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1、 2012融/证券 证券研究报告 公司研究 /季报点评 海通证券（ 600837） 买入 /维持评级 股价： 析师 李聪 业证书编号 :021)6849 8610 黎 业证书编号 :0755)8236 6995 系人 华莎 (021)6849 8507 关研究 基础数据 总股本（百万股） 9,457流通 A 股（百万股） 8,105流通 B 股（百万股） 0可转债（百万元） 流通 A 股市值（百万元） 81,211谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 最近 52 周股价走势图 1111122深300资料来源：公司数据，华泰联合证券预测 业务结构均衡，创新业务突出 2012 年
2、1 季报点评 y 业绩：综合收益同比 于经纪收入下降 12通证券营业收入、净利润、 综合收益分别为 元、 元、 元， 分别同比 每股净利润、综合收益分别为 。 12合收益同比下滑 7%的主因归于经纪业务收入下降，其变动导致了综合收益 23个点的下滑。 y 收入端：业务结构均衡，创新业务突出。 1）业务结构日趋均衡，有效缓解佣金率下滑不利影响。 12司经纪、自营、投行、资管、利息收入占比分别为： 23%、 35%、 8%、 8%和 20%，收入结构更趋平衡，佣金率下滑对公司业绩影响正逐渐弱化。 2）创新业务同业领先，开启公司新的盈利增长点。 海通证券融资融券业务居同业第一， 12额市场份额 10
3、%；直投业务储备丰富，潜力大。 y 成本端：弱市环境下成本控制能力突出。 12司新营业支出、业务及管理费分别为 元、 元，分别同比 在弱市环境下表现出相比同业更强的成本控制能力。 y 投资建议：攻守兼备，维持“买入”评级。 主要推荐理由： 1） 值安全。 公司 H 股发行后 12为 ，已处于历史较低水平，甚至已接近于拥有更高财务杠杆的间接融资类的银行业。 2）业绩有望实现恢复性增长。 2011 年股票市场弱市环境下，全行业盈利出现了大幅下滑，随着市场回归常态，在日均成交金额 2000 亿元，沪深 300 收益率 20%的市场假设下， 预计海通证券 2012 年综合收益有望达到 元， 同比增长
4、106%。3）盈利提升潜力大。 雄厚净资本实力与 A 类 管评级将助公司优先获得创新业务试点资格，目前账面仍有 256 亿元闲余资金（尚不考虑 H 股发行情况下） ，应用到创新业务中诸多买方业务上可进一步提升公司盈利。 4）行业利好政策频频。 2012 年是证券行业的政策大年，海通证券作为行业领跑者之一将充分受益。 y 风险提示： H 股发行结束后的小非减持风险。 经 营预测与估值 2011A 2012E 2013E 2014百万元 ) 9,293 10,369 11,724 13,198(+/-%) 百万元 ) 1,868 3,855 4,394 4,968(+/-%) ，综合收益口径 )
5、(倍，综合收益口径 ) 司数据，华泰联合证券预测 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 2 目 录 业绩：综合收益同比 于经纪收入下降 . 4 收入端：业务结构均衡，创新业务突出 . 4 成本端：弱市环境下成本控制能力突出 . 7 投资建议：攻守兼备，维持“买入”评级 . 8 风险提示： H 股发行结束后的小非减持风险 . 8 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 3 图表目录 图 1： 海通证券经纪业务佣金率已呈企稳态势 . 5 图 2： 海通证券 12经纪业务份额同比增长 . 5 图 3： 海通证券 12融资融券余额同
6、业第 1 . 7 表格 1：海通证券利润表重构及综合收益变动归因分析（单位：百万元） . 4 表格 2：海通证券 12主承销情况 . 6 表格 3：上市券商 12主承销份额比较 . 6 表格 4：海通证券直投项目概览 . 7 表格 5：海通证券 12本控制能力突出（单位：百万元） . 8 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 4 业绩：综合收益同比 于经纪收入下降 12通证券营业收入、净利润、综合收益分别为 元、 元、 别同比 每股净利润、综合收益分别为 。12合收益同比下滑 7%的主因归于经纪业务收入下降，其变动导致了综合收益23 个点的下滑。 表格 1：
7、海通证券利润表重构及综合收益变动归因分析（单位：百万元） 金额 占比 同比 对综合收益变动影响 1121222营业收入 2,903 2,659 100% 100% 经纪 1,031 616 36% 23% 自营 799 923 28% 35% 15% 7% 投行 266 224 9% 8% 资管 164 202 6% 8% 23% 2% 利息 445 541 15% 20% 22% 5% 其它 198 154 7% 6% 新营业支出 75 37% 5% 业务及管理费 901 4% 其它 75 1% 营业外收入与支出 14 2 0% 0% 新利润总额 1,842 1,685 63% 63% -
8、综合收益 1,363 1,289 47% 48% - 归属于母公司综合收益 1,330 1,240 46% 47% - 实际所得税率 26% 23% 3% 综合收益归属母公司比例 98% 96% 资料来源：公司财报，华泰联合证券研究所 注：利润表重构后各指标公式如下： 新营业收入=营业收入+资产减值+可供出售类金融资产公允价值税前变动净额 经纪业务收入=代理买卖收入 自营收入=投资收益公允价值资产减值+可供出售金融资产公允价值税前变动净额 投行收入=承销收入+保荐收入+财务顾问收入 资管收入=受托资管收入基金管理收入 新营业支出=营业支出利润总额=利润总额+可供出售金融资产公允价值税前变动净额
9、 收入端：业务结构均衡，创新业务突出 从表格 1 中可以看出，公司 12务结构相比 11一步呈现均衡化发展态势，随着经纪业务在总收入中占比下降，佣金率下滑对公司业绩的不利影响正逐渐弱化。 1） 经纪业务：佣金率环比已呈现企稳态势 公司 12纪业务收入 ，占公司收入总额 23%，同比下降 40%，主因归于市场成交额及佣金率下滑。 12场股票日均成交金额 1613 亿元，同比下滑 32%；12司经纪业务佣金率同比 但环比仅为 呈现企稳态势。 公司研究 2012 谨请参阅尾页重要申明及华泰联合证券股票和行业评级标准 5 12司股票交易佣金率 同比 但环比仅为 呈现企稳态势，主要归于证券业协会推动的佣金管理。 考虑到海通证券佣金率已经大幅低于市场平均佣金率 目前公司佣金率已拥有较强的市场竞争力。 图 1： 海通证券经纪业务佣金率已呈企稳态势 007 2008 2009 2010 2011 2011%行业平均佣金率 公司佣金率资料来源：公司年报，证券业协会，华泰联合证券研究所 12司市场份额为 同比上升 继续延续 11 年的增长态势。 从公司新设营业部情况角度分析，公司 12增产生交易的营业部 5 家，同比增长 5%，低于市场营业部数量同比 8%的增速。由此推断，公司份额提升并未网点增加所致，主要归于公司的经营改善。 图 2： 海通证券 12
