布，而当模仿倾向较强时，市场主体的表现是市场崩溃。Rajan(1994)、Maug & Naik(1996)、Dev
5、enow & Welch(1996)分别从投资者的信息不对称、机构运作中的委托 代理关系、经济主体的有限理性等角度探讨羊群行为的内在产生机制。William 等(1995)认为若证券市场中确实存在羊群行为，那么大多数个人投资者的看法趋向于市场舆论，羊群行为显著时的个股的收益率将不会太偏离市场的收益率。因此可以用分散化指标(即个股收益率对于资产组合平均收益率的标准方差)来度量羊群行为。此外国内学者吴冲锋、宋军（2001）发现我国证券市场的羊群行为强度要大于美国证券市场，两个市场在市场下跌时的羊群行为强度要大于市场上涨时的羊群行为强度等。三、股市的羊群效应现状及原因（一）股市的羊群效应现状当前我国
6、证券市场上存在明显的羊群效应。在股市处于牛市期间，股价开始涨幅较大，股市的成交量不断增加，此时大批中小的投资者蜂拥而入，但这些新股民中很多人对股票的情况并不了解。他们是在看到周围人都在股市中赚了钱,自己便也投入进来了。由于他们中很多人缺乏股票方面的专业知识, 其在炒股过程中就会依照别人的行动而采取行动,从而产生从众行为。但是市场没有永远的牛市, 根据市场规律,股市总要会跌下来的，总会过渡到熊市，熊市中各种利好小时到处都是，真假难辨，少数投资者、个别投资大户撤资，股价攀升但是成交量却不能同步。而那时的众多投资者几乎处于疯狂的群体性非理性状态，因而错失最好脱市的机会羊群效应主要表现在三个阶段, 即
7、股票的上涨阶段,下跌阶段和调整阶段。在上涨阶段,投资者对市场信心空前高涨,受市场情绪感染,投资者纷纷购入股票,推动股价一路飙升。从去年开始到目前为止,我国的证券市场就一直处于这个阶段。受宏观经济向好,企业利润大幅增加,许多人对证券市场相当看好。因此股票市场异常火爆,认为股市黄金十年的大有人在，投资者们争相买进证券，对股市非常看好。然而在下跌阶段,投资者人心惶惶,盲目从众现象表现的更为突出:投资者集体溃逃,大家争相抛出股票,恐慌性抛售、割肉清仓。在调整阶段,投资者多处是迷茫心态,对入市找不到方向,股市处于观望状态。一旦出现反转,投资者就会蜂拥而至,要么集体入市争疯买进,要么集体逃离。可见在股市发
8、展的三个阶段过程中,羊群效应表现的相当明显。（二）股市羊群效应产生的原因对于投资者在股市中的表现，大量的实证研究表明，我国股市投资者表现明显的羊群行为特征。投资者在信息不对称的条件下，在一个以个人能力完全无法对基本价值回报进行判断的时间空间里，投资者唯一可做的选择就是通过观察别人的购买行为，来获得和补充自己的信息量，从而在不确定性条件下做出最为理性的行为选择。股票市场上出现羊群行为是一种必然。金融市场中主要有以下的原因导致的投资者表现出的羊群效应：1、 信息的不对称和不完全信息可以减少不确定性，投资者获得准确及时和有效的信息就意味着可以获得高额利润或者避免重大的经济损失，但传统金融理论大都隐含
9、完全信息的假设，事实上即使在信息高度发达的现代社会，信息也是不完全的。并且在现实市场中，信息的获得需要支付经济成本，不同投资者获得信息的途径和能力各不相同，机构投资者拥有资金、技术、人才的规模优势，个体投资者在信息成本的支付上远远不能同机构投资者相比。由此导致的直接后果是机构投资者比个体投资者获得更多的有效信息，个体投资者在获取有效信息和获得投资收益时处于不利地位。投资者无法完全按照公开信息来投资，但又无法直接获得别人的私有信息，这时他们往往通过观察别人的买卖行为来推断其私有信息，且为了趋利避险，获得更多的真实经济信号，将可能四处打探庄家的内幕消息，或是津津乐道于“莫须有”的空穴来风，这样很容
10、易产生羊群行为。2、 股票市场价格的波动性较大我国股票市场属于新兴市场，市场波动性较大，加剧投资者的羊群行为。并且股市中热点频繁改变，使得市场常常出现变动。使得投资者们的投资方式改变。投资者羊群行为会加剧市场波动性，对市场稳定性造成不利影响。同时，市场波动性的增大，反过来也会加剧投资者的羊群行为。心理学实验表明，当投资者面临较大的不确定性时，特别是当投资者依靠自身能力不能作出正确判定时，投资者将会明显地追随其他人的观点。市场波动性越大，市场风险越大，投资者的预期越不确定，这时候投资者会更多地观察他人的交易行为，并加以模仿，羊群行为程度增大。3、 推卸责任、减少恐惧的需要在金融市场中由于基金经理
11、和雇主们之间存在委托代理关系，存在信息不对称，必然存在道德风险和逆向选择。委托人不了解基金经理的能力，同时基金经理也不了解自己的投资能力，为了避免因投资失误而出现失败风险，最好的办法就是模仿其他基金经理的投资行为。即是在为推卸掉责任减少利益受损等。此外，股市中个人投资者人单力薄，无法掌控股市，但是机构投资者一般被认为能够操纵股市，对股市影响程度非常大。机构专业人士多、资金多，对行情的分析比较全面，能够及早掌握国家政策和公司经营状况，因此，其所投资的行业和公司一定有其上涨的价值，因此个人投资者基于声誉和报酬很容易便跟随机构投资者进行投资。机构投资者与个人投资者的博弈实际上可以看做智猪博弈的一种变
12、形。由于投资者不了解自己的投资能力，同时投资者也不了解别人的投资能力，为了避免因投资失误而出现名誉风险，投资者有模仿其他投资者进行投资的动机。因此，投资者将更多地关注其他投资者的所作所为，而较少关心自己的信息，这将造成个人信息资源的浪费。人类天生具有某种群体归属感，当自身的交易决策与大众逻辑相似时才会具有安全感。又或出于信息成本的考虑，小投资者会采取追随领导者的方针，避免决策失误，直接模仿大投资者的交易决策。如果许多投资者都采取同样的行为，羊群行为就会发生。4、 投资者保护环境恶劣导致投资者的羊群行为我国的股市在很长时间内充当国有企业募集资金的场所,其功能为为国有企业改革服务,因而从根本上就忽
13、视了对中小投资者的保护。一方面是上市企业的盲目圈钱,另一方面是庄家任意操纵股价、股评家推波助澜, 都对中小投资者的利益构成损害。上市公司盲目圈钱造成其披露信息的不准确,恶意调整、不披露或拖延披露信息, 投资者失去分析基本信息的信心,从而会追逐其他小道消息或模仿他人交易行为。庄家肆无忌惮的行为和股评家不负责任的推荐、建议也会诱发投资者跟风、追庄行为,导致集中性交易。总的来讲,不论什么因素形成的羊群行为，都是在影响投资者心理因素的情况下发生作用的。投资者们不自觉的重复模仿着其他人的行为，使得股票市场上出现不断变动的情况。四、降低我国股市投资者羊群行为的对策分析羊群行为在很大程度上是根源于投资者的有
14、限理性和心理因素，因此想要消除羊群行为是不可能的。但是通过制度、环境的改变，在一定程度上减弱股票市场的“羊群效应”，也会对市场的稳定性产生积极影响。1、加强对上市公司违规行为的监管，建立新的金融避险机制。监管应该从对市场的过度干预中走出来，加强对上市公司违规行为监管，提高中小投资者参与监督公司管理的意识，加快证券市场优胜劣汰、资源优化配置的进程，减少政府的“隐性担保”和企业的“软约束”现象，根除“劣股驱逐良股”的市场投机根源，为建立理性投资氛围打好市场基础。建立新的金融避险机制，开发新的金融证券产品，以利于投资者趋利避险。2、建立并完善多层次的证券投资者服务体系。证券投资者的盲从是造成羊群行为
15、的直接原因；证券公司应该建立并完善多层次的证券投资者服务体系，引导依赖性强、投资专业知识匮乏和投资经验不足的投资者选择基金、券商集合理财等委托理财产品，为具备一定的自主性和分析能力但投资分析尚欠火候的投资者提供投资顾问服务，为自主性强且具备一定分析能力的投资者提供资讯服务。3、完善信息披露制度，增加市场透明度增加市场透明度意味着市场上所有信息都是公开的，要保持市场有效性，必须使信息能够在价格上得到真实反映。信息披露制度是股市发展的基石，一个有效、规范、成熟股市的最大特征在于信息披露的充分性、有效性、及时性及信息在投资者中分布的均匀性，避免信息不完全和给投资者带来的信息成本太高，信息的可获得性与
16、准确性，是股票市场信息效率提高的重要前提。为了降低搜寻信息的成本，必须逐渐完善信息传递的机制。政策应具有前瞻性、稳定性、延续性和透明度，让市场参与者对证券市场的前景有一定的预见性，从而减少投资决策的非理性冲动。4、投资者应提高自我管理能力，克服贪婪和狂热，拥有信心。投资者在购买股票时，不仅需要具备某些会计上和数学上的技巧，更需要投资者控制自己的情绪波动，以理智来衡量一切，克服投资的贪婪和狂热。投资应具有客观性、周密性和可控性等特点。每一个成功的投资者都是谦虚，勇于承认自己错误的人，信心是投资成功的一个起码的条件，投资的自信来自于他的学识，而不是主观期望。要具有坚毅的性格和自我管理能力，切实认识到股票不是储蓄，不仅需要财力，还需要智力和精力，股市既存在收益也存在风险，高收益与高风险成正比。这样才可确保预测准确，投资成功。参考文献1张国强股市投资中的羊群行为及对策分析经济论坛20082胡增永我国股票市场投资者羊群行为分析济南金融20063孙培源，施东晖，基于CAPM的中国股市羊
