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1、我国债券市场现状及其发展思路 摘要：经过几十年的发展，我国的债券市场有了一定的成效，债券市场功能已逐步显现，然而同发达国家的债券市场相比还有很大差距。同时我们还应看到我国债券市场存在着不足和缺陷，如缺乏市场分层，缺乏利率管理工具等。对此本文提出了债券市场的发展思路。 关键字：债券市场 不足 发展思路 银行间债券市场 债券市场是证券市场乃至整个金融市场最重要的市场的之一。是各经济主体筹集资金与投资者参与投资的主要场所之一。而我国的债券市场同的发展程度西方发达国家的债券市场存在很大差距。在美国，目前已形成世界上最发达的公司债券市场，2009 年公司债券市场余额 6.8 万亿美元，发行规模为股票 6
2、.5 倍。因此我们必须加快债券市场的发展。 我国债券市场的发展现状 （一）债券市场主板地位基本确立 我国债券市场分为银行间债券市场和交易所债券市场，随着银行间债券市场规模的急剧扩张，其在我国债券市场的份额和影响力不断扩大。1997 年底,银行间债券市场的债券托管量仅 725 亿元，2005 年底银行间债券托管量已达到 68292 亿元，已占全部债券托管量的 94%；从二级市场交易量来看，2005 年银行间债券市场的现券交易量 60133 亿元，占我国债券交易总量的 95.6%；银行间回购交易量达到 156784 亿元，占回购交易总量的 87.1%。银行间债券市场已经逐步确立了其在我国债券市场中
3、的主板地位。 （二）市场功能逐步显现，兼具投资和流动性管理功能 银行间债券市场的快速扩容为商业银行提供了资金运作的平台，提高了商业银行的资金运作效率。从 1997 年至 2005 年，商业银行的债券资产总额从 0.35 万亿元上升到 5.1 万亿元，形成商业银行庞大的二级储备，商业银行相应逐步减少超额准备金的水平，在提高资金运作收益的同时，显著增强了商业银行资产的流动性。此外，银行间债券市场也已成为中央银行公开市场操作平台。1998 年人民银行开始通过银行间市场进行现券买卖和回购，对基础货币进行调控，随着近年来我国外汇占款的快速增长，2003 年开始人民银行又开始通过银行间债券市场发行央行票据
4、，截至 2005 年底，央行票据发行余额 20662 亿元，有效对冲了外汇占款。 （三）与国际市场相比较，市场流动性仍然较低 虽然我国银行间债券市场交易量大幅增长，但在很大程度上源于债券存量增长,因此总体来讲流动性仍然较差。市场流动性可以从换手率指标进行判断，2005 年我国银行间国债市场的年换手率仅为 0.88，而从国际比较来看，同期美国国债市场的换手率高达 40，其他发达国家债券市场的换手率一般也达到 10 左右。这反映了我国债券市场虽然总量快速扩张，但是市场微观结构和运行效率仍然有待改进。现券市场流动性不足使债券市场作为流动性管理的效果大打折扣，也影响了债券市场的价格发现功能,进一步降低
5、了市场的运作效率。我国债券市场存在的问题 经过近几年的快速发展，银行间债券市场在市场规模上有了质的飞跃,但是在市场结构、制度建设等方面仍然存在明显的制约因素，影响银行间债券市场流动性和运作效率的进一步提高。主要表现在以下几个方面： （一）缺乏适当的市场分层 从成熟市场来看,债券二级市场一般分为两个层次,即交易商间市场（Inter-dealermarket）和交易商和客户间市场（Dealer toCustomer market） ，交易商为客户提供报价维持市场流动性，然后通过交易商间市场调整债券头寸，管理存货变动，交易商作为流动性中心有效联系两个市场，在市场组织上发挥着核心作用。反观我国银行间市
6、场，这种合理分层的市场结构还没有形成，无论是否具有做市商资格都可以提供报价，大大挫伤了做市商提供市场流动性的积极性，也导致了市场价格信号的混乱。此外，目前银行间市场缺乏专业的经纪商，特别是做市商之间的经纪商,做市商难以实现匿名交易，影响了做市商对外报价的信心。 （二）债券类型结构失衡，主要集中在政府信用债券 目前银行间债券市场中以商业信用为基础的债券发展还相当滞后，从当前银行间债券市场债券存量来看，截至 2005 年 12 月底，银行间债券市场债券存量为 72172 亿元，其中，国债、政策性金融债和央行票据为 68966 亿元，商业银行次级债券、证券公司债以及企业债、融资券等以商业信用为基础的
7、债券只有 3206 多亿元,占整个债券存量的比例不到 5%。这种状况对银行间债券市场的发展乃至金融结构的发展都是不利的。 一是不利于企业融资渠道的畅通，影响资源配置效率。在当前银行主导的金融体系下，我国迫切需要加快发展以商业信用为基础的债券市场，以满足企业的融资需求，同时也分散银行的风险。 二是不利于投资者的培育。如果债券市场只是政府债券和准政府债券，就容易误以为这是一个零信用风险的市场，投资者风险意识和风险防范的能力就得不到培养和提高，也难以建立投资者对债券发行者的有效监督约束机制。 三是不利于各类投资者调整投资组合的需要。机构投资者需要不同风险收益的债券资产来满足其资产组合的需要，以商业信
8、用为基础的债券需要占有相当比重。 （三）做市商制度尚没有真正发挥作用 这表现在以下几个方面： 1.做市权利义务不平等，做市商缺乏做市内在动力。做市商在不享受任何政策优惠的情况下却要承担真实连续报价义务，这就不可避免地影响了做市商积极性与主动性。 2.做市商的价格发现功能不够显著。从境外成熟市场来看，做市商报价能有效提高价格透明性，市场其他成员在进行相关券种交易时，主要参考做市商报价。目前，我国做市商报价往往价差过大，大部分都是在被动报价，未能显示价格的形成机制。 3.现有做市商机构类型难以满足市场要求。目前银行间债券市场做市商主要为商业银行。近年来由于存款快速增长。商业银行需要配置大量的债券资
9、产。因此主要采用“买入持有”的投资策略。而没有发挥中介的职能。做市商功能的发挥需要引入更广泛的机构类型。 （四）市场缺乏利率风险管理工具，影响市场的进一步发展 随着债券市场的快速发展，以及市场规模的急剧扩大，债券资产在各市场参与者资产结构的比重不断上升，这隐藏着巨大的利率风险。在成熟市场中，市场参与者可以通过利率期货、期权、互换等衍生品种规避、管理利率风险，但是在我国目前尚缺乏利率风险管理的工具，一旦市场利率上升，债券价格将大幅下跌，债券投资者将被迫承担利率风险。利率风险管理工具的缺乏也影响了做市商的积极性，由于做市商的存货风险都是敝口的，其必然压缩存货规模，影响了做市商为市场提供流动性的能力
10、。 发展我国银行间债券市场的思路 （一）完善债券市场中介体系，形成合理的市场架构 中介机构的独特作用是保证债券市场交易活跃和高效的不可或缺的重要因素，是市场高效运行的润滑剂。为此，需要完善银行间市场的债券交易和结算代理制度，积极推动开展对尚未进入银行间债券市场的中小金融机构以及非金融机构的代理业务，有利于扩大银行间债券市场的覆盖面，增加市场的深度。同时设立专职服务于做市商的交易商间经纪商，逐步形成合理的分层的市场结构，促进债券市场流动性。 （二）完善做市商制度，加强市场组织 境外成熟债券市场都建立了完善的做市商制度，做市商在维持市场流动性上发挥着重要作用。我国银行间市场本质上属于场外市场，并且
11、采用询价交易机制，信息比较分散，需要推动做市商在市场中进行价格发现和促进市场流动性，发挥市场组织的功能。因此，市场管理者应着手从国债承销商中选择资金实力雄厚、信誉良好、交易活跃的银行和证券公司担当市场做市商，拓展做市商的机构类型；推出做市商制度配套的政策支持，包括融资融券制度以及卖空机制，解决做市商的后顾之忧；同时，加强对做市商的考核监督，实行优胜劣汰，促进做市商之间的有效竞争。 （三）推动市场交易产品创新，满足市场发展要求 包括以下几个方面： （1）增加交易品种，优化债券结构。就目前市场交易品种看，中长期债券居多，短期债券比重很小，严重影响了市场的活跃程度，发行机构可以考虑采用滚动发行方式，
12、适当增加短期债券品种的发展，此外，鼓励大型公司通过企业债进行融资，提高信用产品在银行间市场的比重。 （2）鼓励商业银行在债券市场发行债券。商业银行发行金融债券，不仅可以增加债券品种，也可以有效解决商业银行附属资本不足问题，有利于降低银行经营成本，增强银行竞争力。 （3）引进物价指数债券等新型金融工具。物价指数债券可以消除价格中的通胀风险贴水，欧美很多国家都具有这种物价指数债券,很受投资者的欢迎，我国应该对此进行积极尝试。 （4）加快金融衍生品的开发推广，如利率互换，为市场参与者提供对冲利率风险的工具。 （四）推进债券市场统一互联 除了银行间债券市场外，我国还存在交易所债券市场，但目前两个市场严
13、重分割，没有形成统一的收益率曲线，制约了国债市场的发展。主管部门推出了一些促进市场统一的措施，如证券公司、基金进入银行间债券市场、跨市场发行国债等措施，加强了银行间债券市场和交易所债券市场之间的联动性，对促进债市统一起到了一定作用。上交所与 2007 年 7 月 25 日推出固定收益平台，其定位是逐步建设与股票市场平行，独立的固定收益市场体系。通过市场分层和做市商机制为国债、企业债、资产证券化债券等固定收益产品提供高效、低成本的批发交易平台，建立真实有效的债券收益率曲线。但从本质上来讲，这些措施未能根本解决市场分割问题，突出表现在商业银行等成员不能参与交易所债券市场，两个市场的价差日益显著。现
14、在整个债券市场形成了银行间市场托管量一支独大且仍在继续上升的局面。 债券市场是企业进行债务型筹资的主要场所，是政府调节经济弥补财政赤字的重要手段。促进我国债券市场的发展与成熟，不仅有利于我国我国金融市场的成熟，还有利于我国经济的发展，同时也为广大投资者提供了更多的投资途径。因此我国在债券市场的建设上应不遗余力。 中国网财经 12 月 11 日讯 如何看待三中全会后的金融改革与发展形势？我国金融市场发展面临着哪些问题和机遇？在日前由中国银行-1.08% 资金 研报间市场交易商协会和中国社科院世界经济和政治研究所联合主办的“全面深化改革、完善金融市场体系”研讨会上，各市场机构与会人士就当前金融市场
15、的热点问题进行了探讨。市场投资主体应向多元化方向发展招商银行-2.01% 资金 研报投资主体的多元化是必需的，市场一定的流动性和活跃度也是必要的。兴业银行-0.10% 资金 研报首席经济学家投资银行部副总经理郑新盈表示，交易商协会首先在中国资本0.00% 市场扛起了“ 注册制”大旗，目前“注册制”写进了三中全会的文件。对于债券市场来说，目前发展仍然是主旋律，发展中规范，规范中发展。中国直接融资比重的提高，要寄希望于债券市场，而不能单方面地寄希望于股票市场。债券市场要想持续、快速、健康发展，维持2009 年至 2012 年这种发展态势的话，鲁政委建议，要提高直接融资比重，应该关心二级市场，努力培
16、育多元化的投资主体，尤其是非银行的投资主体。在美国和欧洲等成熟的市场，债券市场投资者中银行不超过 10%，但是在中国，银行一直是债券市场的主要投资者， “这样一来债券和贷款有什么区别？无非债券的流动性略高一点。中国的信贷资产证券化，表面看单个银行实现了出表，但是从整个行业看，无非是银行的资金游戏。 ”中国社科院世界经济与政治研究所高海红认为，发展国内金融市场特别是债券市场对货币的国际化非常重要。货币的国际化使用主要还在金融交易中，贸易结算只占很小一部分。推动国内金融市场的发展能直接促进货币的载体功能，这方面已经有很多历史经验，例如欧洲的债券市场比较发达，这为欧元在国际上拥有一席之地起到了很大的推动作用。国内建立起一个发达的金融市场，尤其是固定收益市场，对推动人民币走出去是很重要的。多家机构看好明年债市行情今年下半年，债市一路下跌，流动性风险上升，明年债市市场前景成为投资者们关心的问题，对此诸多机构人士均表达了乐观的态度。申银万国1
